前段時間，一幅A股“十年歸零”的圖片刷爆朋友圈，圖片顯示2008年8月6日上證指數收盤2719.37點，如今2018年8月6日收盤點位為2705.16點，以此調侃戲謔A股十年原地不動光陰虛度，極大浪費了投資人的財富和感情，引發無數投資人的失望和悲嘆。然而，A股真的如上證指數反映的那樣“十年一夢”嗎？答案顯然是否定的。

　　一、世易時移，僅反映滬市股票價格的上證指數，難以繼續充分、客觀、全面表征和評判A股整體表現。

　　上證指數樣本股僅包含上海市場的股票，對全部A股的代表性逐漸降低。從編制方法上看，上證指數由上海證券交易所上市的全部股票組成，包含A股和B股（B股量少市值低，對指數影響基本可以忽略），綜合反映上海證券市場上市股票的價格表現。十年前，滬市在總市值、流通市值、成交金額三大指標上分別占全部A股的84%、76%和67%，大市值的藍籌公司也多在上海上市，因此可以說，上海市場基本就是全部市場，上證指數幾乎就是全市場指數。然而世易時移，十年來我國股市結構發生了巨大變化，隨著大批新興公司在深上市及成長，滬市上述三大份額指標逐步下降。總市值和流通市值下降到如今的60%左右，A股數量占比和成交金額占比更是降至40%。習慣了使用上證指數代表全部A股的投資者，沿著思維慣性，仍以局部指標評判整體表現，就陷入以偏概全的窠臼了。

　　上證指數的行業結構與A股整體市場已出現較大偏離。從行業結構上看，滬市上市的主要是傳統行業的大盤藍籌股，比如銀行、保險、電信、能源、公用事業等。隨著我國產業結構調整、經濟動能轉換，眾多中小新興產業公司在深上市，并發展壯大，如醫療保健、信息科技、消費服務等新興行業的市值60%在深上市。對比十年前，整個市場除了銀行、能源之外的前幾大行業中，滬市公司的市值占比明顯縮小。因此，僅表征滬市的上證指數無法及時體現出這些過去發展迅速、且將來前景廣闊的行業公司業績表現。

　　上證指數加權計算方法加大了個股在滬市和全市場中權重的偏離，難以客觀反映市場真實微觀結構和供需情況。上證指數采用總市值加權計算，客觀上提升了總股本大、但流通股本（市場上實際可買賣的部分）小的大市值上市公司權重。這帶來兩個后果：一是難以客觀反映市場真實結構和供需，導致市場信號失真，因高估傳統行業權重會以壓低其他新興行業權重為代價，低估新興行業對市場總體的貢獻；二是有可能提供可乘之機，讓人以較少的資金拉抬或打壓權重股以影響指數、進而影響市場走勢。

　　上證指數加權計算方法還整體低估了上海證券市場的業績表現，沒有完全客觀反映出滬市發展的積極成果。如果以自由流通市值加權計算的新上證指數測算，過去十年（2008年8月27日至2018年8月27日）累計收益達到70%，比當前上證指數的18.7%高了51.3%。

　　二、以更科學的全市場指數來評價A股表現，A股不僅不是“十年歸零”，反而收益超過百分之百。

　　過去十年，且不說A股上市數量增加1倍，上市總市值增加2倍，上市行業結構更加均衡，單論投資者最為關心的收益，也會顛覆因上證指數誤導帶來的市場普遍認知。市場上已有具備一定影響力的A股全市場指數，如深交所信息公司編制的國證A指、wind資訊發布的萬得全A和中證指數編制的中證全指。其中國證A指正式發布的時間最早（2005年2月3日），因此歷史數據最全，它以市場實際可交易的自由流通市值加權計算，更加符合市場實際交易情況。

　　總體看，A股全市場指數的業績表現大幅超過上證指數。自2004年12月31日以來，A股全市場指數表現顯著優于上證指數。若以2004年12月31日上證指數的收盤點位1266.5點為基點，截至2018年8月27日，國證A指收盤6040.2點（漲幅376.9%），萬得全A收盤6094.9點（漲幅381.2%），中證全指收盤5045.7點（漲幅298.4%），均大幅高于上證指數的2780.9點（漲幅119.6%）。

　　過去十年上證指數“歸零”，但全市場指數漲幅超過100%。從2008年8月27日至2018年8月27日，上證指數累計漲幅18.7%，年化收益1.70%，扣除無風險利率成本，收益基本“歸零”。但全市場指數的收益卻超過100%，其中，國證A指累計收益達到101.34%，年化收益達到7.25%；萬得全A累計收益111.35%，年化收益7.77%。這是十分顯著的收益水平。

