【白酒投資日報(bào)】茅臺到底值多少錢？DCF告訴你答案
【新能源汽車投資日報(bào)】全球一月銷量預(yù)示高景氣 賽道長坡厚雪誰更受益？
文章來源于壹冊 ，作者miniQ 田心
“（好公司一樣）要看它的估值。
實(shí)際上我們對很多的商業(yè)模型是有一個估值的，就以新能源車龍頭企業(yè)來看；
9月22號他們開電池日也給出了規(guī)劃，未來造2000萬臺（車）。假如說2000萬臺真的能實(shí)現(xiàn)，無人駕駛成為一個必然的應(yīng)用，每輛車裝一個無人駕駛軟件的話……
像我們公司買了兩輛這個公司生產(chǎn)的車，買完之后他說要加入無人駕駛軟件，當(dāng)時跟我們說的是5萬塊錢，但是現(xiàn)在據(jù)說是6.5萬了。
現(xiàn)在馬斯克自己在用二代無人駕駛技術(shù)，可能是2萬美金或者1萬美金，如果他一次賣給我們，他就相當(dāng)于微軟賣操作軟件，就從一個硬資產(chǎn)變成一個輕資產(chǎn)的商業(yè)模式了。
那2000萬臺，一臺（賣自動駕駛）是1萬美金的，你想想他一年能賺多少錢？
換句話說，如果他這1萬美金或2萬美金不是一次性賣給你，他收服務(wù)費(fèi)，一個月一臺車收100塊錢的話，假設(shè)他要能賣出1億臺，你想想這家公司能夠賺多少錢？
就像蘋果剛剛公布的最新數(shù)據(jù)，實(shí)際上去年它APP的銷售額超過500億美金以上。”
?。ㄗⅲ禾O果2021年1月宣布：自2008年以來，蘋果已經(jīng)向開發(fā)者支付了2000億美元，比2020年1月宣布的數(shù)字增加了450億美元。如果這相當(dāng)于App Store銷售額的70%，則App Store去年的總收入約為640億美元。）
“他們前兩天把電動汽車的龍頭企業(yè)賣了，因?yàn)榕抡{(diào)整，現(xiàn)在又創(chuàng)了歷史新高，他們就反思，問我。
我就建議他們說：把你們的顯示屏給關(guān)了。
我說就不要看這些東西，否則一會漲一會跌的會影響你們，你就把這個精力放在研究企業(yè)上，跟行業(yè)專家去交流，跟企業(yè)家交流，看這個企業(yè)有沒有更好的發(fā)展。
如果你們把全部精力都放在這個地方，不看盤，你也就不會知道漲跌了，等你回來打開電腦，收市了，你也想賣也賣不了。
我們現(xiàn)在硬性要求他們每個人的換手率必須低于多少，每天給他們一個表，就是看換手率還有多少額度。
比方說2011年的換手率不能超過2倍、5倍，反正給一個表，讓他們自己降低換手率?！?/p>
“我們中國人造的這個抱團(tuán)取暖的概念，實(shí)際上我是不太認(rèn)同念的?！?/p>
“在海外我想很少會有人討論會不會抱團(tuán)，都是自下而上的選擇一些好的公司，不要踩地雷，不要出問題，風(fēng)控對投資機(jī)構(gòu)來說是最核心的一個思考，就是你投資的公司一定不要出問題?！?/p>
“就像我們投資，假如說我失敗了，我一定會找我自己的內(nèi)心，我絕對不會出現(xiàn)怨天怨地怨政府，反正什么都可以怨，就不怨自己（的行為）?！?/p>
“白酒行業(yè)每次表現(xiàn)稍微好一點(diǎn)，就開始有人批評，但你想想白酒行業(yè)在這20多年，30多年間是表現(xiàn)最好的一個行業(yè)，為什么很多人不反思呢？到底是什么原因漲了這么多？”
“為什么我說巴菲特到了90歲還在突飛猛進(jìn)？為什么我們很多的人到了現(xiàn)在還在執(zhí)著于傳統(tǒng)的執(zhí)念？
當(dāng)然我不是說他們不對，堅(jiān)持本身就是優(yōu)秀投資人的一個最好的品質(zhì)，因?yàn)槟悴粓?jiān)守、不堅(jiān)持、不執(zhí)拗的話也很難做出很出色的成績，這個是毫無疑問的。
但是我們說投資一定要在正確的方向上堅(jiān)持?！?/p>
“適不適合做投資我是這么覺得的，你曾經(jīng)犯過的錯誤不要讓它再犯，如果曾經(jīng)犯過的錯誤你老是在你的操作當(dāng)中重復(fù)，那你就不是一個好的投資人。”
“就像巴菲特說的，最好的投資者是永遠(yuǎn)不要賣出。很多人說買是徒弟，賣是師傅，實(shí)際上這句話本身是錯的。真正的好公司是不應(yīng)該有賣出的那一天?！?/p>
“比如說買房子，如果你買黃浦江兩岸的房子，你買了以后會賣嗎？湯臣一品開始出售的時候賣5萬塊錢，假如說你5萬塊錢買的話，你會賣他嗎？它現(xiàn)在漲到30萬了，你會因?yàn)槟闶?萬塊錢買的，漲得多就賣嗎？”
“在自己的國家里，40多年的歲月告訴我，如果你真的有才華，有廣闊的胸襟，愿意為之努力奮斗，不嫉妒他人的財(cái)富，不無所事事，不整天抱怨自己生活，不找理由逃避責(zé)任，我們就有可能改變自己的命運(yùn)和現(xiàn)狀?！?/p>
以上，是東方港灣董事長但斌2月2日在央視財(cái)經(jīng)主辦的“2021牛年投資大趨勢”系列直播活動中的最新觀點(diǎn)。
