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原標題：【國盛策略張啟堯】大分化：指數行穩致遠、結構科技制勝
來源：堯望后勢
核心觀點
回顧：2月4日《洗凈鉛華，科技再起》明確判斷科技是階段性主線。3月1日《全球劇震，A股將率先走出沖擊》強調外圍壓力下A股自身韌性。3月18日以來，連續發布多篇《底部區域》系列報告，強調“當前已是底部區域”、“價格比時間重要”。4月月報首推內需驅動的消費板塊。5月判斷科技再起。6月中期策略全市場唯一一家明確看好創業板并做出3000點判斷。7月在市場一片風格切換呼聲中，連續發布四篇《大分化時代》報告，堅定認為大分化繼續、科技消費仍是兩大主線、三季度看好科技科創大機會。
展望：指數行穩致遠、結構科技制勝
——指數短期暴動后勿盲目追高，類似5.19和14年底的全民參與式牛市不會再現。最近大盤快速上漲，再次勾起不少投資者的“牛市幻覺”。但我們一直強調，一個機構主導平穩向上的A股市場、遠比一輪居民集中入場掀起指數大漲大跌更健康。去年一季度伴隨指數快速向上，市場充斥“牛市到來”呼聲的時候，我們在2019年3月10日報告《行長方能致遠》中便指出，“一波‘快牛’、‘瘋牛’不僅解決不了問題，還會制造問題，短炒一把往往又是后患無窮”，“一個健康良好運行的資本市場，并不在于短期能沖多高，而在于長期能走多遠”。對于當前市場依然完全適用。因此，居民資金尤其杠桿、配資等集中入市將被嚴控。本周證監會曝光場外配資平臺，同時銀保監會也表示將強化資金流向監管，嚴禁銀行保險機構違規參與場外配資，嚴查亂加杠桿和投機炒作行為，再次釋放出信號。中長期，A股市場“指數平穩向上”、“結構賺錢效應顯著”的組合將延續，有助于居民資金從直接持股向間接持股轉變的趨勢延續。
——指數波動無礙結構性賺錢效應，機構資金將繼續主導市場，大分化時代未終結，“乘風破浪的消費”與“披荊斬棘的科技”依然是兩大主線。近年來，通過資管新規、理財新規等改革，鼓勵銀行設立基金公司、提高機構配股比例等方式，長線資金被不斷引導進入A股市場，由此推動居民資金由直接持股向間接持股轉變，這種趨勢和方向很難改變，中長期機構資金的話語權和占比將不斷增強。我們在7月7日的報告《大分化時代：機構仍將是市場主導》中已估算，下半年以公募、外資、保險等機構仍將為市場帶來萬億級別資金增量。因此，指數即使短期波動，機構資金確定性大幅流入下，賺錢效應無需擔憂，“結構牛”繼續。
——三季度，科技將是市場最強主線，科創板有望成為主戰場。我們在7月5日報告《沒到指數牛、風格難切換、更像2013年9月》中已明確指出，現在更像2013年9月，在短期的藍籌暴動、均值回歸后，市場仍將繼續回歸結構主線。與此同時，科創、科技將是三季度最強主線：首先，外部沖擊鈍化、科技戰或有緩和，外部對科技板塊的制約有望緩解。其次，下半年科技成長板塊基本面將邊際改善，多個子行業景氣向上。第三，資金層面科技板塊也將獲得有力支撐。偏股類基金發行再提速、科技主題ETF再迎發行窗口。此外，創業板注冊制等資本市場改革加速落地、科創50指數發布、中芯回歸等因素，均將催化科技行情，科創板有望成為主戰場。
投資策略：中長期看好科技和消費，三季度科技將是最強主線
1、三季度，科技將是市場最強主線，聚焦科創板+國產替代。
2、景氣角度：關注新能源汽車、光伏、半導體、消費電子、游戲、黃金。
風險提示：1、疫情發展超預期；2、宏觀經濟超預期波動。
報告正文
回顧：2月4日《洗凈鉛華，科技再起》明確判斷科技是階段性主線。3月1日《全球劇震，A股將率先走出沖擊》強調外圍壓力下A股自身韌性。3月18日以來，連續發布多篇《底部區域》系列報告，強調“當前已是底部區域”、“價格比時間重要”。4月月報首推內需驅動的消費板塊。5月判斷科技再起。6月中期策略全市場唯一一家明確看好創業板并做出3000點判斷。7月在市場一片風格切換呼聲中，連續發布四篇《大分化時代》報告，堅定認為大分化繼續、科技消費仍是兩大主線、三季度看好科技科創大機會。
