創(chuàng)下12天最快上會(huì)紀(jì)錄的小米，為什么緊急取消境內(nèi)上市？

　　跟證監(jiān)會(huì)解釋自己為什么是一家互聯(lián)網(wǎng)公司，以及去證明自己的盈利模式的穩(wěn)定性和可持續(xù)性，小米還需要更多具有說(shuō)服力的證據(jù)。

　　方園婧

 

　　小米的境內(nèi)上市一波三折，甚至很可能無(wú)限期延遲了。

　　6月19日小米公司發(fā)出公告，“決定分步實(shí)施在香港和境內(nèi)的上市計(jì)劃，即先在香港上市之后，再擇機(jī)通過(guò)發(fā)行CDR的方式在境內(nèi)上市。為此，公司將向中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)起申請(qǐng)，推遲召開(kāi)發(fā)審委會(huì)議審核公司的CDR發(fā)行申請(qǐng)。”

　　很快證監(jiān)會(huì)回應(yīng)，決定取消第十七屆發(fā)審委2018年第88次發(fā)審委會(huì)議對(duì)該公司發(fā)行申報(bào)文件的審核。

　　據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，接近IPO的中介人士表示，小米主要是考慮到境內(nèi)資本市場(chǎng)的不確定性，從公司層面決定CDR暫緩審核，后續(xù)將擇機(jī)重新啟動(dòng)。但是，小米在香港發(fā)型的H股已經(jīng)通過(guò)港交所聆訊，很快將啟動(dòng)發(fā)行。

　　小米此前曾多次宣布有可能推遲境內(nèi)上市的時(shí)間。

　　6月6日深夜，證監(jiān)會(huì)連夜推出了CDR細(xì)則，公布《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法（試行）》等9份規(guī)章及規(guī)范性文件，決定在A股市場(chǎng)歡迎獨(dú)角獸。小米首先響應(yīng)了該政策，于6月7日公開(kāi)發(fā)行了小米的存托憑證招股說(shuō)明書(shū)。

　　一切本來(lái)按計(jì)劃進(jìn)行，開(kāi)始之順利，讓小米創(chuàng)下了從首次遞交CDR發(fā)行申請(qǐng)到正式上會(huì)僅12天的紀(jì)錄，比工業(yè)富聯(lián)的35天縮短了一半。

　　然而，6月14日小米更新了證監(jiān)會(huì)上的招股書(shū)，公布了本次CDR計(jì)劃發(fā)行量和發(fā)行比例，根據(jù)機(jī)構(gòu)此前給出的估值計(jì)算，很可能超過(guò)50億美金以上。在這之后，證監(jiān)會(huì)發(fā)文，就申請(qǐng)文件提出反饋意見(jiàn)，共30頁(yè)2.48萬(wàn)字84個(gè)問(wèn)題，以及200多個(gè)細(xì)分問(wèn)題，其重視程度以及問(wèn)題的復(fù)雜程度，遠(yuǎn)超常規(guī)公司的IPO上市。

　　這些問(wèn)題的核心主要圍繞：小米自稱(chēng)互聯(lián)網(wǎng)公司“是否準(zhǔn)確”，提出的生態(tài)鏈新零售模式“是否屬于概念類(lèi)炒作”，以及要求小米公布詳細(xì)的VIE架構(gòu)、生態(tài)鏈的意圖、股權(quán)關(guān)系，是否存在利益安排，還有董事、高管情況披露等等。

　　對(duì)于后半部分問(wèn)題，小米在香港上市的時(shí)候，也有多項(xiàng)信息獲得披露豁免，主要原因是“涉及人員過(guò)多，按規(guī)則披露信息工作過(guò)于繁重；股權(quán)激勵(lì)是薪酬的一部分，屬于高度敏感機(jī)密資料，披露易被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手利用；且披露可能導(dǎo)致內(nèi)部惡性競(jìng)爭(zhēng)及增加用人成本。”但這些信息在境內(nèi)被要求詳細(xì)披露。

　　此外，站在小米的角度看，和證監(jiān)會(huì)解釋自己為什么是一家互聯(lián)網(wǎng)公司，以及去證明自己盈利模式的穩(wěn)定性和可持續(xù)性，還需要更多具有說(shuō)服力的證據(jù)，更何況小米作為首個(gè)標(biāo)榜互聯(lián)網(wǎng)模式在境內(nèi)上市的獨(dú)角獸公司，對(duì)后續(xù)準(zhǔn)備上市的公司具有巨大的參考意義。

