国产精品R级最新在线观看,国产乱理伦片在线观看,国产精品亚洲一区二区在线观看

投資研報

【碳中和動態分析】光伏全線下跌原因找到了！風電、光伏項目開發規則變化全解讀 2020年中國風電整機市場集中度有所下降

【新能源汽車動見】兩只千億白馬龍頭為何領跌板塊？一文看懂鎳價大跌背后的邏輯

【食品飲料α掘金】蒙牛大舉增持，“奶酪第一股”利潤預增186%-290%

【硬核研報】只會遲到，從不缺席！軍工板塊迎來重要窗口期！機構高喊向上空間巨大，百花齊放局面即將再現，多條主線布局真成長個股（名單）

　　來源：崇利論市

　　粵開證券研究院高級策略分析師李興

　　執業編號：S0300518100001

　　研究助理吳曉媛

　　兩會政策前瞻

　　（一）兩會政策前瞻

　　2021年全國兩會即將于3月4日在北京召開，主要會議議程包括審議政府工作報告、審查國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要草案、審查2020年國民經濟和社會發展計劃執行情況與2021年國民經濟和社會發展計劃草案的報告等。

　　2021年是中國共產黨成立100周年，是“十四五”規劃開局之年，將是一個政策的大年，領導人多次強調要做好“十四五”時期我國發展開好局、起好步的重點工作。2021年全國兩會將正式通過并公布“十四五”規劃全文。“十四五”規劃將指明下個五年社會經濟發展方向，創新支撐高質量發展，構建“雙循環”新發展格局，同時各行業規劃將在明年陸續出臺，相關產業鏈有望迎來快速發展機會，科技領域中長期發展規劃預計率先落地。

　　歷年兩會的《國務院政府工作報告》，均提出當年政府的工作目標，包括制定經濟增長與就業、財政政策、貨幣政策、民生等一系列目標。2020年本應該制定實現全面建成小康社會的目標，但由于遭遇重大突發公共衛生事件，2020年政府工作報告對疫情前考慮的預期目標作了適當調整，優先穩就業保民生，堅決打贏脫貧攻堅戰，沒有提出全年經濟增速具體目標，同時，制訂了比往年更高的一個財政赤字率、財政支出目標，堅持引導廣義貨幣供應量和社會融資規模增速明顯高于去年，加大減稅降費力度。

　　2021年，隨著經濟V型反彈、疫情沖擊減弱，兩會主要政策看點如下：

　　經濟增長目標或將繼續淡化，強調高質量發展，主要有以下三方面原因。首先，2020年由于衛生事件影響，全國兩會推遲召開，當年政府工作報告沒有提出經濟增長目標，而是強調優先穩就業保民生，中央經濟工作會議也提出要以推動高質量發展為主題。其次，由于低基數效應，2021年預計經濟增速預測范圍較大，精準確定增速目標難以實現，即使明確目標也將大概率以最低值的方式呈現。最后，根據地方兩會召開情況，大部分地區2021年經濟增長目標為某一數值左右或以上，這也體現了地方對于經濟高質量發展的重視，同時也為應對衛生事件后續影響留出充足余地，預計全國兩會也將淡化經濟增長目標，重視經濟發展質量。

　　財政政策目標協調發展與財政收支情況，財政赤字率目標預計下調。預計2021年政府工作報告中，財政支出與財政赤字率的目標相較2020年降低。但從內部經濟看，制造業和可選、服務消費能否提升還存在一定變數，國內的地產和其他企業信用風險、通脹壓力仍存，就業和收入還有較大修復空間。從外部環境看，防控疫情仍在攻堅之時，外需和外部產業鏈的恢復還需一段時間，外部寬松的財政、貨幣政策可能給我國帶來通脹、匯率、進出口等方面的壓力，需要政策靈活應對。預計2021年財政赤字率回歸2-3%的區間。

　　貨幣政策預計回歸常態，保持貨幣供應量和社融規模增速同名義GDP基本匹配，宏觀杠桿率目標預計重提。2021年政府工作報告預計延續中央經濟工作會議的基調，保持貨幣供應量和社會融資規模增速收斂于名義經濟增速的目標。另外，宏觀杠桿率的目標預計重提。2020年三季度實體經濟部門（政府+居民+非金融企業）杠桿率較去年末上升了25個百分點，政府、居民、非金融企業分別上升6.4、5.6、12.7個百分點，而2017-2019年全年分別上升2.4、下降1.9，上升6.1個百分點。2020年4季度的貨幣政策報告也重申“保持宏觀杠桿率基本穩定”。

