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　　透鏡公司研究

　　借非經(jīng)常性損益操縱利潤，這本是A股上市公司年報(bào)粉飾的慣用伎倆，但深康佳A卻把這一花樣創(chuàng)新性地玩到了極致，讓人大開眼界。

　　2018年報(bào)顯示，深康佳A再度保持持續(xù)盈利，實(shí)現(xiàn)歸屬股東的凈利潤超過4個(gè)億，但在扣除非經(jīng)常性損益后，其扣非凈利潤實(shí)則巨虧近8億。透鏡公司研究發(fā)現(xiàn)，康佳之所以能夠在主業(yè)巨虧的情況下還能實(shí)現(xiàn)利潤的反轉(zhuǎn)，離不開其第一大股東華僑城及盟友南方愛視的神助攻——二者通過兩筆合計(jì)僅3億元左右的小規(guī)模交易，巧妙地利用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，幫助康佳實(shí)現(xiàn)了近7億元的賬面盈利，起到了四兩撥千斤的神奇效果。

　　那么，這樣神奇的效果到底是如何達(dá)到的呢？

　　營收與扣非凈利虧損雙雙狂飆

　　深康佳A于上周末正式披露了該公司2018年報(bào)，公司報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收461.27億元，同比大幅增長47.71%；實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤4.11億元，較2017年大幅縮水了91.87%。

　　截至2018年底，康佳的主營業(yè)務(wù)已經(jīng)初步形成了供應(yīng)鏈管理、電子產(chǎn)品和環(huán)保業(yè)務(wù)“三駕馬車”并駕齊驅(qū)的局面：2018年，供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)為康佳貢獻(xiàn)了283.49億元的營收，而該公司以家電為主的電子行業(yè)類業(yè)務(wù)收入只有131.70億元，此外，康佳的環(huán)保業(yè)務(wù)還實(shí)現(xiàn)了30.21億元的收入，上述三大主營業(yè)務(wù)分別占據(jù)康佳2018年全年總營收的61.46%、28.55%和6.55%。

　　從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，康佳2018年整體營收的大幅增長，主要得益于該公司報(bào)告期內(nèi)的供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)的大幅擴(kuò)張，該公司去年的供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)收入同比大幅增長了107.65%，相反，報(bào)告期內(nèi)康佳在傳統(tǒng)電子行業(yè)取得的營業(yè)收入?yún)s同比下滑了18.44%。

　　康佳2018年?duì)I收大幅增長，而歸屬股東凈利潤卻大幅縮水超過九成的原因，主要是該公司2017年通過處置不動(dòng)產(chǎn)獲得了巨額的投資收益。公開資料顯示，2017年，康佳變賣了原來深圳總部所在地的地皮，獲得了70億元的收入，由此產(chǎn)生了65.88億元的投資收益。

　　康佳方面表示，如果將2017年不動(dòng)產(chǎn)處置所獲得的投資收益貢獻(xiàn)因素排除，該公司2018年歸屬股東的凈利潤實(shí)際反而較2017年同比增長了22.56%。

　　不過，盡管從賬面數(shù)字來看，康佳2018年歸屬股東的凈利潤繼續(xù)處于盈利狀態(tài)，但實(shí)際上，這些利潤似乎并非由上述“三駕馬車”驅(qū)動(dòng)的，因?yàn)樵诳鄢墙?jīng)常性損益后，康佳的扣非凈利潤仍然處于巨額虧損的狀態(tài)，且虧損額高達(dá)7.95億元，較2017年時(shí)進(jìn)一步擴(kuò)大了超過7倍。

　　數(shù)據(jù)顯示，康佳2018年取得的最大一項(xiàng)非經(jīng)常性收益為非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益（包括已計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的沖銷部分），該項(xiàng)目為康佳利潤表貢獻(xiàn)了7.33億元的一次性利潤；同時(shí)，康佳2018年還取得了大約2.60億元的政府補(bǔ)助——關(guān)于這些利潤的來龍去脈，本文后面會(huì)作進(jìn)一步的詳細(xì)探討。

　　巧借會(huì)計(jì)準(zhǔn)則操縱7億賬面利潤

　　歸屬股東的賬面利潤盈利，但扣非后的凈利潤卻巨額虧損，這種借非經(jīng)常性損益做大賬面利潤的方法在A股上市公司中并不少見，但透鏡公司研究注意到，從具體操作手法來看，康佳無疑將此舉發(fā)揮到了一個(gè)極致。

