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　　中信建投證券研究 文|胡玉瑋 馮天澤 周之瀚

　　2024年多項經(jīng)濟指標(biāo)顯示國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，政策方面聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力，落實三中全會深化改革要求，資本市場監(jiān)管加強，一攬子政策推動預(yù)期回升，房地產(chǎn)政策助力市場企穩(wěn)，央國企監(jiān)管加強。本文對2025年做出以下展望：（1）宏觀經(jīng)濟：GDP增長目標(biāo)5%左右，通脹溫和回升，赤字率明顯抬升。（2）重點政策：積極應(yīng)對外部沖擊，加大宏觀調(diào)控，著眼長期規(guī)劃，平衡供給需求，地產(chǎn)政策持續(xù)加碼，落實地方政府化債。（3）大類資產(chǎn)配置建議：黃金走高，原油略降，A股超配，債市謹(jǐn)慎樂觀，美股謹(jǐn)慎，美債超配，人民幣面臨一定貶值壓力。（4）建議關(guān)注：并購重組、科技創(chuàng)新、權(quán)重龍頭、供給兩新、養(yǎng)老生育五大主線及相應(yīng)投資機遇。

　　2024年經(jīng)濟形勢回顧與分析：經(jīng)濟復(fù)蘇，結(jié)構(gòu)上高質(zhì)量發(fā)展，失業(yè)率平穩(wěn)，居民收入穩(wěn)定增長，制造業(yè)景氣度提升。企業(yè)利潤雖略降，但高技術(shù)制造業(yè)增長迅速。物價水平偏弱，M2-M1剪刀差走闊，社融增速下降。外貿(mào)韌性足，外資波動大，公共預(yù)算收入下滑而支出提速，股市趨穩(wěn)，債市慢牛。

　　2024年政策回顧與分析：政策聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力，三中全會全面深化改革，資本市場嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管，一攬子增量政策推動社會預(yù)期回升，逆周期調(diào)節(jié)成效顯著，房地產(chǎn)政策組合拳助力市場企穩(wěn)，央國企監(jiān)管加強，推進上市公司市值管理考核，鼓勵國企并購重組。

　　展望2025年的宏觀經(jīng)濟和政策

　　（一）宏觀經(jīng)濟

　　1、GDP將設(shè)定5%左右的穩(wěn)定增長目標(biāo)

　　預(yù)計2025年我國GDP仍然將設(shè)定5%左右的增長目標(biāo)。這一目標(biāo)的設(shè)定，一方面可以避免經(jīng)濟增長速度的過快回落，從而維持經(jīng)濟的平穩(wěn)過渡和持續(xù)發(fā)展；另一方面，與2024年的經(jīng)濟增長率相比，5%左右的目標(biāo)既不會過低，也不會過高，能夠確保經(jīng)濟發(fā)展的連續(xù)性和穩(wěn)定性。通過這種適度的預(yù)期管理，可以有效引導(dǎo)市場和投資者的信心，促進投資和消費，從而為經(jīng)濟增長提供動力。此外，隨著近期一攬子政策的實施，我國四季度已出現(xiàn)經(jīng)濟筑底回升的積極信號。展望明年，我國經(jīng)濟增長面臨的挑戰(zhàn)包括國內(nèi)有效需求不足、社會預(yù)期偏弱、物價持續(xù)低位運行以及中美貿(mào)易摩擦加劇等。盡管存在這些困難，我國政府已經(jīng)明確表示將實施更加積極的逆周期和跨周期調(diào)節(jié)政策來應(yīng)對這些挑戰(zhàn)，例如財政政策繼續(xù)加碼、貨幣政策保持寬松、房地產(chǎn)政策止跌回穩(wěn)政策有效實施、地方一攬子化債方案有力落實、保民生促內(nèi)需政策持續(xù)出臺等。通過這些政策的實施，可以有效引導(dǎo)市場和投資者的信心，促進投資和消費，從而為經(jīng)濟增長提供動力，確保明年GDP實現(xiàn)5%左右的增長。

　　2、通脹水平將呈現(xiàn)溫和回升態(tài)勢

　　根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟數(shù)據(jù)和市場預(yù)期，2025年我國通脹水平預(yù)計將呈現(xiàn)溫和回升的態(tài)勢，具體表現(xiàn)為CPI同比增速達(dá)到1%左右，PPI同比增速回升至0%左右，GDP平減指數(shù)回升至0.5%左右。這一結(jié)論既考慮了國內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境的變化，也反映了政策層面的積極應(yīng)對，以及市場預(yù)期的合理調(diào)整。具體來看：

　　首先，從CPI的角度來看，2025年則預(yù)計回升至1%左右。這一預(yù)期的形成主要基于幾個因素：一是隨著經(jīng)濟逐步復(fù)蘇，居民收入水平的提高將帶動消費需求的增長，特別是服務(wù)消費領(lǐng)域，這將對CPI形成一定的上行壓力。二是食品價格的波動，尤其是豬肉價格的周期性變化。考慮到豬肉價格對CPI有顯著影響，當(dāng)前的生豬存欄量數(shù)據(jù)顯示，生豬出欄速度加快，這可能意味著2025年豬肉供應(yīng)量將減少，導(dǎo)致豬肉價格進入上升周期，從而推動CPI增長。三是政策層面，政府可能會繼續(xù)實施一系列促進消費的政策措施以刺激內(nèi)需。10月18日，央行潘行長在金融街論壇年會上提出“宏觀經(jīng)濟政策的作用方向應(yīng)從過去的更多偏向投資，轉(zhuǎn)向消費與投資并重，并更加重視消費”，或暗示將出臺更多消費刺激政策。再考慮到美國特朗普上臺后將大幅加征關(guān)稅，將對我國出口造成較大負(fù)面影響，為對沖這一沖擊，明年我國促內(nèi)需刺激政策料將繼續(xù)發(fā)力，如“兩新”政策加力擴圍，這些都將有助于CPI的溫和上漲。

