恒安國際遭“做空”后首回應(yīng)：跟同行比沒意義，6成凈利用于分紅

　　在做空機(jī)構(gòu)博力達(dá)思（Bonitas）發(fā)出39頁的看空研究報告后，12月13日早上，停牌近一天恒安國際（01044.HK），終于發(fā)布澄清公告作出了回應(yīng)。針對博力達(dá)思稱恒安國際營業(yè)利潤率遠(yuǎn)高于同行企業(yè)的描述，恒安國際稱公司市場份額達(dá)到27%，跟博力達(dá)思列出的同行比較并沒有意義。

　　至于博力達(dá)思稱恒安國際負(fù)債累累及虛構(gòu)銀行存款余額方面，恒安國際回應(yīng)稱，所有銀行結(jié)余（包括定期存款）均能提供支持文件，并認(rèn)為對于虛構(gòu)的銀行存款余額的指控完全不正確。每年以凈利潤60%的金額分紅，“是證明本公司擁有強(qiáng)勁的現(xiàn)金狀況和流動性的間接理據(jù)”。

　　恒安國際市場份額27%：跟同行比較沒意義

　　博力達(dá)思稱，衛(wèi)生巾這項(xiàng)業(yè)務(wù)將帶來一般消費(fèi)品的營業(yè)利潤率并不高，恒安國際的這項(xiàng)業(yè)務(wù)在2018年上半年產(chǎn)生51%的營業(yè)利潤率，這遠(yuǎn)高于同行業(yè)10%左右的營業(yè)利潤率。

　　對此恒安國際稱，“考慮到本集團(tuán)的領(lǐng)先地位、營運(yùn)規(guī)模，及與這些公司的管理技巧及成本控制措施的分別，本公司并未將該等制造商視為分析本集團(tuán)市場及財務(wù)狀況的有意義可比較數(shù)據(jù)。”

　　恒安國際稱：受益于其多種類、從基本（“安樂”品牌）到高端品質(zhì)（“七度空間”品牌）的各種衛(wèi)生巾產(chǎn)品，從而提高市場滲透率。恒安國際定期從業(yè)內(nèi)知名專家獲取市場研究報告，恒安國際于2017年和2018年上半年在中國的衛(wèi)生巾銷售方面仍然排名第一，占相關(guān)市場份額約27%（比排名第二的市場份額高出約8 % ）。

　　2017年恒安國際衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)超過70%的毛利率，而博力達(dá)思提出作為參照的廣東景興健康護(hù)理實(shí)業(yè)股份有限公司（下稱“景興健護(hù)”），近95%收入來源于衛(wèi)生巾的企業(yè)，毛利率只有略多于40%，兩者產(chǎn)生了超過30個百分點(diǎn)的巨大差距，其實(shí)兩者的差距主要來源于是否自主生產(chǎn)。

　　至于為什么恒安國際整體毛利率高于景興健護(hù)，景興健護(hù)在招股書作出了相應(yīng)解釋：“恒安國際對衛(wèi)生巾和護(hù)墊主要采取自主生產(chǎn)模式，且經(jīng)營產(chǎn)品種類相對較多，規(guī)模和協(xié)同效應(yīng)明顯，其衛(wèi)生巾和護(hù)墊的毛利率高于公司（景興健護(hù)），從而最終導(dǎo)致其綜合毛利率高于公司綜合毛利率。”

　　景興健護(hù)招股書也稱，“恒安國際系我國女性衛(wèi)生用品的知名廠商，其女性衛(wèi)生用品產(chǎn)品市場份額已躋身全球前列”，引用了來自歐睿國際的研究稱，恒安國際在全球的市場份額達(dá)到4.8%。

　　景興健護(hù)在招股書中也稱：經(jīng)過多年的沉淀與積累，公司（景興健護(hù)）已成為國內(nèi)領(lǐng)先的個人健康護(hù)理用品企業(yè)之一，ABC品牌商標(biāo)被認(rèn)定為“中國馳名商標(biāo)”，F(xiàn)ree品牌商標(biāo)被認(rèn)定為“廣東省著名商標(biāo)”。

　　2017年恒安國際收入為198.25億元，其中衛(wèi)生巾占35.2%，衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)收入為69.8億元，而景興健護(hù)該數(shù)字是15.99億元，不到恒安國際的四分之一。