展望：指數行穩致遠、結構科技制勝
指數短期暴動后勿盲目追高，類似5.19和14年底的全民參與式牛市不會再現。最近大盤快速上漲，再次勾起不少投資者的“牛市幻覺”。但我們一直強調，一個機構主導平穩向上的A股市場、遠比一輪居民集中入場掀起指數大漲大跌更健康。去年一季度伴隨指數快速向上，市場充斥“牛市到來”呼聲的時候，我們在2019年3月10日報告《行長方能致遠》中便指出，“一波‘快牛’、‘瘋牛’不僅解決不了問題，還會制造問題，短炒一把往往又是后患無窮”，“一個健康良好運行的資本市場，并不在于短期能沖多高，而在于長期能走多遠”。對于當前市場依然完全適用。因此，居民資金尤其杠桿、配資等集中入市將被嚴控。本周證監會曝光場外配資平臺，同時銀保監會也表示將強化資金流向監管，嚴禁銀行保險機構違規參與場外配資，嚴查亂加杠桿和投機炒作行為，再次釋放出信號。中長期，A股市場“指數平穩向上”、“結構賺錢效應顯著”的組合將延續，有助于居民資金從直接持股向間接持股轉變的趨勢延續。
指數波動無礙結構性賺錢效應，機構資金將繼續主導市場，大分化時代未終結，“乘風破浪的消費”與“披荊斬棘的科技”依然是兩大主線。近年來，通過資管新規、理財新規等改革，鼓勵銀行設立基金公司、提高機構配股比例等方式，長線資金被不斷引導進入A股市場，由此推動居民資金由直接持股向間接持股轉變，這種趨勢和方向很難改變，中長期機構資金的話語權和占比將不斷增強。我們在7月7日的報告《大分化時代：機構仍將是市場主導》中已估算，下半年以公募、外資、保險等機構仍將為市場帶來萬億級別資金增量。因此，指數即使短期波動，機構資金確定性大幅流入下，賺錢效應無需擔憂，“結構牛”繼續。
三季度，科技將是市場最強主線，科創板有望成為主戰場。我們在7月5日報告《沒到指數牛、風格難切換、更像2013年9月》中已明確指出，現在更像2013年9月，在短期的藍籌暴動、均值回歸后，市場仍將繼續回歸結構主線。與此同時，科創、科技將是三季度最強主線：首先，外部沖擊鈍化、科技戰或有緩和，外部對科技板塊的制約有望緩解。其次，下半年科技成長板塊基本面將邊際改善，多個子行業景氣向上。第三，資金層面科技板塊也將獲得有力支撐。偏股類基金發行再提速、科技主題ETF再迎發行窗口。此外，創業板注冊制等資本市場改革加速落地、科創50指數發布、中芯回歸等因素，均將催化科技行情，科創板有望成為主戰場。
投資策
略
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中長期看好科技和消費，三季度科技將是最強主線
1、三季度，科技將是市場最強主線，聚焦科創板+國產替代。
2、景氣角度：關注新能源汽車、光伏、半導體、消費電子、游戲、黃金。
兩大主線——科創板
2018年以來，去杠桿下的企業融資困境疊加中國和美國摩擦下打贏科技戰的迫切需求，成為資本市場加速改革、科創板快速推出的重要驅動。
百年變局下，科技創新難假外人之手。隨著中國經濟、企業的快速崛起，美國在“修昔底德陷阱”、“零和博弈”思維下，為維持其在全球經濟、科技等領域的主導地位發起貿易戰、科技戰。面對美國的再三施壓，一味妥協沒有出路。因此，早早拋棄幻想、未雨綢繆是最佳應對。未來，中國勢必致力于追趕、反超美國在多個領域的領導地位。而在全球產業鏈深度綁定、嵌套的情況下，科技將是中國贏得這場持久戰的關鍵。科創板建設定位科技，引領未來。科創板自推出之時便確立了“面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求”、“服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業”的定位，這標志著我國資本市場主要任務由助力國企融資、改革，向實現轉型升級、推動科技創新、打贏科技戰轉變。
