《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)：一種金融不穩(wěn)定視角》

　　[美]海曼·P．明斯基 著

　　石寶峰 張慧卉 譯

　　⊙潘啟雯

　　肇始于2007年末美國次貸危機(jī)的經(jīng)濟(jì)“大衰退”，引發(fā)了經(jīng)濟(jì)學(xué)界廣泛而深刻的思考。主流經(jīng)濟(jì)學(xué)由于未能預(yù)測(cè)、解釋和應(yīng)對(duì)這場(chǎng)經(jīng)濟(jì)危機(jī)而名聲掃地。那些過去一直被邊緣化的“非主流”經(jīng)濟(jì)學(xué)思想因?yàn)閷?duì)此次經(jīng)濟(jì)危機(jī)提供了替代性的解釋，受到學(xué)界的廣泛關(guān)注和追捧。譬如，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家海曼·P．明斯基（Hyman P.Minsky）自次貸危機(jī)之后，因?yàn)樘岢龅摹敖鹑诓环€(wěn)定性假說”（FIH）理論甚是流行，成為了著名“非主流”經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

　　成長于“大蕭條”時(shí)期的明斯基，一生都在致力于金融危機(jī)內(nèi)在機(jī)制、金融體系、經(jīng)濟(jì)周期和總需求決定等方面的研究，“大蕭條”塑造了他的看法，也讓他走上了一條力圖解釋“大蕭條”如何發(fā)生以及如何防止其重演的奮斗之路。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主保羅·克魯格曼甚至把一檔關(guān)于金融危機(jī)的廣受關(guān)注的電視訪談節(jié)目取名為“重讀明斯基之夜”。由此，明斯基那些早已絕版的著作突然需求大增，舊書轉(zhuǎn)手價(jià)達(dá)數(shù)百元，一些富有遠(yuǎn)見的出版商則提早再版其相關(guān)作品，其中就包括《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)：一種金融不穩(wěn)定視角》這類難啃的大部頭專著。

　　穩(wěn)定中包含著不穩(wěn)定

　　在《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)》中，明斯基詳細(xì)記載了20世紀(jì)70年代的“大衰退”與“滯漲史”。明斯基還借用凱恩斯的“借款人風(fēng)險(xiǎn)”和“貸款人風(fēng)險(xiǎn)”概念，把不確定性和金融關(guān)系的作用聯(lián)系在一起，并看作投資行為的主要決定因素。在不確定的環(huán)境中，企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)、外部融資的可獲得性和成本是投資水平的重要決定因素。如同凱恩斯在《就業(yè)、利息和貨幣通論》中描述的“動(dòng)物精神”一樣，除了受到貨幣政策等外部沖擊影響之外，“安全邊際”的大小依賴于經(jīng)濟(jì)當(dāng)事人對(duì)過去尤其是“最近的過去的記憶”：如果最近發(fā)生的都是好消息，所要求的“安全邊際”就會(huì)不斷減少，債務(wù)融資會(huì)通過投資驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)越過短暫的充分就業(yè)均衡，進(jìn)入亢奮狀態(tài)；如果最近發(fā)生的是壞消息，“安全邊際”就會(huì)不斷提高，債務(wù)緊縮，投資減少，極端的情況就是伴隨著通貨緊縮和投資活動(dòng)完全終止的流動(dòng)性陷阱。

　　在思考經(jīng)濟(jì)為什么會(huì)不穩(wěn)定時(shí)，明斯基通過對(duì)比研究發(fā)現(xiàn)，為投資進(jìn)行融資是經(jīng)濟(jì)中“不穩(wěn)定性”的重要來源。這是建立在著名的“明斯基融資分類法”基礎(chǔ)上的。明斯基根據(jù)“收入—債務(wù)”關(guān)系，將融資方式分為三種類型。其一，對(duì)沖性融資。指經(jīng)營性現(xiàn)金收入和債務(wù)人支付承諾的現(xiàn)金收入大大超過現(xiàn)金流出，一般不會(huì)發(fā)生支付困難，是最安全、最謹(jǐn)慎的融資方式。其二，投機(jī)性融資。指經(jīng)營和債務(wù)兌現(xiàn)形成的現(xiàn)金流入不足以支付到期應(yīng)付債務(wù)的本金，利用短期資金為長期頭寸融資，能維持正常經(jīng)營，這種高財(cái)務(wù)杠桿率行為主體具有投機(jī)性質(zhì)。其三，龐氏融資。指現(xiàn)金收入不足以還本付息，需要通過借新債還舊賬，拆東墻補(bǔ)西墻等非常危險(xiǎn)的方式維持經(jīng)營。換言之，龐氏融資既降低了資產(chǎn)凈值，也降低了其債務(wù)持有人的“安全邊際”。