　　其次，從PPI的角度來看，2025年的PPI同比增速預(yù)計回升至0%左右。這一預(yù)期反映了工業(yè)品價格在經(jīng)歷了一段時間的下行壓力后，有望在2025年逐步企穩(wěn)。具體來看，一方面，隨著國內(nèi)經(jīng)濟的穩(wěn)步復(fù)蘇，投資需求的邊際改善可能會對工業(yè)品價格形成一定的支撐作用，尤其是在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和制造業(yè)領(lǐng)域，政策的支持力度加大將有助于提升相關(guān)行業(yè)的需求；另一方面，國際大宗商品價格的變動也將對PPI產(chǎn)生影響。盡管有分析指出，特朗普上臺后可能的能源政策變化可能會導(dǎo)致原油等大宗商品價格有所回落，但考慮到全球經(jīng)濟復(fù)蘇的預(yù)期，大宗商品價格的下跌空間有限，對PPI的負(fù)面影響也將較為有限。此外，國內(nèi)產(chǎn)能利用率的提升和企業(yè)庫存周期的調(diào)整也將有助于緩解PPI的下行壓力，使其逐步回歸到一個較為穩(wěn)定的水平。

　　最后，GDP平減指數(shù)作為衡量整體物價水平變動的重要指標(biāo)，2025年預(yù)計回升至0.5%左右。這一預(yù)期的形成既反映了CPI和PPI的溫和上漲趨勢，也體現(xiàn)了經(jīng)濟整體運行的平穩(wěn)態(tài)勢。GDP平減指數(shù)的回升，意味著經(jīng)濟中的通縮壓力進一步減輕，經(jīng)濟增長的質(zhì)量和效益有望得到提升。在這一過程中，政府將繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，以促進經(jīng)濟的持續(xù)健康發(fā)展。同時，隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的深入推進，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級將為經(jīng)濟增長注入新的動力，進一步鞏固經(jīng)濟平穩(wěn)增長的基礎(chǔ)。

　　3、赤字率將明顯抬升

　　我們分析，明年將實施更加積極的財政政策，赤字率將明顯抬升。第一，經(jīng)濟形勢亟需財政政策繼續(xù)加碼。當(dāng)前經(jīng)濟面臨的主要問題是有效需求不足、社會預(yù)期偏弱、物價持續(xù)低位運行三者疊加態(tài)勢，經(jīng)濟呈現(xiàn)出順周期螺旋式收縮傾向，企業(yè)與居民部門資產(chǎn)負(fù)債表惡化的壓力增加。從日本經(jīng)驗來看，在企業(yè)與居民部門資產(chǎn)負(fù)債表受損嚴(yán)重時，財政政策是推動經(jīng)濟走出泥淖的最有效驅(qū)動力。政府需要協(xié)同財政政策和貨幣政策，以較低利率水平借貸來擴張政府債務(wù)水平，加大財政支出力度以刺激經(jīng)濟增長。第二，財政部已多次明確表態(tài)將實施更加給力的財政政策。在10月12日的財政部新聞發(fā)布會上，藍(lán)佛安部長曾表示“中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間”，而在11月8日的人大常委會上藍(lán)部長再次提及這一表述，并進一步強調(diào)“結(jié)合明年經(jīng)濟社會發(fā)展目標(biāo)”要“實施更加給力的財政政策”、“積極利用可提升的赤字空間”，政策表述更為明確且堅決。第三，從政府負(fù)債率數(shù)據(jù)來看，我國有足夠的財政加碼空間。11月8日的人大常委會給出了相關(guān)數(shù)據(jù)：2023年末G20國家平均政府負(fù)債率118.2%，G7國家平均政府負(fù)債率123.4%。而同期我國政府全口徑債務(wù)總額為85萬億元，其中，國債30萬億元，地方政府法定債務(wù)40.7萬億元，隱性債務(wù)14.3萬億元，政府負(fù)債率為67.5%。相比之下，我國政府負(fù)債率顯著低于主要經(jīng)濟體和新興市場國家，顯示出我國在財政政策上具有較大的靈活性和空間，在政府負(fù)債率方面還有較大提升空間，這為實施更加積極的財政政策提供了可能。因此我們預(yù)計：

　　一方面，明年的狹義財政赤字率將明顯提升至4%左右。狹義財政赤字即政府一般公共財政赤字。依據(jù)今年實際GDP增長5%的目標(biāo)以及前三季度GDP平減指數(shù)同比增速估算，今年名義GDP大概約131.6萬億。如果一般公共財政預(yù)算赤字率為4%，綜合考慮明年實際GDP依舊保持5%的增速以及估算GDP平減指數(shù)或?qū)⒒厣?.5%左右的情況下，2025年赤字規(guī)模將達(dá)到5.56萬億，相當(dāng)于在今年的赤字規(guī)模上調(diào)增1.5萬億。

