兩個月前，高盛“牛/熊市風險指標”已經“閃爍著紅色”，主觀崩盤幾率達到約75%。這一數字不僅遠超2000年和2007年崩盤前的水平，更是已經創下十年新高。

　　如今，市場剛剛經歷了分外殘酷的十月，許多金融資產觸及熊市，標普500指數在23個交易日中有16個交易日下跌，全球股市共計抹去5萬億美元市值。

　　股市全線大失血，高盛策略師Peter Oppenheimer不禁感到擔憂：現在的問題在于，這是否標志著更為廣泛的熊市的開始？或是說這只是幅度很大但并不穩定的一次回調，市場能夠迅速恢復？

　　在Oppenheimer看來，現狀并不樂觀，三大要素已經表明，美股可能即將進入長熊：

　　首先，經濟增長/通脹組合正與股票回報率背道而馳。

　　其次，暴跌之后往往出現反彈。

　　第三，高盛熊市風險指標仍舊處于高位。

　　基本面對股市的不利影響

　　簡單來說，問題根源在于，全球經濟原本在2017年創紀錄的寬松金融環境中過得舒舒服服，并受到財政刺激（尤其是美國）的進一步提振，但這一增長勢頭已經開始失去動力。

　　高盛經濟學家預計，美國四季度GDP將放緩至2.6%，遠低于二季度的四年新高4.2%和三季度初值3.5%。更糟糕的是，展望到未來金融環境收緊及財政刺激政策減少的狀況，美國明年四季度GDP增速或將進一步放緩至1.75%。

　　在過去的幾年中，美聯儲加息的影響被美國經濟的強勁增長所抵消。但隨著時間的推移，增長和通脹之間的平衡逐漸惡化。再加上金融條件趨緊、油價走高、關稅風險等影響，全球增長勢頭有所放緩。

　　從圖表中可以看出，以PMI為代表的全球經濟增長勢頭指標與股市回報率、周期性股票相對于防御型股票的整體表現都有一定相關關系。值得注意的是，兩者的市場走勢均超出了現有宏觀數據的表現，表明市場已經在一定程度上消化了未來增長放緩的影響。

　　暴跌之后的反彈

　　高盛指出，熊市從不走直線，而牛市接近頂部時，市場往往會看到略高的波動性，股市的大致路線是“調整——登頂——再調整”。

　　今年迄今，美股已經出現兩次回調：1月和10月。重要的是，股市每次初初下跌之后都會迎來一波反彈。自1960年以來，美股每一次熊市幾乎都是這個套路，只有1998年例外。

　　Oppenheimer指出，熊市之中，經歷第一輪回調時，股市平均將在2個月內下跌9%，但此后反彈的平均漲幅大抵能夠抹平前兩個月的跌幅，最終市場將迎來大跌34%的暴擊。

　　而最后一輪的暴跌一氣呵成“飛流直下三千尺”的可能性很低，在此過程中，股市還有可能出現多次不如首次反彈強勁、也無法讓市場創下新高的反彈。

　　那么，第一輪回調后的反彈為何表現甚佳？高盛認為有兩個解釋：

　　在牛市后期，投資者不太了解市場的小幅回調，因此常常將這些機會視為買入的絕佳時機，擔心錯失良機增加回報；

　　反彈往往出現在在硬性宏觀經濟數據確認最初的回調合理之前。當數據出爐證實市場確實屬于合理下跌，價格通常會進一步回落。有意思的是，在市場見頂5個月后，平均每股收益也開始下滑。

　　對高盛而言，目前的風險在于市場頗為享受短期反彈，但這已經成為了賣出而非買入的信號。

　　牛熊風險指標高企

　　9月時，高盛將“熊市風險指標”重新命名為“牛/熊市風險指標”，當時結果顯示美股熊市風險高出一年前近10%。如今，高盛又進行了一次測算，最新結果表明，美股市場目前出現熊市的風險高達73%。

　　盡管這一數字較兩個月前略低了2%，但此次風險之大仍屬前所未有。縱觀歷史，當這一指標飆升至60%以上，就意味著投資者應該轉向謹慎，或說至少要認識到股市回調之后的反彈更有可能標志著熊市的到來。與之相反的是，若這一指標低于40%，投資者則該將疲軟的市場視為買入的良機。

　　高盛數據顯示，自1950年以來，美股12個月間的平均回報率為9%。而這一回報率與牛熊市風險指標有一定關聯。

　　若指標非常低，低于20%，那么美股在未來12個月內的回報率就能達到20%-25%；若指標處于40%-60%之間，同一時間段內的平均回報率就會接近上述的9%；若指標超過60%，回報率將會走低。

　　就目前來看，73%的熊市風險預示著未來12個月美股的平均回報率為零。

責任編輯：孟行