擯棄繁雜 站在周期的“一念”高地  南方基金史博細(xì)解弱市投資術(shù)

　　“我們之所以感到迷惑，投資方向無所適從，是因?yàn)槲覀冄蜎]在頭緒繁雜的‘萬念’之中。如果我們站在周期的‘一念’高地，讓歷史回答未來，投資中的很多困惑，都會(huì)迎刃而解。”

　　《投資時(shí)報(bào)》記者 鄧妍

　　“不確定性是資本市場最基本的法則之一，猶如山岳一般古老。在任何時(shí)點(diǎn)，我們都要面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇的交織；向任何方向，我們都要進(jìn)行疑惑與堅(jiān)定的抉擇。我敬佩王陽明先生的思想深度和行動(dòng)力，守本心、致良知，唯有知行合一，才能帶領(lǐng)我們走出困擾的泥潭。”

　　鏗鏘有力的這段話，是南方基金副總經(jīng)理兼首席投資官（權(quán)益）、南方瑞合三年定期開放混合型發(fā)起式基金（LOF）（下稱南方瑞合，代碼501062）擬任基金經(jīng)理史博8月初在致投資者一封信中的開篇立意。最近半年時(shí)間里，在各種因素影響下，A股市場不時(shí)涌起“不確定性擔(dān)憂”所帶來的波動(dòng)浮沉，如何重塑信心、如何引領(lǐng)投資者穿越困擾、如何幫助投資者獲得穩(wěn)健的絕對(duì)收益，是史博等專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者一直思考的問題。

　　“致敬初心，知行合一”，是史博的答案。某種程度上，這或許也是近些年來中國公募基金界可供參考的突圍方向。

　　《投資時(shí)報(bào)》記者注意到，基于“知行合一”的理念，為了踐行給客戶創(chuàng)造價(jià)值的責(zé)任和使命，由史博擔(dān)綱管理的“賺錢才收固定管理費(fèi)”基金—南方瑞合已于8月6日起發(fā)行。這只創(chuàng)新型基金一改以往固定管理費(fèi)收取模式，提出“賺錢才收管理費(fèi)，多賺不多收”。

　　史博對(duì)于這只創(chuàng)新型基金產(chǎn)品有何感受？對(duì)于當(dāng)下的股票市場投資又持何種判斷？廣泛閱讀各類書籍的他，于“陽明心學(xué)”之外，還有哪些新的投資感悟？

　　消費(fèi)驅(qū)動(dòng)催生結(jié)構(gòu)性變化

　　過去半年以來，A股市場賺錢效應(yīng)并不明顯，股指節(jié)節(jié)走低，近一個(gè)月里，上證指數(shù)更兩次擊穿2700點(diǎn)，關(guān)于投資的冷笑話層出不窮。如何判斷當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢及對(duì)資本市場之影響，幾乎是每位投資總監(jiān)見投資者必答的首要問題。

　　史博的判斷主要由兩方面推演而來。“過去40年，中國處在一個(gè)前所未有的上升周期，放眼全球歷史，亦是罕見。當(dāng)前，我們又到了關(guān)鍵時(shí)期。國內(nèi)方面，金融政策在防范金融風(fēng)險(xiǎn)和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資之間權(quán)衡；國際方面，國家戰(zhàn)略在博弈與合作之間尋求突破。中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力，會(huì)迫切推動(dòng)新舊動(dòng)能切換—從投資出口型的增長向內(nèi)需消費(fèi)型增長過渡。”

　　基于內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的綜合評(píng)價(jià)，未來5至10年，史博判斷，從總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境來講，中國將會(huì)處于消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。此環(huán)境下，經(jīng)濟(jì)增速會(huì)更加穩(wěn)定，這是因?yàn)椋啾戎暗耐顿Y拉動(dòng)、出口拉動(dòng)的周期性強(qiáng)、波動(dòng)大的特點(diǎn)，以消費(fèi)驅(qū)動(dòng)為主的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，波動(dòng)會(huì)偏平穩(wěn)，且對(duì)于龍頭上市公司保持自己的核心競爭力也是偏好的環(huán)境。

