國金策略：4000億中國版減稅帶來哪些投資機會　　

　　本文原載于策略李立峰與行業配置筆記，作者為國金策略李立峰團隊，李立峰，艾熊峰，魏雪

　　事件：3月28日，國務院常務會議確定深化增值稅改革措施：5月1日起，制造業等增值稅稅率從17%降至16%；交通運輸、建筑、基礎電信服務等行業及農產品等貨物的增值稅稅率從11%降至10%。

　　主要觀點

　　一、這次增值稅減稅意味著今年政府工作報告提出的減稅任務正在加快落地

　　今年的政府工作報告明確提出：“要進一步減稅降費，促進實體經濟轉型升級，激發市場活力和社會創造力。2018年全年將減稅8000多億元，減輕非稅負擔3000多億元”。其中，增值稅作為我國第一大稅種，是減稅的重頭戲。今年政府工作報告明確指出“按照三檔并兩檔方向調整稅率水平，重點降低制造業、交通運輸等行業稅率，提高小規模納稅人年銷售額標準等。”但考慮到財政的可承受能力，第一大稅種增值稅改革預計會采取分步調整的辦法。

　　二、在這次增值稅減稅方案中，三大舉措將減輕企業稅負超過4000億

　　這次增值稅調整措施包括：1）一是將制造業等行業增值稅稅率從17%降至16%，將交通運輸、建筑、基礎電信服務等行業及農產品等貨物的增值稅稅率從11%降至10%，6%這一檔的稅率保持不變；2）將增值稅小規模納稅人標準由年銷售額50萬元和80萬元上調至500萬元；3）對裝備制造等先進制造業企業、研發等現代服務業企業和電網企業在一定時期內未抵扣完的進項稅額予以一次性退還。上訴三大措施將減輕企業稅負超過4000億元。盡管本次調整中增值稅名義稅率僅下降1個百分點，但由于增值稅是我國第一大稅種，稅率下調1%的減稅規模也不小，預計全年可達2400億元。

　　三、未來增值稅將由三檔減少至兩檔，并且稅率將進一步下降

　　營改增后，我國增值稅改革一直都在進行。2017年7月1日，增值稅稅率由四檔減至17%、11%和6%三檔，取消13%這一檔稅率，這是我國增值稅改革邁出的第一步。在此次公布的調整方案中，仍然保留了三檔稅率，把17%和11%這兩檔稅率分別下調1個百分點。按照今年政府工作報告的表述，預計未來增值稅將由三檔減少至兩檔，并且稅率將進一步下降。具體來說，10%這檔稅率有可能向6%這檔稅率靠攏合并，16%這檔稅率有望進一步降低。

　　四、利好高端制造與科技創新產業，有助于推動經濟結構轉型

　　增值稅主要是在物品生產流通過程中的增值部分進行征稅，過高的稅率不利于企業創新。這次增值稅減稅直接利好制造業企業，特別是高端制造與科技創新企業。增值稅稅率下降以及一次性退還未抵扣完的進行稅額，有助于降低制造業企業流轉環節稅負，提高企業利潤率和增加企業資本積累，為擴大生產規模和加大研發投入提供基礎。這有助于推動經濟結構轉型，建設制造強國，實現高質量發展。

　　五、從二級市場來看，“建筑、采掘、公用事業、計算機、電氣設備”等受益于稅率下調

　　根據我們估算，下調增值稅稅率給企業增加的凈利潤=企業收入*增值稅實際稅負*（稅率下降幅度/原來適用稅率）*（1-企業所得稅率）。從行業來看，增值稅稅率下調，建筑、采掘、公用事業、計算機、電氣設備等行業明顯受益，其中凈利潤增厚幅度分別為1.34%、1.30%、1.00%、0.84%和0.80%。

　　風險提示：海外黑天鵝事件（政治風險、主權評級下調等）、政策監管 （金融去杠桿等）

　　附：行業點評

　　交運首席蘇寶亮等：交通運輸行業增值稅率下調，或最利好航空

　　交通運輸為社會生產中重要環節，下調增值稅率促物流降本增效：交通運輸行業雖然區別于一般的生產環節，但是貨物在運輸過程中也實現了貨物的增值，屬于重要的非實物生產環節。且貨物運輸覆蓋了幾乎所有的制造生產企業，而且成本占比很高，2017年我國社會物流總費用占比GDP達到14.7%。所以對于交通運輸行業的稅務征收不僅對行業本身，對于其他制造生產企業也意義重大。2012年營改增在交運行業試點鋪開，完善增值稅抵扣鏈條，間接鼓勵專業物流公司發展；此次下調交通運輸行業增值稅稅率也復合國家對于物流行業降本增效的倡導。而我國物流行業剛剛經歷高速發展階段進入成熟階段，市場上依舊以微小企業為主，所以上調增值稅小規模納稅人標準也有利于微小物流公司初期發展。