在超過2個小時的直播過程中，但斌詳細(xì)回答了包括價(jià)值投資的理解、市場抱團(tuán)、白酒估值、美國散戶避空等在內(nèi)的數(shù)十個大家重點(diǎn)關(guān)注的問題，過程中金句不斷。
流動性收縮不改長期趨勢
外資流入趨勢不變
主持人：您認(rèn)為接下來要開啟的市場是如我們所愿，還是說它跟流動性、跟貨幣政策還是有很大的關(guān)系？這種情況下，市場不一定能表現(xiàn)的非常長久。
但斌：因?yàn)闁|方港灣是一家自下而上選擇具體公司去做組合投資的公司，所以我們實(shí)際上不是特別關(guān)注宏觀方面的變化。
但是，假如讓我就事論事去評論的話，我是這么來理解的。
有一本很好的書叫《投資者的未來》，這本書里面有一個數(shù)據(jù)，就是200年前的一美元到現(xiàn)在的購買力只有4分錢了，這是那本書出版時候的情況。
我們覺得貨幣貶值包括放水，是一個長期現(xiàn)象；
流動性在某一個月或者某幾個月或者半年收縮一下，這在歷史上這是很常見的，但是它不改變長期的趨勢，我覺得投資不應(yīng)該過分去關(guān)注短期的變化。
另外，我們現(xiàn)在基本上跟全世界聯(lián)通在一起，在全世界大放水的情況下；
如果你是美國的一個基金，當(dāng)你處在負(fù)利率的環(huán)境，然后央行又在印錢，你可以算一下人民幣的變化情況，去投中國一些好的公司，有可能還有一個比較穩(wěn)健的增長。
比如疫情期間、貿(mào)易戰(zhàn)期間我都在紐約，也問過美國的同行，我說你們有沒有對這些問題擔(dān)心，想要去賣出中國的相關(guān)企業(yè)？他們說沒有。
他們認(rèn)為放眼全世界，像中國這樣穩(wěn)定發(fā)展的國家并不多，我們也看到，總體而言外資是在持續(xù)流入中國的。
當(dāng)然國際投資者可能是有國際視野，但是我們現(xiàn)在做投資、應(yīng)該是要能夠整合國際視野來看待當(dāng)下的中國市場。
包括最近很多朋友也在談什么抱團(tuán)取暖的問題，核心就是高估和低估的問題。
我們看過去，像中國臺灣地區(qū)市場和韓國市場放開的時候，當(dāng)時這些人也擔(dān)心比方說像臺積電、三星這樣的企業(yè)是不是階段性高估，就賣掉了；
但是你賣完之后老外接走了，可能持倉占到70%甚至90%，而且這些股票一直漲到現(xiàn)在。
所以我們說，你現(xiàn)在的操作還是要放在一個全球背景下，因?yàn)橹袊吘垢母镩_放到了這一步，我們的市場是雙向開放了。
我們最近看到南下資金不斷涌入港股，同時也要看到，外資進(jìn)入中國的步伐也是非常堅(jiān)定不移的。
只投世界改變不了的和改變世界的公司
為什么你投中漲了100倍的股票還是很郁悶
主持人：我看您其實(shí)說過投資比的就是思考的遠(yuǎn)見，要比誰看得遠(yuǎn)、看得準(zhǔn)。有網(wǎng)友問到，但總能不能分享一下你是怎么做到看得遠(yuǎn)和看得準(zhǔn)的？
但斌：我覺得投資一部分是科學(xué)，一部分是藝術(shù)。
藝術(shù)的部分就是天賦，我也曾經(jīng)說過一句話，我說東方港灣只投兩類公司：
一類是世界改變不了的公司，這一類公司大家比較容易理解；
還有的一類是改變世界的公司。
我舉個例子，比如說（美股）當(dāng)時互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的時候，我有動員過一個朋友，我說我們拿100萬美金去買三家公司，就是當(dāng)時在美國上市的中國互聯(lián)網(wǎng)的三家公司，我說我們?nèi)ビ右粋€時代。
當(dāng)時我們錢打到美林證券，客服人員告訴我說，你千萬不要買這三家公司，這三家公司會破產(chǎn)的。
當(dāng)然這三家公司到現(xiàn)在還沒有破產(chǎn)，其中一家漲得最好的公司漲了近3000倍，換句話說，你迎接到一個時代的話就是這樣一個結(jié)果。
包括目前中國互聯(lián)網(wǎng)最大的龍頭企業(yè)，我們也是在2006年開始關(guān)注的，當(dāng)時我也跟這個朋友說了，這個朋友那個時候買入一直持有到現(xiàn)在。
還有包括像智能汽車，我們說傳統(tǒng)汽車在向智能汽車轉(zhuǎn)變。
就像過去傳統(tǒng)手機(jī)向智能手機(jī)轉(zhuǎn)化，出現(xiàn)了比如類似蘋果這樣的公司，我想這個大家都能感受到。
現(xiàn)在我們到了另外一個時代迎面而來的時候，就是傳統(tǒng)汽車向智能汽車轉(zhuǎn)變，這個脈搏或者這個聲音你能不能更早的去聆聽到？
實(shí)際上現(xiàn)在的電動汽車龍頭企業(yè)，我們在很早的時候就開始研究，2014年我跟海平我們兩個去約他們的董秘，他也在紐約還請我們吃了個飯，然后邀請我們到加州去調(diào)研他們的第一代工廠，讓我去試駕，我也是在2014年第一次開這個車。
《時間的玫瑰》在2018年再版的時候，我也談到了這個事情，在185頁。
當(dāng)然，怎么樣去（捕捉）這樣細(xì)微的一些變化，我想這是每個投資人都應(yīng)該要去做的。
