專題：A股2025年投資展望

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　　來源：林榮雄策略會客廳

　　國投證券策略·2025年度策略展望核心觀點

　　2025年要有戰略自信！

　　重視科技科創產業基本面主線

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　　大勢研判

　　目前A股大盤指數估值修復至中位水平，展望明年宏觀大勢的核心是：中美新一輪政策博弈。若國內政策取向以見招拆招模式，那么上半年將繼續震蕩思維，只有“以內為主，先下手為強”模式才能獲得震蕩向上的主動權。目前，暫且將上半年行情類比2019年上半年依然是恰當的（1、2019年初行情大盤指數在大漲30%后進入到震蕩；2、歷史復盤看，震蕩區間在于底部上漲15%-30%），全年呈現震蕩向上趨勢，重大轉折點或在二季度后期。

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　　外部環境定價

　　核心是強弱美元問題，對應美元指數與人民幣匯率的關系，上半年大概率依然是強美元階段。特朗普明年1月正式接任，預計后續相關對華政策出臺?；诋斍疤乩势掌叽蠛诵恼咧鲝垇砜?，短期利多美元、美股與數字貨幣，中期依然利多黃金?；仡櫶乩势赵?017-2020年任期期間A股定價，若國內具備宏觀基本面向上的持續力量與產業基本面主線爆發的機會，A股定價仍還是以內為主，人民幣匯率成為重要跟蹤指標。

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　　內部環境定價

　　核心是刺激與改革的關系，對應刺激更多是帶來基于風險偏好的波段定價，刺激+改革才能扭轉資產價格預期，帶來基于基本面的持續定價。924行情以來核心定價矛盾來自風險偏好大幅改善，而非對于基本面短期明顯修復的信心。國內刺激消費的相關政策預計要等待12月份中央經濟工作會議給出指引；特別國債增發和赤字調整的決策則要等明年兩會做出決策。需要明確的是：當前財政政策的核心目的看得出是以緩解地方財政困境為首要，要本質上實現“房地產止跌回穩”抑或“扭轉通縮預期”不僅需要更大力度的刺激政策，還需更為明確的改革政策配套。

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　　增量資金視角

　　散戶的勝利與被動多頭的崛起。前者以兩融為代表的交易行為已經接近2015年牛市高位，到達極致水平；后者指數型基金ETF規模達3.3萬億，權益ETF大發展成為2025最為明確的增量資金來源，A500指數ETF成為增長最快的亮點。相比之下，中期更應該重視后者的定價作用。

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　　結構層面之宏觀策略配置思路

　　A股上半年定價核心矛盾在于風險偏好，下半年或轉入到基本面。基于風險偏好的定價，其配置模式遵循杠鈴策略，即由流動性驅動的中小盤科技成長（以科創50指數為核心，含并購重組等）和防御避險屬性較強的大盤價值高股息（以銀行為核心，含市值管理等）。需要注意的是：1、高股息上半年底倉配置作用并未消失，但年化收益率會從10%可能會回落，對應市值管理是高分紅首要抓手；2、圍繞基本面對應內需消費+地產的刺激定價更偏向圍繞政策的波動屬性，內需消費定價最為確定、持續且核心的是服務消費的崛起。

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　　結構層面之產業趨勢配置思路

　　半導體是下一個“汽車”與中期出海大潮定價。1、我們強調以半導體為核心的科技成長領域主線跡象開始明顯，后續更高的期待是半導體能在國產替代加速+Q2景氣拐點+AI產業鏈海外映射三個推動力下形成年度產業基本面主線。2、中期A股出海依然是非常明確的主線方向，不是β轉α的問題，更多是BETA的節奏問題。

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　　中期存在兌現可能的宏觀敘事定價場景

　　2012-2017年的日股。經濟層面：本質是在2001-2011年財政完成化債為核心的債務重組緊縮周期后步入擴張，同時在地產逐漸企穩的過程中完成“制造業取代房地產成為經濟的核心支撐”的重大轉變。股市層面：大力推動市值管理與完善公司治理、鼓勵長期資金入市、提倡提高股東回報、鼓勵并購重組、分紅與回購行為。

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　　風險提示

　　經濟增長不及預期；全球通脹超預期

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責任編輯：王若云