從細分產業及主題看，科創板聚焦長期最優賽道、致力突破前沿科技的定位明晰。從科創主題分布看，新一代信息技術產業占比接近四成，伴隨5G時代來臨，新一輪信息技術革新帶動產業高速發展，大量優質企業紛紛登陸科創。同時，生物產業、高端裝備制造產業緊隨其后，占比分別達到23.8%和16.2%。此外，從細分主題看，電子核心產業、新興軟件和新型信息技術服務、生物醫藥產業占比最高，分別達到17.0%、15.2%和13.4%。
雖然當前科創板整體估值較高，但結合企業生命周期、板塊整體定位和監管層表述，我們認為對科創板企業定價應更具包容性，短期的盈利和估值不是主要矛盾，成長性、賽道、空間才是關鍵。回顧納斯達克歷史估值，創立早期板塊估值也一度高達80倍以上，但伴隨上市標的的去偽存真、優勝劣汰，估值逐漸被消化、FAANG由此誕生。科創板也將經歷類似進程，中國“納斯達克”正在孕育。
6月19日，上交所正式披露科創板指數計劃，首支科創板指數科創50，將于7月22日盤后問世。此次指數編制充分借鑒海外經驗，結合流通性、市值等要求選取了首批50只成分股。其中三家市值過千億的公司金山辦公、中微公司、瀾起科技已悉數納入，成分股總市值突破萬億規模。指數體系設立將為科創板相關指數型ETF設立敞開大門，科創板有望迎來被動資金的集中配置。同時，根據上交所同日披露的上證綜指編制新規，部分科創板標也有望被納入上證綜指，以及上證50、上證180、上證380等核心指數。這也意味著，優質科創板標的還有望獲得更多寬基ETF增配。
科創板公募基金一季度明顯擴容，持股規模持續攀升。自科創板開板以來，重點投向科創板的公募基金數目和規模不斷抬升，尤其是今年一季度，科創板公募基金明顯擴容，單季度基金數目新增23只，持股規模擴容超200億元。截至6月19日，已發行科創板基金數目已增至52只，持股總規模達445.02億元。從科創板公募基金命名的細分類型看，從科技創新基金到科創主題基金，再到最新的科創板基金，對科創板資產配置比例逐步提升，科創板公募基金的“科創”屬性強化，科創板將持續迎來其“定向灌溉”。目前，已發行的52只科創板公募基金中，科技創新基金、科創主題基金已分別達到40只、12只，持股規模分別達到313億元、132億元。未來，增量資金“科創化”屬性提升也將成為科創板牛市的重要支撐。
7月22日集中解禁壓力較大。7月科創板一周年之際，首批科創板公司將迎來首發、戰配股集中解禁，單月解禁規模達1690億元，全年解禁占比達37.24%。其中，7月22日將是本次“解禁潮”的集中爆發點，23只科創板個股面臨集中解禁，解禁規模達1663億元。參考創業板首批個股解禁經驗（2010.11.01），解禁個股于次日集體回調，平均回調幅度在4%左右，創業板整體也受到較強沖擊。但是，基于我們對科創板長期方向的看好、以及確定性增量資金的注入，我們認為若集中解禁導致短期調整，反而將成為配置資金的入市良機，更有望成為科創板首輪牛市起點，建議積極把握。
兩大主線——國產替代
二季度以來，美國對華為的制裁再次升級，面對美國的再三施壓，一味的妥協沒有出路，未來，只有加快科技創新實現國產替代、掌握核心科技“硬實力”，才能真正為美國不斷升級的貿易戰畫上“休止符”。
當前隨著全球疫情緩和，5G、云計算、人工智能等科技創新周期繼續，下游需求有望恢復，未來5G產業鏈格局有望重塑，建議關注國產替代的相關機會，主要包括通信行業中的包括芯片、環形器/濾波器、以及部分上游原材料的國產替；電子行業中的配套服務產業鏈，例如代工、封測、設備、新材料國產化的機遇等。
六個行業——新能源汽車
短期來看疫情影響有限，景氣度逐步回升，Q3將迎來國內外雙升。疫情對國內新能源汽車銷量影響10-15%左右，幅度有限。1）國內疫情過后銷量已開始逐月恢復，產業鏈景氣度逐月回升。新能源汽車是穩增長的有效著力點，國家級補貼政策退坡幅度溫和，地方因地制宜加大力度促進新能源汽車消費，公共交通領域加速替換，有望逐月攀升，在基數效應下，Q3開始將同比轉正。2）歐洲1-2月新能源汽車均實現同比翻倍以上增長，3月盡管疫情在歐洲逐步爆發，但主要7國仍實現35%以上增長，需求強勁。目前歐洲疫情拐點已現，經過Q2的進一步控制，Q3需求有望恢復正常，將重回高增，從而迎來國內外銷量共振。