　　另一方面，明年的新增專項債額度或?qū)⒋蠓鶖U張至4-5萬億，特別國債有望擴容至2-3萬億，廣義財政赤字率將明顯抬升至8.2%-9.6%左右。第一，新增專項債額度或?qū)⒋蠓鶖U張至4-5萬億：11月8日全國人大常委會新聞發(fā)布會表示，明年將擴大專項債券發(fā)行規(guī)模，拓寬投向領(lǐng)域，提高用作資本金的比例。近年來，由于穩(wěn)定可觀收益的項目相對較少，專項債規(guī)模擴大受到阻礙。然而，專項債的使用范圍已經(jīng)顯著拓寬，現(xiàn)在可以用于收購存量土地（土儲專項債）或者已建成商品房（保障性住房專項債），也可以用于償還地方政府存量債務(wù)（特殊專項債）。數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年土儲專項債在新增專項債總額中一度占到30%左右的比例，如2018年土儲專項債發(fā)行規(guī)模為4830億元，占當(dāng)年新增專項債總額的35.8%；到2019年，土儲專項債發(fā)行規(guī)模進一步上升至6162億元，占比為28.6% 。2023年，保障性住房專項債發(fā)行額約4803億元，主要用于城市棚戶區(qū)改造，未來在收購存量商品房方面也有望拓展。11月的全國人大常委會也宣布，自2024年起連續(xù)五年每年從新增專項債中安排8000億元用于債務(wù)化解。此外，雖然2020年以來，各省的專項債資金用于項目資本金的規(guī)模占該省份專項債規(guī)模的比例上限從20%提升至25%，但從實際情況上來看，專項債用作資本金的比例還較低，2020-2024年專項債用作資本金的比例平均僅為7.7%，存在較大提升空間。第二，特別國債有望擴容至2-3萬億：明年兩會期間，或?qū)⑼瞥龀L期特別國債的擴容計劃。2024年兩會期間的《政府工作報告》提出，從2024年開始擬連續(xù)幾年發(fā)行超長期特別國債，當(dāng)年先發(fā)行1萬億元。我們認(rèn)為，2025年特別國債發(fā)行額度將提升至2-3萬億，其中1萬億用于補充商業(yè)銀行資本金，提升銀行抗風(fēng)險和增加信貸投放的能力；1-2萬億用于加力支持“兩重”“兩新”建設(shè)，拉動總需求逐步回升，為長期高質(zhì)量發(fā)展打下基礎(chǔ)。第三，廣義財政赤字率將明顯抬升至8.2%-9.6%左右：考慮到政府性基金預(yù)算是專項用于特定基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和社會事業(yè)發(fā)展的財政收支預(yù)算，也具有廣義財政擴張屬性，因此在計算廣義財政赤字時綜合考慮一般公共財政和政府性基金的收支缺口。與此同時，我們將地方政府專項債發(fā)行和不計入財政赤字的特別國債發(fā)行取得的收入作為彌補赤字的融資項目考慮，計入到廣義財政赤字之中。同時考慮到，每年補充到預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余以后年度使用的資金在實際意義上并沒有體現(xiàn)為當(dāng)年的財政支出，不具備當(dāng)年的廣義財政擴張屬性，因此在計算廣義財政赤字時減去這兩項。因此我們定義：廣義財政赤字=狹義財政赤字+地方政府專項債務(wù)收入+特別國債收入-補充預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金-結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余以后年度使用資金。2024年廣義財政赤字規(guī)模預(yù)計約為8.7萬億元左右，對應(yīng)的廣義赤字率為6.6%，為2020年以外的最高水平。如果如前述所預(yù)判，新增專項債額度或?qū)⒋蠓鶖U張至4-5萬億，特別國債有望擴容至2-3萬億，則廣義財政赤字率將明顯抬升至8.2%-9.6%左右，將對我國經(jīng)濟增長起到顯著促進作用。

　　（二）重點政策展望

　　1、應(yīng)對外部沖擊

　　地緣政治的不確定性，可能會對我國貿(mào)易和投資產(chǎn)生負(fù)面外部沖擊，政策有望積極應(yīng)對。首先，隨著特朗普上臺及其貿(mào)易保護主義政策的實施，2025年的中美貿(mào)易摩擦或?qū)⒊掷m(xù)升溫，這將對我國出口導(dǎo)向型產(chǎn)業(yè)構(gòu)成壓力。其次，在通脹韌性的背景下，美聯(lián)儲的貨幣政策決策變得更加復(fù)雜。美聯(lián)儲在12月的會議前仍需關(guān)注即將公布的非農(nóng)和通脹數(shù)據(jù)，如果這些數(shù)據(jù)大致符合預(yù)期，美聯(lián)儲可能會出于“呵護軟著陸”的考慮進一步降息。然而，如果數(shù)據(jù)超出預(yù)期，美聯(lián)儲可能會保留在12月不降息的靈活性，以防止通脹風(fēng)險的再次上升。預(yù)計2025年美聯(lián)儲將減緩降息步伐，降息2-4次，降息幅度為50-100個基點。若美聯(lián)儲采取更緊縮的政策立場，則會限制我國貨幣政策的寬松空間，對我國的外匯儲備和人民幣匯率造成壓力。最后，地緣政治緊張局勢加劇了部分國家和地區(qū)的動蕩變革，進一步影響全球經(jīng)濟的穩(wěn)定性，也加速了逆全球化的趨勢，給我國經(jīng)濟增長帶來挑戰(zhàn)。

　　2、加大宏觀調(diào)控

　　面對復(fù)雜多變的國內(nèi)外經(jīng)濟形勢，我國政府在制定宏觀經(jīng)濟政策時，將更加注重內(nèi)外部平衡，財政政策和貨幣政策將形成合力，共同推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。預(yù)計2025年的財政政策將顯著增加發(fā)力程度，而貨幣政策仍將繼續(xù)保持寬松基調(diào)，重點在結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。首先，從財政政策的角度來看，2025年中國經(jīng)濟將面臨更為復(fù)雜的內(nèi)外部挑戰(zhàn)，包括但不限于全球經(jīng)濟復(fù)蘇的不確定性、國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力、以及應(yīng)對老齡化社會帶來的財政支出增加等。為了應(yīng)對這些挑戰(zhàn)，政府可能會采取更加積極的財政政策，通過增加公共投資、優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)、減稅降費等措施，刺激經(jīng)濟增長，促進就業(yè)，提高民生水平。特別是在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、科技創(chuàng)新、環(huán)境保護等領(lǐng)域，政府投資有望進一步加大，以推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級，增強經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)生動力。同時，財政政策還將更加注重精準(zhǔn)性和可持續(xù)性，確保財政資源的有效利用，避免債務(wù)風(fēng)險的累積。其次，從貨幣政策的角度來看，2025年預(yù)計將繼續(xù)保持寬松的基調(diào)，但重點將放在結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的運用上。隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的深入，傳統(tǒng)貨幣政策工具的效果可能逐漸減弱，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將成為央行調(diào)節(jié)經(jīng)濟、支持特定領(lǐng)域發(fā)展的重要手段。例如，通過定向降準(zhǔn)、再貸款、再貼現(xiàn)等工具，加大對小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色經(jīng)濟等領(lǐng)域的金融支持，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化和轉(zhuǎn)型升級。此外，央行還可能進一步完善利率市場化機制，提高貨幣政策傳導(dǎo)效率，確保資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟，支持經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。同時，面對國際金融市場波動加劇的挑戰(zhàn)，貨幣政策還將注重維護金融穩(wěn)定，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險，為經(jīng)濟平穩(wěn)健康發(fā)展創(chuàng)造良好的金融環(huán)境。