　　歷史行情回測

　　1、兩會之前：利率下行，成長風格占據優勢

　　兩會之前利率一般處于下降趨勢。由于我國農歷春節處于兩會之前，而春節期間居民消費和企業用款需求增加，央行一般會大幅投放流動性以維護市場穩定，從過去十年春節之前利率走勢來看，大部分時間處于下降趨勢，尤其是近3年市場主要利率節前均為下降趨勢。通過統計過去20年全國兩會之前一個月上證指數漲跌幅，上漲概率達到85%，上漲幅度中位數為2.22%。從兩會之前各風格指數漲跌幅來看，成長風格占據優勢。

　　2、兩會期間：窄幅震蕩，消費風格表現較好

　　通過統計過去20年全國兩會期間上證指數漲跌幅，上漲概率為60%，上漲幅度中位數為0.46%。相較于兩會之前和之后一個月，兩會期間市場走勢以窄幅震蕩為主，主要有以下三個原因：政策預期變化，年報披露漸近，時間周期較短。從兩會期間各風格指數漲跌幅來看，消費風格表現較好，過去16年中信消費風格指數在兩會期間漲幅中位數為1.04%，領先于其他風格指數。

　　3、兩會之后：風格切換，大盤股表現更優

　　通過統計過去20年全國兩會之后一個月上證指數漲跌幅，雖然上漲概率不及兩會之前一個月，但上漲幅度較大，具體來看，兩會之后一個月上證指數上漲概率達到75%，上漲幅度中位數為4.8%。從兩會之后各風格指數漲跌幅來看，消費和金融風格占據優勢，成長風格漲幅墊底，與兩會之前比較出現了明顯的風格切換。我們認為主要是由于兩會之后正式進入A股大規模年報業績披露期，此時市場一般更為關注業績確定性高的板塊；同時隨著兩會相關政策逐步落地，短期內政策受益板塊往往更受資金青睞。

　　總體來看，A股在歷年全國兩會前后均有著較為明顯的市場反應，從兩會之前的風險偏好提升，到兩會期間窄幅震蕩，再到兩會之后的風格切換，投資者可以根據兩會政策趨勢及歷史行情規律適當調整配置方向。

　　風險提示：政策推進不及預期、經濟超預期下行、外圍環境超預期走弱

　　一、兩會政策前瞻

　　2021年全國兩會即將于3月4日在北京召開，主要會議議程包括審議政府工作報告、審查國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要草案、審查2020年國民經濟和社會發展計劃執行情況與2021年國民經濟和社會發展計劃草案的報告。

　　兩會是對自1959年以來歷年召開的中華人民共和國全國人民代表大會和中國人民政治協商會議的統稱。由于兩場會議會期基本重合，故簡稱做“兩會”。從省級地方到中央，各地的政協及人大的全體會議的會期也基本重合，所以兩會的名稱也同時適用于全國及各省（市、自治區）。一般政協會議在人大會議之前開，是因為人大在做決策前，要把決策先提交給人民及各界代表，政協進行協商、討論、審議，政治協商納入決策層面中，決策前進行充分的協商。

　　一般情況下，上一年年底會召開中央經濟工作會議，制定未來一年的主要經濟政策基調和主線。然后在新一年的1-2月，各省（市、自治區）會分別召開兩會，從中可以看到各地方在具體經濟落實上的一些重心，從而提前窺視全國兩會的一些方向。而全國兩會通常在每年三月份召開，為期13天左右，會議過程公開并伴隨新聞追蹤報道，很多重要的政策都會在全國兩會上得到明確的落地。

　　一年之計在于春，全國兩會一般在每年春季召開，其中人民代表大會要審查和批準國民經濟和社會發展計劃和計劃執行情況的報告，為全年的經濟社會發展定下整體基調和發展目標，也會定下資本市場發展的主要規劃。實際上，2021年以來的A股春季躁動行情，也與對今年兩會的政策有強烈預期密切相關。

