來源：中信證券研究

　　作者：許英博 徐濤 顧海波 唐思思 楊澤原

　　摘自：《科技產(chǎn)業(yè)2020年投資策略：科技龍頭的春天》

　　核心觀點(diǎn)

　　我們看好2020年TMT板塊行情，港股、A股科技公司機(jī)會優(yōu)于美股。主要原因包括：1）中長期基本面復(fù)蘇，5G、云計(jì)算等驅(qū)動科技板塊進(jìn)入2-3年的上行周期；2）中短期三季度業(yè)績觸底，2020年有望迎來業(yè)績大年；3）當(dāng)前估值水平低于10年均值，還有提升空間；4）流動性向好，MSCI帶來A股增量資金，國有資本、產(chǎn)業(yè)資本助力科技公司。重點(diǎn)關(guān)注科技龍頭，選股邏輯從重PEG到兼顧ROE，綜合使用PE、PB-ROE、EV/EBITDA等估值方式。

　　2019年市場回顧：全球科技股跑贏市場，A股TMT上半年普漲（估值修復(fù)）、下半年分化（業(yè)績驅(qū)動）。2019年，全球主要市場科技股均出現(xiàn)明顯上漲，A股TMT板塊上半年出現(xiàn)普漲行情，下半年則受業(yè)績影響出現(xiàn)分化，電子（+56%）、計(jì)算機(jī)（+44%）領(lǐng)漲，通信、傳媒表現(xiàn)稍弱，整體估值得以部分修復(fù)，但仍低于10年均值；港股恒生資訊科技指數(shù)+13%，當(dāng)前估值仍處洼地，AH股溢價(jià)指數(shù)年初以來上漲近10%；美股科技指數(shù)（+34%）跑贏市場，但估值處于相對高位，業(yè)績增速不及預(yù)期帶來壓力。

　　2020年投資展望：科技板塊進(jìn)入2-3年上行周期，重點(diǎn)關(guān)注5G、云計(jì)算、自主可控。1）5G正式商用帶動全產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)遇，我們判斷2020年國內(nèi)新增5G基站或接近80萬站、全球5G手機(jī)銷量可達(dá)2~3億部，看好主設(shè)備、上游無線配套、PCB、蘋果、華為產(chǎn)業(yè)鏈，以及光學(xué)、屏下指紋、外觀等消費(fèi)電子微創(chuàng)新，此外，運(yùn)營商提速降費(fèi)非良性競爭結(jié)束，疊加5G帶來的高ARPU、切片網(wǎng)絡(luò)帶來的豐富商業(yè)模式，看好運(yùn)營商業(yè)績持續(xù)改善可能；2）云廠商資本支出回暖提升上游景氣，北美云廠商已經(jīng)回暖，國內(nèi)云廠商有望于2020H1回暖，帶動2020年國內(nèi)硬件及IDC廠商收入增速有望超30%；此外，國內(nèi)軟件企業(yè)云化轉(zhuǎn)型已進(jìn)入加速期，并將持續(xù)受益于國產(chǎn)替代、企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，看好國內(nèi)龍頭SaaS廠商市場份額提升；3）中美再平衡下關(guān)注自主可控主線，硬件層面關(guān)注半導(dǎo)體國產(chǎn)替代深入，軟件層面關(guān)注信息安全、數(shù)字消費(fèi)等。

　　流動性：MSCI帶來A股增量資金、國有資本/產(chǎn)業(yè)資本助力科技公司。MSCI擴(kuò)容帶來A股增量資金，具備全球可比性、卓越成長性的科技板塊值得關(guān)注。數(shù)據(jù)表明，年初以來北向資金大幅流入立訊精密、分眾傳媒、中國聯(lián)通、廣聯(lián)達(dá)、光環(huán)新網(wǎng)、工業(yè)富聯(lián)、韋爾股份、啟明星辰、用友網(wǎng)絡(luò)、恒生電子、生益科技、歌爾股份等細(xì)分行業(yè)龍頭。此外，以集成電路大基金為代表的國有資本/產(chǎn)業(yè)資本將進(jìn)一步助力科技公司。大基金一期承諾投資基本完畢，1387億撬動5145億元的地方以及社會資金，總計(jì)約6500億元資金流入集成電路行業(yè)；我們預(yù)計(jì)大基金二期有望在2019年底至2020年開始投資，募資規(guī)模在2000億元左右，預(yù)計(jì)投資方向除持續(xù)支持現(xiàn)有領(lǐng)域外，還將提高設(shè)計(jì)業(yè)及新興產(chǎn)業(yè)的投資比例。

　　選股邏輯：從PEG到ROE，從單一PE估值到多方法估值體系。當(dāng)前國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)正逐步從高速增長向平穩(wěn)增長過渡，部分科技板塊亦在逐步告別高增長階段。參考中國臺灣等市場經(jīng)驗(yàn)，后全球化+MSCI時(shí)代，科技公司的選股邏輯應(yīng)由單純關(guān)注業(yè)績成長的PEG邏輯，轉(zhuǎn)向關(guān)注企業(yè)的市場競爭地位和盈利能力的ROE邏輯。對于市場競爭力較強(qiáng)的高ROE公司，即便業(yè)績增速不高，亦有望在外資涌入的過程中，被市場給予持續(xù)溢價(jià)。此外，伴隨A股市場趨于更加開放和成熟，科技股估值方法亦將從單一PE估值轉(zhuǎn)向多方法估值體系，包括EV/EBITDA（如高資本支出的IDC公司）、PS（如高費(fèi)用支出的SaaS、電商等）、PB（如重資產(chǎn)的半導(dǎo)體公司）、長期市場空間折現(xiàn)DCF（初創(chuàng)企業(yè)、AI公司等）。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：全球宏觀經(jīng)濟(jì)低迷風(fēng)險(xiǎn)；中國宏觀經(jīng)濟(jì)增長不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；國際貿(mào)易沖突持續(xù)加劇風(fēng)險(xiǎn)；5G商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。

　　投資策略：展望2020年，我們看好5G、云計(jì)算帶動下，國內(nèi)科技產(chǎn)業(yè)投資機(jī)遇。建議重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)電子（蘋果、華為產(chǎn)業(yè)鏈）、電信設(shè)備、電信運(yùn)營商、軟件&SaaS、IT硬件設(shè)備、IDC等高景氣板塊。此外，中美再平衡背景下，關(guān)注自主可控主線下的半導(dǎo)體、信息安全等。建議關(guān)注：中國聯(lián)通、浪潮信息、金山軟件、用友網(wǎng)絡(luò)、金蝶國際、中國鐵塔、中國移動、騰訊控股、小米集團(tuán)、紫光股份、芒果超媒、韋爾股份、舜宇光學(xué)科技、阿里巴巴等。

　　發(fā)布日期：2019-11-14

責(zé)任編輯：陳悠然 SF104