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　　原標題：后核心資產時代，你應該買哪些股票？|A股2020投資策略① 來源：界面新聞

　　記者 | 曹立

　　編輯 | 陳菲遐

　　2020年哪些概念會成為A股投資主線，這是年末投資者最關心的話題之一。

　　隨著各大機構頻發2020投資策略，核心資產這個詞匯開始頻頻出現。事實上，“核心資產”并不是新名詞，其背后是A股歷史上持續時間最久，集中度最高的一輪極致藍籌行情。那么，核心資產這一概念會成為貫穿2020年的投資主線嗎？

　　核心資產認定與分歧

　　如果要了解這一問題，明確什么是核心資產是最關鍵的一點。

　　核心資產不是新名詞。早在2005年，招商證券就在其報告中指出：“穩定增長的行業是核心資產。”不過，這種提法當時并未有太多人響應。

　　核心資產再次出現是7年后。2014年底，申銀萬國在其報告中指出，“滬港通為A股引入了全球機構投資者，具有國際競爭力的藍籌龍頭將成為‘核心資產’。”2016年，核心資產再次歸來。興業證券在多份策略報告中提到，“擁抱核心資產。”到2018年，隨著藍籌股的強勢表現，核心資產這一說法逐步受到市場認可。

　　不難發現，核心資產受到券商關注的時間和大盤藍籌股的強勢行情有密切關系。比如2005~2006年、2014年下半年、2016年至今，大盤藍籌股的表現整體好于小盤股。

　　以大盤股代表滬深300和小盤股代表中證1000作為對比（中證1000從2005年誕生），在2015年以前，大盤股跑贏小盤股的情況一般只能持續兩年，而2016年以來，藍籌股的相對強勢已經持續了近四年。這種情況下，用“白馬股行情”來解釋已經有些蒼白，一是大批白馬股在經濟下行周期中已經倒下，二是按過去規律白馬股相對強勢頂多能持續兩年。

　　數據來源：Wind，界面新聞研究部

　　“核心資產”這一提法就是順應了市場走勢，更好地概括了藍籌行情。

　　目前，市場對于核心資產形成了大致共識：大市值、高ROE、現金流健康、有兩位數穩定增長的行業龍頭。對于中國平安（601308.SH）、貴州茅臺（600519.SH）、恒瑞醫藥（600276.SH）、美的集團（000333.SZ）等公司是否屬于核心資產，市場已經沒有爭議。

　　不過，對于是否應該繼續擁抱核心資產，市場分歧明顯加大。

　　核心資產概念的“旗手”，興業證券張憶東指出，2020年應該精選“性價比”高的中國核心資產，暗示一部分核心資產性價比已經較低。他認為，食品飲料整體估值短期略偏貴，房地產、銀行、保險等行業低估值高分紅，性價比相對較高，也看好科技股的機會。

　　銀河證券認為，除了個別公司，多數所謂的核心資產在2020年表現低于2019年的行情是大概率事件。其主要觀點是，2019年外資流入數千億，帶來龍頭公司“系統性估值提升”，2020年外資盡管還會流入，但增幅大概率不如2019年，外資也不會在龍頭公司估值高位時買入。

　　國盛證券則堅守核心資產，認為除了部分個股外，目前A股細分行業龍頭估值與美股相比并不算貴，且業績增速相對優于美股。因此從估值業績匹配上來看，A股行業龍頭多數更具優勢。隨著機構占比不斷提升、散戶占比不斷下降，業績穩定、高ROE、護城河高的行業龍頭將不斷享受機構化的估值溢價，這個過程在韓國、中國臺灣等市場90年代機構化的過程中都曾出現，在A股也即將成為現實。

　　支撐核心資產溢價的三大條件

　　應當看到，所謂的中國核心資產確實是相比大多數A股上市公司更為優質，但將其神化則大可不必。一位私募基金經理告訴界面新聞，追求核心資產的本質，是機構投資者們要追求確定性的增長，而茅臺這類公司在當下是符合這一要求的。

　　也就是說，投資者們繼續擁抱核心資產，需要滿足三個條件，一是核心資產以外的公司確定性增長概率小，二是核心資產未來可預期帶來的確定性，三是核心資產維持一定的增長，至少不能發生負增長。這三個條件中的任何一個出現問題，都將造成核心資產淪為非核心資產。

　　從第一個條件看，大多數核心資產以外的公司在經濟環境壓力下都呈現不確定性，這也導致他們的估值相對較低，卻無人問津。

　　據統計，目前PE處于歷史百分位10%以下的行業包括房地產和商貿，PB處于歷史百分位10%以下的行業包括采掘、化工、鋼鐵、公共事業、房地產、商貿、建材裝飾、傳媒和銀行。與此相對的是，食品飲料行業的估值卻處于歷史高位。一旦機構發現上述低估行業有確定性提升跡象，可能就會做出倉位調整。

　　數據來源：望京博格，界面新聞研究部

　　當然，如果經濟發生整體性復蘇，增量資金更是肯定不會高位接盤，而是首先填平估值洼地。

　　從第二個條件看，核心資產不確定性風險始終存在，比如近期的醫保談判藥品降價幅度超預期，消費稅立法對白酒的沖擊，都對醫藥白酒股有很大影響。如果這些因素演化成市場一致認同的長期邏輯，會徹底摧毀核心資產溢價的基礎。

　　從第三個條件看，利潤下滑對于真正的核心資產公司來說，出現的可能性不大，但對于一些邊緣的核心資產公司，仍有一定可能性。具體來說，對于茅臺這類具有很強護城河的公司，自上市以來沒有一年發生利潤下滑，這并不是因為他們的業績不波動，而是可以借助超強的行業地位調整資源，進而平滑波動。對于一些邊緣的核心資產，盡管也具有一定護城河，但其平滑業績的能力要差一些。

　　綜合來看，支撐目前核心資產享有溢價的三大條件仍然存在，核心資產的崩塌短期內不會出現，但支撐起溢價的邏輯正在逐步削弱而不是加強。

　　2020年，核心資產的演變

　　基于上面的解釋，核心資產的概念在2020年仍有望延續，但食品飲料或將讓位于科技。

　　從食品飲料指數相對Wind全A漲幅看，該指數連續4年跑贏大盤。

　　數據來源：Wind，界面新聞研究部

　　從電子指數相對Wind全A漲幅看，該指數今年一年跑贏大盤。

　　數據來源：Wind，界面新聞研究部

　　基于板塊輪動的角度，食品飲料指數要連續第五年跑贏大盤，確實面臨很大的壓力，代表科技股核心資產的電子行業，相對壓力較小。

　　從基本面看，電子行業相對食品飲料有兩大優勢，一是芯片產業獲得各類扶持政策；二是增長優勢，根據券商一致預期計算，2020年的5G換機潮將給電子行業為代表的科技股帶來較高的增速。投資者可關注在2019年漲幅相對較小的電子股，如三環集團（300408.SZ）、歐菲光的（002456.SZ）等。

　　此外，從宏觀層面看，市場普遍預期明年有降息可能。在此情況下，一批高股息率、業績穩定的股票也存在成為核心資產的潛質。在所有低估值板塊中，公用事業是比較能滿足業績穩定要求的，投資者可關注重慶水務（601158.SH）、廈門空港（600897.SZ）等高股息公用事業公司。

責任編輯：陳悠然 SF104