原標(biāo)題：「擊鼓傳花」的陸正耀 來源：36氪

編者按：本文來自微信公眾號“牛刀財經(jīng)”（ID:niudaocaijing），作者：吳大郎，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

文丨吳大郎出品丨牛刀財經(jīng)（niudaocaijing）

一個神話的破滅速度比它樹立起來的速度更快。

6月29日，幸咖啡將在納斯達(dá)克股票交易所停牌，并進(jìn)行退市備案。至此，想要做星巴克第二的瑞幸退市終成定局。

這家成立不到三年的公司創(chuàng)造了最快上市和退市兩項記錄。與此同時，輿論把視線轉(zhuǎn)移到了瑞幸董事長陸正耀的身上。一時間，他的形象和名聲也跌入谷底。

這位不按規(guī)則出牌的資本操控者，用前證監(jiān)會主席的話說，正是資本市場的「害人精」。騰訊《深網(wǎng)》援引一位要求匿名的瑞幸董事會成員稱，根據(jù)特別委員會調(diào)查結(jié)果顯示，陸正耀與其他高管參與造假并干擾調(diào)查，足以被追究刑事責(zé)任。

陸正耀做事向來不按規(guī)則出牌，梳理其三次資本操作，更是向外界展現(xiàn)了一個資本老手的嫻熟技巧。

一是神州優(yōu)車并表神州租車。這是神州優(yōu)車上市的關(guān)鍵一步。

神州優(yōu)車是陸正耀神州系的核心平臺，市值達(dá)400多億，但一直虧損無法在A股上市，而陸正耀控制的另一家上市公司神州租車盈利卻市值不高。

神州優(yōu)車陸續(xù)收購神州租車的股份，最終于2018年將神州租車并表。神州優(yōu)車目前持有神州租車29%股權(quán)，為神州租車第一大股東。

陸正耀家族通過陸正耀個人及其他四家公司共持有神州優(yōu)車36.16%股權(quán)，為實際控制人。

“兩車”并表之后，效果顯著。由于網(wǎng)約車、汽車電商等主營業(yè)務(wù)并不賺錢，神州優(yōu)車此前一直虧損：2016年虧36.7億，2017年虧2.6億元。

到了2018年，神州優(yōu)車雖然主營業(yè)務(wù)仍然略虧，核心的網(wǎng)約車業(yè)務(wù)甚至已經(jīng)停止增長，但財務(wù)報表上卻實現(xiàn)盈利2.7億元，這主要得益于神州租車的并表。

二是神州優(yōu)車收購寶沃汽車。這是神州優(yōu)車上市前做大資產(chǎn)的關(guān)鍵交易。

去年三月，神州優(yōu)車以41億現(xiàn)金收購寶沃汽車67%股權(quán)，入主了這家前德國汽車品牌。這樁交易一開始就顯示神州優(yōu)車是真正的買家：雖然首先出面的是王百因，但神州優(yōu)車背后出錢，另為王百因擔(dān)保。

而且，當(dāng)時神州優(yōu)車就以“戰(zhàn)略合作”的名義深度介入了寶沃汽車的經(jīng)營，并迅速調(diào)整了寶沃汽車的原團(tuán)隊，既然神州優(yōu)車是最終的買家，為什么還要由王百因過一道手呢？

總之結(jié)果是，這四個月明面由王百因接盤期間，寶沃汽車的財報大洗澡，總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)分別大幅下調(diào)了1/3、2/3。

特別是總資產(chǎn)下調(diào)1/3后，正好沒有達(dá)到神州優(yōu)車總資產(chǎn)的50%，“巧合”地導(dǎo)致神州優(yōu)車的這筆并購沒有構(gòu)成重要資產(chǎn)重組。

假設(shè)超過50%構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，神州優(yōu)車將至少兩年后才能上市。