　　恒安國際沒有跟同行業(yè)比較的詳細(xì)數(shù)據(jù)分析，在第一財經(jīng)記者采訪的不少業(yè)內(nèi)人士看來，這方面的行業(yè)資料信息披露，港股的確沒有A股那么嚴(yán)格，這是一直是港股信息披露上的不透明，被投資者詬病的方面，這也使得上市公司財務(wù)造假變得更容易。

　　博大資本行政總裁溫天納向第一財經(jīng)記者表示，上市公司當(dāng)中披露的市場背景報告，都是建立于一系列假設(shè)之下，本身就只能作為參考。也有國內(nèi)保薦代表人稱，A股的信息披露監(jiān)管更嚴(yán)格，而現(xiàn)在港股通開放，使得香港上市公司容易被國內(nèi)資金投資，內(nèi)地投資者需要對信息披露不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)那闆r有所關(guān)注，這次恒安國際已經(jīng)是恒生指數(shù)50只成分股之一，表明大企業(yè)也有被做空風(fēng)險。

　　趁低成本加快融資，六成利潤用于分紅

　　關(guān)于現(xiàn)金管理的問題，恒安國際強(qiáng)調(diào)加快短期融資，是要充分利用資金成本下降的宏觀環(huán)境，而過去六成凈利潤用于分紅，表明公司現(xiàn)金流狀況理想。

　　“偽造的銀行存款。投資者應(yīng)對那些號稱錄得大量凈利潤且擁有大額銀行存款，卻繼續(xù)嚴(yán)重依賴短期借款的公司持懷疑態(tài)度。”博力達(dá)思稱。“我們懷疑（恒安國際）將會出現(xiàn)債務(wù)契約的違約、資本成本的增加、財務(wù)杠桿的進(jìn)一步提高、以及股息支付的減少。考慮到恒安國際2018年6月30日短期金融負(fù)債余額178億元，并在過去五個月內(nèi)籌集75億元的額外短期債務(wù)，我們認(rèn)為債權(quán)人可能會爭先恐后地要求償還或者以低于票面價值的方式清理債務(wù)，讓恒安國際的股權(quán)最終毫無價值”。

　　對此恒安國際回應(yīng)：“本公司注意到自2018年以來，中國的債務(wù)融資借貸成本普遍呈下降趨勢，因此本公司認(rèn)為藉此機(jī)會為滿足其營運(yùn)資金需求而融資是合理的。債務(wù)融資的借貸成本呈下降趨勢，是可以從大部分超短融的票面利率都低于前一次票面利率，及第二期境內(nèi)債券的票面利率低于同期到期的中國國家三年基準(zhǔn)利率的事實(shí)而印證。”

　　近年來發(fā)債的情況，恒安國際作出了詳細(xì)列示：于2017年4月發(fā)行總額為50億元的超短期融資劵（下稱“超短融”）。于2 0 1 8年8月，發(fā)布了第一批超短融。截至2018年12月6日，共發(fā)布了五個獨(dú)立的超短融。所有獨(dú)立的超短融都是短期貸款票據(jù)，到期期限不超過270天。此外，于2 0 1 6年8月恒安國際獲得中國證監(jiān)會批準(zhǔn)發(fā)行境內(nèi)公司債券（下稱“境內(nèi)債券”），總額為57.5億元。于2018年7月，公司發(fā)行第二期境內(nèi)債券，規(guī)模為30億元，期限為3年。

　　12月7日恒安國際公告稱，“已完成發(fā)行本金額為人民幣10億元的第五期超短融，票面利率定為每年3.90%及為期270日。”12月3日的公告則稱第四期的10億元同樣是為期270日，票面利率為3.99%。

　　“此外，自本公司于聯(lián)交所上市以來，本公司一直派發(fā)年度綜合凈利潤約60%或以上的現(xiàn)金股息，是證明本公司擁有強(qiáng)勁的現(xiàn)金狀況和流動性的間接理據(jù)。”關(guān)于現(xiàn)金分紅，恒安國際作出如此回應(yīng)。

　　關(guān)于博力達(dá)思稱恒安國際存在虛假交易方面，恒安國際稱，于香港、澳門及中國的附屬公司用于購買原材料及生產(chǎn)，而該等附屬公司將不可避免地與恒安國際的其他附屬公司進(jìn)行交易，從而構(gòu)成他們之間的集團(tuán)內(nèi)交易，而且該等交易是真正的交易。

　　恒安國際于12月13日上午復(fù)牌。

　　責(zé)編：杜卿卿

　　（本文來自于第一財經(jīng)）

責(zé)任編輯：白仲平