　　“由于結(jié)構(gòu)性發(fā)生改變，未來經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行會(huì)相對(duì)平穩(wěn)，這樣的環(huán)境下，我們能夠找到不少投資機(jī)會(huì)為客戶創(chuàng)造價(jià)值。”

　　在史博看來，A股市場狀況從中長期來看，處于一個(gè)底部區(qū)域，但從目前面臨的內(nèi)外部壓力來看，可能會(huì)在底部區(qū)域震蕩盤整一段時(shí)間，之后，市場的走勢會(huì)更加扎實(shí)和穩(wěn)健。

　　如此狀態(tài)下，A股的投資機(jī)會(huì)存在與否？若有，又在何處？

　　“A股市場現(xiàn)有點(diǎn)位附近主要存在兩大類機(jī)會(huì)點(diǎn)，一是整個(gè)市場今年受壓制較多，一旦投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)生變化，不再那么厭惡風(fēng)險(xiǎn)，則市場整體而言有一定的反彈機(jī)會(huì)；二是存有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，一些資產(chǎn)質(zhì)量較好的公司，或是一些分紅較高的上市公司，由于股價(jià)受壓制時(shí)間較長，自然而然面臨價(jià)值回歸。”

　　讓史博頗有信心的原因之一是，數(shù)據(jù)顯示，目前市場滬深300指數(shù)的分紅派息率水平大約在2.5%左右，而從歷史統(tǒng)計(jì)來看，滬深300分紅派息率達(dá)到2.5%時(shí)，對(duì)滬深300指數(shù)而言，持有其三年，歷史上都未出現(xiàn)過虧損。

　　拿捏公司價(jià)格時(shí)間平衡點(diǎn)

　　一個(gè)不容忽視的現(xiàn)象是，由于今年以來A股整體處于調(diào)整之中，且受各種因素影響，不少上市公司二級(jí)市場股價(jià)出現(xiàn)閃崩，無論是個(gè)人投資者還是機(jī)構(gòu)投資者，“踩雷”概率均暴增。面對(duì)“黑天鵝”涌現(xiàn)頻繁的“小時(shí)代”，作為一位有20年投資經(jīng)驗(yàn)的“老人”，作為一個(gè)千億級(jí)別資產(chǎn)投資團(tuán)隊(duì)的負(fù)責(zé)人，史博會(huì)如何應(yīng)對(duì)？

　　他向《投資時(shí)報(bào)》透露，面對(duì)當(dāng)下投資環(huán)境，他有兩方面的考慮，一是進(jìn)行倉位管理，二是選擇優(yōu)質(zhì)公司。其中，在選擇優(yōu)質(zhì)公司時(shí)，不僅會(huì)看其利潤表，還會(huì)看資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表。“主要的‘雷’都是前期上市公司或上市公司實(shí)際控制人的杠桿比較高、資產(chǎn)負(fù)債率比較高所導(dǎo)致的，這類公司往往會(huì)有一個(gè)特點(diǎn)，企業(yè)盈利能力水平很高但現(xiàn)金流不太好。”

　　史博分析說，在市場調(diào)整時(shí)，降低倉位是一個(gè)有效的控制風(fēng)險(xiǎn)的辦法。另外，也可以買入一些現(xiàn)金流較好、高股息的公司，它們通常防御性也非常好。或者，也可以買入一些能真正兌現(xiàn)成長的公司。“拉長一點(diǎn)時(shí)間，回過頭來看，每年市場利潤增速最快的前10%公司，累計(jì)超額收益都非常明顯，只是要看我們有沒有能力把它們選出來。”

　　對(duì)于閃崩類公司以及股東進(jìn)行了高比例質(zhì)押的公司，史博會(huì)非常謹(jǐn)慎，一旦發(fā)現(xiàn)，會(huì)努力規(guī)避或加大對(duì)這些公司的風(fēng)險(xiǎn)因素分析，及時(shí)控制風(fēng)險(xiǎn)。他的投資秘訣，一方面是與優(yōu)秀企業(yè)共成長，另一方面，要認(rèn)識(shí)到投資是一項(xiàng)思想行動(dòng)，不僅要獨(dú)立思考，還要敢于逆向思維，敢于和大眾的觀點(diǎn)不一致，這樣，投資才能做好。