比如巴菲特，去年已經(jīng)90歲了，在他80多歲的時候也開始投資IBM，在并不太成功的情況下，又投了蘋果，蘋果占到他持倉的47%。
如果不是投了蘋果的話，可能業(yè)績也不是特別理想。
但是不管怎么樣，我們看到一個90歲的老人還在迭代、還在進(jìn)步，我們更應(yīng)該站在巨人的肩膀上不斷去學(xué)習(xí)，不斷去發(fā)現(xiàn)。
我過去說，一個是要善于跟“過世的人”打交道，
因?yàn)槲覀兛吹降?、真正的能夠流傳下來的比如說100年前的著作，作者已經(jīng)去世了很多年，但是他的書籍但凡還能流傳的，一般來說都是精品。
因?yàn)楹芏嗳藢懙臅赡?00年之后就沒人看了，如果一本書100年以后還有人看的話，那就是精華，所以我覺得一個是要善于跟“過世的人”打交道。
另外就是要善于跟最偉大的人在一起。
像馬斯克先生，嘗試著改變世界。如果你早點(diǎn)認(rèn)為馬斯克是類似于喬布斯這樣的，你贊成他的觀點(diǎn)，（那就）去投他，跟他站在一起。
包括我去哈佛商學(xué)院讀書的時候，我們的教授也曾經(jīng)講過亞馬遜的案例、蘋果的案例、特斯拉的案例，你從對這些案例的學(xué)習(xí)當(dāng)中，也可以感知到這些公司未來強(qiáng)勁的變化。
可能很多人大學(xué)畢業(yè)甚至考上大學(xué)，學(xué)習(xí)就到此為止了，實(shí)際上投資不是，就像芒格說的，看不見40歲以下的年輕人，投資可能也是要學(xué)到老的一個職業(yè)，只有這樣才能夠保持你的洞察力。
我從業(yè)了29年，回顧過去29年實(shí)際上我也抓住了部分機(jī)會，但是也有很多的機(jī)會從我身邊流失。
今天下午我還在跟我們幾個研究員說，實(shí)際上每個人一生當(dāng)中只要能夠抓住10次重大的歷史性機(jī)會，你這一生就會非常精彩了。
很多人這一生為什么沒有成就感？
就是當(dāng)這些機(jī)會出現(xiàn)在你面前的時候，你視而不見，或者是你看到了，但只買了一點(diǎn)點(diǎn)。
我過去開過一個玩笑，我說一個人在一只股票上賺了100倍、1000倍，但是他還是很郁悶，跳樓自殺了；
為什么呢？
因?yàn)樗毁I了100股，辜負(fù)了偉大的時代。
所以我們說，投資還是非常難的，但是你自己要有動力。
好公司一樣看估值
怎么給特斯拉商業(yè)模式估值
主持人：好的公司就可以不考慮估值了嗎？或者好的公司的估值到底有沒有天花板？成長型的公司是不是就可以完全不用去看它的估值了？
但斌：不是，要看它的估值。
實(shí)際上我們對很多的商業(yè)模型是有一個估值的，就以新能源汽車龍頭企業(yè)來看；
9月22號他們開電池日也給出了規(guī)劃，未來造2000萬臺（新能源車）。假如說2000萬臺真的能實(shí)現(xiàn)，因?yàn)轳R斯克到現(xiàn)在為止所有的意愿都實(shí)現(xiàn)了。
如果能夠達(dá)到2000萬，無人駕駛成為一個必然的應(yīng)用，每輛車裝一個無人駕駛軟件的話……像我們公司買了兩輛這個公司生產(chǎn)的車，買完之后他說要加入無人駕駛軟件，當(dāng)時跟我們說的是5萬塊錢，但是現(xiàn)在據(jù)說是6.5萬了。
現(xiàn)在馬斯克自己在用二代無人駕駛技術(shù)，可能是2萬美金或者1萬美金，如果他一次賣給我們，他就相當(dāng)于微軟賣操作軟件，就從一個硬資產(chǎn)變成一個輕資產(chǎn)的商業(yè)模式了。
那2000萬臺，一臺（賣自動駕駛）是1萬美金的，它不靠賣硬件賺錢的，就靠賣軟件賺錢，你想想他一年能賺多少錢？
換句話說，如果他這1萬美金或2萬美金不是一次性賣給你，他收服務(wù)費(fèi)，一個月一臺車收100塊錢的話，假設(shè)他要能賣出1億臺，你想想這家公司能夠賺多少錢？
另外，蘋果剛剛公布的最新數(shù)據(jù)，實(shí)際上去年它APP上的銷售額超過500億美金以上。
有人開玩笑，如果無人駕駛技術(shù)實(shí)現(xiàn)了，最大的利好是哪個公司？是茅臺，因?yàn)椴慌戮岂{了。
還有一個公司，比方說騰訊，你在蘋果手機(jī)上打王者榮耀，騰訊要給蘋果分30%，
但現(xiàn)在不在蘋果手機(jī)上打王者榮耀，在電動汽車的屏幕上打游戲，騰訊大概也要給它（特斯拉）分。
所以從內(nèi)容分享的角度它也會有一個利潤，這都是輕資產(chǎn)、高盈利的商業(yè)模式。
你可以大概算一下這個公司最終的利潤是多少，當(dāng)它的商業(yè)模式一旦建立以后，它很可能會成為全世界市值最大，盈利最高的公司。
當(dāng)然假設(shè)的前提是、你相不相信無人駕駛技術(shù)在未來的5年、10年或者20年會成為一個主流的技術(shù)。
它像阿爾法狗一樣，迭代的技術(shù)是進(jìn)步非?？斓模ㄈツ臧⑷萁蛠喢滥醽喆蛘?，無人機(jī)發(fā)揮了巨大的優(yōu)勢。
我們看到了人工智能在軍事上的應(yīng)用，我想，在民用方面的應(yīng)用也會是突飛猛進(jìn)的發(fā)展。
