京滬高鐵定價(jià)背后三問(wèn)：該值多少錢？票價(jià)誰(shuí)說(shuō)了算？多久能回本？

　　財(cái)經(jīng)天下周刊　　文|趙怡然

　　1月3日，日賺3500萬(wàn)元的京滬高鐵公布發(fā)行價(jià)，4.88元/股，細(xì)看定價(jià)過(guò)程，卻令人詫異。

　　根據(jù)公告，發(fā)行人及聯(lián)席主承銷商向網(wǎng)下投資者詢價(jià)時(shí)，有投資者給出低至0.1元/股報(bào)價(jià)，另一投資者則給出高達(dá)70元/股報(bào)價(jià)。

　　懸殊的報(bào)價(jià)多少體現(xiàn)了外界的矛盾心態(tài)。

　　一方面，全國(guó)再難找出第二個(gè)京滬高鐵，無(wú)論從稀缺性，還是盈利穩(wěn)定性上看，都是難得的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但另一方面，京滬高鐵采用業(yè)務(wù)委托模式，并非自主經(jīng)營(yíng)，而是出資購(gòu)買地方鐵路局設(shè)備、人員等資源及運(yùn)營(yíng)服務(wù)。這才有了此前外界熱議的員工僅67人，人均管理資產(chǎn)近28億。

　　而這不僅令證監(jiān)會(huì)產(chǎn)生“是否為資產(chǎn)管理公司”的質(zhì)疑，也令不少投資者擔(dān)心，票價(jià)定價(jià)權(quán)在國(guó)鐵，資源服務(wù)在地方鐵路局，“如果國(guó)鐵不提價(jià)，地方要提價(jià)，公司怎么辦，是否只能被動(dòng)接受？”對(duì)于公司盈利的可控性，1月3日的網(wǎng)上投資者交流會(huì)上，京滬高速鐵路股份有限公司總會(huì)計(jì)師溫偉明向《財(cái)經(jīng)天下》周刊稱，報(bào)告期內(nèi)，公司盈利狀況良好。但可能受政策變化、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)等因素影響。

　　有人追問(wèn)市盈率

　　進(jìn)入新一年，京滬高鐵的上市之路也有了新進(jìn)展。

　　1月3日凌晨，京滬高鐵發(fā)布《首次公開(kāi)發(fā)行股票發(fā)行公告》。根據(jù)公告，本次發(fā)行價(jià)為4.88元/股，對(duì)應(yīng)市盈率為23.39倍。預(yù)計(jì)募集資金總額為306.74億元。

　　除了詢價(jià)時(shí)出現(xiàn)報(bào)價(jià)區(qū)間從0.10元/股-到70元/股的奇特場(chǎng)景，對(duì)于京滬高鐵23.39倍的市盈率，不少投資者也心存疑慮。

　　據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，市盈率簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是多久回本。市盈率越低，回本越快，風(fēng)險(xiǎn)越小。通常情況下，為防止股價(jià)推高，散戶虧損，A股新上市公司首發(fā)市盈率一般不超過(guò)23倍。京滬高鐵略微超標(biāo)，但仍低于其所屬交通運(yùn)輸大行業(yè)主要上市公司靜態(tài)市盈率均值。

　　在1月3日的網(wǎng)上投資者交流會(huì)上，有投資者似乎對(duì)此比較介意，連續(xù)發(fā)問(wèn)：“同屬鐵路客運(yùn)服務(wù)企業(yè)，廣深鐵路市盈率才18倍，你們則為23倍，是否合理？有可比性嗎？”京滬高鐵方面則回應(yīng)，市盈率有不同計(jì)算口徑，并稱廣深鐵路與京滬高鐵同口徑市盈率為28.01倍。