　　3、著眼長期規(guī)劃

　　2025年標(biāo)志著“十五五”規(guī)劃的開端，這一規(guī)劃預(yù)計將全面深化中國的改革進程，推動現(xiàn)代化發(fā)展。規(guī)劃的核心議題預(yù)計將重點涵蓋經(jīng)濟體制改革、科技創(chuàng)新、國企改革、產(chǎn)業(yè)升級、社會保障體系完善等多個方面。科技創(chuàng)新方面，將更加注重科技自立自強，推動關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)，提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的自主可控能力。產(chǎn)業(yè)升級方面，將加快發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，構(gòu)建現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系。社會保障體系方面，將重點關(guān)注住房、醫(yī)療、教育、養(yǎng)老等社會民生領(lǐng)域改革，解決人民群眾最關(guān)心、最直接、最現(xiàn)實的利益問題。從重要會議的議程設(shè)置來看，參考過往慣例情況，2025年上半年或?qū)⒄匍_四中全會，下半年或?qū)⒄匍_五中全會。四中全會通常聚焦于黨的建設(shè)、國家治理等重要議題。五中全會則通常討論下一個五年規(guī)劃的建議，預(yù)計2025年的五中全會將審議并通過“十五五”規(guī)劃的建議，為未來五年的發(fā)展指明方向。這兩個重要會議的召開，或?qū)?025年的政策制定提供重要的指導(dǎo)和依據(jù)。

　　4、平衡供給需求

　　展望2025年，我國在供給與需求兩端的政策將呈現(xiàn)出新的特點，旨在推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展，促進產(chǎn)業(yè)升級與消費升級。在需求端，政策將更加注重激發(fā)消費潛力，特別是通過設(shè)備更新與以舊換新政策，促進消費結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級。隨著消費者對高品質(zhì)生活的追求日益增強，政府有望出臺更多激勵措施，鼓勵家電、汽車等耐用消費品的更新?lián)Q代，不僅有助于提升居民生活質(zhì)量，還能有效拉動內(nèi)需，促進經(jīng)濟增長。例如，政府可能會推出更加優(yōu)惠的補貼政策，降低消費者更新設(shè)備的成本，同時加大對環(huán)保型、智能型產(chǎn)品的推廣力度，引導(dǎo)消費向綠色、智能方向發(fā)展。在供給端，新型城鎮(zhèn)化與新型工業(yè)化將成為政策的重點方向，旨在構(gòu)建更加協(xié)調(diào)、可持續(xù)的經(jīng)濟發(fā)展格局。新型城鎮(zhèn)化政策將更加注重提升城市功能與品質(zhì)，推動城鄉(xiāng)融合發(fā)展，通過優(yōu)化城市空間布局、完善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、提升公共服務(wù)水平等措施，吸引更多人口向中小城市和城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移，緩解大城市人口壓力，促進區(qū)域經(jīng)濟均衡發(fā)展。同時，新型工業(yè)化政策將聚焦于推動制造業(yè)向高端化、智能化、綠色化轉(zhuǎn)型，通過加大研發(fā)投入、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、培育新興產(chǎn)業(yè)等手段，提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的現(xiàn)代化水平，增強國際競爭力。例如，政府可能會加大對5G、人工智能、新能源汽車等領(lǐng)域的支持力度，促進技術(shù)創(chuàng)新與應(yīng)用，為經(jīng)濟發(fā)展注入新動能。結(jié)合需求端和供給端，2024年的“兩新”政策或?qū)⒃?025年升級為“四新”，即“大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新”，和“新型城鎮(zhèn)化與新型工業(yè)化”。

　　5、地產(chǎn)政策持續(xù)加碼

　　2025年的房地產(chǎn)政策，可以預(yù)見政府將繼續(xù)深化房地產(chǎn)市場的改革，推動市場向更加健康、可持續(xù)的方向發(fā)展。在新發(fā)展模式方面，政府可能會進一步強化“租售并舉”的政策導(dǎo)向，旨在通過增加租賃市場的供給，滿足不同層次的住房需求，促進房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展。這一政策導(dǎo)向不僅有助于緩解當(dāng)前部分城市住房供需矛盾，還能有效抑制房價過快上漲，減輕居民的住房負(fù)擔(dān)。在成本控制方面，政府可能會在開發(fā)端和交易端采取措施，以降低房地產(chǎn)開發(fā)和交易的成本，提高市場的效率。例如，在開發(fā)端，政府可能會通過優(yōu)化土地供應(yīng)結(jié)構(gòu)、簡化審批流程等措施，降低開發(fā)商的拿地成本和建設(shè)成本；在交易端，則可能通過調(diào)整稅費政策、優(yōu)化交易流程等方式，降低買賣雙方的交易成本。這些措施有助于提高市場的活力，促進房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。同時，為了促進房地產(chǎn)市場的長期穩(wěn)定，政府可能會加快研究在持有端增加成本的政策，包括房產(chǎn)持有稅、空置稅等，以增加持有房產(chǎn)的成本，減少投機性購房，促進房地產(chǎn)市場的供需平衡。通過這種方式，政府可以更好地引導(dǎo)市場預(yù)期，避免市場出現(xiàn)大幅波動，維護市場的穩(wěn)定。此外，限制性政策的持續(xù)放松也是2025年房地產(chǎn)政策的一個重要方向。近年來，隨著房地產(chǎn)市場的逐步成熟，政府已經(jīng)開始逐步放松限購、限貸等限制性政策，以適應(yīng)市場發(fā)展的需要。預(yù)計2025年，政府將進一步優(yōu)化這些政策，為市場提供更加寬松的發(fā)展環(huán)境。例如，可能會進一步放寬購房資格限制，提高公積金貸款額度等，以支持合理住房需求，促進房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展。

