【方正策略】風險漸去

　　來源：策略研究

　　圖表：外圍經濟仍在復蘇中，外需維持旺盛

　　資料來源：方正證券研究所、wind

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　　市場觀點

　　風險緩釋，市場重拾升勢

　　市場觀點：風險緩釋，市場重拾升勢。2月份以來的市場調整主要擔心兩個風險，一是國內外需求的回落，二是國內監管政策的影響。

　　目前的追蹤來看，風險漸去，主要體現在三個層面：一是外圍經濟仍在復蘇進程中，不存在下行風險，美國非農就業人數增幅刷新16年7月以來的新高，顯示就業市場強勁，美國經濟復蘇仍在路上，美國政府對鋁鋼關稅提升部分國家通過談判獲得豁免權，整體影響可控；二是中國經濟仍較為平穩，通脹壓力可控，2月份PMI、進出口、貨幣信貸數據以及價格數據整體顯示國內需求變化不大，此前市場擔憂地產和基建對內需造成影響，目前看影響可控；三是監管政策的影響逐漸緩釋，全國兩會監管層不斷釋放信號，防范金融風險的背景下去杠桿仍是大方向，資管新規、金融控股集團的監管等都屬于規范整頓市場的范疇，隨著資管新規的落地，對市場的影響將水落石出。

　　整體來看，市場仍處于尋找機會的階段，風格上維持龍頭思路，價值龍頭和成長龍頭均值得關注。配置方向可考慮金融地產、制造業及資本品相關的細分領域，其中金融地產的核心邏輯在于金融風險緩釋，業績估值匹配度較好。制造業核心邏輯在于盈利能力在提升，估值處于中樞附近，細分領域催化劑頻出，具備挖掘好公司的背景環境。資本品重點在于上游能源材料的階段性機會。因此，3月份優選銀行、化工、建材三個行業。

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　　市場核心因素變化

　　經濟穩定、流動性平穩、政策有助完善市場秩序；金融地產、制造業、資本品

　　影響市場核心因素的變化：經濟和流動性平穩，監管政策和退市制度走向規范。

　　經濟增長方面：目前重點關注進出口、房地產以及基建。1、2月貿易數據顯示出口增速提升，顯示出外需依然較強，盡管有春節因素的擾動，通過對韓國進出口增速、出口經理人指數等指標的追蹤，出口仍能維持，地產投資和基建是市場擔心的領域，其中地產層面大地產商銷售數據仍不錯，再次強調580萬套棚改規模，增速回落可控，基建層面項目審查約束條件增強，赤字率下滑但地方政府專項債增加較快，也不存在快速下行風險。

　　從流動性層面來看，M2、社融、信貸仍維持一定的增速，利率整體變化不大。票據直貼利率、shibor利率較為穩定，十年期國債收益率小幅下行，流動性整體變化不大。

　　從政策層面來看，重點關注退市政策以及監管政策。完善退市制度的核心在于清理整頓市場秩序，優化資源配置，實現優勝劣汰。監管政策的關注點仍是資管新規以及細則，目前看資管新規存在寬限期，對市場的沖擊可控。

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　　行業景氣度跟蹤

　　行業景氣度追蹤：資本品價格普遍下跌，細分領域可關注有色中的鈷鋰，化工中的煉化、農藥，景氣確定性較高的挖掘機；春節消費升級現象明顯，次高端白酒和高科技家電銷量大增。

　　資本品景氣追蹤：動力煤價格微跌，煉焦煤價格與上周持平。鐵礦石價格小幅下跌、鋼材價格大幅下跌。基本金屬普遍大幅下跌，黃金價格小幅下跌，小金屬繼續關注新能源相關的鈷和鋰。水泥價格延續下跌，玻璃景氣度上升。油價本周下跌，化工產品價格普遍下跌，細分領域可關注煉化、農藥和醋酸。工程機械方面，挖掘機銷量超預期有望延續。

　　消費品景氣追蹤：生豬價格小幅下跌，禽類價格漲跌互現。主要農產品價格有漲有跌。白酒價格趨于穩定，消費升級助力次高端白酒銷量大增。春節錯位影響地產銷售，拿地熱潮席卷，商業地產投資再創新高。春節前期車市零售火爆，預計3月乘用車批發量同比增加，但相比1月下滑。高科技家電產品銷量大增，預計彩電在今年迎來恢復性增長。

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　　三月首選行業及最新跟蹤

　　銀行、化工、建材

　　銀行的邏輯在于凈息差提升利好延續，業績預告持續向好；監管政策不斷落地，金融風險顯著降低，不良率有望進一步改善；市場估值洼地，修復空間顯著，短期的催化劑在于撥備指標下調。