三是瑞幸咖啡不到18個月的時間里上市。這是陸正耀的資本“封神”之作。

有意思的是，瑞幸咖啡則被比喻成“咖啡界的ofo”。瑞幸咖啡最令人側(cè)目之處就是快，擴(kuò)張快、融資快、上市快。要知道，瑞幸咖啡擴(kuò)張快的第一個原因是基因。

憑著讓一級市場投資人認(rèn)可的故事和邏輯，曾經(jīng)在神州租車和神州優(yōu)車上嘗到甜頭的投資人紛紛選擇跟投瑞幸。曾經(jīng)神州租車和神州優(yōu)車的保薦商中金也在B輪參與了投資。

瑞幸咖啡在上市前共獲得了5.5億美元融資，其中4億來自于神州系的資本“鐵三角”，即陸正耀和他的兩個緊密資本合作方：大鉦資本的創(chuàng)始人黎輝和愉悅資本的創(chuàng)始人劉二海。

這也導(dǎo)致瑞幸咖啡上市前的股權(quán)高度集中于陸正耀和其緊密關(guān)系人手中，即陸正耀家族信托（持股30.53%）、錢治亞家族信托（持股19.68%）、陸正耀姐姐Sunying Wong控制的Mayer Investments Funds（持股12.4%）以及大鉦資本（11.9%）、愉悅資本（6.75%）。

上述股東在上市前合計持有瑞幸咖啡81.26%股權(quán)，這也讓外界認(rèn)為瑞幸咖啡上市只不過是陸正耀家族和朋友們的資本狂歡。

通常而言，股權(quán)高度集中在一小撮關(guān)系人手中，使上市公司的內(nèi)部治理和股價更容易被操縱。

瑞幸咖啡主要投資人之一，愉悅資本創(chuàng)始人劉二海曾打過一個比方：“讓拖拉機(jī)時速150公里，那是危險的，而奔馳車時速開150公里，并非難事兒。而飛機(jī)時速800公里是正常的。快和慢對不同的企業(yè)來說概念是不一樣的。”

從擴(kuò)張路徑看，毫無疑問，它們都采用了資本圈地的模式。簡單說來，就是憑借融來的巨大資本，大肆擴(kuò)張，在極短的時間內(nèi)迅速提升細(xì)分領(lǐng)域的市場份額。

乍看起來，瑞幸咖啡與中國互聯(lián)網(wǎng)歷史上那些燒錢取得成功的企業(yè)非常類似。新經(jīng)濟(jì)行業(yè)之所以用燒錢虧損模式還能夠吸引大量資本，其自洽的邏輯在于，給資本講一個動聽的故事。

瑞幸咖啡從一開始，就是奔著境外上市去的。陸正耀為瑞幸配備了強(qiáng)大的顧問團(tuán)隊。

招募說明書顯示，瑞士信貸、摩根士丹利、中金公司和海通國際為瑞幸IPO的聯(lián)席主承銷商，審計機(jī)構(gòu)是安永華明，金杜律師事務(wù)所、競天公誠律師事務(wù)所為中國律師團(tuán)隊，達(dá)維律師事務(wù)所、佳利律師事務(wù)所為美國律師團(tuán)隊。

大投行、大律所，正是這樣的權(quán)威背書，讓瑞幸得以極速在美上市。等待瑞幸的可能是對投資人的高額賠償和高管的牢獄之災(zāi)，陸正耀這次玩得有點大了。

企業(yè)家需要有冒險精神時，也要有克制欲望的能力。當(dāng)然，克制欲望其實挺難的。陸正耀不是沒感受過，財務(wù)造假給他帶來的損失。

2012年，他的神州租車就想在美國上市。正是由于路演期間，多家中國上市公司的財務(wù)信息被曝光，牽連到了同屬“中概”的神州租車。最終陸正耀只能暫停IPO發(fā)行。

如今，瑞幸咖啡因財務(wù)造假，泡沫破裂，悲痛的不僅是股市散戶，也包括和陸正耀“筋脈相通”的金融資本，這種擊鼓傳花的游戲玩不下去了。

到底該由誰來為資本的蠻荒埋單呢？

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