但問題就是你相不相信這個東西？
終局思考和終局估值
如果你相信它，你給它合理的假設(shè)，你可以看一下它的估值情況，甚至是到了終局估值，你覺得它到底是便宜還是貴呢？
所以并不是閉著眼睛買，如果一個商業(yè)模式?jīng)]有真正的成功的可能性，那投資者是不會給它很高的估值，也不可能給它以長期的表現(xiàn)。
就像我們在美股當(dāng)中看到的亞馬遜，長期不盈利、但是它為什么就不斷地上漲到這么大的市值呢？
后來云計(jì)算這些來了以后，我們就知道它到底是靠什么去賺錢。
我的書上有一段話，“投資比的什么？比的是思考的極限，你思考的點(diǎn)到底在哪里？”
你能夠看得比別人看得遠(yuǎn)，看得準(zhǔn)，敢重倉，能堅(jiān)持，實(shí)際上在投資中是缺一不可的。
為什么投資這么難呢？就是這個道理。
主持人：也就是說估值要看，但估值是在一個動態(tài)調(diào)整的過程中，你要不斷地去驗(yàn)證這個公司的商業(yè)模式和未來的發(fā)展前景？
但斌：那當(dāng)然啦。
《時間的玫瑰》2007年出版，2018年再版，實(shí)際上我覺得這本書可能還稍微有點(diǎn)價(jià)值的就是你可以看到這10年的變化。
別說改變?nèi)祟愂聵I(yè)的公司了，那些傳統(tǒng)的東西很遺憾……雖然說10年對一個人來說稍微有點(diǎn)漫長，但是事后看也很快，短短的十年間，這本書上談到的所有企業(yè)，可能90%的企業(yè)家都離開了他們的公司，多數(shù)是退休了，離開了他們工作崗位，還有少數(shù)是被抓起來了。
時間這么快就過去了，但是好的公司依然更好。
要是一個20年更長期的變化，很多偉大的公司可能還是會迭代，會不斷地變更好。但是就短短的這10年變化都如此巨大，所以投資是個非常難的事情。
“抱團(tuán)”是一個不成立的概念
所謂“抱團(tuán)取暖”是英雄所見略同
主持人：有人認(rèn)為機(jī)構(gòu)抱團(tuán)這樣的一個趨勢是不會停止的，但也有人認(rèn)為機(jī)構(gòu)抱團(tuán)的一個過程勢必會瓦解。比如說之前就有人預(yù)測白酒1月份一定會出現(xiàn)一個抱團(tuán)的瓦解。
但斌：實(shí)際上我從來不認(rèn)同這種觀點(diǎn)。
老是有朋友問我，下一個熱點(diǎn)在哪里？或者是板塊的輪動，現(xiàn)在又變成了抱團(tuán)取暖的問題了。
我可以這么說，如果一個公司出問題的話，或者業(yè)績不好的話，你抱也抱不住了。
這兩天我們看到了機(jī)場龍頭企業(yè)連續(xù)兩個跌停，一個企業(yè)如果業(yè)績不增長或者說出現(xiàn)問題了，他還能抱得住嗎？
所以我們中國人喜歡發(fā)明一些概念，我覺得這個不可思議。
像我們看海外，因?yàn)楹芏嗍菦]有漲跌停板的，如果一個公司一出問題的話，它一天可能跌70%甚至是90%。
所以說在海外我想很少會有人討論會不會抱團(tuán)，都是自下而上的選擇一些好的公司，不要踩地雷，不要出問題，風(fēng)控對投資機(jī)構(gòu)來說是最核心的一個思考，就是你投資的公司一定不要出問題。
《時間的玫瑰》2007年出版到現(xiàn)在，這本書上談到的所有公司沒有一家出問題，不說是100%，（至少是）有90%的公司創(chuàng)出了歷史新高。
你怎么樣從底層去思考，不要讓你買的公司出大問題，這個是風(fēng)控最核心的要素。
所以說報(bào)團(tuán)取暖的概念我覺得是不成立的，
一個公司如果長期的好，或者說你在全世界都找前100家公司的話，這些公司出大問題的概率是非常小的。
龍頭白酒供不應(yīng)求是中國崛起的一個象征
有的朋友說1月份白酒一定會瓦解，我想他對白酒行業(yè)特征（的理解）非常有問題。
過去說中國的崛起難道能靠一瓶白酒嗎？我覺得包括類似這樣的一些言論都不太符合這個事實(shí)。
我2019年去西雅圖調(diào)研了4家企業(yè)，看了星巴克、波音、亞馬遜、微軟，這4家公司實(shí)際上是代表了各個方面。
像星巴克是類似消費(fèi)的公司；波音是代表著工業(yè)文明，“皇冠上的明珠”，制造業(yè)的巔峰企業(yè)；亞馬遜是互聯(lián)網(wǎng)平臺類的企業(yè)；微軟代表著科技的一個巔峰。
那中國的崛起一定是普遍意義上的崛起，不可能說是某一個行業(yè)的崛起。
我跟很多朋友說，龍頭白酒供不應(yīng)求是中國崛起的一個象征，因?yàn)樗砹?0年改革開放的一個成果，只有老百姓富裕了，各行各業(yè)都發(fā)展好了，才有錢去買這種好東西消費(fèi)。所以它一定是代表著普遍意義上的中國崛起。
包括我們中國人造的這個抱團(tuán)取暖的概念，實(shí)際上我是不太認(rèn)同概念的。
主持人：您覺得這個現(xiàn)象是什么造成的？
但斌：這個現(xiàn)象就是英雄所見略同。
就跟美國過去的13年一樣，如果你不買亞馬遜、谷歌、蘋果、奈飛這些我們說的“100家公司”，如果剔除這些公司的話，美國市場的表現(xiàn)是非常平庸的，跟我們中國是一樣的。
