文/理邏 黃祥鵬（實習生）

　　因近年來盈利能力陡增，三一重工被部分網友戲稱為“機械茅臺”，然而隨著近期“茅指數”的不斷回調，公司長期投資價值被再次審視。

　　從公司業務來看，三一的主要營收來自挖掘機、混凝土機械以及起重機，各占37.91%、27.46%和19.17%。其中，近年來挖掘機的占比不斷增加，從10年不足20%到20年的37.91%，成為公司近年來業績增長的重要動力。

　　反映到財報上，在行業需求旺盛的背景下，公司的前三季度營收和凈利潤同比增長了24.26%和34.69%，凈利率提升至17.44%，相較同期增長了1.44個百分點。在營收、利潤以及盈利質量均提升下，公司的股價也從年初的16.87元一路上漲至41.58元，漲幅高達146.47%。

　　一位機構投資者表示，三一重工自2019年來的持續上漲，事實上由多方面因素推動。首先，由于11年基建投資高峰期大量的挖掘機在經歷了8-9年的生命周期后迎來了換機需求高峰期，同時小挖的需求在工程道路建設和舊改的背景下也迎來了高速增長。其次，公司取消了以往的融資租賃模式，盈利質量提升。此外，國產品牌占比不斷增加，國內市場國產替代趨勢下，市占率不斷攀升疊加宏觀經濟周期在19年下半年開始不斷恢復也為公司的增長帶來了動力。

　　那么，進入千億收入規模后的三一重工，是否繼續具有長期投資價值，公司未來發展又面臨了哪些危與機？

　　周期步入頂點，產品力成核心

　　從宏觀周期來看，在疫情逐漸恢復后，政策方面對投資、財政金融等方面或將變得中性，未來宏觀經濟增長“重質輕量”的大方向并不會改變。而從換機周期來看，挖掘機的換機周期為8-9年，而上一輪的基建投資高峰在2011年，2021年開始，換機的需求也將逐漸降低。一位業內人士表示，2011-2020年期間，中國整體固定資產投資總額、基建投資總額、房地產投資總額增速總體在持續減速，三一重工過去幾年享受了行業“商業模式”轉變的紅利，但需求放緩的風險仍是繞不開的問題。

　　不過，在一位機構投資者看來，三一重工仍能吃到“人工替代”的行業紅利。由于人力成本的不斷增加，小挖和微挖在農場、果園等場景應用有望增加。裝載機方面，隨著排放標準驅嚴，國四的即將實施，裝載機的使用成本增加催生了小挖對裝載機的替代需求。三一重工在產品推陳出新方向正在不斷滿足上述需求。例如，微挖方面，繼SY16在果園、農場等方面需求取得較高返鄉后，公司又推出了SY26，用于果園、天地開荒等場景。

　　但是，在小噸位挖掘機方面，雖然增長前景可觀，但利潤情況卻并不理想。在18年以后，價格戰更加激烈，小型挖掘機降幅達40%，毛利下滑的同時，行業的競爭也透支了未來的需求，企業的盈虧平衡點上升，只有大規模生產的企業能盈利，小企業大多虧損。所以，雖然增量空間仍然存在，但是公司未來更多需要依靠自身的規模優勢，利用零部件本土化的趨勢加強成本管控，在小企業難以生存的背景下，進行行業整合。

　　此外，數字化管理也是公司近年來提高效率，降低成本的重要舉措。據浙商證券表示，在數字化升級后，三一集團數控設備的利用率從25%-30%提升到了75%-80%，一臺設備的效益約等于過去的3臺設備。目前，總設備數量已減少至6000臺。未來三到五年，三一集團計劃將產業工人從 26000名減到3000名，將工程師從3000名提升到30000名。

　　公司的上述努力已部分反映在財務報表上，18年-20年三季度公司的銷售費率從7.97%下降至5.77%，管理費率從3.67%下降至2.34%，19年毛利率為32.7%，行業競爭者卡特彼勒、中聯重科和徐工分別為32%、30%和18%，總資產周轉率從0.85上升至0.92。人均創收和人均創利方面，410萬和62萬，從09年不足卡特和小松的1/3到反超競爭者。

　　數據來源：浙商證券

　　治理優勢能否助公司切入國際市場？

　　在市占率的提升方面，國內市場三一重工挖掘機的市占率達27%，遠超國內品牌的柳工和徐工的8%和10%。由于相較于徐工和柳工的地方國資委背景，三一重工的民營背景使其在決策層面和服務層面都更具優勢。對此，華安證券的調研顯示，在江蘇省、山東省等一級經銷商公司的人員結構來看，總人數中服務人員占50%，公司通過服務建立和客戶的強黏性，提高信任度和滿意度，進而擁有良好口碑。

　　但是，隨著國內市場不斷飽和，三一重工行業市占率的提升速度將不斷下降，而海外市場的吸引力或將更大。

　　相關數據顯示，挖掘機市場除中國外的新興市場規模約為二三十萬臺，而中國目前出口僅不到10萬臺，而公司在國外的市占率仍然不足5%，具備巨大的提升空間。公司近年來也將國際化戰略作為重點的方向，由此國際化能否成功對公司未來發展至關重要。目前，公司主要出口對象為東南亞的發展中國家，但是就新增容量超1萬臺的國家中，8個為歐美等發達國家，發展中國家主要為印度和印尼。

　　不過，市場最大的北美地區進入壁壘極高，主流品牌卡特、小松等占據巨大的份額。并且各個州的情況不同導致銷售網絡建設困難，競爭壓力巨大，目前國內在北美的市占率不足1%，且仍未見到明顯的增長趨勢。

　　目前看，三一的產品相比于卡特、小松等企業，公司在渠道、市占率和品牌認知度上均缺乏優勢。不過，隨著發動機、液壓件等核心零部件本土化趨勢下，公司有望憑借成本優勢建立一定的競爭優勢。此外，公司近年來的研發投入也維持在5%-8%左右，高于卡特的3%，在研發方面，公司處于追趕狀態。在服務方面，公司在國內已經具備較好的優勢，目前國外的服務團隊仍在起步階段，未來國際化的布局不僅需要依靠賣設備，服務能力也是關鍵。

　　一位機構投資者表示，三一重工在公司治理、產品力及服務能力上均有較強的競爭優勢，未來對國際大牌足以造成威脅。“但從投資者的角度，三一重工所處的工程機械行業是周期性行業，因此公司業績難免受宏觀經濟周期波動的影響，這使得公司與貴州茅臺的可比性不大”。

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責任編輯：李桐