　　歷年兩會的《國務院政府工作報告》，提出當年政府的工作目標，包括制定經濟增長與就業、財政政策、貨幣政策、民生等一系列目標。2020年本應該制定實現全面建成小康社會的目標，但由于遭遇重大突發公共衛生事件，2020年政府工作報告對疫情前考慮的預期目標作了適當調整，優先穩就業保民生，堅決打贏脫貧攻堅戰，沒有提出全年經濟增速具體目標，同時，制訂了比往年更高的一個財政赤字率、財政支出目標，堅持引導廣義貨幣供應量和社會融資規模增速明顯高于去年，加大減稅降費力度。

　　2021年，隨著經濟V型反彈、疫情沖擊減弱，兩會主要政策看點如下：

　　經濟增長目標或將繼續淡化，強調高質量發展，主要有以下三方面原因。

　　首先，2020年由于衛生事件影響，全國兩會推遲召開，當年政府工作報告沒有提出經濟增長目標，而是強調優先穩就業保民生，中央經濟工作會議也提出要以推動高質量發展為主題。

　　其次，由于低基數效應，2021年預計經濟增速預測范圍較大，精準確定增速目標難以實現，即使明確目標也將大概率以最低值的方式呈現。

　　最后，根據地方兩會召開情況，大部分地區2021年經濟增長目標為某數值左右或以上，這也體現了地方對于經濟高質量發展的重視，同時也為應對衛生事件后續影響留出充足余地，預計全國兩會也將淡化經濟增長目標，重視經濟發展質量。

　　2020年新冠疫情在全球蔓延，經濟短期休克停擺、居民收入大幅削減疊加出行限制等因素對內需和外需造成了極大的沖擊。從數據上來看，2016年以來總需求（社零+投資+貿易差額）的累計同比增長慢于GDP現價累計同比，金融危機后續影響和經濟增速中樞下落、居民儲蓄理念和保守消費意識根深固蒂、人口紅利弱化后部分產業鏈外遷和出口支撐力度下降等因素，使得總需求增長相對疲弱，而新冠疫情的沖擊加劇了這一趨勢。2020年一季度總需求出現了斷崖式下跌，而后逐步反彈，但是與GDP增速的差距仍大于疫前的差距。短期內，疫后需求與GDP同步反彈，是確定性趨勢，但隨著刺激政策效用退消后，總需求回到內生增長軌道，內外需求的原有困境疊加疫情對于全球總需求可能存在的永久性沖擊，總需求增速放緩，且存在增速中樞下移的可能。具體則分別對應2021上半年在修復總基調和低基數下的高增長，和下半年的增速放緩，逐步回歸到5-6%左右的增速區間。

　　財政政策目標協調發展與財政收支情況，財政赤字率目標預計下調。2020年為應對疫情沖擊，政府財政支出大幅增長，財政赤字率提升，且增加了地方政府專項債券的發行，并增加了1萬億的抗疫特別國債。財政壓力和政府部門債務增大，壓縮未來財政政策施展空間。與此同時，隨著經濟逐步回歸內生增長軌道，財政、貨幣政策的邊際效用遞減。預計2021年政府工作報告中，財政支出與財政赤字率的目標相較2020年降低。但從內部經濟看，制造業和可選、服務消費能否提升還存在一定變數，國內的地產和其他企業信用風險、通脹壓力仍存，就業和收入還有較大修復空間。從外部環境看，防控疫情仍在攻堅之時，外需和外部產業鏈的恢復還需一段時間，外部寬松的財政、貨幣政策可能給我國帶來通脹、匯率、進出口等方面的壓力，需要政策靈活應對。預計2021年財政赤字率回歸2-3%的區間。

　　貨幣政策預計回歸常態，保持貨幣供應量和社融規模增速同名義GDP基本匹配，宏觀杠桿率目標預計重提。2020年上半年面對疫情沖擊，央行分別在1月份普遍降準0.5個百分點，在3月份定向降準0.5/1.5個百分點，3月份一般貸款平均利率為5.48%，比LPR改革前的2019年7月份下降了0.62個百分點，并先后安排了總共1.8萬億元的再貼現再貸款額度。隨著經濟穩步恢復，復工復產逐月好轉，二季度經濟增長明顯好于預期，貨幣政策逐步回歸常態。社融存量增速11月出現拐點，雖然仍處于較高區間，但隨著貨幣政策常態化及經濟增速重回內生增長區間，2021年政府工作報告預計延續中央經濟工作會議的基調，保持貨幣供應量和社會融資規模增速收斂于名義經濟增速的目標。另外，宏觀杠桿率的目標預計重提。2020年三季度實體經濟部門（政府+居民+非金融企業）杠桿率較去年末上升了25個百分點，政府、居民、非金融企業分別上升6.4、5.6、12.7個百分點，而2017-2019年全年分別上升2.4、下降1.9，上升6.1個百分點。2020年4季度的貨幣政策報告也重申“保持宏觀杠桿率基本穩定”。