　　透鏡公司研究注意到，讓康佳2018年利潤表由負(fù)轉(zhuǎn)正的關(guān)鍵先生，在于其利潤表上的一筆9.27億元投資收益，追溯這筆投資收益來源不難發(fā)現(xiàn)，這筆投資收益中，包括1.8億元的股權(quán)投資收益，以及5.51億元的“喪失控制權(quán)后，剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生的利得”——這些收益到底是怎么回事呢？

　　透鏡公司研究注意到，去年6月下旬，在2018年半年報(bào)即將編制的關(guān)鍵時(shí)刻，康佳突然集中出售了旗下兩家子公司開開視界5%的股權(quán)和昆山康盛51%的股權(quán)，其對上述兩家子公司的持股比例由原來51%和100%分別變成了46%和49%。

　　兩筆交易過后，神奇便發(fā)生了。

　　上述兩筆子公司股權(quán)處置交易，為康佳帶來了約1.45億元的直接股權(quán)投資收益——但這筆收益還不是最重要的，更精彩的還在后面。

　　由于交易前，開開視界和昆山康盛均為康佳的絕對控股子公司，而如上交易之后，它們就變成了康佳的參股子公司，這一參一控的變化，讓康佳有了充分的借口對開開視界和昆山康盛兩公司在康佳合并財(cái)務(wù)報(bào)表中以不同的會(huì)計(jì)口徑進(jìn)行重新入賬，恰恰是這一口徑的調(diào)整，又讓康佳利潤表增加了超過5億元的公允價(jià)值變動(dòng)收益。

（透鏡公司研究原創(chuàng)圖片/小伶）

　　為了便于理解，透鏡公司研究在此假設(shè)一個(gè)與上述交易高度接近的極簡財(cái)務(wù)模型：假設(shè)A公司原本持有B公司100%股權(quán)，其中，A公司作為母公司賬面上直屬的凈資產(chǎn)為1000萬元，B公司作為控股子公司賬面凈資產(chǎn)為200萬元，那么A公司合并報(bào)表上的凈資產(chǎn)應(yīng)該為1200萬元——但是，如果A公司某天以300萬元的價(jià)格對外出售了B公司51%的股權(quán)（此時(shí)B公司對應(yīng)的市場估值約為600萬元，較凈資產(chǎn)溢價(jià)200%），那么這筆交易過后，A公司合并報(bào)表上的凈資產(chǎn)變成了多少呢？

　　答案是：大約1600萬元！其中包括：1000萬元的母公司既有凈資產(chǎn)，加上出售B公司51%股權(quán)所取得的300萬元交易對價(jià)（注意：此處會(huì)產(chǎn)生股權(quán)投資收益），再加上另外剩余的約300萬的賬面長期股權(quán)投資余額（B公司600萬元整體估值的49%部分，注意：此處會(huì)產(chǎn)生“喪失控制權(quán)后，剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生的利得”）——喪失了絕對控制權(quán)后（持股低于50%），此時(shí)B公司不再是A公司的合并報(bào)表范圍，A公司可將對B公司的權(quán)益以長期股權(quán)投資（有時(shí)也可以可供出售金融資產(chǎn)）的名義納入資產(chǎn)負(fù)債表，而這筆長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值，可按B公司的公允價(jià)值（即市場估值）乘以權(quán)益比例（49%）計(jì)算。

　　從上面的極簡模型不難看出，一筆交易下來，A公司合并報(bào)表賬面上突然多出了大約400萬元的賬面凈資產(chǎn)出來（投資收益和公允價(jià)值變動(dòng)聯(lián)合貢獻(xiàn)），這個(gè)400萬元的賬面凈資產(chǎn)增值會(huì)被記入到A公司利潤表的投資收益項(xiàng)下，最終轉(zhuǎn)化成了該公司的凈利潤。

　　通過上述例子可以大致了解康佳2018年主要賬面利潤的真實(shí)來源，很顯然，康佳2018年至少有5.51億元的賬面利潤是通過巧妙的資本運(yùn)作手段和會(huì)計(jì)手法來實(shí)現(xiàn)的，這些賬面利潤純屬公允價(jià)值變動(dòng)引起的，根本不會(huì)產(chǎn)生實(shí)際現(xiàn)金流，而在上述交易中 ，真正影響現(xiàn)金流的，是其1.45億元的直接股權(quán)投資收益，如果把這筆直接投資收益算進(jìn)去，康佳2018年應(yīng)該通過上述小小的外科手術(shù)，巧妙地合計(jì)實(shí)現(xiàn)了大約6.7億元的賬面利潤。