　　6、落實地方政府化債

　　2025年，我國政府在地方債務(wù)管理方面預(yù)計將繼續(xù)采取積極而審慎的政策，以確保地方財政的可持續(xù)性和經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。隨著中國經(jīng)濟步入高質(zhì)量發(fā)展階段，地方政府債務(wù)問題成為影響經(jīng)濟健康發(fā)展的關(guān)鍵因素之一。11月8日，十四屆全國人大常委會第十二次會議審議通過了近年來力度最大的化債舉措，根據(jù)安排，2025年將提高2萬億地方政府新增專項債務(wù)限額并從新增地方政府專項債券中安排8000億元，共計2.8萬億用于置換隱性債務(wù)，將短期、高息的隱性債務(wù)置換為低息、長期的專項債務(wù)，減輕地方政府償債壓力。預(yù)計2025年的化債政策將更加注重債務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、風(fēng)險防控機制的完善以及地方政府債務(wù)管理能力的提升。在化債力度和規(guī)模方面，考慮到當(dāng)前地方政府債務(wù)存量較大，且新增債務(wù)需求依然存在，預(yù)計2025年的化債政策將保持適度的力度，既不會過于激進導(dǎo)致地方財政壓力過大，也不會過于保守影響到必要的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)供給。同時，對于高風(fēng)險地區(qū)，政府可能會采取更為嚴(yán)格的債務(wù)管控措施，包括限制新增債務(wù)規(guī)模、加強債務(wù)審計等，以防止債務(wù)風(fēng)險的進一步積累。2025年的化債政策將對地方經(jīng)濟產(chǎn)生多方面的影響。首先，通過優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)和降低債務(wù)成本，可以有效減輕地方政府的財務(wù)負(fù)擔(dān)，為地方經(jīng)濟發(fā)展創(chuàng)造更加寬松的財政環(huán)境。其次，加強債務(wù)風(fēng)險防控，有助于提高地方政府的信用評級，增強市場信心，吸引更多社會資本參與地方經(jīng)濟建設(shè)。此外，化債政策的實施還將促進地方政府轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，從依賴債務(wù)擴張轉(zhuǎn)向依靠創(chuàng)新驅(qū)動和效率提升，推動地方經(jīng)濟向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型。

　　四、大類資產(chǎn)配置建議

　　（一）黃金與大宗商品：黃金走高，原油略降

　　預(yù)計2025年黃金價格有望攀升至3000美元/盎司，這一預(yù)測基于全球經(jīng)濟的不穩(wěn)定性、貨幣政策的調(diào)整以及美元信譽的變化。首先，在地緣政治沖突頻發(fā)、特朗普回歸帶來可預(yù)見的全球貿(mào)易摩擦加劇以及全球經(jīng)濟不確定性加劇的背景下，中長期看黃金作為避險資產(chǎn)的需求將持續(xù)增加。此外，美聯(lián)儲的貨幣政策對黃金市場產(chǎn)生重要影響，我們?nèi)灶A(yù)計2025年美聯(lián)儲將維持降息政策路徑，這將減少持有現(xiàn)金的吸引力并增強通脹預(yù)期，從而為黃金價格提供支撐。再者，特朗普政府的財政政策主張，包括對外加征關(guān)稅和對內(nèi)減稅，可能會導(dǎo)致財政赤字持續(xù)擴大，這無疑將加劇利息償付壓力，透支美元信用，美元體系信譽的下降進一步將推動黃金價格上漲的趨勢。綜合這些因素，黃金作為投資組合中的避險資產(chǎn)，其價格上漲的預(yù)期有充分合理的支撐。

　　2025年原油價格預(yù)計將略有下降。這一預(yù)期主要基于兩個關(guān)鍵因素：OPEC的增產(chǎn)計劃，以及美國對能源行業(yè)的監(jiān)管放寬導(dǎo)致供應(yīng)增加。首先，OPEC的增產(chǎn)計劃是影響原油價格的重要因素之一。OPEC+成員國將在2025年初逐步增加原油產(chǎn)量，以應(yīng)對全球經(jīng)濟復(fù)蘇帶來的需求增長。這種增產(chǎn)計劃在短期內(nèi)可能會導(dǎo)致市場供應(yīng)過剩，從而對油價形成下行壓力。其次，特朗普上任后，美國對能源行業(yè)的監(jiān)管放寬將顯著增加全球原油供應(yīng)。特朗普政府一直強調(diào)支持傳統(tǒng)能源開發(fā)，特別是頁巖油產(chǎn)業(yè)。預(yù)計特朗普將通過減稅、放松環(huán)保要求等措施，刺激美國頁巖油產(chǎn)量的增長。這些政策將降低頁巖油的生產(chǎn)成本，提高油企的盈利能力，從而推動產(chǎn)量的提升。美國原油產(chǎn)量已經(jīng)升至1350萬桶/日的歷史最高水平，而特朗普近期表示產(chǎn)量還有繼續(xù)提升的空間。此外，特朗普政府還可能通過能源基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為加拿大和美國增產(chǎn)提供便利，進一步增加市場供應(yīng)。這些措施將使美國成為全球原油市場的重要供應(yīng)方，對油價形成持續(xù)的下行壓力。