　　記者注意到，在最近這封致投資者的信里，史博詳細(xì)闡述了自己對(duì)價(jià)值投資的領(lǐng)悟。“價(jià)值投資其實(shí)很簡單，買入好公司并共同成長；價(jià)值投資其實(shí)又很難，不僅要看得準(zhǔn)，也要買得合理，更要拿得穩(wěn)。難與不難的區(qū)別在于，我們能否把握‘公司、價(jià)格、時(shí)間’三者之間的黃金平衡點(diǎn)。”

　　具體而言，選擇好公司的要旨之一是，長線維度的好公司應(yīng)是為股東創(chuàng)造價(jià)值的公司。它或是細(xì)分行業(yè)龍頭，或是新興產(chǎn)業(yè)階段性贏家，或是財(cái)務(wù)報(bào)表穩(wěn)健、現(xiàn)金充沛、應(yīng)收賬款管理得當(dāng)、具有核心競爭力的藍(lán)籌。隨著互聯(lián)網(wǎng)化和大數(shù)據(jù)化向各領(lǐng)域滲透，龍頭公司“贏家通吃”的現(xiàn)象可能會(huì)更為普遍，后進(jìn)公司的勝率也許會(huì)越來越低。

　　其二，估值要匹配公司的成長性。大多數(shù)時(shí)候，好公司不會(huì)太便宜，但買得貴可能也不是好股票。是故，史博特別提示，公司雖好，在市場情緒高漲時(shí)追高買入，也很容易因心態(tài)不穩(wěn)而亂了節(jié)奏。

　　其三，價(jià)值的精華需要時(shí)間去洗滌。“辨材須待七年期，經(jīng)過雨打風(fēng)吹，接受過市場和投資者長期考查和檢驗(yàn)的公司才是基業(yè)長青的標(biāo)的。”同時(shí)，長期持有并不意味著拿著不動(dòng)，也要隨時(shí)根據(jù)行業(yè)動(dòng)態(tài)、競爭格局、公司動(dòng)態(tài)和預(yù)期變化應(yīng)時(shí)而動(dòng)。

　　與史博的價(jià)值投資理念一脈相承的是，采訪中，《投資時(shí)報(bào)》記者進(jìn)一步了解到，他的投資邏輯大略可從兩方面來參考，一是對(duì)業(yè)績穩(wěn)定的公司，他希望盡可能精準(zhǔn)計(jì)算出公司價(jià)值，由于價(jià)格通常圍繞價(jià)值波動(dòng)，據(jù)此，大概率能發(fā)掘價(jià)格波動(dòng)的機(jī)會(huì)；二是對(duì)于成長股，希望能用合理價(jià)格購買，同時(shí)希望自己投資的公司可預(yù)測性較強(qiáng)，最好能實(shí)現(xiàn)長期成長。

　　經(jīng)過過往約20年的積累，史博坦言，最滿意的還是自己逐漸重視對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制，逐漸認(rèn)識(shí)到進(jìn)攻只是一方面，做好防御同樣非常重要。

　　在泛消費(fèi)領(lǐng)域?qū)ふ页~收益

　　從史博的經(jīng)驗(yàn)看，一名優(yōu)秀的基金經(jīng)理做好投資可用三要素來凝練：一是專注；二是獨(dú)立思考；三是要有一定的逆向思維能力，能夠逆大眾的情緒而動(dòng)，這樣才有前瞻性。

　　“做投資很重要的是要前瞻。”他強(qiáng)調(diào)說。

　　那么，當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動(dòng)力從投資出口型的增長向內(nèi)需消費(fèi)型增長過渡時(shí)，可供參考的前瞻性投資意見有哪些？

