市場對美聯儲2025年的降息路徑一片迷茫。
本周四凌晨，美聯儲大概率宣布繼續降息25個基點（BP）。未來特朗普政府的對內減稅、對外加關稅、移民政策等都具有通脹性質，導致市場對2025年的降息路徑一片迷茫。
相對而言，中國未來進一步降準降息的前景更為確定，而債券收益率近期的急速下行似乎已經昭示了20~30BP的降息幅度。
截至北京時間12月17日，中國10年期國債活躍券（240011）同日收報1.72%，相較于11月29日已經大跌近50BP；同日17：45，美國10年期國債收益率報4.418%，近兩周進一步飆升。中美利差于是擴大至近270BP，已經超出了2002年時2.5%的歷史最大利差。未來中美利差的變化以及其市場影響受到關注。
美聯儲明年降息次數或減少
有“美聯儲通訊社”之稱的《華爾街日報》的記者NickTimiraos最新表示，投資者認為，美聯儲本周降息幾乎是板上釘釘的事情。但在美聯儲內部，如果經濟繼續保持穩健增長，進一步降息的理由可能變得不那么明確。
這顯然影響了市場預期，導致市場更為迷茫。渣打全球首席策略師羅伯遜（EricRobertsen）此前對記者表示，9月18日美聯儲以50BP開啟本輪降息周期時，市場定價預期2025年降息幅度約130BP，而當前市場定價預期2025年降息幅度僅不到50BP。
因此，美聯儲主席鮑威爾將如何在新聞發布會上前瞻指引備受關注。有觀點認為，阻力最小的路徑是美聯儲暗示在下一次或數次會議上可能不會再次降息。官員們在9月會議上預測明年將有4次降息，但最新預測可能會將2025年的降息次數減少1~2次。
美聯儲官員近期表示，本周的降息可能標志著降息的第一階段結束。在這一階段，由于借貸成本維持在較高水平，官員們設定的降息門檻相對較低。此外，他們也等待了數月時間，以確保通脹率更接近他們的目標并呈現下行趨勢。
“我們正處于或接近減緩降息步伐的合適時機。”克利夫蘭聯儲主席哈馬克（BethHammack）本月早些時候表示。她贊同20世紀90年代的兩次案例，當時美聯儲迅速降息總計0.75個百分點，隨后按兵不動。
NickTimiraos認為，美聯儲最近的溝通表明，在周四的新聞發布會上，鮑威爾將傳達更為謹慎的態度，季度利率預測也可能反映出進一步降息的不確定性。本周會議可能加深圍繞兩個關鍵問題的討論，這兩個問題將決定未來一年的利率走勢——中性利率的水平以及候任總統特朗普可能帶來的政策變化。
所謂的中性利率是指既不會刺激也不會抑制經濟活動的利率水平，此前各界認為這一利率在3%~3.25%，因而市場預判美聯儲還有130BP的降息空間。但實際上，預測這一利率水平并不容易，經濟學家的估算存在分歧。隨著美聯儲接近中性利率，若通脹企穩且勞動力市場未見疲軟，進一步降息的理由將變得更弱。
判斷降息與否的標準就是通脹和就業指標。11月美國通脹同比從10月的2.6%小幅上漲至2.7%，高于2%的目標；美國11月非農新增就業22.7萬人，超出預期的22萬人，且平均時薪同比和環比增速分別達到4%和0.4%，均超出預期的3.9%和0.3%。
換言之，美聯儲似乎完全有放緩降息步伐的理由，即便再次降息四分之一個百分點，利率水平仍將高于大多數中性利率的估算區間（約2.5%至4%）。目前美聯儲的聯邦基金利率約為4.6%。
美聯儲一些官員擔心，在資產價格（如股票和比特幣）迅速上漲的情況下繼續降息，可能刺激支出并阻礙通脹進一步下降。“在火上再澆一把油？我不確定（這是不是對的）。”美聯儲前副主席科恩（DonaldKohn）表示。
特朗普的四項政策最可能影響經濟和通脹
事實上，當前最影響美聯儲政策的變量無疑是特朗普的政策。
