摘要

　　【央行重磅發(fā)聲！貨幣政策有何變化？最新解讀來了】19日，中國人民銀行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上闡述了對未來貨幣政策框架的演進，明確未來將更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。業(yè)內(nèi)專家認為，近期，金融總量數(shù)據(jù)受“擠水分”、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著中國貨幣政策框架進入轉(zhuǎn)型時刻。框架轉(zhuǎn)型非一蹴而就，數(shù)量型和價格型調(diào)控并行還將持續(xù)，優(yōu)化貨幣統(tǒng)計的“儀表盤”、健全市場化的利率調(diào)控機制、完善貨幣政策工具箱等將逐步探索推進。

　　6月19日，中國人民銀行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上闡述了對未來貨幣政策框架的演進，明確未來將更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。

　　業(yè)內(nèi)專家認為，近期，金融總量數(shù)據(jù)受“擠水分”、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著中國貨幣政策框架進入轉(zhuǎn)型時刻。框架轉(zhuǎn)型非一蹴而就，數(shù)量型和價格型調(diào)控并行還將持續(xù)，優(yōu)化貨幣統(tǒng)計的“儀表盤”、健全市場化的利率調(diào)控機制、完善貨幣政策工具箱等將逐步探索推進。

　　政策框架或進入轉(zhuǎn)型時刻

　　今年以來，人民銀行會同國家統(tǒng)計局優(yōu)化季度金融業(yè)增加值核算方式，由之前主要基于存貸款增速的推算法改成了收入法。潘功勝在演講中指出，此舉“更真實地反映金融業(yè)增加值水平，弱化一些地方政府和金融機構(gòu)存貸款‘沖時點’行為。”

　　央行之前通過《貨幣政策執(zhí)行報告》專欄以及新聞發(fā)布會，多次強調(diào)金融數(shù)據(jù)放緩是自然的，要防止人為追求的“虛胖”。

　　“經(jīng)過幾十年的商業(yè)化、市場化進程，一些金融機構(gòu)仍然有著很強的‘規(guī)模情結(jié)’，并且以內(nèi)卷、非理性競爭的方式實現(xiàn)規(guī)模的快速擴張，這是不應該的。”潘功勝表示，對于一些不合理的、容易消減貨幣政策傳導的市場行為，央行加強規(guī)范，包括促進信貸均衡投放、治理和防范資金空轉(zhuǎn)、整頓手工補息等。

　　短期內(nèi)，這些規(guī)范市場行為的措施會對金融總量數(shù)據(jù)產(chǎn)生“擠水分”效應，但潘功勝強調(diào)，這并不意味著貨幣政策立場發(fā)生變化，而是更加有利于提升貨幣政策傳導效率；有利于均衡信貸增長節(jié)奏，緩解資源配置扭曲，減少資金空轉(zhuǎn)套利，防范化解金融風險；有利于金融高質(zhì)量服務(wù)經(jīng)濟社會發(fā)展及金融機構(gòu)、金融市場健康發(fā)展。

　　實際上，隨著金融市場的發(fā)展和經(jīng)濟現(xiàn)代化程度的提高，美聯(lián)儲和歐洲、日本央行都曾出現(xiàn)過金融脫媒加速，數(shù)量目標可控性、可測性及與實體經(jīng)濟相關(guān)性下降的過程，并逐步淡化數(shù)量中介目標，轉(zhuǎn)向價格型調(diào)控。

　　業(yè)內(nèi)專家認為，近期，金融總量數(shù)據(jù)受“擠水分”、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味著中國貨幣政策框架進入轉(zhuǎn)型時刻，要更加注重發(fā)揮利率調(diào)控作用。

　　逐步淡化關(guān)注數(shù)量目標

　　各國央行對貨幣政策理論和實踐的探索一直在不斷動態(tài)演進。今年以來，歐洲央行、日本央行根據(jù)形勢變化，先后調(diào)整了貨幣政策框架。潘功勝透露，為更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展，我們也在研究中國未來貨幣政策框架。

　　貨幣政策框架從數(shù)量型為主向價格型為主轉(zhuǎn)型，是現(xiàn)代貨幣政策框架的重要標志。由于框架轉(zhuǎn)型不是一蹴而就的，業(yè)內(nèi)人士指出，數(shù)量型和價格型調(diào)控并行還將持續(xù)一段時間，也需要優(yōu)化貨幣統(tǒng)計的“儀表盤”。

　　潘功勝表示，未來可以繼續(xù)優(yōu)化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數(shù)量目標的關(guān)注。“需要把金融總量更多作為觀測性、參考性、預期性的指標，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。”

　　當前，我國廣義貨幣供應量（M2）、社會融資規(guī)模、信貸總量規(guī)模已經(jīng)很大，但存量效率不高，在這個基礎(chǔ)上，長期保持高增速和“同比多增”本身是不現(xiàn)實的，也不匹配經(jīng)濟規(guī)模。

　　此外，融資需求多元化發(fā)展也會影響貨幣信貸的增長。業(yè)內(nèi)人士指出，隨著經(jīng)濟從高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，新舊發(fā)展動能加快轉(zhuǎn)換，在存量中占比較大的房地產(chǎn)、地方融資平臺等舊動能信貸需求逐步下降，以高技術(shù)制造業(yè)、輕資產(chǎn)服務(wù)業(yè)等為代表的新動能占比逐步上升，但這些新動能的信貸需求和融資結(jié)構(gòu)具有新特點，突出表現(xiàn)為對信貸依賴度低、對股權(quán)等多元化融資方式運用更多，支撐同樣的經(jīng)濟增長不需要“壘”上與過去同樣多的信貸資源。