　　化工的邏輯在于油價繼續維持在60美元上方，化工產業鏈景氣度確定性頗高；煉化、農藥、醋酸、氟化工制冷劑、染料等細分領域存在漲價等因素催化劑，估值普遍較為合理。

　　建材的邏輯在于3月復工，旺季到來，建材春季行情可期；供給側仍有收縮預期，限產常態化有望長期持續；龍頭估值合適，同國際龍頭相比存在上漲空間。

　　→→首選行業最新跟蹤→→→

　　銀行：撥備下調，提盈利降風險雙利好；不良雙降，監管“再出招”規范股權管理。為更好督促商業銀行加大不良貸款處置力度，監管部門擬調整商業銀行貸款損失準備監管要求，并將推行“一行一策”制。銀監會上周下發《關于調整商業銀行貸款損失準備監管要求的通知》，明確將撥備覆蓋率監管要求由150%調整到120%-150%，貸款撥備率監管要求由2.5%調整到1.5%-2.5%。此舉有利于商業銀行進一步提升盈利空間，尤其利好風險合規能力靠前的大行。各地銀監局陸續曬出2017年成績單，北京、上海等多地成績喜人。截至2017年末，北京轄內銀行業金融機構不良貸款余額317.4億元，比2016年年末不良貸款余額453.6億元，下降了三成。同時，上海、浙江、河南等地不良貸款余額與不良貸款率實現了雙降。3月9日，銀監會針對《商業銀行股權管理暫行辦法》，發布《中國銀監會辦公廳關于做好<商業銀行股權管理暫行辦法>實施相關工作的通知》和《中國銀監會辦公廳關于規范商業銀行股東報告事項的通知》兩個配套文件。兩個文件分別就不完全符合《辦法》規定的商業銀行現有股東清理工作和持股1%到5%之間股東的報告流程進行了進一步規范。加大對商業銀行的股權管理，從資金源頭上再度減少了金融風險大規模爆發的可能性，對銀行的穩健經營有著重大意義。

　　化工：能源局發文推進新型煤化工發展；環保風暴繼續利好龍頭企業；細分領域等待漲價機會。3月7日國家能源局發布《2018 年能源工作指導意見》，提出努力構建清潔低碳、安全高效的能源體系，推進新型煤化工項目，利好龍頭企業中國化學和技術強企東華科技。環保風暴持續，浙江近日注銷61家企業危險化學品安全生產許可證件，蘇州今年將關停152家化工企業，山東化工專項行動辦專題會議要求減少化工企業總數20%以上，四川出爐危化企業搬遷任務單，南京計劃關停40家化工企業。史上最嚴厲環保督察進一步提高化工行業集中度，利好生產規范、污染處理技術強的龍頭企業。化工小廠的關停和調整有望再度催化細分領域漲價潮，提升龍頭企業盈利能力。

　　建材：“停工令”即將正式解除，需求逐步釋放可期；價格同比占優，一季度業績存在保障；龍頭估值上升空間大。本周建材市場低位調整，庫存繼續上揚。下周“停工令”將正式解除，天津市政府此前已發布通知，要求全市工地在3月16日后集中復工。“兩會”將于3月20日結束，之前受壓制需求將得到逐步釋放。據SMM鋼鐵調研，建材需求或于3月中旬集中復蘇。價格房面，目前水泥價格指數同比增長32%，銷量基本與去年持平，一季度業績存在保障。建材行業龍頭估值處于歷史低位，上漲空間較大。
銀行

　　標的：工商銀行、建設銀行、農業銀行、招商銀行、中信銀行、平安銀行、興業銀行、南京銀行、寧波銀行等

　　支撐因素之一：凈息差提升利好延續，業績預告持續向好。17年下半年開始四大行和商業銀行凈息差開始步入上升通道，目前隨著定向降準政策落地，政策覆蓋全部大中型商業銀行和90%以上城商行、非縣域農商行，將提高銀行凈息差0.7-1.4bp，凈息差回升將得以延續，帶動利潤提升0.5到1.5個百分點。同時，根據各銀行近期發布的業績快報顯示，已發布業績預告的16家銀行中14家歸母凈利潤增速超過16年，部分城商行如南京銀行、常熟銀行、杭州銀行等業績改善明顯。

　　支撐因素之二：監管政策不斷落地，金融風險顯著降低，不良率有望進一步改善。隨著監管政策的不斷落地，監管對銀行業尤其是國有大行的邊際影響逐漸減弱，中期金融風險的降低不可小覷，銀行體系的風險在18年將延續下降。各銀行不良率自去年以來相繼進入下行通道，如招行和南京銀行、17年不良貸款率分別下降0.26%和0.01%。