但是中國很多人說是鋸齒結(jié)構(gòu)，我也說我從業(yè)29年，差不多20年以上的時間是在3000點(diǎn)以下度過的。
2001年龍頭白酒這幾家公司上市，到現(xiàn)在白酒行業(yè)的這幾家公司過去20年了，這些公司可是漲了幾百倍。
像白酒行業(yè)每次表現(xiàn)稍微好一點(diǎn)，就開始有人批評，但你想想白酒行業(yè)在這20多年，30多年間是表現(xiàn)最好的一個行業(yè)，為什么很多人不反思呢？到底是什么原因漲了這么多？
它不單是說1月份不會瓦解，我想它常年都不會瓦解，因?yàn)樗钠髽I(yè)特征在那擺著。
水和糧食釀造一下，毛利率70%或80%或90%，這就是這個行業(yè)的特征，然后又不怕庫存，凈利潤這么高，它只要有品牌就能夠銷得出去。
而且雖然說白酒工業(yè)的整個產(chǎn)量在下降，但是就品牌的18家上市公司總體而言，除了少數(shù)的一兩家以外，基本上都在擴(kuò)產(chǎn)，
他們的量都在增加，還是呈現(xiàn)供不應(yīng)求的需求暢旺，從這樣的一個角度，它怎么可能就會變壞呢？
所謂“抱團(tuán)瓦解”的公司
本質(zhì)也是因?yàn)椴⒉皇呛霉?/p>
主持人：我稍微更正一下，可能在大家看來一線白酒是有壁壘的，但二三線白酒是在借機(jī)的抱團(tuán)投機(jī)。
但斌：總的來說，我不太認(rèn)同。
我覺得現(xiàn)在的白酒行業(yè)出現(xiàn)一個什么特點(diǎn)呢？就像季老說的，“喝酒喝出健康來”，還有一個是品牌化、高端化，
為什么？隨著人們的富裕，大家不太愿意喝散裝酒。
可能我們做金融的，我們賺得多一點(diǎn)，但一般的老百姓，比如送美團(tuán)外賣的，他可能1年也能夠有個十幾萬、二十幾萬的收入，他過年過節(jié)買一瓶好酒孝敬老人，這種消費(fèi)能力也強(qiáng)了，所以說給二線白酒也帶來了機(jī)會。
說抱團(tuán)取暖的，你不去分析它背后的一些邏輯，就硬給它加一個概念，然后就否定一切，我覺得這個還是要具體問題具體分析。
就像我們投資，假如說我失敗了，我一定會找我自己的內(nèi)心，我絕對不會出現(xiàn)怨天怨地怨政府，反正什么都可以怨，就不怨自己（的行為）。
主持人：因?yàn)檫@段時間白酒的整個板塊在回調(diào)，是不是前期的估值有點(diǎn)過高了，它總要進(jìn)行一定的估值回歸？包括之前您經(jīng)歷過的那兩年，它的回撤也能達(dá)到60%~80%。
但斌：但是今天（2月2日）有幾家公司創(chuàng)造歷史新高。
主持人：的確也有一些公司的業(yè)績不及大家的預(yù)期。
但斌：兩極分化太正常了，
今天新能源汽車某些公司也創(chuàng)新高了，前一段時間也有人說新能源是不是要調(diào)整？
但是它調(diào)整之后又創(chuàng)新高了，在投資中別人總是會短期的看這些問題。
所以我為什么不認(rèn)同抱團(tuán)取暖的這些概念呢？因?yàn)槿绻粋€企業(yè)不好，你連抱都抱不住。
你要去找那些好公司，能夠穿越時間、穿越河流、穿越周期的好行業(yè)去投資。
我們說價(jià)值投資是個世界性的語言，如果你在中國是這么做的，應(yīng)該在美國，在中國香港，在全世界都應(yīng)該是這樣的一種思考模式。
為什么這個思考模式到我們中國、就編出了那么多不可思議的一些概念呢？反正我不是特別理解為什么會出現(xiàn)這些概念。
漲了幾百倍的公司靠技術(shù)分析是不可能分析出來的
價(jià)值和成長不是割裂的
主持人：有網(wǎng)友還想問問您，對于現(xiàn)在的市場進(jìn)行選股，到底要看技術(shù)層面，還是看基本面，看價(jià)值，看成長，看周期，您更偏重于哪些？
但斌：我在國泰君安研究所的時候，可能早期的國泰君安客戶朋友大概知道當(dāng)年有個通訊叫財(cái)經(jīng)快訊，我是市場分析的主筆，
每天寫市場分析的都是我，反正我搞了很多年，但我覺得要把技術(shù)分析給放棄掉，基本上沒有價(jià)值了，沒有意義，就是要做基本面的分析。
剛才我也舉例，過去20年，上證指數(shù)2001年最高點(diǎn)是2245點(diǎn)，到現(xiàn)在也就3000多點(diǎn)，但是白酒這幾個公司可是漲了很多，幾百倍的漲；
那你研究技術(shù)面能研究出來嗎？我想是不可能的。
香港市場十幾年也都是沒怎么漲，但是互聯(lián)網(wǎng)信息公司也漲了幾百倍上千倍，所以我覺得技術(shù)分析沒有任何意義。當(dāng)然這是我個人的觀點(diǎn)，放棄掉就算了。
至于周期、價(jià)值、成長，我個人是這么認(rèn)為的，千萬不要割裂價(jià)值和成長，它一定是有機(jī)的，絕對不可能是割裂的。
我剛才說如果一個公司沒有成長，它就是一個高等級債券，所以你考慮任何問題就是自下而上的；
公司的成長性到底在哪里？
如果企業(yè)沒有成長的話，它基本上沒有（投資的意義）。
所以我覺得還是要把眼光放在未來。