　　潘功勝還指出，需要考慮對貨幣供應量的統(tǒng)計口徑進行動態(tài)完善。“個人活期存款以及一些流動性很高甚至直接有支付功能的金融產(chǎn)品，從貨幣功能的角度看，需要研究納入狹義貨幣供應量（M1）統(tǒng)計范圍，更好反映貨幣供應的真實情況。”

　　我國因為居民早期使用存折持有活期存款，而存折需要先轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金才能支付，因此未將個人活期存款等納入M1統(tǒng)計。中金公司研報認為，如果把居民活期存款以及流動性很高的非存款類的金融產(chǎn)品、第三方支付機構(gòu)備付金等納入統(tǒng)計，4月份M1將是正增長。

　　傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標信號

　　近年來，央行持續(xù)推進利率市場化改革，已基本建立利率形成、調(diào)控和傳導機制，也有一些可待改進的空間。潘功勝指出，央行將進一步健全市場化的利率調(diào)控機制。

　　他表示，央行政策利率的品種還比較多，不同貨幣政策工具之間的利率關(guān)系也比較復雜。未來可考慮明確以央行的某個短期操作利率為主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔了這個功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長的傳導關(guān)系。

　　同時，持續(xù)改革完善貸款市場報價利率（LPR），針對部分報價利率顯著偏離實際最優(yōu)惠客戶利率的問題，著重提高LPR報價質(zhì)量。

　　此前，央行的政策利率包含短期政策利率和中期政策利率。市場專家表示，從近年實踐看，短期市場利率圍繞政策利率為中樞波動，政策利率的引導效果較好，而此前作為中期政策利率的中期借貸便利（MLF）利率時常與同期限市場利率走勢出現(xiàn)一定偏差，市場可能會對此感到困惑。從主要發(fā)達經(jīng)濟體的經(jīng)驗看，中央銀行主要聚焦于管好短端利率，中長期利率通常主要由市場決定的效果更好。

　　調(diào)控短端利率時，中央銀行通常還會用利率走廊工具作為輔助，把貨幣市場利率“框”在一定的區(qū)間。目前，我國的利率走廊已初步成形，上廊是常備借貸便利（SLF）利率，下廊是超額存款準備金利率，總體上寬度是比較大的。潘功勝稱，如果未來考慮更大程度發(fā)揮利率調(diào)控作用，“可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度。”

　　業(yè)內(nèi)人士表示，隨著金融總量目標淡化，價格型調(diào)控將在貨幣政策實施中發(fā)揮更重要作用。在此背景下，適當收窄利率走廊的寬度，向市場傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標信號是很有必要的。

　　完善貨幣政策工具箱

　　對于未來的貨幣框架轉(zhuǎn)型，潘功勝還透露將對貨幣政策工具進行完善。一方面，央行逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱。另一方面，央行將健全精準適度的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系。

　　盡管央行在前期數(shù)次吹風，市場上依然存在央行將開展量化寬松的誤讀與擔憂。潘功勝在演講中強調(diào)，把國債買賣納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬松，而是將其定位于基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動性管理工具，既有買也有賣，與其他工具綜合搭配，共同營造適宜的流動性環(huán)境。

　　當前，我國經(jīng)濟保持回升向好態(tài)勢，金融機構(gòu)總體保持健康穩(wěn)定，穩(wěn)健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國債市場認購和投資熱情頗高，一定程度上還有“資產(chǎn)荒”跡象，據(jù)市場專家分析，我國不存在推出量化寬松的合理性和必要性，更不必把作為常規(guī)操作的國債買賣，與量化寬松劃等號。

　　此前，央行回復媒體問詢時曾稱，高度關(guān)注當前債券市場變化及潛在風險，必要時會進行賣出低風險債券包括國債操作。潘功勝也通過硅谷銀行案例進行了債券市場風險提示。

　　他表示，美國硅谷銀行的風險事件啟示我們，中央銀行需要從宏觀審慎角度觀察、評估金融市場的狀況，及時校正和阻斷金融市場風險的累積，當前特別是要關(guān)注一些非銀主體大量持有中長期債券的期限錯配和利率風險，保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵作用。

　　對于結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，潘功勝指出，央行一直在探索發(fā)揮該工具的牽引帶動作用。結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具應堅持“聚焦重點、合理適度、有進有退”的基本原則，定位于常規(guī)總量工具的有益補充，通過內(nèi)嵌激勵機制，以市場化方式引導金融機構(gòu)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)，并注重防范道德風險。未來，央行將完善相關(guān)制度框架，合理把握結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的規(guī)模，已實現(xiàn)階段性目標的工具及時退出。

　　今年以來，人民銀行又創(chuàng)設(shè)了5000億元科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款和3000億元保障性住房再貸款，有針對性地支持挖掘國內(nèi)需求與動能增長。央行在此前也多次強調(diào)，結(jié)構(gòu)性工具并非由人民銀行直接向企業(yè)發(fā)放貸款，而是由金融機構(gòu)與經(jīng)營主體自主平等協(xié)商確定貸款投放，激發(fā)金融機構(gòu)優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)的主動性與積極性。市場專家普遍認為，未來結(jié)構(gòu)性工具還將與金融五篇大文章有效銜接，更好地引導金融資源流向亟需領(lǐng)域。

　　（文章來源：券商中國）

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責任編輯：石秀珍 SF183