在連續18個工作日保持“地量”操作后，央行今日公開市場操作突然放量，引發市場關注。

　　5月29日，央行發布公告稱，為維護月末流動性平穩，央行以利率招標方式開展了2500億元7天期逆回購操作。公告顯示，中標利率為1.80%，與此前持平。

　　這是5月以來央行公開市場操作首次放量，此前均保持在20億元水平。從資金面來看，5月量平價穩，短期流動性較為充裕。

　　6月，正逢季末年中時點，政府債券發行節奏有望略加快，繳稅繳準等對資金面將構成擾動。

　　綜合多位市場專家觀點來看，6月資金面擾動因素有所增加，央行公開市場操作力度有望適度加大，以確保資金面平穩跨季。接下來，總量寬貨幣工具或仍有運用空間。

　　公開市場操作放量

　　29日，央行公開市場操作放量。

　　在開展2500億元7天期逆回購操作的情況下，由于當日有20億元逆回購到期，央行公開市場實現凈投放2480億元。

　　值得注意的是，自5月第一個工作日（5月6日）起，央行公開市場逆回購操作量已連續18個工作日保持在20億元水平。

　　談及央行為何突然放量操作，光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華表示，近幾日，市場利率小幅回升，反映月末臨近資金面略有收斂，央行適度加大公開市場操作力度，滿足機構資金需求，穩定市場預期，確保資金面平穩跨月。

　　28日，短端利率漲跌互現。上海銀行間同業拆借利率（Shibor）隔夜品種上行4.3個基點，報1.81%；7天期Shibor下行0.3個基點，報1.885%；DR007（銀行間市場存款類機構7天質押回購利率）加權平均利率上升至1.8969%，高于政策利率（7天期逆回購利率）水平。

　　仲量聯行大中華區首席經濟學家兼研究部總監龐溟表示，臨近月末，各期限拆借利率、回購利率漲跌不一，反映出資金利率在偏低水平和低波動性背景下敏感性僅有窄幅抬升，當前資金供給寬裕有度、銀行間流動性寬松有序、資金面整體表現穩健有章的態勢并沒有發生實質性變化，前期逆回購操作保持日均20億元水平是得宜的、合理的。

　　在市場看來，5月以來公開市場操作資金投放量較少，且央行逆回購余額低于歷史同期水平，顯示出銀行體系流動性處于充裕狀態。

　　5月以來，資金面延續寬松，市場利率低位運行。以DR007為例，5月期間，基本在1.8009%至1.8969%的區間內波動，在月初、月末相對波動較大，資金面依舊保持較強的穩定性。

　　流動性分層消失

　　在4月末節點，市場曾普遍預期，5月政府債發行放量、禁止手工補息等因素或使得5月資金面的不確定性上升。

　　然而，5月市場流動性保持充裕。主要貨幣市場利率上行，但上升幅度有限，最為主要的7天回購利率R007（銀行間市場7天質押回購利率）與DR007始終圍繞政策利率浮動。

　　“整體看，市場利率繼續圍繞逆回購政策利率附近波動，反映市場流動性繼續保持合理充裕。”周茂華說。

　　而受防范資金空轉套利、銀行加碼壓降存款端成本等因素影響，近一段時間，金融體系資金面也呈現出一些新變化：二季度以來，非銀流動性分層現象逐步緩和，尤其近期R-DR（后者基本以銀行為交易對象，前者還包括非銀金融機構）利差大幅收斂且幾近倒掛。

　　所謂“流動性分層”，是指銀行間資金利率維持歷史低位，然而銀行與非銀融資利差卻攀至歷史偏高水平。

　　梳理來看，5月以來DR001、DR007保持基本穩定，交易所質押式回購利率GC001、GC007等卻一路走低，甚至同期限品種的利率出現倒掛。這反映出在銀行間資金面保持充裕的同時，非銀體系流動性也非常寬松。