　　小米目前市場(chǎng)份額最高的仍是智能手機(jī)，然而，在它所標(biāo)榜的互聯(lián)網(wǎng)模式下，其互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)的份額和硬件市場(chǎng)份額的差距懸殊很大。這也是小米一直被質(zhì)疑是一家硬件公司的主要原因。根據(jù)小米招股書(shū)顯示，截止到2018年3月，小米的營(yíng)收收入構(gòu)成67%左右來(lái)自硬件，22%左右來(lái)自IoT及生活消費(fèi)服務(wù)類(lèi)產(chǎn)品，而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入占近10%左右。

　　從創(chuàng)新角度來(lái)看，小米的研發(fā)收入占比和其他硬件、互聯(lián)網(wǎng)公司相比也不具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。根據(jù)招股書(shū)披露，小米研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收的比率在2%-3%左右。無(wú)論是對(duì)于智能硬件、家電還是互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)公司，這個(gè)比率都不算高。

　　但最大的質(zhì)疑還是針對(duì)小米的估值。根據(jù)多家機(jī)構(gòu)給出的數(shù)據(jù)，小米估值在700億美元至1000億美元之間，浮動(dòng)區(qū)間高達(dá)數(shù)百億美元，影響估值的標(biāo)準(zhǔn)主要來(lái)自于小米生態(tài)鏈和小米的關(guān)系。

　　小米已經(jīng)累計(jì)投資了200多家生態(tài)鏈企業(yè)，并且都是占股不控股。生態(tài)鏈企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況和公允價(jià)值浮動(dòng)會(huì)很大程度地影響小米的投資表現(xiàn)以及業(yè)績(jī)，且大部分生態(tài)鏈企業(yè)均為初創(chuàng)公司，無(wú)法完全保證和確定這些公司的未來(lái)走向，成為小米在招股書(shū)中所披露的風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　在上述背景下，小米謹(jǐn)慎的決定暫時(shí)取消國(guó)內(nèi)的CDR上市也不難理解了。

　　此外，就國(guó)內(nèi)的資本環(huán)境而言，任何一個(gè)巨型的“獨(dú)角獸”企業(yè)上市都可能給A股市場(chǎng)帶來(lái)一定波動(dòng)。多個(gè)機(jī)構(gòu)分析師都表示，包括小米在內(nèi)的潛在CDR發(fā)行將總計(jì)“吸金”高達(dá)600億美元，勢(shì)必對(duì)A股構(gòu)成流動(dòng)性壓力。“高品質(zhì)的成長(zhǎng)股在推出CDR后受到投資者熱捧，為創(chuàng)業(yè)板高估值但增長(zhǎng)偏緩的個(gè)股帶來(lái)拋售壓力。”

　　基于這個(gè)層面，政府加強(qiáng)適度扶持，弱化市場(chǎng)作用則成為了大方向。央行旗下媒體《中國(guó)金融雜志》6月16日曾發(fā)出警告，“要避免‘獨(dú)角獸’成為‘毒角獸’：一方面，注意估值過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)論是美股還是港股，指數(shù)都處于高位，在全球流動(dòng)性收縮的背景下，缺乏足夠的安全邊際。另一方面，政策扶持要適度，避免過(guò)度干預(yù)，弱化市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。”

　　但小米推遲發(fā)行并不會(huì)影響CDR基金。據(jù)《華爾街見(jiàn)聞》報(bào)道，有接近證監(jiān)會(huì)人士表示，沒(méi)有小米也會(huì)有其他的創(chuàng)新企業(yè)IPO。

　　該人士認(rèn)為，小米推遲上市有一定好處：小米先在香港上市以后會(huì)逐步出現(xiàn)合理的價(jià)格區(qū)間，此后再在境內(nèi)發(fā)行，更有利于市場(chǎng)和投資者。

　　實(shí)際上，小米此前一定程度上對(duì)發(fā)行CDR有些樂(lè)觀，但此次暫緩上市后，給予境內(nèi)投資者和市場(chǎng)一定的時(shí)間和空間觀察小米在香港的表現(xiàn)，可以避免兩地同時(shí)上市引起的巨大市場(chǎng)動(dòng)蕩。這樣看來(lái)，未必不是一樁好事。

責(zé)任編輯：陳悠然 SF104