　　史博透露，中國市場主體韌性強(qiáng)，國內(nèi)的消費(fèi)需求市場既有深度又有廣度，特別是科技創(chuàng)新、消費(fèi)升級(jí)帶來的半導(dǎo)體、人工智能、新能源、5G、教育、旅游、中高端品牌消費(fèi)品、保險(xiǎn)、電商等行業(yè)方興未艾。

　　“橫向?qū)Ρ龋壳癆股中服務(wù)、科技和消費(fèi)行業(yè)占比與發(fā)達(dá)國家相比仍然很低，這些行業(yè)的發(fā)展能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展提供長期穩(wěn)定的動(dòng)能，預(yù)計(jì)市值占比將不斷提升。綜上，目前我更愿意在泛消費(fèi)領(lǐng)域?qū)ふ页~收益。”

　　就一些細(xì)分行業(yè)的判斷而言，對(duì)高新技術(shù)行業(yè)、TMT行業(yè)，史博認(rèn)為，未來幾年有望向上發(fā)展，但相關(guān)行業(yè)也出現(xiàn)了明顯特征，就是贏家通吃，因此，對(duì)一些TMT行業(yè)中市值較小的公司，若在細(xì)分子行業(yè)中競爭優(yōu)勢不是特別明顯，對(duì)它們的顧慮就會(huì)多一點(diǎn)；若是行業(yè)龍頭公司，則要看它們能否把握住外部環(huán)境的變化，看其競爭力能否持續(xù)。如果能把握好外部環(huán)境變化，競爭力持續(xù)提升，史博對(duì)這類龍頭公司持較樂觀的看法。

　　對(duì)于最近備受爭議的醫(yī)藥類上市公司，史博分析說，醫(yī)藥板塊通常具備兩個(gè)屬性，第一個(gè)屬性是消費(fèi)屬性，尤其是中國老齡化進(jìn)程中，醫(yī)藥是必需品；另一方面，還有很強(qiáng)的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)屬性，這也是為什么研發(fā)投入多的醫(yī)藥公司受重視度更高的原因所在。

　　一直看重對(duì)不同行業(yè)龍頭公司布局的史博坦言，龍頭醫(yī)藥公司對(duì)研發(fā)的投入都會(huì)非常重視，也通常都具有先見之明、具有前瞻性，經(jīng)過一輪下跌后，一些優(yōu)質(zhì)公司反而“跌出”更好的機(jī)會(huì)。

　　“上半年醫(yī)藥股漲幅過大，很多龍頭公司吸引力不是很強(qiáng)，下跌可以產(chǎn)生更好的買入時(shí)機(jī)。”

　　對(duì)于醫(yī)藥板塊，史博并不悲觀。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，標(biāo)普500指數(shù)過去十年里消費(fèi)行業(yè)表現(xiàn)最好，而如果將醫(yī)療保健算作大消費(fèi)的一個(gè)子行業(yè)，則是大消費(fèi)中表現(xiàn)最好的一個(gè)行業(yè)。在史博看來，強(qiáng)監(jiān)管將有利于行業(yè)發(fā)展，避免劣幣驅(qū)逐良幣，尤其能對(duì)認(rèn)真做事情的優(yōu)質(zhì)公司帶來利好。“A股市場經(jīng)常是同漲同跌，最近的調(diào)整，能為我們提供不少的投資機(jī)會(huì)。”史博強(qiáng)調(diào)，龍頭公司要建立起自己的社會(huì)公信力。

　　對(duì)于周期性行業(yè)，如建材、玻纖、造紙等，史博認(rèn)為，這些相對(duì)比較成熟的行業(yè)新進(jìn)入者較少，所以有利于行業(yè)內(nèi)龍頭公司發(fā)展壯大，保持自己的競爭優(yōu)勢。

　　對(duì)于這些行業(yè)內(nèi)的龍頭公司史博通常會(huì)比較重視，會(huì)看其市場集中度能否持續(xù)提升、其跟客戶的議價(jià)能力能否提升，以及行業(yè)需求是否穩(wěn)定。對(duì)于玻纖、建材類的股票品種，拉長周期看，史博較有信心，“這些行業(yè)的產(chǎn)品將會(huì)發(fā)生升級(jí)換代，中低檔玻纖將來會(huì)過剩，但中高檔特種玻纖的需求依然比較穩(wěn)定”。