　　誰在給康佳利潤數(shù)表加杠桿？

　　或許有人說，賬面利潤也是利潤，可問題是：康佳通過如上手法獲得的利潤真實(shí)嗎？合理嗎？

　　透鏡公司研究注意到，接手昆山康盛和開開視界上述股權(quán)，并幫助康佳實(shí)現(xiàn)6.7億賬面利潤的關(guān)鍵交易對手方，不是別人，正是康佳的第一大股東華僑城，以及盟友南方愛視——有直接利益關(guān)聯(lián)方華僑城的參與，這就不由得不讓人浮想聯(lián)翩了：至少，華橋城只要在交易價(jià)格上稍作“友情”支持做大交易標(biāo)的公允價(jià)值，康佳由此產(chǎn)生的直接股權(quán)投資收益和“喪失控制權(quán)后，剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生的利得”兩項(xiàng)指標(biāo)便立馬同步起飛，進(jìn)而讓康佳能夠在賬面上取得一個(gè)不錯(cuò)的好收成，而華僑城也不必為此付出太大代價(jià)——畢竟，康佳的這些投資收益中相當(dāng)大一部分只是會(huì)計(jì)手段運(yùn)作出來的賬面利潤，是由公允價(jià)值變動(dòng)導(dǎo)致的，并不附帶真正的現(xiàn)金流。

　　公開資料顯示，華僑城去年6月28日收購昆山康盛51%的股權(quán)時(shí)，向康佳支付的對價(jià)只有2.81億元，但就是這2.81億元的交易，為康佳貢獻(xiàn)了大約1.93億元的投資收益，其中直接股權(quán)投資收益為9827萬元，“喪失控制權(quán)后，剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生的利得”為9442萬元。

　　不過，對康佳利潤表影響更大的則是該公司對開開視界5%的股權(quán)處置，這筆交易的對價(jià)為5000萬元，康佳并未披露具體接盤方細(xì)節(jié)，但透鏡公司研究通過天眼查和企查查提供的工商資料變更中仍然能夠找到一些蛛絲馬跡：疑似接盤俠為南方愛視，該公司為國信證券旗下的一只物聯(lián)網(wǎng)并購基金所實(shí)際控制，南方愛視于去年6月28日新晉成為開開視界的股東，持股10%。

　　如果康佳去年以5000萬元的價(jià)格，向南方愛視出售了開開視界5%的股權(quán)，那么開開視界對應(yīng)的估值則為10億元，康佳46%的持股對應(yīng)的市值為4.6億元——這與康佳公開披露的數(shù)據(jù)完全一致——由此可見，處置開開視界5%的股權(quán)交易總金額雖然只有5000萬元，但卻為康佳生生制造出了4.8億元的賬面利潤，其中：股權(quán)投資收益4713萬元，“喪失控制權(quán)后，剩余股權(quán)按公允價(jià)值重新計(jì)量產(chǎn)生的利得”4.34億元。

　　從上面的分析不難看出，深康佳的第一大股東華僑城和盟友南方愛視聯(lián)手為康佳的利潤表加了一根巨長的杠桿，幫助康佳完成了扭虧神話。實(shí)際上，康佳利潤表上歸屬股東的凈利潤絕大部分并無實(shí)際現(xiàn)金流的支撐，純屬會(huì)計(jì)手段調(diào)節(jié)出來的“利潤”，而且該公司扣非后凈利潤大額虧損近8億元——如果透鏡公司研究沒有猜錯(cuò)的話，卸去美麗的財(cái)務(wù)包裝外衣后，2018年康佳的三大主營業(yè)務(wù)應(yīng)該仍然處于持續(xù)巨額虧損的狀態(tài)，而且其主業(yè)的實(shí)際運(yùn)營虧損可能要遠(yuǎn)大于扣非虧損額，因?yàn)閳?bào)告期內(nèi)康佳的經(jīng)營現(xiàn)金流呈現(xiàn)出了32.30億元的巨額凈流出——在這種情況下，康佳的“三駕馬車”實(shí)際運(yùn)營虧損額度到底有多大，恐怕只有其管理層自己心里清楚了。

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責(zé)任編輯：陳悠然 SF104