　　（二）國內(nèi)風(fēng)險資產(chǎn)：A股超配，債市震蕩

　　基于當(dāng)前及預(yù)期的宏觀經(jīng)濟環(huán)境、政策導(dǎo)向以及市場情緒，我們建議對A股采取超配策略，同時對債市持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度。對于A股來說，首先，從宏觀經(jīng)濟環(huán)境來看，隨著我國一攬子穩(wěn)增長政策的出臺，經(jīng)濟增長動能逐漸修復(fù)，這些政策的實施不僅有助于提升市場信心，也為A股市場提供了良好的基本面支撐。此外，隨著全球經(jīng)濟復(fù)蘇步伐加快，外需有望進一步改善，為中國經(jīng)濟增長注入新的動力，從而對A股形成正面影響。其次，從流動性角度來看，預(yù)計2025年國內(nèi)流動性環(huán)境將保持合理充裕。一方面，央行將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，靈活運用多種貨幣政策工具，確保市場流動性合理充裕，支持實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)的發(fā)展。另一方面，隨著資本市場改革的深化，將有更多中長期資金入市，如養(yǎng)老金、保險資金等，這些資金的持續(xù)流入將為A股市場提供穩(wěn)定的資金支持，有利于市場健康穩(wěn)定發(fā)展。再者，從市場情緒和估值水平來看，經(jīng)過近年來的調(diào)整，A股整體估值水平處于歷史較低區(qū)間，具備較高的投資價值。隨著經(jīng)濟基本面的改善和企業(yè)盈利的逐步恢復(fù)，市場情緒有望進一步回暖，吸引更多的投資者關(guān)注并參與A股市場，推動市場整體向好發(fā)展。對于債市而言，當(dāng)前國債收益率已處2.0772%的較低水平，考慮到中國央行的基準(zhǔn)利率以及整體的貨幣政策環(huán)境，如果全球經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期，或者國內(nèi)經(jīng)濟增長仍面臨較大壓力，中國央行可能會采取更加寬松的貨幣政策，以刺激經(jīng)濟增長。這種情況下，國債利率有進一步下降的空間，但是否能夠降至2%以下，還需視具體經(jīng)濟狀況和政策調(diào)整而定。

　　（三）美股美債：美股謹(jǐn)慎，美債超配

　　在2025年的大類資產(chǎn)配置中，建議對美股保持謹(jǐn)慎態(tài)度，而對美債市場則持牛市看法。對于美股市場，建議保持謹(jǐn)慎的原因有多方面。首先，盡管科技巨頭的盈利增速穩(wěn)健，且美聯(lián)儲降息和美國經(jīng)濟“軟著陸”為美股提供了穩(wěn)定的宏觀環(huán)境，但美國股市在經(jīng)歷了長期的牛市后，可能面臨調(diào)整，尤其是科技股等高估值板塊，其估值回調(diào)的風(fēng)險較大，2025年美國股市的波動性可能顯著加大。實體經(jīng)濟增速的下降可能降低上市公司的盈利能力，同時美股“七姐妹”的過高估值可能在內(nèi)外沖擊下顯著回落。此外，美國政府的財政政策、貨幣政策以及監(jiān)管政策的變化都可能對美股市場產(chǎn)生重大影響，例如貿(mào)易保護主義政策可能將打亂供應(yīng)鏈，導(dǎo)致企業(yè)成本上升。因此，考慮到這些不確定性，建議對美股投資持謹(jǐn)慎態(tài)度。對于美債市場，預(yù)計2025年將呈現(xiàn)牛市趨勢。一方面，全球經(jīng)濟增長前景面臨挑戰(zhàn)，美國國債作為避險資產(chǎn)的需求可能會增加，尤其是在風(fēng)險資產(chǎn)價格波動性明顯走高時，市場避險情緒會相應(yīng)升溫，帶動美國國債的需求抬升，對美國國債而言偏利好。另一方面，隨著債務(wù)和赤字的不斷攀升，越來越多的財政收入被分配用于償還債務(wù)和支付社會福利，這可能會對生產(chǎn)性投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)。這種財政分配的轉(zhuǎn)變可能會導(dǎo)致經(jīng)濟增長速度減緩，同時降低通脹壓力。在這種情況下，美聯(lián)儲將繼續(xù)維持降息路徑，以刺激經(jīng)濟和應(yīng)對通脹下降，最終10年期美債利率中樞或?qū)⑾乱疲纻袌鲇型瓉砼Ｊ行星椤?/font>

　　（四）匯率：人民幣面臨一定貶值壓力

　　預(yù)計2025年，人民幣將面臨一定的貶值壓力，這主要是基于出口壓力和美元走強的雙重因素。一方面，隨著全球貿(mào)易環(huán)境的變化，包括貿(mào)易保護主義的抬頭、新興市場國家的崛起以及發(fā)達(dá)國家制造業(yè)回流等趨勢，中國的出口面臨越來越大的挑戰(zhàn)。尤其是特朗普上臺后或?qū)⒙男懈傔x承諾，對中國加征超60%的關(guān)稅，對我國出口產(chǎn)生顯著壓制作用。為了緩解出口壓力，我國可能會采取更加靈活的匯率政策，允許人民幣適度貶值，以增強出口商品的國際競爭力。另一方面，從國際貨幣體系的角度來看，美元的走勢對人民幣匯率有著直接的影響。特朗普政府的關(guān)稅政策可能導(dǎo)致消費者減少進口商品購買，減少貨幣外流，從而支撐美元。此外，關(guān)稅政策可能引發(fā)輸入型通脹，而限制非法移民可能減少低端勞動力供應(yīng)，這兩者可能導(dǎo)致通脹壓力上升，促使美聯(lián)儲采取相對緊縮的政策或者減緩降息力度，進一步支撐美元走強。美國的貨幣政策變化也會影響全球投資者的風(fēng)險偏好，當(dāng)美元走強時，全球投資者可能會減少對新興市場貨幣的投資，轉(zhuǎn)而尋求美元資產(chǎn)的安全性和收益性，這也會對人民幣匯率產(chǎn)生負(fù)面影響。在這樣的背景下，人民幣可能會面臨貶值的壓力。

