原標(biāo)題：獨(dú)家對(duì)話私募大佬但斌：A股出現(xiàn)“全面牛”，需要等待5G科技浪潮的到來

　　文 林偉萍

　　隨著貿(mào)易摩擦迎來“曙光”，A股市場(chǎng)投資者做多熱情再次被喚醒。那么2020年以及未來A股市場(chǎng)將如何演繹？本周《紅周刊》獨(dú)家對(duì)話東方港灣董事長(zhǎng)但斌，但斌認(rèn)為， 2018年末極度悲觀的預(yù)期，在2019年演化成估值的恢復(fù)和上漲，這在2020年可能相對(duì)罕見，“我們傾向于2020年較難出現(xiàn)類似行情”。但另一方面，部分估值較低的行業(yè)，例如銀行、地產(chǎn)、家電等，在經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，可能也會(huì)迎來業(yè)績(jī)與估值的雙擊行情。因此，他將仍舊以消費(fèi)、科技、金融、地產(chǎn)和醫(yī)藥為投資主線，以企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)為主要的投資收益來源。“A股全面出現(xiàn)牛市，還需要等待下一波5G科技浪潮的到來。”但斌強(qiáng)調(diào)說。

　　2020年較難出現(xiàn)2019年類似行情

　　5G浪潮的到來或?qū)⒋呱叭媾Ｊ小?/p>

　　《紅周刊》：今年全年最重要的話題就是貿(mào)易雙方在上周五就第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，您對(duì)此有何評(píng)價(jià)？

　　但斌：貿(mào)易摩擦演變至今，關(guān)系到的不只是外貿(mào)出口的問題，還包括了技術(shù)進(jìn)口，中概股投資環(huán)境及香港穩(wěn)定的眾多問題，雖然眾多企業(yè)以中國(guó)內(nèi)需為支撐，但全球經(jīng)濟(jì)一體化牽一發(fā)而動(dòng)全身，貿(mào)易糾紛對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊仍是未知數(shù)。第一階段貿(mào)易協(xié)議的達(dá)成，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)預(yù)期與信心都是正面的支撐，企業(yè)需求端的持續(xù)穩(wěn)定是我們投資的最強(qiáng)的背書和信心來源。

　　《紅周刊》：2019年A股總體呈現(xiàn)出“結(jié)構(gòu)牛”的走勢(shì)。在您看來，這種“結(jié)構(gòu)牛”行情在2020年是否將得以持續(xù)？

　　但斌：我們觀察到，2019年上漲的主要行業(yè)里，包括白酒、家電、電子、通訊、醫(yī)藥、非銀金融等，主要的驅(qū)動(dòng)力還是在于估值方面的提升。2018年末極度悲觀的預(yù)期，在2019年演化成估值的恢復(fù)和上漲，這在2020年可能相對(duì)罕見，我們傾向于2020年較難出現(xiàn)類似行情。

　　《紅周刊》：從市場(chǎng)整體估值角度來看，當(dāng)前的A股在全球范圍內(nèi)是否仍稱得上是值得投資的“估值洼地”？

　　但斌：我國(guó)上證指數(shù)的估值受到銀行板塊的影響，估值較低，若以全A股PE（TTM）的中位數(shù)來看，當(dāng)前的估值應(yīng)該在25倍以上，實(shí)際上屬于較為合理的水平，雖然對(duì)比我國(guó)歷史上動(dòng)輒高達(dá)三、四十倍以上的估值已經(jīng)便宜了很多。實(shí)際上，我國(guó)當(dāng)前許多優(yōu)質(zhì)的龍頭企業(yè)，估值已經(jīng)是中等偏上，甚至達(dá)到了歷史估值的頂部；而估值較低的企業(yè)卻面臨著經(jīng)營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)力下滑，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷，甚至債務(wù)危機(jī)等諸多問題。A股全面出現(xiàn)牛市，還需要等待下一波5G帶來的科技浪潮的到來。

　　《紅周刊》：2019年是外資入場(chǎng)的大年，不少先覺海外資金已經(jīng)在A股捷足先登，您怎么看外資的投資策略與方法？

　　但斌：在我們?nèi)蛲顿Y的15年歲月里，實(shí)際上海外或國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，都可以用價(jià)值的思路來投資，盈利的根本來源還是企業(yè)盈利能力的逐步提升。外資的進(jìn)入，對(duì)我國(guó)改善投資者結(jié)構(gòu)，對(duì)于穩(wěn)定“價(jià)值投資”風(fēng)格，促進(jìn)上市公司優(yōu)勝劣汰和長(zhǎng)牛發(fā)展，以及金融支撐實(shí)體都是正面的支撐。國(guó)內(nèi)的投資者2019年最大的轉(zhuǎn)變，應(yīng)該說是很多人開始踐行價(jià)值投資的方法，也獲得了相當(dāng)不錯(cuò)的收益。從企業(yè)5-10年長(zhǎng)期的盈利能力出發(fā)去思考投資，應(yīng)該是我國(guó)投資人逐漸應(yīng)該適應(yīng)和學(xué)習(xí)的思路和投資態(tài)度。

