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　　來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)

　　利空制約

　　動(dòng)力煤6月15日達(dá)到高點(diǎn)661.4元/噸，至今已累計(jì)下跌6.32%。后期，在利空因素的壓制下，動(dòng)力煤市場(chǎng)繼續(xù)承壓。

　　庫(kù)存高企  下游采購(gòu)積極性下降

　　由于國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)地進(jìn)一步向“三西”地區(qū)集中，煤炭保供的一大措施便是保證煤炭發(fā)運(yùn)的平穩(wěn)，完成庫(kù)存從上游向中下游的轉(zhuǎn)移。截至7月中旬，全國(guó)重點(diǎn)煤礦產(chǎn)出1493萬(wàn)噸，為2018年以來(lái)的最高值，但同比減少近550萬(wàn)噸。同時(shí)，重點(diǎn)電廠庫(kù)存為7569萬(wàn)噸，亦處于年內(nèi)高點(diǎn)，同比增加逾1200萬(wàn)噸。此外，截至7月19日，全國(guó)主流港口庫(kù)存達(dá)到年內(nèi)最高點(diǎn)，至5493萬(wàn)噸，同比增加近550萬(wàn)噸。以此口徑為基準(zhǔn)，中下游庫(kù)存增加逾1700萬(wàn)噸，庫(kù)存差額來(lái)源于產(chǎn)量和進(jìn)口量的增加。

　　進(jìn)口量增加  東南沿海電廠減少北上購(gòu)煤

　　供給側(cè)改革帶來(lái)煤炭?jī)r(jià)格的階段性劇烈波動(dòng)，煤炭穩(wěn)價(jià)的一大措施則是適當(dāng)加快電廠直購(gòu)進(jìn)口煤通關(guān)，即定向放松進(jìn)口限制。海關(guān)總署的數(shù)據(jù)顯示，6月，國(guó)內(nèi)進(jìn)口煤及褐煤2546萬(wàn)噸，環(huán)比增加310萬(wàn)噸，同比增加386萬(wàn)噸，增幅達(dá)到17.8%。由于去年7月進(jìn)口僅1900萬(wàn)噸，若今年7—8月進(jìn)口量保持在2600萬(wàn)噸的水平，則合計(jì)將增加730萬(wàn)噸，相當(dāng)于沿海六大電廠在這兩個(gè)月的耗煤增幅為15.5%，這在旺季高基數(shù)的基礎(chǔ)上很難實(shí)現(xiàn)。

　　來(lái)水超預(yù)期  水電替代作用顯現(xiàn)

　　水電歷來(lái)有“一榮一枯”的說(shuō)法，今年按照往年輪換屬于水電大年，但是，1—6月，水電增量一直低于預(yù)期，尤其3—4月甚至出現(xiàn)同比下降。因此，市場(chǎng)對(duì)水電的增發(fā)預(yù)期降低，疊加5月異常高溫天氣，動(dòng)力煤價(jià)格強(qiáng)勢(shì)上漲。

　　不過(guò)，進(jìn)入7月，云貴川等長(zhǎng)江中上游地區(qū)降雨較往年偏大，導(dǎo)致長(zhǎng)江來(lái)水增加，水電增發(fā)預(yù)期迅速增強(qiáng)。截至7月20日，三峽入庫(kù)流量峰值為5.92萬(wàn)立方米/秒，為2012年夏季以來(lái)的最高值，當(dāng)月日均流量為4.11萬(wàn)立方米/秒，而去年7—9月分別為2.12萬(wàn)、1.95萬(wàn)、2.25萬(wàn)立方米/秒。從中央氣象臺(tái)獲悉，未來(lái)10天，云貴川地區(qū)降雨量仍較豐，由此估計(jì)，整個(gè)7月三峽入庫(kù)日均流量能夠保持在3.5萬(wàn)立方米/秒以上。未來(lái)11—20天，該地區(qū)降雨量低于7月上旬，8月來(lái)水或有一定回落。

　　一方面，過(guò)去5年，水電運(yùn)行效率和三峽入庫(kù)日均流量存在明顯的線性關(guān)系。經(jīng)過(guò)簡(jiǎn)單線性回歸可得，水電設(shè)備利用率（水電設(shè)備平均利用小時(shí)數(shù)/月總小時(shí)數(shù)）=0.1284×三峽入庫(kù)日均流量+0.2527，回歸平方和達(dá)到85.44%。另一方面，考慮到極值部分線性相關(guān)性變?nèi)酰偨Y(jié)發(fā)現(xiàn)，三峽日均入庫(kù)流量超過(guò)2.5萬(wàn)立方米/秒后，水電設(shè)備利用率基本穩(wěn)定在56%—60%。假設(shè)運(yùn)行效率為60%，保守估計(jì)，7月水電產(chǎn)量預(yù)計(jì)為1378億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)10.59%，8月同比預(yù)計(jì)增長(zhǎng)10.18%。因此，水電對(duì)火電的替代作用將逐漸顯現(xiàn)。

　　總體上，今年7—8月，中下游潛在供應(yīng)增量為2480萬(wàn)噸。此外，6月鄂爾多斯地區(qū)受環(huán)保影響，煤炭外售量實(shí)際同比減少650萬(wàn)噸，隨著煤礦的復(fù)產(chǎn)，7—8月將恢復(fù)正增長(zhǎng)。需求方面，水電增速將保持在全社會(huì)用電增速之上。假設(shè)煤電增速達(dá)到10%，則全國(guó)重點(diǎn)電廠7—8月的需求增量預(yù)計(jì)在2200萬(wàn)噸。因此，供應(yīng)增量完全覆蓋了需求增量，并且留有較大余地。

　　綜上所述，8月中上旬以前，鄭煤大概率繼續(xù)承壓，若之后來(lái)水出現(xiàn)較大回落、水電增發(fā)低于預(yù)期，則鄭煤將于8月中下旬開(kāi)啟反彈行情。

　　（作者單位：中信建投期貨）

責(zé)任編輯：張瑤