長期來看中國、歐洲兩大汽車市場執行懲罰性政策，倒逼傳統車企加速電動化轉型。中國雙積分壓力從2020年開始顯現，歐洲碳排放政策從2020年開始執行，嚴苛的懲罰性政策倒逼車企加大新能源車型投入及銷售。各主流車企在特斯拉引領及政策壓力下加速轉型，2020年第一輪電動化產品周期開啟。
六個行業——光伏
國內競價項目落地，競價規模達到25.97GW，超出市場預期。根據國家能源局公布的2020年光伏競價項目結果，2020年被納入國家競價補貼范圍的項目達到25.97GW，前期市場對國內競價項目的預期在20GW左右，本次競價結果超出市場預期。
光伏產業鏈價格映射需求景氣，行業需求復蘇，全年光伏裝機有望超預期。從產業鏈價格來看，隆基和通威公布7月硅片和電池片售價，價格相比上月維持穩定。根據solarzoom統計，4月國內光伏出口達到5.46GW，同比減少5%，5月光伏組件出口環比上升9%。考慮到4、5月正逢海外疫情高峰（金麒麟分析師），出口數據表現超出市場預期。國內方面，隨著2020年競價項目落地，國內需求即將啟動，下半年行業景氣度將持續提升。
六個行業——消費電子
智能手機出貨量繼續反彈。一季度受疫情的影響，智能手機出貨量受到較大沖擊。2020年2月，智能手機出貨量同比下滑至-54.7%，3月份小幅改善至-21.9%，4-5月份繼續反彈，顯示短期疫情影響逐步消退。5月國內市場5G手機出貨量1564.3萬部，占同期手機出貨量的46.3%，未來隨著5G換手潮的到來，智能手機景氣度將持續。
TWS無線耳機將維持高增長。近期各大電商平臺對TWS耳機進行了大力促銷以拉動整體需求，未來出貨量有望繼續超預期。根據CounterpointResearch統計，TWS無線耳機的市場滲透率僅為15%，滲透率較低，2020年TWS無線耳機的出貨量將達到2.3億副，相對于2019年仍有翻倍的空間，市場前景廣闊。
六個行業——半導體
半導體行業景氣度持續向上。當前全球半導體中期供需拐點明確，產業需求持續回暖；5G、汽車、數據中心等都將幫助半導體市場規模不斷擴張；特別從移動端手機設備來看，存儲的用量也將受到5G手機滲透率及出貨量的提高而水漲船高。
同時，隨著美國對華為制裁的升級，國內半導體產業格局將迎來重構，應重視國產替代的機遇。在國產替代加速及新一輪創新周期引領下，研發轉換效率提升的 A 股龍頭公司有望繼續引領全球高增長，2020年可以重點關注 CIS、射頻、存儲、模擬等國產化深水區。
六個行業——游戲
疫情帶動線上游戲活躍度大幅提升。一季度受疫情的影響，居家隔離使得用戶將更多的娛樂時間轉向線上，游戲業務板塊活躍用戶大幅增加，流水也有較大提升。數據顯示，2020年一季度和2020年4月，中國移動游戲市場規模分別達到553.7億元和160億元，同比增速分別為46.26%和24.4%，較2019年的增速繼續提升。
隨著暑期臨近，景氣度將持續。往后看，游戲板塊景氣度仍將持續，特別是隨著暑期的臨近，游戲板塊有望繼續實現高增長，同時從估值的角度來看，當前游戲板塊估值并不高，配置性價比較高。
六個行業——黃金
對沖危機，各國開啟史無前例的貨幣寬松。美聯儲在連續打出巨幅回購、緊急降息至零、重啟7000億美元QE等政策組合拳之后，又相繼啟動多項危機工具向市場注入流動性。歐央行也宣布大幅提高QE規模至1400億歐元，并增加LTROs和放松TLTRO III的條件。截至當前，美日歐央行已分別較疫情前擴表72.4%、16.1%和24.6%。
往后看，全球仍存在較大的不確定性，美國經濟下行壓力大，疫情仍有二次發酵的可能，避險需求疊加全球貨幣寬松，長期來看黃金仍然具有配置價值。
本周市場表現回顧
市場資金面狀況
全球主要市場表現
風險提示
1、疫情發展超預期。2、宏觀經濟超預期波動。
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責任編輯：逯文云
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