　　放眼全球，以全市場指數衡量的A股收益也是處于全球主要股市前列。以過去十年累計收益排名，以國證A指代表的A股市場收益率僅弱于美國、印度等市場，超過了所有歐洲和亞洲主要股市，包括發達市場的德、英、法、加、日、韓等，也包括新興市場的巴西、俄羅斯。但若以上證指數來參比，情況就反轉了。上證指數收益排名倒數第四，僅好于西班牙、意大利和俄羅斯股市，而這三個市場過去10年累計收益為負。因此，僅以上證指數為依據，認為A股市場過去十年表現糟糕，完全不合實情。

　　三、僅以上證指數來衡量評價A股市場，或帶來負面影響。

　　上證指數作為我國證券市場第一個真正意義上的股價指數，記錄和見證了我國證券市場發展的每一天，因此它在A股市場有著無上的知名度和巨大的影響力，一漲一跌牽動無數人的心。然而時過境遷，僅以上證指數，或難以繼續滿足市場各方對A股市場基準的要求和期望，甚至可能會帶來多重負面影響。

　　一是難以全面客觀反映A股整體發展成績，誤傷市場參與各方、尤其是中小投資者的信心。從前文可知，實際僅表征滬市的上證指數，與整個A股市場已經出現較大偏離，上證指數表現的低迷掩蓋了A股市場發展的積極光芒。這可能會讓只知上證指數的廣大普通投資者，對A股失去信心，乃至對經濟前景失去信心。

　　二是難以傳遞市場真實信號，易引起投資者等各方對市場的誤研誤判，甚至形成錯誤決策。常說指數是股市的溫度計，當溫度計失靈時，我們將難以及時判斷市場是否健康。回顧2015年年中A股即將進入大幅異常波動之前，上證指數站上5000點，市場已露出過熱的征兆，但不少專業人士以上證指數還未突破2007年6124的前期高點為由，認為股市仍處于良好的“健康”狀態，甚至拋出“萬點論”。然而實際上，此時雖上證指數離前期高點還差10%之多，但國證A指和萬得全A均已突破11000點，比2007年的高點已高出了70%，市場已然出現較大風險。

　　三是難以充分反映市場規律，誤擾股市功能發揮。指數是股市的溫度計，股市是經濟的晴雨表，理論上指數漲跌應反映經濟發展的好壞。但是過去十年，我國宏觀經濟（GDP）增速平均達到7%左右，而上證指數卻“十年歸零”，這不禁讓人疑惑，是經濟規律失去了作用，還是我們的宏觀經濟或股市建設有問題。現在當我們以全市場指數來客觀分析評判A股市場的時候，一切豁然開朗：全市場指數（國證A指）過去十年年化收益7.25%，與GDP年均增速7%完全匹配。中國股市是中國宏觀經濟的晴雨表有了全新合理的注解。

　　四、完善上證指數計算方法，積極宣傳使用A股全市場指數。

　　由于歷史原因和使用慣性，上證指數是國內外各方了解、分析、解讀中國股市最為權威的指標。可以預期，當前及今后一段時間，上證指數仍然是市場上最為知名的指數。但上證指數當前計算方法高估了傳統大市值行業的權重，低估了新興產業的業績表現，難以及時客觀的反映出股市在我國經濟結構轉型、新舊動能轉換過程中所發揮的積極作用。因此為了更好發揮上證指數獨一無二的市場影響力，建議完善上證指數計算方法，將總市值加權計算改成國際上通行的自由流通市值加權計算，更加客觀真實反映滬市證券市場的整體發展狀況，降低上證指數當前信號失真對整個股票市場的負面影響，為市場和投資者提供更加客觀真實的市場信號。

　　上證指數終究是滬市的單市場指數，為了全面客觀表征整個A股市場走勢，從長遠看，需要將全市場指數打造成中國A股市場的新基準。市場各方應主動有所作為，積極宣傳使用A股全市場指數，不斷增強全市場指數的知名度和影響力，引導投資者不僅看上證指數，更要看全市場指數，以此把握市場真實全貌，重塑市場發展信心。具體舉措可以大力宣傳和推介，增加行情傳播渠道，提高全市場指數的知名度和引用度；報送全市場指數數據給相關監管部門，使之成為監管層研判市場、制定決策的重要參考依據，增加全市場指數的權威性；積極開發全市場指數金融投資產品，增加全市場指數使用范圍和應用場景，進一步擴大指數知名度和影響力。

　　看上證指數，錯覺十年一夢光陰虛度；看A股全指，方知跬步前行厚積薄發。過去十年，中國股市快速發展，任何單市場指數都漸難以全面客觀真實的代表整個A股市場的發展狀況和業績表現。未來我們不僅看上證指數，更要看全市場指數，這樣才能真實把握市場脈搏，不斷推進股市健康發展，更優發揮股市在經濟轉型升級中的功能作用。（本文作者系創金合信基金管理有限公司指數策略投資研究部執行總監、基金經理，文內數據根據wind及交易所資料整理。）

責任編輯：曹婕