股市生態論

　　中國證券報

　　□金學偉 

　　2018年的股市極像2013年，這是很多市場人士的共識。我想或許是的。

　　從時間序列看，2008年1664點到2013年1849點，歷時5年。從2013年1849點到今年，也是5年。這個時間序列上的對稱，為2018年極像2013年提供了相當有利的佐證。

　　從市場的波動方式和個股情況看，今年的股市也和2013年有某些相似之處。比方說，大盤走勢的碎片化，個股表現的脈沖性。

　　但世上沒有一片完全相同的樹葉，人不能踏入同一條河。這5年，市場內外環境的變化也蠻多的。首先是宏觀經濟的周期發生了變化，保增長的難度比5年前更大。市場對宏觀經濟的預期也出現了重大轉變：5年前，雖然市場對宏觀經濟的形勢也不樂觀，但對復蘇的預期和期盼卻始終存在，若隱若現，不絕如縷，因此形勢稍有好轉便積極響應。今天，市場關注的重點已變成經濟方面的壓力極限在哪里。

　　更重要的是，這幾年，宏觀產出在扣除宏觀投入后，已由正數轉為負數，由此帶來的問題：一是企業賺錢越來越難；二是靠投資增長來支撐經濟增長似乎越來越難以為繼（很多人對中國經濟對投資的依賴性頗有微詞。其實，一個發展中國家，投資增長對經濟增長具有絕對的重要性，所謂拉美化、中等收入陷阱，其根本原因也都在對消費以及福利的過于重視，而對投資的忽視）；三是社會總產出在支撐投資之余，不再有多出的“結余部分”、“溢出部分”來支持股市。

　　政策層面上，5年前，人們還沒從加杠桿中醒悟過來，當實體經濟不行的時候，還期望通過給股市加杠桿來激勵市場，解決實體經濟的一些問題。但2015年的市場下跌表明，實體經濟永遠是一國經濟的柱石，實體經濟不行，靠給虛擬經濟加杠桿來解決問題，只能帶來更多問題。因此，今日的股市，別說有沒有這個余力，即使有，恐怕在相當時間內，都不會再動股市加杠桿的念頭了。猶如房子是拿來住的，不是炒的。3年前的股市下跌讓人更明白各個市場各歸各位的重要性，是承擔什么功能的，就是承擔什么功能。因此，股市在很長時間內，都只是個股市，不會被拿來做政策工具。這應該是一種進步。

　　如果說，宏觀大環境都具有不以人的意志為轉移的特性，由不得我們。

　　股市是個“CAS”——復雜適應系統。聚集、非線性、流、多樣性，是復雜適應系統的四大特性。

　　聚集，單個主體聚集成一個更大主體，無數個不同的主體聚集成一個系統，諸如店多成市、人多成群等。

　　非線性，各主體互相適應產生的結果、演化，具有不可預測性，不是主觀的善良愿望都能引導的。

　　流，最能體現這個特性的是經濟學上的乘數效應和再循環效應。流，對任何CAS系統都具有至關重要的作用。熱帶雨林地區，土地都很貧瘠，它的繁盛全賴于“流”。通過永無止境的再循環，使雨林中的每一點資源在被雨水沖進河流之前，就已被利用了無數次，并從某一個主體開始，產生出不簡單的乘數效應。

　　多樣性，這種無數次的再循環，全賴物種的多樣性。在熱帶雨林中，一棵樹就可以聚集起1萬個不同的昆蟲，每一種生物、植物，都占據著不同的生態位，使得資源可以盡其用而無一漏缺，可以無休止地再循環。如果某一個生態位有了空缺，就會由物種通過自適應演化去填補這個空缺，保障了熱帶雨林的生生不息的繁茂的生命力。一旦多樣性被破壞了，這樣的生命過程也就開始走向衰退，最終，雨林退化成荒漠。

　　那么股市呢？其實也一樣，首先，主體的多樣性以及主體行為的多樣化，是保持其生生不息的“流”的前提。多樣性消失了，股市的“流”也就中止了。因此，投資的行為應該被鼓勵，但投機、炒作也不應該成為被打擊對象。對股價操縱行為的監管也是如此，首先得有明確、合理的界定。其次，“穿透式前置監管”必須讓位于根據事后結果來界定的事實監管，因為同樣的交易行為比如說反復撤單、大單買入賣出等，有的可能是股價操縱行為的一部分，但這占比極少，更大多數的只是一種正常交易行為，事先根本無法判別它是正常的交易行為，還是股價操縱行為。對事先無法判別的行為做聯想式的有罪推定監管，這本身是荒謬的，也不符合法治精神和理念。

　　地震學上有震級和烈度2個概念。前者反映的是震源釋放出的能量級別，后者反映的是它造成的破壞程度。近10年來，滬深股市經歷了2輪大級別調整，其中6124點的震級大，但烈度相對較小。5178點的調整，震級遠小于6124點，但烈度卻遠超過6124點。由此帶來的重建任務其實非常繁重，重建的關鍵就在恢復股市的生態系統，讓股市能夠靠自身的力量流起來。而過度的市場純凈運動會嚴重地破壞多樣性，顯然是不利于股市生態系統的恢復重建的。

　　中國經濟有很大的回旋余地和韌性，這是2013年市場最悲觀的時候我說的。今天，這句話同樣有效。股市調整到今天，用宏觀經濟來解釋，應該說也已進入了合理狀態。重要的已是股市本身的生態環境能否得到改善。

責任編輯：曹婕