　　五、股票市場投資主線建議

　　（一）并購重組

　　2025年的并購重組將是一條重要投資主線。證監(jiān)會、國資委及地方政府如上海、深圳等地均出臺了支持并購重組的政策。今年9月25日中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》，支持上市公司通過并購重組提升投資價值。隨后9月27日國務(wù)院國資委召開國有企業(yè)改革深化提升行動2024年第三次專題推進會，就國有企業(yè)重組整合、深化市場化經(jīng)營機制改革、完善企業(yè)科技創(chuàng)新機制體制等重點任務(wù)進行了布置。11月12日上海市政府常務(wù)會議原則同意《上海市支持上市公司并購重組行動方案（2025—2027年）》，強調(diào)并購重組是提高上市公司質(zhì)量、培育龍頭企業(yè)的重要方式。近日深圳市則起草了《關(guān)于進一步推動我市上市公司和產(chǎn)業(yè)企業(yè)并購重組 助力科技產(chǎn)業(yè)金融一體化的若干措施》（征求意見稿），提出建立上市公司并購重組項目庫、擴大并購重組儲備范圍、豐富并購重組融資渠道等多項措施，以推動上市公司高質(zhì)量發(fā)展和跨境并購。這些政策體現(xiàn)了國資委及地方政府對于并購重組的積極態(tài)度和支持，旨在通過政策引導(dǎo)和資源配置，促進企業(yè)通過并購重組實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級和技術(shù)創(chuàng)新，增強市場競爭力。預(yù)計2025年的并購重組將聚焦于新質(zhì)生產(chǎn)力。并購重組的協(xié)同效應(yīng)和整合功能能夠使得企業(yè)迅速吸納稀缺的技術(shù)和資源，有效加強科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的深度融合。并購重組新規(guī)的審核時間縮短、對估值包容度提升，對于科創(chuàng)板企業(yè)尤其是“硬科技”企業(yè)來說，能加快形成新質(zhì)生產(chǎn)力，擴大業(yè)務(wù)規(guī)模和市場占有率。“科創(chuàng)板八條”自今年6月發(fā)布以來，科創(chuàng)板新增披露40余單股權(quán)收購交易，其中包括首單發(fā)行定向可轉(zhuǎn)債并購重組、未盈利資產(chǎn)并購等。未來在進一步結(jié)合并購重組新規(guī)落地的條件下，高科技型企業(yè)有望充分獲利。此外，非銀金融機構(gòu)板塊也值得關(guān)注。“兩創(chuàng)”板塊公司上下游資產(chǎn)并購也為非銀金融線在當(dāng)前IPO緊縮態(tài)勢下獲得新的業(yè)務(wù)增長及轉(zhuǎn)型空間提供機遇，并購重組中所涉及的撮合、估值、轉(zhuǎn)化等多個環(huán)節(jié)均需要中介機構(gòu)深度參與，綜合實力突出、執(zhí)業(yè)質(zhì)量優(yōu)異的券商有望更為獲益。

　　（二）科技創(chuàng)新

　　政策支持和市場流動性改善將推動科技創(chuàng)新企業(yè)快速發(fā)展。習(xí)近平總書記在中央金融工作會議上指出，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章，強調(diào)“科技金融要迎難而上、聚焦重點”。今年以來政府出臺了一系列支持科技創(chuàng)新的政策，例如研發(fā)費用加計扣除優(yōu)惠、高新技術(shù)企業(yè)減按15%稅率征收企業(yè)所得稅、先進制造業(yè)企業(yè)增值稅加計抵減和留抵退稅、央行設(shè)立5000億元科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款、證監(jiān)會支持科技型企業(yè)綜合運用股份、定向可轉(zhuǎn)債、現(xiàn)金等各類支付工具實施重組等，顯著緩解科技創(chuàng)新企業(yè)的資金壓力，提高企業(yè)盈利能力，增強企業(yè)現(xiàn)金流。展望2025年，隨著政策支持的持續(xù)加碼和市場流動性的進一步優(yōu)化，科技創(chuàng)新預(yù)計將成為A股市場的一個重要投資方向。在人工智能、半導(dǎo)體、新能源、創(chuàng)新藥等前沿技術(shù)領(lǐng)域，具有核心競爭力的公司將迎來重大發(fā)展機遇。這些領(lǐng)域的技術(shù)突破不僅將推動相關(guān)企業(yè)業(yè)績的快速增長，還將帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈的升級和變革。建議投資者重點關(guān)注在這些前沿技術(shù)領(lǐng)域有核心競爭力的公司，以及具有技術(shù)優(yōu)勢和市場潛力的中小型科技企業(yè)。

　　（三）權(quán)重龍頭

　　2025年，隨著ETF在A股市場影響力的持續(xù)擴大，權(quán)重龍頭股將成為股票市場投資的主線之一，引領(lǐng)市場資金流向和投資趨勢。今年以來，公募基金對A股的定價權(quán)正逐漸轉(zhuǎn)向以ETF為首的被動基金承接，對股價展示出較為顯著的邊際定價能力。前三季度，股票型ETF吸金超9000億元，為A股市場帶來了顯著的增量資金。截至目前，國內(nèi)已有8只股票型ETF規(guī)模超過千億元，規(guī)模超過百億元的ETF數(shù)量則高達(dá)35只。權(quán)益類ETF規(guī)模已突破3萬億元，未來部分發(fā)展格局清晰、已被充分研究挖掘為市場投資者所熟知的行業(yè)，有可能逐漸被行業(yè)指數(shù)基金引領(lǐng)。而這類行業(yè)指數(shù)基金中的權(quán)重龍頭股是在各自行業(yè)中占據(jù)領(lǐng)先地位、具有較強市場競爭力和良好財務(wù)表現(xiàn)的大型企業(yè)。這些企業(yè)在經(jīng)濟周期中表現(xiàn)出更強的抗風(fēng)險能力和成長潛力，因此在投資者中享有較高的認(rèn)可度。ETF的大量資金流入也意味著這些權(quán)重龍頭股將獲得更多的資金支持，從而在市場中占據(jù)更加重要的地位。此外，權(quán)重龍頭股的投資價值還體現(xiàn)在其良好的公司治理結(jié)構(gòu)和透明度上。這些公司在信息披露、股東權(quán)益保護等方面表現(xiàn)突出，為投資者提供了更加安全和可靠的投資選擇。在市場不確定性增加的背景下，基本面扎實、發(fā)展前景明確的公司價值將愈發(fā)凸顯，而權(quán)重龍頭股正是這類公司的代表。它們不僅能夠為投資者帶來穩(wěn)定的收益，還能夠在市場波動中提供一定的避險功能。