另外一個角度，傳統(tǒng)的這些公司到了一定程度以后，它很難有一個特別超額的收益。
就是說你的超額收益來源于哪里？
它是來源于改變世界的東西。
如果你能夠更早的看到這些改變世界的東西，能夠這跟這些改變世界的偉大的企業(yè)家共成長的話，那你會有一個激動人心的不一樣的角度，不一樣的未來。
所以我個人還是傾向于價(jià)值加成長，再加上改變世界的東西。
會賣的才是師傅？
最好的投資者是永遠(yuǎn)不要賣出
主持人：對普通投資者來說，可能很難像我們這樣堅(jiān)定長期地去持有（標(biāo)的），您覺得普通投資者可不可以階段性地離開一些標(biāo)的？
但斌：不是說階段性離開，他們可能每天都在離開，他們自己嚇自己。
嚇自己的原因太多了，比如疫情，其實(shí)在23號（2020年1月23號）那天我就很明顯的表達(dá)了，但當(dāng)時微博下面有很多人罵我的。
賣出股票的理由太多太多了，就是再好的公司它都有弱點(diǎn)，你要是放大弱點(diǎn)的話，太多了。
比如水會不會污染？會不會地震？年輕人會不會不喝白酒？等等，你想嚇自己太容易了。
但是你要理解企業(yè)的核心；
就像芒格說的，為什么要相信價(jià)值投資，如果真的相信，兩分鐘就能接受，有的人不相信，他一輩子也不相信。
主持人：您一直在說要做長期的價(jià)值投資，我也看到過您公開說其實(shí)你們很少賣股票，真的是這樣嗎？
但斌：對。
像我們2004年到2007年換手率只有7%，我們的換手率一直非常的低，
但是我們的商業(yè)模式畢竟跟巴菲特有很大的區(qū)別，我們是私募基金，私募基金可能一般的朋友也不太熟悉，它還是有一些制度上的缺陷。
比方說我們有很多跟銀行券商發(fā)的產(chǎn)品，都是有8毛錢的預(yù)警線，7毛錢的清盤線。
所以碰到像2008年、2015年或者說是2018年的這種單邊下跌行情或者股災(zāi)的行情，如果你不做風(fēng)控的話，它就給你清盤了。
2015年我們也發(fā)了很多產(chǎn)品，要不做風(fēng)控的話（就清盤了）。
我在2015年的6月18號有個發(fā)言，我說A股很可能會經(jīng)歷一次1987年的股災(zāi)，當(dāng)時我們也吸取了2008年的教訓(xùn)，在2015年的時候發(fā)了很多產(chǎn)品，這些產(chǎn)品是有8毛錢和7毛錢的預(yù)警線的，當(dāng)我判斷出可能有股災(zāi)的時候（就做了操作）。
當(dāng)年也很容易判斷，一個是估值很高，按照當(dāng)時中位數(shù)的PE已經(jīng)差不多七八十倍了，再一個，杠桿10倍；
所以說我們覺得風(fēng)險(xiǎn)很大，能賣就賣掉了，如果不賣的話像千股跌停時、從5000多點(diǎn)一下子干下來，別說8毛錢了，7毛錢肯定給你干掉了，連5毛錢都給你干掉了。
包括2018年當(dāng)時中位數(shù)下跌，單邊下跌，受貿(mào)易戰(zhàn)等等的影響，股票市場中位數(shù)下跌40%，像龍頭白酒也從800多跌到500多。
如果要是不做風(fēng)控的話，那也給你干掉了。
我們在遇到極端的情況下，遇到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的情況下，我們還是要規(guī)避的，因?yàn)檫@是私募基金的特征，所以我們也是只有在這樣的情況下，才會做出防范風(fēng)險(xiǎn)的一些決定。
正常情況下我們基本上都是滿倉操作的，而且換手率極低。
主持人：前提就是你對這支股票從一開始就很穩(wěn)準(zhǔn)狠地看好了，它的中間不會發(fā)生變化吧？
但斌：就像巴菲特說的，最好的投資者是永遠(yuǎn)不要賣出。
很多人說會買是徒弟，會賣是師傅，實(shí)際上這句話本身是錯的。
我就簡單舉個例子，比如說買房子，如果你買黃浦江兩岸的房子，你買了以后會賣嗎？
湯臣一品開始出售的時候賣5萬塊錢，我跟我一個朋友說：假如說你5萬塊錢買的話，你會賣他嗎？它現(xiàn)在漲到30萬了，你會因?yàn)槟闶?萬塊錢買的，漲得多就賣嗎？可能到30萬以后還在漲。
所以說投資如果你真的是深思熟慮的選擇的話，買這個好東西它是沒有賣出去的時間。
假如說很多公司過去漲了300倍，當(dāng)年你買的時候一個億，現(xiàn)在已經(jīng)300億了；
300億的公司光派息可能每年都能夠派個五六億了，那你為什么要賣出這個股票呢？它像一個生金蛋的雞，你為什么要把雞殺了呢？
所以我們說很多市場上的理論是錯的；
我們私募基金有時候遇到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是沒辦法，如果我要是巴菲特的商業(yè)模式，每年都有保險(xiǎn)金來的話，我碰到2008年的危機(jī)就繼續(xù)買，我碰到2020年的危機(jī)我又繼續(xù)買，但這個是私募基金做不到的。
投資的原理是不能動搖的，基本的法則，思考，根基，基石是不能動搖的。
很多人說的那句話是錯的，說“買是徒弟，賣是師傅”，但真正的好公司是不應(yīng)該有賣出的那一天。
