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　　文/新浪財經專欄作家 美國頂峰研究公司分析師郭琪[微博]

　　唯品會還處于構建在閃銷這一精專市場統治性地位的早期階段，較高估值溢價是合理的，重申對唯品會評級為增持目標價為35美元，后者相當于針對2016年non-GAAP每股盈利預期給出36倍市盈率。

　　投資于中國B2C市場成長的一只重要股票

　　維持買進評級和35美元的目標股價

　　概要：

　　中概股唯品會(VIPS)發布了強勁的2015年第一季度財報，營收和利潤都超越我們及華爾街的預期。此外，毛利率和運營利潤率均維持穩定，雖然公司進行了大額投資和一季度存在季節性因素。雖然唯品會2015年第二季的營收預期略低于目前市場普遍預期，但我們認為該預期可能被事實證明是過于保守的。我們認為，唯品會是中國競爭日益加劇的電商市場中處于最佳位置的公司之一，這主要得益于該公司不可復制的行業經驗。此外，我們相信唯品會近來加大投資有助于在長期內維持營收強勁增長。我們認為，唯品會是在較長期內投資于中國B2C電商市場的成長應持有的一只重要股票。我們決定，維持對唯品會股票的增持評級和35美元目標價不變。

　　正面因素：

　　2015年第一季營收同比增長97%，超過市場預期的84%。訂單總量同比攀升90%，表明業務的強勁成長勢頭得到了延續。

　　商品平均售價(ASP)同比增長3.9%(上年同期為降1.6%)，從季節性角度看一季度往往是業績增長放緩的季度。唯品會管理層將ASP的強勁增長歸功于以下兩個因素：(1)客戶的整體組合狀況出現了對公司有利的變化，原因是公司逐漸縮減團購業務；(2) 來自移動端的交易總額(GMV)貢獻率增長，通常情況下移動端的ASP超過PC端。

　　毛利率和運營利潤率保持穩定，雖然一季度的季節性較強，此外公司對技術和品牌進行了投資。展望未來，我們預計公司對成本的控制和商業模式的杠桿效益將抵消一部分源自投資的利潤率壓力。

　　移動端對整體業績的貢獻進一步增長，2015年第一季移動端在交易總額(GMV)中占比為72%，超過2014年第四季的66%和第三季的57%。我們認為，移動端的強勢將進一步推動整體營收增長，這主要基于移動端交易的頻率更高ASP也更高。

　　不利因素：

　　唯品會對2015年第二季的營收預期表明，其增長率將明顯放緩，但我們認為這一財測是保守的。唯品會預計該季營收同比將增長71%-75%，而華爾街目前的平均預期為75%。

　　第一季的活躍客戶總量環比僅增4%，而上年同期為12%，我們認為這應該是今年第一季的季節性超過往常水平所致。

　　唯品會為未來幾年的物流遞送和IT基礎設施設立了2億美元的資本開支預算。較長期而言，技術能力的改善有助于獲得新客戶和留住老客戶。遞送方面，增強公司自有的遞送能力和針對投遞最后一公里問題的舉措將顯著提高平臺上用戶的體驗，將強化唯品會的市場領導地位。

　　業績預期調整：

　　我們維持對唯品會2015年和2016年營收的預期不變，但決定調升每股利潤預期以體現公司業務的杠桿效益。我們預計唯品會2015年非美國通用會計準則(non-GAAP)每股利潤為62美分，2016年為96美分，原值依次為46美分、78美分。

　　評級和目標股價：

　　本文完成時的周四(5月14日)，唯品會股票的收盤價為25.50美元，相當于我們2016年non-GAAP每股盈利預期的26倍，我們認為唯品會的股價還有上漲空間。我們重申，對唯品會股票的評級為買進，目標價仍為35美元，后者相當于針對我們2016年non-GAAP每股盈利預期給出36倍動態市盈率。鑒于我們認為唯品會尚處在構建自己在閃銷這一精專市場統治性地位的早期階段，我們認為這樣的溢價估值是合理的。(立悟/編譯)

　　(本文作者介紹：JG Capital投資機構分析師，專注于分析中概股在美國市場的表現。)

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