　　明斯基將經(jīng)濟(jì)周期分為經(jīng)濟(jì)增長、經(jīng)濟(jì)繁榮、經(jīng)濟(jì)危機(jī)三個(gè)階段。在經(jīng)濟(jì)增長時(shí)期，整個(gè)金融體系較為穩(wěn)定，企業(yè)大多采用對(duì)沖性融資進(jìn)行投資生產(chǎn)。在這個(gè)階段沒有金融危機(jī)，或者說即使金融危機(jī)存在，也相對(duì)溫和。當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入繁榮時(shí)期后，人們的預(yù)期就開始非常樂觀，更傾向于冒險(xiǎn)，采用投機(jī)性融資或者龐氏融資，不斷從銀行或其他金融機(jī)構(gòu)借貸。持續(xù)擴(kuò)大的借貸現(xiàn)金流量促使短期利率上升，進(jìn)而帶動(dòng)長期利率上升，導(dǎo)致資產(chǎn)現(xiàn)值不斷下降。由于企業(yè)財(cái)務(wù)不斷惡化，采取投機(jī)性融資的企業(yè)很快意識(shí)到自身將無力支付借貸的本金和利息，只能依靠變賣資產(chǎn)或者不斷借債來維持。如果企業(yè)資不抵債，只能破產(chǎn)強(qiáng)行清算，而當(dāng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)大面積爆發(fā)這種現(xiàn)象時(shí)，便出現(xiàn)著名的“明斯基時(shí)刻”，金融危機(jī)以及由其引致的經(jīng)濟(jì)危機(jī)就將爆發(fā)。明斯基認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)危機(jī)階段是一個(gè)漫長的“金融去杠桿化”階段，通過這個(gè)階段，整個(gè)經(jīng)濟(jì)的融資方式將回歸比較穩(wěn)妥的對(duì)沖性融資。

　　眾所周知，幾乎所有宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)者在工作中都喜歡使用他們稱之為“均衡模型”的工具——即“現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體是基本穩(wěn)定”的這一觀點(diǎn)。然而，明斯基并不同意這種觀點(diǎn)。由于經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張過程中投機(jī)性融資和龐氏融資的比重必然上升，因此金融脆弱性是天然的、內(nèi)生的。當(dāng)市場(chǎng)體系處于穩(wěn)定時(shí)，銀行、公司及其他經(jīng)濟(jì)行為體會(huì)變得過于自信，發(fā)揮作用的市場(chǎng)力量會(huì)通過利益的引導(dǎo)使市場(chǎng)向不穩(wěn)定的方向發(fā)展。如果每個(gè)人或每家企業(yè)都更傾向于追求風(fēng)險(xiǎn)，這將加大杠桿的力度，直至游戲玩不下去，市場(chǎng)偏離均衡。所以，如果不加以節(jié)制，穩(wěn)定最終將走向不穩(wěn)定。

　　給“不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)”開藥方

　　“Stabilit is destabilizing”（“穩(wěn)定即為不穩(wěn)定”）——明斯基的主要經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)十分簡單，用這三個(gè)英文詞即可以概括。不穩(wěn)定是常態(tài)，穩(wěn)定是非常態(tài)，這與中國哲學(xué)“唯變不變”可謂異曲同工。

　　明斯基受凱恩斯及其思想影響頗深，并將“金融不穩(wěn)定性假說”看作是對(duì)凱恩斯思想的一個(gè)詮釋。明斯基指出，資本主義的經(jīng)濟(jì)周期表面上看是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的原因，從深層次上說是金融系統(tǒng)的問題。金融部門是資本主義經(jīng)濟(jì)體系中最不穩(wěn)定的。從源頭來看這種“不穩(wěn)定性”是內(nèi)生的，無法根除。而金融業(yè)的內(nèi)在“不穩(wěn)定性”必定會(huì)演化為金融危機(jī)，進(jìn)而把整體經(jīng)濟(jì)拖垮。

　　如何穩(wěn)定這種不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)？結(jié)合近現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)危機(jī)和周期運(yùn)行歷史，明斯基以史為鑒，開出了自己的藥方。

　　一是既反對(duì)完全的自由主義也反對(duì)凱恩斯的刺激投資、福利政策。明斯基認(rèn)為市場(chǎng)的內(nèi)部力量包含不穩(wěn)定因素，需要進(jìn)行干預(yù)來避免“看不見的手”走向無序調(diào)整，當(dāng)然也不能把更進(jìn)一步的自由放任作為解決“不均衡”問題的辦法。同時(shí)，明斯基也反對(duì)凱恩斯主義者強(qiáng)調(diào)的對(duì)總需求進(jìn)行微調(diào)、刺激投資和建立中央集權(quán)下的福利制度。他認(rèn)為刺激投資必然會(huì)導(dǎo)致融資結(jié)構(gòu)從對(duì)沖性融資向投機(jī)性融資乃至龐氏融資轉(zhuǎn)換，這導(dǎo)致金融脆弱性不斷增強(qiáng)，將引起金融“不穩(wěn)定性”和通貨膨脹，甚至?xí)哟蟛还健?/p>