　　根據第一財經研究院中國金融條件指數周報，從資金價格來看，在5月20日至24日當周，主要貨幣市場利率均上升，但上升幅度有限，且主要的7天回購利率近期持續圍繞政策利率波動。在隔夜回購利率中，R001和DR001均值分別為1.81%和1.77%，分別較前一周上升2.95BP和3.94BP。在7天回購利率中，R007與DR007均值分別為1.84%和1.83%，分別較前一周上升0.51BP和0.87BP。

　　第一財經研究院認為，銀行與非銀金融機構之間幾乎不存在流動性分層的現象。在5月20日至24日當周，R007與DR007之間的差值在1BP以下。

　　中信證券首席經濟學家明明分析，資金分層消失并非源于上游資金供給充足，而是因為下游對資金的需求減弱。一方面，存款降息與業內監管導致銀行體系負債端攬儲壓力有所提升；另一方面，監管對銀行高息存款的整改推動大量表內存款流入資管產品，同時，目前期限利差收縮到了極低的位置，杠桿策略收益極低，也會導致非銀端對短期資金的需求減弱。

　　不過，資金分層消失背后仍存隱憂。明明認為，流動性上游融出持續減少最終會導致穩定的資金面環境被破壞，考慮到政府債供給提速和銀行本身就是重要配置方，目前資金面的不穩定性正在抬升。

　　周茂華也認為，到季末年中時點，政府債券發行節奏有望加快、繳稅繳準等將對資金面構成擾動，央行公開市場操作力度有望適度加大。在宏觀政策繼續偏積極、公開市場到期量相對不大、央行呵護資金面等情況下，預計6月資金面有望平穩跨季。

　　寬貨幣工具仍有運用空間

　　考慮到6月政府債供給還是可能會給資金面造成一定擾動，以及企業分紅購匯、金融機構年中考核等因素影響，近期市場對降準的討論也重新增多。

　　4月經濟數據修復放緩。政治局會議對總量寬貨幣工具表述較為積極：“要靈活運用利率和存款準備金率等政策工具，降低社會綜合融資成本。”

　　5月23日，發改委、央行等四部門發布《關于做好2024年降成本重點工作的通知》，提出“在保持商業銀行凈息差基本穩定的基礎上，促進社會綜合融資成本穩中有降”，更是讓市場對接下來貨幣政策操作充滿期待。

　　華西證券研究所研究報告認為，往后看，下半年通過下調MLF（中期借貸便利）利率引導LPR（貸款市場報價利率）降息的確定性或較強。不過，降LPR的前提是商業銀行凈息差合理且穩定，壓降銀行資產收益的同時，存款利率或同樣存在進一步下降的可能。

　　“我國總量寬貨幣工具或仍有運用空間。”明明認為，從內部來看，4月經濟增長動能邊際放緩，需求端內生修復動能尚未提速，總量寬貨幣工具進一步發力刺激需求改善的必要性仍然較高。從外部看，歐洲央行近期釋放鴿派信號，表明6月降息可能性較高；結合歐美貨幣政策周期錯位歷史來看，歐央行先于我國而我國先于美聯儲開啟寬貨幣周期的案例并不罕見，未來我國貨幣政策環境或進一步好轉。

　　另有不少業內專家則認為，接下來如果政府債發行持續上量，央行有可能采取降準等相對積極的手段進行對沖，降準的概率大于降息。

　　中郵證券固收分析師梁偉超認為，從微觀層面來看，5月初資金分層緩解并非來自流動性總量的寬松，更多是市場風格和機構行為變化的結果。同業存單與資金面的表現也出現背離，銀行負債端印證了流動性總量的收斂。基礎貨幣的供需矛盾正在累積，4月以來央行操作以回收為主，2月降準釋放效應仍在消耗，未來對于基礎貨幣的需求將隨繳準規模的累積和政府債券發行的沖擊而放大。

　　從政策方向來看，梁偉超判斷，降準優先級可能高于降息落地，二季度降準窗口的打開更利于配合財政政策的發力。

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責任編輯：李琳琳