害怕調(diào)整？
把顯示屏關(guān)了，硬性降低換手率
主持人：但是在這個過程中你的投資理念和賽道都會發(fā)生變化，就像您剛才說的巴菲特也會賣出金融股，去年巴菲特也賣出航空股了。
但斌：所以說要不斷地迭代，我剛才說最好能夠買世界改變不了的公司，這些公司可能是200年，1000年的，你真的可以看得很遠(yuǎn)。
還有就是改變世界的公司，但改變世界它不是1年的改變，它可能是10年，20年，30年的改變，你買也是要從長期的角度去買。
所以說你都是要基于長期而買進(jìn)，而不是基于短期的變化而買進(jìn)。
如果你基于長期來改進(jìn)的話，那你整個的換手率肯定相對來說是比較低的，你也不會像一般的散戶一樣，擔(dān)驚受怕，殫精竭慮，發(fā)生一點(diǎn)問題，馬上就六神無主，打聽這個打聽那個。
今天下午我們兩個研究員還問我：為什么大勢波動你好像不害怕、不擔(dān)心？
我說：你想清楚了，那有什么可擔(dān)心的呢？
他們前兩天把電動汽車的龍頭企業(yè)賣了，因?yàn)榕抡{(diào)整，現(xiàn)在又創(chuàng)了歷史新高，他們就反思，問我。
我就建議他們說：把你們的顯示屏給關(guān)了。
我說就不要看這些東西，否則一會漲一會跌的會影響你們，你就把這個精力放在研究企業(yè)上，跟行業(yè)專家去交流，跟企業(yè)家交流，看這個企業(yè)有沒有更好的發(fā)展。
如果你們把全部精力都放在這個地方，不看盤，你也就不會知道漲跌了，等你回來打開電腦，收市了，你也想賣也賣不了。
我們現(xiàn)在硬性要求他們每個人的換手率必須低于多少，每天給他們一個表，就是看換手率還有多少額度。
比方說**年的換手率不能超過2倍、5倍，反正給一個表，讓他們自己降低換手率。
我也是從年輕時候過來的，我曾經(jīng)經(jīng)歷過一些事情，希望他們更快的成長。
集中投資or分散投資？
主持人：到底我們是應(yīng)該集中持股還是分散投資？
但斌：曾經(jīng)有一個理論說是大概在7個公司既可以分散風(fēng)險(xiǎn)，又可以做出業(yè)績。
實(shí)際上在我的職業(yè)生涯當(dāng)中，我發(fā)現(xiàn)如果不適當(dāng)?shù)募?，是很難做出出色的業(yè)績。
彼得·林奇也總結(jié)說，如果扣除他的前三大重倉股，實(shí)際上他的業(yè)績也不會太好。
像巴菲特或者是像我們現(xiàn)在公募基金比較優(yōu)秀的這幾個人，他們都是重倉持有一些（股票）才會有他們現(xiàn)在的出色業(yè)績。如果你不重倉是非常難有成就的。
當(dāng)然，我們畢竟是做資產(chǎn)管理，在重倉同時還是要相對分散。
我們東方港灣又可以投A股，又可以投港股，又可以投美股，（組合）可以適當(dāng)?shù)谋热缯f分散在十幾家、20家左右的公司；
這樣既適度分散，可以平衡各個市場風(fēng)險(xiǎn)，又能夠有一定的穩(wěn)健度，能夠做出業(yè)績。
就好像我說****好，坦率說，如果當(dāng)初我們公司一成立，我把所有錢都買這一家公司，那肯定我賺的是最多的；
但是你能這樣做嗎？
個人投資者當(dāng)然可以，機(jī)構(gòu)是很難的。而且還有比如跟銀行、跟券商的合作限制，哪怕再好，你不能買超過（組合的）10%，有的還不能超過5%。
所以機(jī)構(gòu)操作有時候跟個人還是有很大區(qū)別。如果是個人投資者，想要超越機(jī)構(gòu)的話，你可以把所有錢都買入少數(shù)的兩三個股票，如果在正確的方向上，理論上來說是可以超越機(jī)構(gòu)的。
現(xiàn)在中國的機(jī)會是了不起的多
主持人：我們除了倡導(dǎo)價(jià)值投資，還倡導(dǎo)逆向思維。在現(xiàn)在的市場，你怎么去踐行逆向思維？比如現(xiàn)在按照逆向思維的標(biāo)準(zhǔn)，可以看到哪些好的標(biāo)的、好的賽道？
但斌：去年的今天我估計(jì)很多人像是熱鍋上的螞蟻一樣，因?yàn)榈诙炀鸵_盤了；
開盤股市暴跌你要怎么樣應(yīng)對？包括我們說巴菲特90歲了，但是90歲之前他只碰到了一次熔斷。
去年這個時候我也寫了很多微博，我說大家要冷靜，也有好事者將我當(dāng)時寫的所有微博編輯了一下放在今日頭條上，試圖羞辱我。
但是你今天再來看這些我當(dāng)初在最恐慌時候?qū)懙臇|西，它們像金子一樣在閃光。
實(shí)際上去年是最好的踐行逆向投資、價(jià)值投資的時刻，我覺得正常情況下千萬別去想逆向，是在歷史的（重要）關(guān)頭，你要逆向投資。
現(xiàn)在我們都說了是一個大時代開始的階段，還要做什么逆向？你難道跟大時代去逆向嗎？
為什么很多人沒有成就？我自己總結(jié)了一下，就是擔(dān)心這個擔(dān)心那個，在憂郁、彷徨、質(zhì)疑中，就把自己的一生的事業(yè)蹉跎過去了。
人類社會在突飛猛進(jìn)的變化，我們這一代人都非常感激國家，因?yàn)楦母镩_放40多年，中國發(fā)生了翻天覆地的變化。