景順首席全球市場策略師胡伯（KristinaHooper）對記者表示，特朗普最有可能影響經濟增長的政策主要有四項。
首先是放松監管。當政治環境更傾向于放松監管時，企業的投資意愿會更強，從而可能會利好經濟增長，通脹也可能走高。金融股和加密數字貨幣尤其可能會從中受益。
其次就是減稅政策。機構預計這已經勢在必行，減稅帶動的樂觀情緒可能在短期內繼續提振美國市場。這可能會激發市場有望促成“追逐風險”的投資環境，具有通脹屬性。房地產投資信托（REITs）可能受益于此。如果延長《減稅和就業法案》（TCJA）中針對特殊“穿透實體”（pass-through）減稅20%的規定，REIT股東的所得稅REIT股息收入將可扣減20%。
關稅政策當前最受關注。胡伯表示，關稅或將在短期內推高通脹，長此以往，可能會抑制總體需求。
最后，相比關稅，有觀點認為限制性移民政策可能更會推高美國通脹，因為服務業成本高企是過去美國通脹的主因。野村發達市場首席經濟學家賽夫日前（DavidSeif）對第一財經表示：“如果特朗普以某種方式迅速驅逐1000萬人，那將是非常容易推高通脹的，尤其是美國勞動力市場已經非常緊張。但考慮實際的限制，我懷疑他是否真的能做到這個程度。一般而言，美國每年驅逐的非法移民人數可能會在25萬到400萬人。”
“在極端假設下，如果驅逐出境的人數高，從而推高美國通脹并導致美聯儲暫停（甚至是扭轉）寬松政策，這可能會降低股市回報。如果驅逐非法移民對經濟增長造成負面影響，并引發滯脹環境，那可能會導致股市大幅下跌。”賽夫稱。
這在當前并非主流的預測，華爾街普遍預計美聯儲在2025年可能會降息2~3次。
中美利差短期難收窄
中國的降息前景則更為確定。12月12日，中央經濟工作會議要求，“要實施適度寬松的貨幣政策，適時降準降息，保持流動性充裕”。廣開首席產業研究院院長兼首席經濟學家連平對記者稱，考慮內外部因素影響（例如中美利差、中國銀行業凈息差收窄），降息幅度可能不會太大，2024年央行政策利率降幅在30~50BP之間，1年期與5年期LPR降幅也分別達到30BP與60BP，市場利率與國債收益率降至低位。目前銀行凈息差面臨一定壓力，2025年再度實施更大降息風險相對較高，且利率工具需要為將來留有一定的操作空間，預計全年降息可能在40~50BP。
野村則認為，中國央行將在第一季度和第二季度分別降息15BP，將7天逆回購利率、1年期LPR和5年期LPR分別降至1.2%、2.8%和3.3%。1年期MLF（中期借貸便利）利率也將下調至1.7%。
據記者了解，由于債市反應過快，當前有機構對債券進行了部分獲利了結，預計短期收益率大幅下跌空間有限。
南銀理財研究部負責人王強松對記者提及，近期債市利率快速下行，已定價了20+BP的降息空間，10年期國債突破1.8%關口，而30年國債盤中也突破2%關口，定價比較充分。另一方面，政策推動下經濟有改善跡象，債市行情透支降息利好后，利率大幅下行的概率降低，預計債市重回震蕩行情。債券投資方面，對于長債可以進行部分獲利，如果機構獲利導致調整，則可逢調配置。
不過，就中長期而言，機構仍認為債市存在布局機會，2025年10年期國債的預測目前普遍在1.5%~1.8%。
施羅德基金管理（中國）固定收益總監單坤對記者表示，債券市場呈現“資產荒”行情，也許債券市場已透支了很多未來的收益，“但我們觀測債券市場核心變盤的因素幾乎都還沒發生，一個是貨幣政策的轉向，一個是通脹預期的卷土重來。雖然收益率下行趨勢已現，但我們依然堅信債券市場作為家庭資產配置的底倉邏輯”。
責任編輯：王若云
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