　　消費(fèi)股持續(xù)估值溢價(jià)可能是大勢(shì)所趨

　　5G帶來的消費(fèi)場(chǎng)景想象空間非常大

　　《紅周刊》：消費(fèi)和科技是2019年市場(chǎng)的兩大主線，這兩大主線還在演繹當(dāng)中嗎？

　　但斌：消費(fèi)升級(jí)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)由投資和出口拉動(dòng)轉(zhuǎn)向內(nèi)需拉動(dòng)最主要微觀表現(xiàn)，許多消費(fèi)行業(yè)的龍頭企業(yè)經(jīng)過2017年以來的上漲，已經(jīng)充分由估值折價(jià)到目前的估值溢價(jià)階段。

　　2019年因?yàn)?G的建設(shè)浪潮，帶來了局部許多企業(yè)的出色表現(xiàn)，但5G的藍(lán)圖還未展開，場(chǎng)景還未落地，我們認(rèn)為未來5年，5G帶來的消費(fèi)場(chǎng)景會(huì)帶來許許多多的投資機(jī)會(huì)，這不僅是科技硬件領(lǐng)域，還包括互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，以及對(duì)消費(fèi)行業(yè)各領(lǐng)域的改革和改造。想象空間非常大，但目前我們還看不清楚具體的場(chǎng)景會(huì)朝何處演變，例如云計(jì)算、云游戲、物聯(lián)網(wǎng)、消費(fèi)渠道數(shù)字化改革等等。我們可能可以看到在每個(gè)行業(yè)的龍頭，都會(huì)迎來網(wǎng)絡(luò)化之后，數(shù)字化、云端化的變革，因此帶來龍頭地位的逐步提升和市場(chǎng)需求的多樣化，投資的前景一片光明。

　　《紅周刊》：您提到，目前“核心資產(chǎn)”類公司已經(jīng)有一部分站在了歷史估值區(qū)間的高位。您認(rèn)為中國(guó)核心資產(chǎn)類公司，例如消費(fèi)股未來估值是否存在進(jìn)一步溢價(jià)的空間？您的理由是什么？

　　但斌：有可能。中國(guó)的消費(fèi)領(lǐng)域坐擁全球1/5的人口基數(shù)，消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)還在持續(xù)，科技帶來的消費(fèi)便利性全球第一，從資產(chǎn)屬性來講，外資會(huì)對(duì)我國(guó)的人口相關(guān)領(lǐng)域情有獨(dú)鐘是顯而易見的。估值的高低來自于三個(gè)方面，利潤(rùn)的穩(wěn)定性、增長(zhǎng)率以及無風(fēng)險(xiǎn)利率水平。中國(guó)消費(fèi)行業(yè)的穩(wěn)定性以及成長(zhǎng)率無疑是全球第一的，而全球另一個(gè)大趨勢(shì)是利率趨0，甚至出現(xiàn)負(fù)利率，在這種環(huán)境變化下，在中國(guó)金融開放下，消費(fèi)股票持續(xù)估值溢價(jià)可能是大勢(shì)所趨。

　　《紅周刊》：是否可以說，A股消費(fèi)股行情演繹還遠(yuǎn)未結(jié)束？

　　但斌：我國(guó)正從優(yōu)質(zhì)企業(yè)，尤其是大藍(lán)籌的估值折價(jià)到估值溢價(jià)的過程，估值的增長(zhǎng)帶動(dòng)了2017年和2019年的結(jié)構(gòu)性行情。但美國(guó)的長(zhǎng)牛走勢(shì)背后更多是靠著盈利增長(zhǎng)的趨勢(shì)推動(dòng)的，我國(guó)許多行業(yè)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，所處行業(yè)的天花板和集中度都未到頭，我們認(rèn)為行情的演繹未來可能由估值帶來波動(dòng)，但大趨勢(shì)還未演繹完。

　　《紅周刊》：2020年除了消費(fèi)和科技兩條主線，您認(rèn)為還有哪些值得關(guān)注的投資機(jī)會(huì)？

　　但斌：部分估值較低的行業(yè)，例如銀行、地產(chǎn)、家電等，在經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下，可能也會(huì)迎來業(yè)績(jī)與估值的雙擊行情。我們?nèi)耘f以消費(fèi)、科技、金融、地產(chǎn)和醫(yī)藥為投資主線，以企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)為主要的投資收益來源。

責(zé)任編輯：陳志杰