　　（四）供給兩新

　　2025年，供給端的新型城鎮(zhèn)化與新型工業(yè)化將成為股票市場的兩大投資主線，引領(lǐng)城市可持續(xù)發(fā)展和工業(yè)現(xiàn)代化的創(chuàng)新趨勢。黨的二十屆三中全會通過的《中共中央關(guān)于進一步全面深化改革、推進中國式現(xiàn)代化的決定》指出，要統(tǒng)籌新型工業(yè)化、新型城鎮(zhèn)化和鄉(xiāng)村全面振興。習(xí)近平總書記指出，城鎮(zhèn)化與工業(yè)化一道，是現(xiàn)代化的兩大引擎。新型城鎮(zhèn)化是指在傳統(tǒng)城鎮(zhèn)化的基礎(chǔ)上，通過科技創(chuàng)新、智能化管理和綠色發(fā)展等手段，實現(xiàn)城市可持續(xù)發(fā)展的一種新模式。在新型城鎮(zhèn)化方面，城市更新與市民化是投資重點關(guān)注方向。隨著城市更新政策的不斷推進，舊城改造、棚戶區(qū)改造、歷史文化街區(qū)保護等項目將成為重要投資方向。這些項目不僅有助于改善城市居住環(huán)境，提升城市品質(zhì)，還能帶動建筑材料、建筑裝飾、園林綠化等相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。此外，隨著人口市民化進程的加快，公共服務(wù)設(shè)施的建設(shè)需求也將顯著增加，包括教育、醫(yī)療、養(yǎng)老、文化娛樂等領(lǐng)域的投資機會值得關(guān)注。同時，智慧城市作為新型城鎮(zhèn)化的重要組成部分，其建設(shè)將推動信息技術(shù)、物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算等高新技術(shù)的應(yīng)用，為相關(guān)企業(yè)提供廣闊的市場空間。新型工業(yè)化是指在傳統(tǒng)工業(yè)化的基礎(chǔ)上，通過技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級和結(jié)構(gòu)優(yōu)化等手段，實現(xiàn)工業(yè)現(xiàn)代化的一種新模式。在新型工業(yè)化方面，數(shù)據(jù)驅(qū)動和綠色制造是兩個重要投資方向。隨著“中國制造2025”戰(zhàn)略的深入實施，智能制造、高端裝備、新能源、新材料等領(lǐng)域的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級將成為推動工業(yè)現(xiàn)代化的關(guān)鍵力量。投資者可以關(guān)注那些在智能制造領(lǐng)域擁有核心技術(shù)的企業(yè)，如工業(yè)機器人、智能控制系統(tǒng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺等。同時，綠色制造也是不可忽視的投資方向，包括清潔能源、節(jié)能環(huán)保技術(shù)、循環(huán)經(jīng)濟等領(lǐng)域的創(chuàng)新企業(yè)將受益于政策支持和市場需求的增長。此外，隨著數(shù)據(jù)成為新的生產(chǎn)要素，數(shù)據(jù)采集、處理、分析等相關(guān)技術(shù)和服務(wù)也將迎來發(fā)展機遇，特別是在工業(yè)大數(shù)據(jù)、工業(yè)云平臺等細(xì)分市場。

　　（五）養(yǎng)老生育

　　養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)和生育產(chǎn)業(yè)正迎來前所未有的發(fā)展機遇。隨著我國逐漸步入老齡化社會，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)前景逐漸明朗。11月8日國務(wù)院常務(wù)會議決定進一步推動養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，特別是大力發(fā)展銀發(fā)經(jīng)濟，提出要深化養(yǎng)老服務(wù)改革，激發(fā)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的活力，并通過促進養(yǎng)老消費來擴大內(nèi)需。接著，24個政府部門聯(lián)合出臺了《關(guān)于進一步促進養(yǎng)老服務(wù)消費 提升老年人生活品質(zhì)的若干措施》。文件強調(diào)，要挖掘養(yǎng)老服務(wù)消費潛力，推動養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展，實現(xiàn)服務(wù)的高質(zhì)量發(fā)展。政策的關(guān)鍵是提升老年人的生活品質(zhì)，完善養(yǎng)老服務(wù)體系，并通過促進消費激活市場。通過政府進行補貼投資設(shè)立公立養(yǎng)老院拉動內(nèi)需，有望提振相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。生育支持政策持續(xù)加碼，生育產(chǎn)業(yè)或?qū)⒂瓉硗顿Y機遇。10月28日國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于加快完善生育支持政策體系推動建設(shè)生育友好型社會的若干措施》，提出建立生育補貼、加強育幼服務(wù)體系建設(shè)等方面政策，重點強調(diào)要制定生育補貼制度實施方案和管理規(guī)范。政策推動下，輔助生殖需求有望快速釋放，帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。疊加醫(yī)保政策的積極支持，輔助生殖行業(yè)或?qū)砣a(chǎn)業(yè)鏈機遇。此外，完善生育政策的背后也是促進人口高質(zhì)量發(fā)展的需求，未來出生率的提高有望拉動教育需求提升，K12等培訓(xùn)標(biāo)的也值得關(guān)注。

　　（1）既有政策落地效果及后續(xù)增量政策出臺進展不及預(yù)期，地方政府對于中央政策的理解不透徹、落實不到位。（2）經(jīng)濟增速放緩，宏觀經(jīng)濟基本面下行，經(jīng)濟運行不確定性加劇。（3）近期房地產(chǎn)市場較為波動，市場情緒存在進一步轉(zhuǎn)劣可能，國際資本市場風(fēng)險傳染也有可能誘發(fā)國內(nèi)資本市場動蕩。（4）土地出讓收入大幅下降導(dǎo)致地方政府債務(wù)規(guī)模急劇擴大，地方政府債務(wù)違約風(fēng)險上升。（5）地緣政治對抗升級風(fēng)險，俄烏沖突不斷，國際局勢仍處于緊張狀態(tài)。

　　

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責(zé)任編輯：凌辰