　　成本票價(jià)難掌控

　　投資者希望找到相似個(gè)股，以供對(duì)比的心情不難理解。

　　早在2019年11月，證監(jiān)會(huì)就曾要求京滬高鐵“結(jié)合國(guó)內(nèi)外類似公司行業(yè)模式，分析說(shuō)明公司主營(yíng)業(yè)務(wù)披露為高鐵旅客運(yùn)輸是否準(zhǔn)確，是否有完整業(yè)務(wù)體系，以及面向市場(chǎng)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的能力”，但據(jù)京滬高鐵回應(yīng)，目前尚無(wú)與京滬高鐵公司業(yè)務(wù)相近、模式相似的可比同行業(yè)A股上市公司。

　　華泰證券研報(bào)也指出，大秦鐵路、廣深鐵路主營(yíng)業(yè)務(wù)與高鐵客運(yùn)不同，對(duì)京滬高鐵來(lái)說(shuō)，A股缺少高鐵可比公司。如與國(guó)際鐵路上市公司相比，又存在成長(zhǎng)性等方面差異。

　　而這也為京滬高鐵上市后的表現(xiàn)增添一絲不確定性。

　　有投資者直言：“日常管理運(yùn)營(yíng)交由各路局，運(yùn)力安排、定價(jià)權(quán)等關(guān)鍵要素又在國(guó)鐵集團(tuán)，那么公司能做什么？控制權(quán)體現(xiàn)在哪里？”

　　該投資者的擔(dān)心并非全無(wú)道理。據(jù)招股書(shū)，委托運(yùn)輸管理模式產(chǎn)生大量關(guān)聯(lián)交易。2019年1到9月，國(guó)鐵下屬地方鐵路局采購(gòu)額占京滬高鐵營(yíng)業(yè)成本的60.67%。2018年則占62.8%。其變化直接影響公司營(yíng)業(yè)成本。

　　成本若不可控，漲價(jià)就成了利潤(rùn)提升的最直接方法。但在我國(guó)，高鐵票價(jià)則是更為復(fù)雜的博弈。國(guó)泰君安證券研究曾指出，盡管京滬高鐵定價(jià)權(quán)原則上由國(guó)鐵掌握，但運(yùn)營(yíng)至今，從未提價(jià)。這是因?yàn)椋哞F定價(jià)長(zhǎng)期在公益與生意的邊界徘徊，且更傾向于非市場(chǎng)化定價(jià)。

　　2017年，東南沿海動(dòng)車提價(jià)，一等座上調(diào)七成，二等座上調(diào)三成。消息一出，罵聲如潮，稱國(guó)鐵不控制成本、提高效率，反將債務(wù)甩給乘客。公眾對(duì)漲價(jià)的敏感與抵觸，可見(jiàn)一斑。

　　完善路網(wǎng)收“過(guò)路費(fèi)”

　　好在，京滬高鐵收入組成中，賣票所得與過(guò)路費(fèi)各占一半。且在2019年1到9月，“提供路網(wǎng)服務(wù)”營(yíng)收占比已超過(guò)“旅客運(yùn)輸收入”。

　　所謂提供路網(wǎng)服務(wù)，便是所有行駛在京滬高鐵上的列車，特別是跨線列車，都需要向京滬高鐵繳納線路使用、接觸網(wǎng)使用、車站旅客等方面的費(fèi)用，也就是常規(guī)意義上的“過(guò)路費(fèi)”。

　　這也解釋了，京滬高鐵為何要將本次募集資金，全部用于收購(gòu)京福安徽公司65%股權(quán)，即使該公司近年持續(xù)虧損，2018年及2019年1至9月，合計(jì)虧損超過(guò)20億元。答案或許正是布局安徽高鐵網(wǎng)絡(luò)。

　　如何開(kāi)展資本運(yùn)作，完善路網(wǎng)，未來(lái)或可做更多文章，以保證將最賺錢高鐵的稱號(hào)延續(xù)下去。

　　畢竟，正如《第一財(cái)經(jīng)》曾援引瑞銀證券交通運(yùn)輸及基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)分析師徐賓觀點(diǎn)，京滬高鐵其實(shí)是一家線路公司，“外界關(guān)注你，不是關(guān)注你能非常快地成長(zhǎng)，而是關(guān)注盈利的穩(wěn)定性、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，以及分紅的穩(wěn)定性。”

責(zé)任編輯：常福強(qiáng)