【中信建投 宏觀】外部制約，政策微調，主線延續——對7.23國常會政策的理解

　　來源：文濤宏觀債券研究

　　黃文濤 董敏杰

　　7月23日李克強總理主持召開國務院常務會議，部署更好發揮財政金融政策作用，支持擴內需調結構促進實體經濟發展，確定圍繞補短板增后勁惠民生推動有效投資的措施。我們對會議內容的整體理解是，在外部環境制約下，貨幣與財政政策有所調整，并且未來“相機抉擇”特征更為明顯，但支持實體經濟與小微企業融資等政策主線仍然延續。具體如下：

　　1．中美貿易戰對國內經濟政策影響顯現。與上半年不同，6月以來，國常會涉及經濟增長與就業的頻率明顯提高。6月20日與7月23日會議兩次提到“保持經濟運行在合理區間”，7月4日會議重點提到“做好穩定和擴大就業工作”。與前期會議不同的是，7月23日會議提出“根據形勢變化相機預調微調、定向調控，應對好外部環境不確定性”，表明中美貿易戰等“外部環境不確定性”對國內政策的影響進一步顯現，未來政策的“相機抉擇”特征更為明顯，即將召開的政治局經濟工作會議需重點關注。

　　2．對社融關注度提升，不同主體區別對待。6月20日國常會對貨幣政策的提法是“要堅持穩健中性的貨幣政策，保持流動性合理充裕和金融穩定運行”，本次會議的提法是“貨幣政策要松緊適度”與“保持適度的社會融資規模和流動性合理充裕”，與前期相比對社融規模更為關注。年初以來去杠桿導致社融增速回落較快，引發諸多討論。從資管新規以及本次會議內容看，去杠桿節奏有所調整，前期社融快速回落趨勢可能有所緩和。具體而言，信貸政策對不同類型主體有所區別：僵尸企業“堅決出清”、融資平臺“保障合理需求”、小微企業“加大支持”。

　　3．減稅降費+信貸鼓勵+融資擔保，支持中小企業依然是主線。梳理今年以來的重要政策，加大對中小企業的支持力度是很關鍵的政策線索，本次會議進一步提出“減稅降費”、“信貸鼓勵”與“融資擔保”三方面的措施，延續了前期政策基調。

　　4．財政政策加碼。這是7月以來國常會第二次重點提到財政政策，之前的7月13日國常會提出“加快財政資金支出進度”、“使積極財政政策發揮更大效用”。本次會議“要更加積極”的表述力度有所加強，具體包括減稅、加快退稅返還、加快地方政府專項債券發行和使用進度、保障在建項目資金需求等。

　　5．預計基建投資增速有所修復。年初以來，基建投資增速回落明顯，4月份65號文提出“加強地方預算執行管理、加快支出進度”，但5-6月份基建投資增速繼續回落，低于市場預期，按包含電力的全口徑測算已降至4%左右。本次會議提出“加快1.35萬億元地方政府專項債券發行和使用進度”、“在推動在建基礎設施項目上早見成效”、“引導金融機構按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求”、“對必要的在建項目要避免資金斷供、工程爛尾”、“推進建設和儲備一批重大項目”等，加上PPP清庫結束、資管新規對非標投資放松等前期信號，預計下半年基建投資增速將會有所修復。

責任編輯：曹婕