　　支撐因素之三：市場估值洼地，修復空間顯著。目前我國上市銀行平均PB、ROE為1.19倍和13.06%。與美國大行摩根大通和富國銀行1.5倍左右的PB和11%左右的ROE相比，國內銀行PB-ROE組合更優。縱向來看，目前銀行整體估值水平仍處于歷史低位，修復空間較大。

　　化工標的：中國石化、榮盛石化、桐昆股份、揚農化工、華誼集團、浙江龍盛、閏土股份、巨化股份等

　　支撐因素之一：油價繼續維持在60美元上方，化工產業鏈景氣度確定性頗高。原油價格是衡量石油化工行業景氣度的核心指標，國際油價2月份小幅下跌，但整體仍維持在60美元上方，化工行業整體景氣度較高。截至3月1日，生意社化工景氣指數達到968，為近一個月以來高點。全球經濟的持續復蘇將給油價提供需求側支撐。

　　支撐因素之二：超級公司有望從化工領域誕生。目前我國化工企業正走在由大到強、由大到特大的兩種路徑上。未來將會產生細分領域全球范圍的龍頭公司，例如特種化工領域的萬華，無論從體量上還是盈利能力上都可以該行業的全球龍頭宣威威廉斯。又如煉化領域的民營巨頭榮盛、恒逸等，正走在成為煉化產業鏈國際巨頭的道路上。

　　支撐因素之三：農藥、醋酸、氟化工制冷劑、染料等細分領域存在漲價等因素催化劑，估值普遍較為合理。農藥方面，商務部初步裁定原產于印度的進口醚醛存在傾銷。進口醚醛成本抬升將推高菊酯產品價格上漲，利好全產業鏈企業如揚農化工等。醋酸行業，需求端內需持續向好，PTA2018年復產產能和新增產能分別為810萬噸和420萬噸；供給端，2018年醋酸行業產能增速僅1.2%。醋酸提價可期。氟制冷劑行業景氣延續，環保帶來最大邊際增量，行業長期趨勢向好。水治理趨嚴，染料及中間體供給收縮持續。染料方面，國際染料廠商瑞士科萊恩國際有限公司2 月1 日起上調全球所有含二氧化鈦、炭黑、顏料、染料和若干種添加劑的色母粒及混配料產品的價格，幅度或達8%。伴隨染料消費旺季來臨，行業催化劑頻發。目前各細分行業龍頭，如農藥領域的揚農化工、醋酸行業的華誼集團、氟化工制冷劑方面的巨化股份和染料領頭企業浙江龍盛、閏土股份的PE分別為29.0、42.2、29.8和16.8、19.8，估值普遍較為合理。隨著行業集中度的進一步提高，上述細分產品均有進一步漲價空間。

　　建材標的：海螺水泥、華新水泥、上峰水泥、祁連山、北新建材、旗濱集團、中國巨石等

　　支撐因素之一：3月復工，旺季到來，建材春季行情可期。春節后各地建材需求平穩恢復，預計3月中旬左右或將迎來各主要建材現貨上漲時點。隨著春季行情的啟動，受17Q4環保限產影響的項目存在趕工進度，各新開工和復工項目需求同樣可期，為3月行情墊定漲價基礎。

　　支撐因素之二：供給側仍有收縮預期，限產常態化有望長期持續。3月1日開始，水泥、鋼鐵等行業，將執行“ 26+2”污染物特別排放限制，環保限產進入常態化，有利于穩定建材庫存，為價格提供有力支撐。

　　支撐因素之三：龍頭估值合適，同國際龍頭相比存在上漲空間。海螺水泥、華新水泥、北新建材和祁連山目前的PE分別為11.3、10.0、19.0和13.5。與全球性建材行業龍頭拉法基豪瑞、CRH和海德堡水泥17.4、18.4和22.2的PE相比，我國建材行業龍頭企業估值偏低，縱向來看，國內建材龍頭估值也處于歷史上的較低水平。

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　　圖表1 三月重點看好行業及標的

　　資料來源：方正證券研究所、wind

　　圖表2 銀行推薦標的相關指標

　　資料來源：方正證券研究所、wind

　　圖表3 化工推薦標的相關指標

　　資料來源：方正證券研究所、wind

　　圖表4 建材推薦標的相關指標

　　資料來源：方正證券研究所、wind

　　圖表5 三月行業配置表

　　資料來源：方正證券研究所、wind

　　圖表6 既定行業配置下的優選組合

　　資料來源：方正證券研究所、wind

　　風險提示：金融監管進一步加強，通脹走高，外圍市場大幅下跌

責任編輯：張恒