文/新浪財經意見領袖專欄(微信公眾號kopleader)專欄作家 洪灝

　　市場是否可以從央行周末的雙降得到提振而暫時不觸發強平行情仍有待觀察。交易員將可能抓住稍縱即逝的技術反彈而清倉，并繼續引發市場短期波動。然而在短期的波動后，政策表態和持續寬松都應支持大盤藍籌股。但藍籌股的復蘇將不可避免地消耗越來越多的市場流動性。

央行雙降對實體經濟影響有限

　　帶著高杠桿的弱對手盤洗出后市場才能真正穩定：上周是一個史詩級別的暴跌。現在關鍵的問題是央行[微博]的雙降是否可以平抑上周暴跌可能引發的新的融資盤強平的行情。

　　我們估計，通過非券商渠道和傘信托保證金交易的余額可高達二萬億元——比證監會[微博]監控的兩融余額要多幾乎一倍。這些保證金賬戶的杠桿率比場內的融資盤更高，往往在1:3至1:5，而年利息在20%左右，這些場外配資可以購買到任何股票——而不僅僅限于證監會規定的可融資股票池。因此，如果市場暴跌至17%-25%的區間，這些賬戶都將在很大程度上被平倉——如果不能補足頭寸。事實上，市場已經在過去兩周暴跌約20%，因此應該引發了追加保證金浪潮。上周拋售的猛烈程度顯示許多賬戶似乎未能補足頭寸。

　　市場一直在預期降息：雙降是一劑猛藥。但市場利率前期的下跌已經暗示了市場價格在反映這次寬松。此外，我們已經反復指出，中國實際有效利率徘徊于歷史高位。在這個節骨眼上同時下調利率和存準率確實有利于緩和市場情緒，但對于融資盤的強平似乎沒有太大的作用，而更有可能的是市場情緒由于降準的提振而產生一次短暫的技術反彈，使交易員可以全身而退。同時，由于市場利率的下降已經至少部分反映了降息預期，而外匯占款的下降則需要降準對沖，因此雙降對實體經濟的影響其實有限。最近仍舊疲弱的信貸需求及其它經濟數據都顯示實體經濟仍然在低位徘徊。

　　短期波動后，應關注大盤藍籌股：在我們六月十六日的題為“偉大中國泡沫：800多年歷史的領悟”的報告里，我們用了一個比較直觀的框架以評估當前的市場狀況。我們認為，極端回報率的頻繁出現和極速的市場換手率均是泡沫晚期的標志。交易者必須在不斷縮短的時間窗戶內不斷地比較現有的倉位的預期回報和馬上獲利了結的回報。然而，希望持續的獲得極端回報的概率就像每手牌都能摸到同花順一般不可持續。

　　經歷了2周的急跌后，市場情緒已經從狂熱中稍微回過頭來(焦點圖表1)。隨著高杠桿保證金賬戶的弱對手盤被清理后，剩下的交易強手必須考慮自己的投資邏輯是否因周末的一系列戲劇性的發展而發生變化，重新思考倉位配置。央行暴跌后的雙降明確的顯示了政策支持股市的決心。大盤藍籌股仍然價格便宜，而且其較低的估值可以在當前市場動蕩里的一個很好的防守工具。然而，我們擔心的是創業板泡沫的破滅可能會感染蔓延到其他市場板塊，同時大盤藍籌股的復蘇將不可避免地消耗市場流動性，并抑制大盤反彈的空間。

焦點圖表1：市場情緒已經從狂熱中稍微回過頭來。

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經理兼首席策略師。CFA，畢業于北京對外經濟貿易大學和澳大利亞新南威爾士大學。)

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