我經(jīng)常出差，每天幾乎一個城市，現(xiàn)在不僅僅是北京、上海、深圳、廣州、杭州等大城市璀璨斑斕，一些二級、三級城市，甚至一些鎮(zhèn)和縣，都變得非常漂亮。
現(xiàn)在中國的機(jī)會是了不起的多。
今天下午，我一個朋友從美國回來，他說，在美國一般的老百姓哪有賺錢的機(jī)會，根本就存不下來錢，哪像中國，有這種拿桶去接錢的機(jī)會。
他看了我《時間的玫瑰》，他在美國呆的地方、正好我那個書上都描寫過，他很有同感。
所以你哪還用擔(dān)心逆向投資，你往下逆向嗎？我不太能理解，因?yàn)檎５纳疃嗝疵篮?，奮斗就完了。
在書里我也寫過，我說在自己的國家里，40多年的艱辛歲月告訴我，如果你真的有才華，有廣闊的胸襟，愿意為之努力奮斗，不嫉妒他人的財(cái)富，不無所事事，不整天抱怨自己生活，不找理由逃避責(zé)任，我們就有可能改變自己的命運(yùn)和現(xiàn)狀。
這也是這么多年以來我一直自我激勵的，我覺得大家應(yīng)該也有同樣的一種心理，國家發(fā)展這么好，你如果自己發(fā)展不好，你別去抱怨政府，怨天怨地，至少我們這一代人，機(jī)會是同樣的。
我也是非常普通家庭的孩子，當(dāng)時我也想著能不能讀大學(xué)，讀大學(xué)以后想著分到哪去當(dāng)工人，我也當(dāng)了一年鉗工，去修水泵。
所以自己的命運(yùn)是自己去改變的，我覺得自己要相信國家。
快問快答
普通投資者千為不要聽消息買股票
主持人：接下來是快問快答環(huán)節(jié)，這些問題但總都沒有看過，但是都很簡單。
第一個，我們常問大家的投資風(fēng)格是偏成長，還是偏價(jià)值？
但斌：我覺得是成長價(jià)值，哪個都不偏。
主持人：投資的過程中對您影響最大的一本書。
但斌：我覺得有一本書可以給大家介紹一下，就是《股市真規(guī)則》，這本書寫的還是非常不錯的，另外大家可以看芒格先生的《窮查理寶典》，巴菲特年報(bào)也是非常好的。
主持人：您覺得這些書能夠給大家?guī)硎裁礃拥囊恍﹩l(fā)？
但斌：我覺得是思考一些投資本源的東西，別被那些亂七八糟的東西給誤解了。
主持人：在投資界對您影響最大的一個人。
但斌：我想肯定是巴菲特了。
主持人：在您的投資過程中，最成功的一個案例。
但斌：大家最喜歡的酒類的公司。
主持人：剛才有網(wǎng)友說，您真的從來沒賣過嗎？
但斌：我們在遇到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的時候會進(jìn)行風(fēng)控，比如2015年我們當(dāng)時賣，很多人在網(wǎng)上質(zhì)疑我們，在2018年我們又做了一次風(fēng)控，可能網(wǎng)上也有人在質(zhì)疑，但是我覺得沒關(guān)系，都很正常，《時間的玫瑰》里面我們都有描述，大家可以看一下。
主持人：與之相對應(yīng)的，最失敗的案例有嗎？
但斌：我覺得是2008年，當(dāng)時主要是投資杠桿類的商業(yè)模式，當(dāng)時是吃了大虧。
主持人：有沒有讓你最后悔的事情？
但斌：我覺得也沒啥后悔的，失敗乃成功之母。
我想說是，如果你一直不失敗，然后到了五、六十歲再失敗，可能跌倒了就爬不起了，失敗最好要趁早。
另外，我覺得人的一生一定是非常不容易的，如果你不成功的話，可能沒有人去關(guān)注你；
但是當(dāng)你越來越好的時候，各種詆毀你、挖苦你、造謠誹謗的什么人都有，所以人的內(nèi)心一定要有力量。
就好像前段時間我教育我女兒，我說我覺得你長得很漂亮，但是如果人說你不漂亮，你會不會生氣？
她說我會很生氣，然后我跟她講，我說你千萬不要生氣，她問我為什么？我說，就是有人會認(rèn)為你不漂亮，還有人覺得你漂亮但是一定要說你不漂亮，你不要因?yàn)閯e人的說法而影響自己的生活。
投資和人生也是如此，當(dāng)碰到挑戰(zhàn)和艱難的時候，你還是要正向的東西，就是內(nèi)心要自己有力量。
主持人：對我們的普通投資者，您還有哪些建議嗎？
但斌：對一般的投資者來說，其實(shí)我也反反復(fù)復(fù)說過，
首先不能夠借錢炒股票，千萬不要賣房子、抵押房子、從銀行貸款來投資炒股票。
第二，投資是很專業(yè)的事情，千萬不要因?yàn)閯e人的一個意見，或者某個人告訴你一個消息，你就去買股票，這是最容易虧錢的，千萬別去聽消息去賺錢。
另外我覺得，既然投資是專業(yè)的事情，還是要讓自己更專業(yè)，一定要善于學(xué)習(xí)。
我曾經(jīng)說過，資本市場從來都是慷慨的，但它只善待那些擁有智慧和善于利用他人智慧的人。
如果你自己要沒有智慧，你就把錢委托給專業(yè)機(jī)構(gòu)，去找這個市場上最好的人。
不管怎么樣，我覺得投資是一個很嚴(yán)肅的事情。
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責(zé)任編輯：陳悠然 SF104
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