　　二是微調(diào)的應(yīng)對(duì)方案可以暫時(shí)有效，但恰恰是因?yàn)樗梢詴簳r(shí)有效，這將為此后可能發(fā)生更頻繁和更劇烈的后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)埋下伏筆。所以，明斯基反對(duì)那些所謂“熨平周期”的應(yīng)對(duì)策略，認(rèn)為應(yīng)設(shè)計(jì)一些制度結(jié)構(gòu)和政策措施，在不增加陷入深度蕭條可能性的情況下，削弱通貨膨脹、失業(yè)和生活水平提高遲緩的影響。

　　三是政府最應(yīng)該關(guān)注的是就業(yè)，而且政府應(yīng)該直接創(chuàng)造就業(yè)崗位。明斯基的經(jīng)濟(jì)思想中深刻地印著對(duì)“美好社會(huì)”的向往與理想。他認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)政策必須反映建設(shè)美好社會(huì)的理想。關(guān)于就業(yè)的政策立場(chǎng)正是他這種人本思想的一個(gè)例證。充分就業(yè)是經(jīng)濟(jì)上的好事，也是政治上的好事?！叭绻總€(gè)人都能獲得工作機(jī)會(huì)，經(jīng)濟(jì)能給所有人提供基本社會(huì)保障和自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)感，那么很多社會(huì)問題就會(huì)回到易于管理的程度。”

　　四是應(yīng)該鼓勵(lì)“股權(quán)融資”而不是“債權(quán)融資”。明斯基主張那些可以鼓勵(lì)“股權(quán)融資”的政策，可以把收益轉(zhuǎn)給股東，這有利于削弱企業(yè)增強(qiáng)“不穩(wěn)定性”的力量。

　　五是通過“大銀行”和“大政府”可以有效抑制經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定。明斯基深入研究發(fā)現(xiàn)，由各國央行、貨幣當(dāng)局充當(dāng)“大銀行”的角色，在一些商業(yè)銀行流動(dòng)性暫時(shí)不足時(shí)，以“最后貸款人”的身份，通過公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)和再貼現(xiàn)方式對(duì)其注入流動(dòng)性，以緩和其財(cái)務(wù)壓力，避免這些金融機(jī)構(gòu)因?yàn)槌鍪圪Y產(chǎn)而引起市場(chǎng)動(dòng)蕩，進(jìn)而引發(fā)金融危機(jī)。同時(shí)，為了有效防止銀行因?yàn)橛醒胄羞@個(gè)“最后貸款人”的存在而出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)，明斯基提出了“大政府”概念?！按笳币环矫媾c“大銀行”互相監(jiān)督，另一方面通過財(cái)政政策干預(yù)經(jīng)濟(jì)，有效管控經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。明斯基認(rèn)為，通過“大銀行”和“大政府”的相輔相成，經(jīng)濟(jì)中的不穩(wěn)定因素就會(huì)有效抵消，達(dá)到穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的作用。但明斯基也指出，這一方法無法從根本上解決資本主義經(jīng)濟(jì)周期現(xiàn)象。

　　自從“二戰(zhàn)”以來，主流經(jīng)濟(jì)學(xué)日趨數(shù)學(xué)化，依賴于經(jīng)濟(jì)如何運(yùn)作的形式模型。然而，隨著模型和數(shù)學(xué)越來越復(fù)雜，它們所賴以的假設(shè)也日益同現(xiàn)實(shí)脫節(jié)。明斯基更贊成經(jīng)濟(jì)學(xué)者稱之為敘述的做法，即以言詞表述觀點(diǎn)。雖然數(shù)學(xué)更為精確，但言詞可以讓人表述和盡力理解那些讓模型無所適從的復(fù)雜觀點(diǎn)，例如不確定性、非理性和狂熱性等。難怪明斯基的粉絲稱這有助于對(duì)經(jīng)濟(jì)形成遠(yuǎn)比主流經(jīng)濟(jì)學(xué)更為“現(xiàn)實(shí)”的看法。

　　在《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)》中，明斯基從史實(shí)、理論到實(shí)踐等維度對(duì)金融危機(jī)進(jìn)行了全面解析，明斯基金融危機(jī)理論有許多合理的內(nèi)核，給予我們一種不同于以往認(rèn)識(shí)方式，并將其作為改造客觀世界的理論工具，期望以此應(yīng)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)“大蕭條”或“大衰退”的到來。

責(zé)任編輯：趙子牛