　　降低物流企業稅負，提升企業競爭能力：增值稅主要是正在物品生產流通過程中的增值部分進行征稅。對于交通運輸行業主要有2大影響：首先，對于交通運輸企業本身，在提供服務的含稅價格不變的情況下，調低增值稅率，可以直接降低企業的銷項稅額，節省企業當期應繳稅費約銷售額的0.91%。另外，交通運輸行業是大部分行業的服務提供商，所以是大部分企業的成本重要組成部分，由于交通運輸行業的增值稅率下調，交通運輸企業極有可能下調交通運輸費用，導致企業物流成本下降，提升企業綜合競爭能力。所以無論交通運輸企業本身繳稅減少或者其他企業物流成本減少，終歸致使在社會經濟生產中降低成本約1100億元（2017年社會物流總費用12.1萬億*0.91%=1100億）

　　此次增值稅改革或最利好航空子板塊：對于交運行業不同子行業降低交通運輸行業稅率影響各不相同。對于航空、公路及鐵路板塊，此次調整影響的是起收入端，其提供的服務屬于11%的增值稅適用范圍；假設各家公司將稅務節省均讓利給物流接受者，下游客戶接受的物流價格降低0.9%，環節客戶物流成本壓力；假設各家公司稅務節省不讓利給客戶，在售價不變的情況下，直接利好公司當期收益，會直接提振航空、公路及鐵路公司凈利潤約15%，3%及4%。（航空、公路及鐵路3年年均凈利潤率為6.1%、30%及25%）。對于物流行業（如快遞公司），其提供的服務多屬于物流輔助類，適用6%增值稅率，而其成本中的運輸成本適用此次11%增值稅率，所以對于物流公司的影響，是在運輸公司在增值稅下調后致使物流價格降低會產生利好影響，而對于物流公司利潤影響程度取決于公司物流成本占比及利潤率狀況；假設物流公司運輸成本占比40%，毛利率10%，利潤率約為2.5%，此次降低增值稅或增厚利潤12%。

　　投資建議：此次深化稅務改革措施中，交通運輸行業將增值稅率從11%降至10%；對行業本身，或直接降低交通運輸企業銷項稅額增厚利潤、或降低其他企業物流成本，終歸致使減稅約1100億元。對于交運行業不同子版塊，航空公路鐵路收入端受影響，或提振其凈利潤15%，3%及4%；物流企業成本端受影響，或增厚利潤12%。重點推薦航空板塊，關注中國國航、南方航空及東方航空。

　　風險提示：對于部分物流成本較高的公司，在物流價格不變的情況下，可抵扣進項稅額或減少，間接增加繳稅金額；部分物流企業開票不正規，所以并未受此次降稅影響。

　　機械首席司景喆等：增值稅下調降低負稅，利好制造業轉型升級

　　降低機械行業負稅，企業盈利能力有望提升。機械行業是我國制造業重要組成，一般適用17%的增值稅稅率。減稅實施后，對企業的影響分兩種情況：1、產品含稅銷售價格不變，2、產品含稅價隨稅率同步下調。第一種情形下，生產企業將獲得全部的減稅紅利，以行業內通常20%毛利率、25%所得稅率測算，可增厚公司凈利率0.5個百分點。在第二種情形下，產品售價（含增值稅）隨稅率而同步下調，結果是毛利率和凈利率不發生變化，生產企業不能直接分享減稅帶來的收益，但由于售價降低，可促進銷量的提升，從而間接提升公司的收入和業績。總體來看，兩種情形下對機械行業公司均是利好，實際結果取決于公司對于下游的議價能力。根據行業規模測算，2017年我國機械制造業實現營收約21.8萬億，預計最大可實現減稅規模約1090億元。

　　戰略聚焦制造業，增強國內高端裝備國際競爭力。我國制造業目前整體上仍處于中低端水平，以勞動密集型和資源耗能型的傳統產業為主，人口、土地、能源等成本優勢的喪失導致中國制造業企業的發展一度遭遇瓶頸。此次降稅同時提出，對裝備制造等先進制造業、研發等現代服務業符合條件的企業和電網企業在一定時期內未抵扣完的進項稅額予以一次性退還。可以看出，國家聚焦制造業、尤其是先進制造業，通過減稅降費等宏觀調控，降低企業負稅，不斷優化制造業發展環境，從而加快推進我國工業化進程，在《中國制造2025》大框架下，逐步實現中國制造由大變強的跨越，擴大中國制造在世界上的影響力，提升全球產業鏈分工價值。

　　高端制造及底部復蘇子行業更為受益。雖然此次減稅影響范圍遍及全行業，但不同子領域受益程度有別。高端裝備制造業，相對于下游議價能力較強，更能充分享受到降稅福利；同時還能獲得超額的政策扶持，產業發展進程有望加快，重點關注高鐵軌交、工程機械、3C專用設備等行業。另外，對于處于行業周期反轉的子行業，減稅有望加速行業邊際向好，并提供更大業績彈性，重點關注煉化裝備。

