蘇培科 /文

　　近日，中國證監會發布了包括《存托憑證發行與交易管理辦法（試行）》在內的9份文件，意味著“獨角獸”即將回歸A股和CDR即將在A股市場落地。對A股市場而言，這應該是一個全新時代的開始，對監管部門和投資者而言，都需要“摸著石頭過河”。雖然存托憑證模式在全球資本市場運行了很長時間，規則相對比較成熟，但CDR對應的A股市場卻與全球資本市場經常大相徑庭，而且市場游戲規則很容易變得扭曲，結果自然不太一樣。

　　原因其實很簡單，我們的市場運行摻雜了太多的行政意志，往往股市不能充分按照真正的市場化規則來運行，加上缺乏市場化的供需結構和缺乏市場化的優勝劣汰，再加上監管部門為所欲為，還有各種綠色通道和特權利益分配通道，導致A股市場很難真正實現資源的市場化配置，從而市場扭曲、投資者的投資行為也就充滿了投機性。因為一個不按規則運行的市場環境總是讓人們心存忌怠和不安，于是整個市場也就缺乏心平氣和的價值投資理念。

　　基于上述原因，很多人擔心獨角獸歸來會變成“毒絞獸”，畢竟市場環境和市場參與者還沒有充分的做好準備，尤其一些獨角獸的盤子普遍較大，如果不改善A股市場的流動性格局，則很容易會造成新人歡笑老人哭的景象。在迎接獨角獸歸來的大背景下，現在的A股非常虛弱，很多股票都出現了調整下行。因此，在這樣的一個市場環境里，我們需要深刻反思A股市場究竟需要一個什么樣的市場環境。

　　在A股市場引入CDR和鼓勵戰略新興行業的獨角獸上市，理論上是好事情，可以改變目前A股市場的基因結構，讓A股市場有一些代表現在和未來的企業可供投資者選擇，對市場的投資行為和資源配置結構都會產生更加積極的影響。否則像以往那樣經常向A股輸送那些夕陽紅的國企央企，他們依靠著壟斷利潤來收割產業利潤，又通過資本市場收割資本紅利，這對中國經濟的長遠發展是不利的。現在監管部門既然覺醒了，就得把好事辦好，防止制造新的問題和麻煩，尤其在目前A股市場低迷不堪，投資者信心異常脆弱，聞獸色變的市場環境里，好企業上市反而讓很多投資者非常為難，畢竟大都被此前配置的“廢銅爛鐵”給套住了，于是就顯得有點心有余而力不足。其次就是“BATJ”等公認的好企業往往不會太便宜，尤其A股對新股估值普遍高企，如果像目前的新股三高一樣高舉高打，等到真正能讓中小投資者參與買入獨角獸時，價格可能已經被一級市場的配售者給炒上了天，一旦中小投資者接手恰恰就是那些所謂的戰略配售者套現之時，中小投資者又會成為被機構收割的對象。對于這樣一個畸形的市場環境，往往中小投資者是市場規則的受害者，但卻往往被一些不明就里的外行說成了是太多中小投資者的非理性參與。如果中小投資者能夠便宜的拿到籌碼，誰還愿意高價買入？這需要監管部門和交易所深度思考，需要合理的辦法來解決IPO炒新的問題。

　　那么首先就得搞清楚誰是“炒新”的最大獲益者，不能把市場的非理性行為全推給散戶。以往交易所做過統計，“炒新”的賬戶中80%以上都是散戶，而且有一半虧損，其中一些賬戶的虧損幅度達到了99%，而10萬元以下的賬戶虧損最慘。

　　不難看出，中小投資者是“炒新”的最大受害者，但為何一些投資者仍然樂此不疲？主要是一些持有原始股和配售股的機構想方設法來誘導散戶介入，而炒新的散戶只是那些忍不住誘惑的冒險者罷了，他們是真正的受害者。所以，散戶炒新只是表面現象，不能將“炒新”的所有罪責歸咎于散戶，反而應該認真地教育機構和主力資金，正是由于他們“賺快錢”的操作手法導致了市場的“炒新”病癥。目前雖然有遏制新股上市首日爆炒的規則，但一些炒新的主力資金改變了操作策略，采取連續拉升來誘導散戶介入，這樣完全繞開了交易所的監管規定和監管視線。顯然，遏制炒新應該從主力資金賬戶著手調查，“勸離”散戶根本解決不了問題，只能希望散戶別去趟新股炒作的“渾水”。

　　讓真正的好企業來A股上市應該是長遠大計，但也要顧及市場的承受能力，尤其在前兩年IPO大放水后，二級市場的流動性出現了嚴重不足，如果證監會真的想改善中國股市貧瘠的狀況，想讓真正的好企業、“獨角獸”來A股市場，最佳的策略就是設法提高市場投資信心，讓各路長線資金進入A股市場，有效平衡好市場供需之間的矛盾，這樣一些大體量的“獨角獸”企業上市也不會沖擊現有的市場格局，平衡好市場的供需結構，讓市場保持適度充裕的流動性至關重要。

　　此外，應該加快完善退市制度，讓市場里的進出節奏平衡，把市場里有限的流動性真正配置給真正的好企業。

　　同時，還應該加快A股市場的市場化改革步伐，減少權力干預市場資源配置，降低IPO的擴容速度，加大存量并購整合的力度，提高市場吸引力，讓市場保持適當的估值優勢，改革創業板的上市規則，讓其先行先試，避免滬深交易所之間的惡性競爭，鼓勵真正優質的中概股回歸A股，改變A股市場的整體質量，讓A股市場的投資者獲得與中國經濟增速相一致的回報，而非“圈錢”博弈。最后，要把投資者保護真正落實到司法維權的制度里，讓投資者維權和集體訴訟便捷暢通，讓A股真正邁向法制化的市場環境。

　　蘇培科簡介

　　對外經貿大學公共政策研究所首席研究員；CCTV財經評論員。境內外多家主流財經媒體的專欄作者和特約財經評論員。

責任編輯：陳悠然 SF104