　　二、兩會行情回測

　　1、兩會之前：利率下行，成長風格占據優勢

　　由于兩會一般在每年3月初召開，而A股上市公司一般到3月末開始集中披露上一年年報，兩會之前一個月基本處于業績披露空窗期，此時流動性處于相對寬松階段，疊加市場對于兩會政策預期，短期風險偏好有所提升。

　　兩會之前利率一般處于下降趨勢。由于我國農歷春節處于兩會之前，而春節期間居民消費和企業用款需求增加，央行一般會大幅投放流動性以維護市場穩定，從過去十年春節之前利率走勢來看，大部分時間處于下降趨勢，尤其是近3年市場主要利率節前均為下降趨勢。

　　通過統計過去20年全國兩會之前一個月上證指數漲跌幅，我們發現勝率極高，上漲概率達到85%，上漲幅度中位數為2.22%。

　　從兩會之前各風格指數漲跌幅來看，成長風格占據優勢，過去16年中有10次漲幅位列各風格指數漲幅之首，其中2015和2019年更是遙遙領先其他風格漲幅。我們認為主要由于兩會之前市場風險偏好上升，成長股彈性更大，在資金青睞之下表現更為突出。

　　而成長股大部分規模較小，所以兩會之前一般中小盤表現較好，從主要指數的對比也可以印證這一點。歷史上兩會前一個月中小板指漲幅中位數為5.27%，大幅領先上證指數的2.24%，中證1000指數的漲幅同樣領先中證500。

　　具體到行業來看，過去20年兩會之前漲幅中位數較高的行業分別是綜合、紡織服裝和汽車，金融和采掘行業漲幅較低。

　　2、兩會期間：窄幅震蕩，消費風格表現較好

　　通過統計過去20年全國兩會期間上證指數漲跌幅，上漲概率為60%，上漲幅度中位數為0.46%。相較于兩會之前和之后一個月，兩會期間市場走勢以窄幅震蕩為主，主要有以下三個原因。

　　政策預期變化，一般兩會之前政策預期較強，市場已經提前有所反應，進入兩會正式召開期間，隨著政府工作報告和其他重要文件即將公布，投資者觀望情緒加強，這個從換手率方面也可以印證，歷史上兩會期間日均換手率一般低于兩會之前和之后一個月。

　　年報披露漸近，2016-2019年兩會期間披露上一年年報的上市公司分別有201、225、274、138家，投資者對年報業績的關注也會使其投資風格產生變化，市場注意力開始轉向業績確定性更高的板塊。

　　時間周期較短，以政協會議召開到人大會議閉幕為兩會召開時間統計，一般持續時間為11-16天，除去特殊情況的2018和2020年，過去20年兩會平均召開時間為12.7天，時間周期相對兩會前后統計周期較短。

　　從兩會期間各風格指數漲跌幅來看，消費風格表現較好，過去16年中信消費風格指數在兩會期間漲幅中位數為1.04%，領先于其他風格指數。

　　具體到行業來看，過去20年兩會期間漲幅中位數較高的行業分別是機械設備、食品飲料和輕工制造，農林牧漁和采掘行業跌幅較大。

　　3、兩會之后：風格切換，大盤股表現更優

　　通過統計過去20年全國兩會之后一個月上證指數漲跌幅，雖然上漲概率不及兩會之前一個月，但上漲幅度較大，具體來看，兩會之后一個月上證指數上漲概率達到75%，上漲幅度中位數為4.8%。

　　從兩會之后各風格指數漲跌幅來看，消費和金融風格占據優勢，成長風格漲幅墊底，與兩會之前比較出現了明顯的風格切換。過去16年中信消費和金融風格指數在兩會后一個月漲幅中位數為4.6%和4.5%，領先于其他風格指數；而成長風格指數漲幅僅為1.75%，與兩會之前走勢發生了明顯的風格切換。我們認為主要是由于兩會之后正式進入A股大規模年報業績披露期，此時市場一般更為關注業績確定性高的板塊；同時隨著兩會相關政策逐步落地，短期內政策受益板塊往往更受資金青睞。