　　投資建議：此次降低制造業增值稅，除直接提升企業盈利之外，更重要的是顯示了國家對于制造業轉型升級的重視及扶持。在減稅降費的巨大政策紅利之下，機械行業經營和效益提升，轉型升級步伐加快，全球競爭力有望增強。重點推薦：中國中車、ST一重、樂惠國際、海達股份、華力創通。

　　風險提示：中美貿易摩擦升級，對于機械行業公司出口及技術引進設置更高障礙，降低國內制造業升級速度。國內基建和房地產投資增速下滑，導致下游需求減少，降低制造業企業盈利能力。

　　汽車首席劉洋等：增值稅稅率下調，有助增厚汽車行業業績

　　汽車行業在制造業領域舉足輕重，將受益增值稅下調。2017年中國汽車銷售量達到2888萬輛，銷售金額超過4萬億元，在制造業中地位顯著。按照17%增值稅稅率計算，消費者繳納的增值稅超過5000億元，降低增值稅稅率對汽車產業鏈影響較大，有助于增厚汽車行業盈利。

　　預計消費者實際支付金額將小幅下降，廠商盈利水平將得到一定提升。我們認為，增值稅稅率下調后，廠商會適當讓利給消費者，消費者支付金額會下降，廠商自身的盈利能力也將得到提升。綜合消費者支付價格降低

　　將帶來的量的提升，以及廠商盈利能力的提升，將帶來其盈利水平的提升。建議重點關注整車廠商：上汽集團、廣汽集團H、長城汽車、吉利汽車。整車廠商在整個產業鏈中具備較大的話語權，增值稅稅率降低，有望充分受益，建議重點關注上汽集團、 廣汽集團H、長城汽車、吉利汽車。

　　風險提示：政策推進不及預期；中美貿易貿易摩擦等。

　　通信首席羅露等：此次增值稅調整對電信行業影響非常小

　　此次增值稅調整，我們評估對電信行業影響非常小。從運營商內部得到的數據，目前三大運營商增值稅稅負率大概在0.5%左右，已經非常低了，這次基礎電信業務（主要是話音和寬帶）增值稅率從11%降到10%，評估下來對行業的影響從收入占比的角度看萬分之一，幾乎無影響。

　　建筑首席黃俊偉等：增值稅稅率下調有助于當建筑藍籌全面改為增值稅后的稅負下降

　　增值稅調整對建筑業的影響：銷項稅下降1%，但建筑業成本中涉及到這次增值稅調整的建材機械的成本項占比無法精確得知，而勞務分包屬于服務業不在這次增值稅調整范圍，因此進項稅的減少是建材機械成本*1%。

　　以中國建筑為例，假設中國建筑2017年1萬億營收，毛利率10%，成本項中60%屬于建材機械成本，則銷項稅額下降100億，進項稅額下降54億，增值稅下降了46億。同時現金流增加46億，降低財務費用2.8個億，同時利潤表中附加稅按照增值稅的10%-12%收取，因此下降的46億增值稅會導致附加稅減少4.6-5億。合計將會增厚中國建筑7-8億凈利潤，凈利率提升最多0.07%-0.08%，對凈利潤邊際增厚比例不到3%，這個凈利潤的增厚還需要和下游企業分享，影響很小。此外，由于建筑業勞務分包難以取得進項稅發票，導致全面營改增對稅負實際反倒有所上升，當前大建筑藍籌普遍還存在營業稅，增值稅稅率下調有助于當建筑藍籌全面改為增值稅后的稅負下降。

　　有色首席廖淦等：增值稅下調降低負稅，自身盈利增厚+下游需求拉動雙重助力有色行業

　　我國在有色金屬領域的產業主要集中在冶煉和加工環節，一般適用17%的增值稅稅率。2017年有色金屬行業（采選+冶煉及壓延加工）收入為40萬億元，增值稅超過6萬億，對應稅收稅率降低后可增厚凈利4000億。對有色行業來說，減稅主要帶來兩個方面的影響：1）國內礦產相對匱乏，增值稅率的降低將使得企業購礦成本下降，利好下游冶煉及深加工產業的發展。2）稅率下調，將整體帶動中下游行業尤其是先進制造業的發展，進而增加對于有色金屬的需求，最后或將導致金屬價格上行。

　　稅改受益首推電解鋁板塊。鋁價目前約為13700元/噸，電解鋁環節盈利不到100元/噸，凈利潤率不足1%。此次增值稅下調1%，將直接大幅度改善電解鋁行業的盈利能力。建議關注：中國鋁業、云鋁股份、神火股份。

責任編輯：郭一晨 SF160