文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖(微信公眾號kopleader)專欄作家 洪灝

　　隨意地改變市場的交易規(guī)則，如引入熔斷機(jī)制，猶如一邊比賽一邊改規(guī)則一樣，將混淆市場參與者的判斷，使他們覺得無所適從，進(jìn)而放大市場波動性。它的暫停可以讓市場下行減速，但非扭轉(zhuǎn)下行的趨勢。

暫停熔斷仍無法扭轉(zhuǎn)市場下行趨勢

　　在實(shí)施了四天之后，以平抑市場波動為目的的熔斷機(jī)制已暫停。市場共識歡欣鼓舞，但我們還是沒有那么樂觀。在我們之前的報告里，我們討論了過去幾天賣盤拋壓橫貫了全球所有主要市場，而非僅僅局限于A股——盡管A股下跌的幅度是其它市場的兩倍多。

　　我們還討論了人民日報周一頭版社論中展示的深化改革的決心。而與1998年一樣，改革在短期里需要做出犧牲。同時，人民幣貶值是全球通縮的催化劑。

　　因此，熔斷機(jī)制是市場波動性的放大器，但非觸發(fā)劑。如是，熔斷機(jī)制的暫停只能使市場下行減速，而不能扭轉(zhuǎn)A股下行以反映中國基本面疲軟的趨勢。

　　去年八月，當(dāng)中國央行[微博]突然宣布匯改，并以調(diào)高中間價引導(dǎo)人民幣大幅貶值的時候，上證在隨后的兩個星期內(nèi)暴跌1000余點(diǎn)。此外，去年十一月下旬的一天里，在似乎沒有明顯利空的背景下，上證單天暴跌了近6%(盡管很久之后有消息解釋說是因?yàn)樽�冊制將要宣�?。這些暴跌都沒有涉及的熔斷機(jī)制。換句話說，在有或沒有熔斷機(jī)制的條件下，市場都能夠大幅波動。

　　從這些觀察中，我們可以推斷出市場的波動性似乎是內(nèi)生的。在市場化改革加速和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的時期，增長急劇放緩、通貨緊縮的風(fēng)險正在上升。

　　正是因此，可以想象的是上市公司盈利的波動性也將伴隨著經(jīng)濟(jì)的不確定性而上升。這些風(fēng)險因素是不能簡單地通過操縱市場交易規(guī)則而被抑制的。與監(jiān)管者最好的意圖事與愿違，隨意地改變市場的交易規(guī)則，如引入熔斷機(jī)制，猶如一邊比賽一邊改規(guī)則一樣，將混淆市場參與者的判斷，使他們覺得無所適從，進(jìn)而放大市場波動性。

圖表 1: 股票已經(jīng)便宜多了，但是可以更便宜

　　在他生前未能發(fā)表的經(jīng)典《中國的長城》一書里，卡夫卡試圖去把握中國建造長城的目的和原因。在卡夫卡的眼里，長城存在的顯著和她的含糊的目的形成了鮮明的對比。然而，長城似乎一直徘徊在他理解能力范圍的邊緣。

　　有人說，這是因?yàn)槭ブ级�建以抵御北方部落。然而，卡夫卡思考道，中國的皇族的旨意并不是烏合之眾突發(fā)奇想。因此，通過皇令修建長城的想法自蠻荒開始便早已存在。如是，北方部落并不是建造長城的真正原因所在。也許，答案就在于中國文化的本身。

　　熔斷機(jī)制的實(shí)施使許多市場參與者感到困惑，盡管他們一再反對。對熔斷機(jī)制的記憶已超越了它的存在。市場波動性是內(nèi)生的，就像古時候修建長城的想法那般始終存在，亙古不變。但要建立一堵“墻”把內(nèi)生的市場波動圈起來，對于一種癡迷于規(guī)劃和控制的文化來說似乎天經(jīng)地義。現(xiàn)在的好消息是，市場已在新年的前四個交易日內(nèi)便宜了許多，并迅速向我們2900點(diǎn)的合理交易水平傾斜。

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經(jīng)理兼首席策略師。CFA，畢業(yè)于北京對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)和澳大利亞新南威爾士大學(xué)。)

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