　　在史博看來，盡管經(jīng)歷了近半年來幅度不小的調(diào)整，但目前很多中小市值股票從企業(yè)價(jià)值的角度看依然有明顯高估的跡象，典型如A股小市值公司，與港股類比普遍高不少。相較而言，史博更關(guān)注滬深300和中證500偏成長類的公司，尤其認(rèn)為中證500的代表性更強(qiáng)一些。

　　他特別強(qiáng)調(diào)說，對(duì)板塊、對(duì)行業(yè)的投資判斷應(yīng)持開放態(tài)度，只要是細(xì)分行業(yè)的龍頭公司，如果有自己的核心競爭力都可以成長起來，不要對(duì)行業(yè)有特別多的偏見。

　　“最近一段時(shí)間不少人討論的消費(fèi)降維，比如榨菜熱銷，其實(shí)就是口紅效應(yīng)。經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候，口紅都賣得挺好，在不同市場背景、經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，可能有不同類型的商品賣得好。但就榨菜而言，更多源于行業(yè)競爭格局的變化和大家消費(fèi)屬性的變化。”

　　站在周期的“一念”高地

　　畢業(yè)后做投資多少有些機(jī)緣巧合，但回溯二十年的職業(yè)經(jīng)歷，這個(gè)職業(yè)，卻頗符合史博內(nèi)心的訴求。

　　“我喜歡找一個(gè)能激勵(lì)自己、促進(jìn)自己不斷學(xué)習(xí)、不斷挑戰(zhàn)的職業(yè)。投資行業(yè)的特點(diǎn)比較明顯，挑戰(zhàn)是持續(xù)的，而且不同時(shí)期的挑戰(zhàn)經(jīng)常發(fā)生變化，同時(shí)，也需要我們持續(xù)學(xué)習(xí)新的知識(shí)點(diǎn)、新的商業(yè)模式，更新自己的投資理念、投資方法。”

　　《投資時(shí)報(bào)》記者注意到，“圍棋十訣”頭條—“不得貪勝”，最近兩年頗受國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者青睞，史博對(duì)此亦情有獨(dú)鐘。

　　在他看來，棋手首先要追求行棋厚實(shí)，耐心沉穩(wěn)，每一步都恪守“不得貪勝”的準(zhǔn)則。聽起來，這有些沉悶，但正是這份“守拙”，往往會(huì)在關(guān)鍵時(shí)刻，釋放巨大能量。“投資亦如是，穩(wěn)健厚實(shí)的絕對(duì)收益是一切可能的基礎(chǔ)。如何做到絕對(duì)收益呢？控制好回撤，努力積累安全墊。遇到能力圈范圍內(nèi)可把握的機(jī)會(huì)，主動(dòng)出擊，合理的收益就有望水到渠成。”

　　從業(yè)二十年來，史博經(jīng)歷了兩次市場的暴漲暴跌。第一次是2008年的金融危機(jī)，當(dāng)時(shí)恰是史博進(jìn)入基金行業(yè)第十年；第二次是2015年。這一次讓史博至今印象深刻，他坦言，“創(chuàng)造絕對(duì)收益”的思路、為“客戶創(chuàng)造價(jià)值”的理念，經(jīng)此役之后愈發(fā)在南方基金權(quán)益投資團(tuán)隊(duì)的心里根深蒂固。

　　“過去大家都在追求自己的投資收益比別人的高，這樣顯得水平高、能力強(qiáng)。現(xiàn)在，我們更多是注重回撤管理下、控制風(fēng)險(xiǎn)情況下的收益，越來越重視給客戶創(chuàng)造價(jià)值，而不是通過高收益博取短期排名。”

　　或許是基于上述理念，史博對(duì)于南方瑞合“賺錢才收固定管理費(fèi)”的模式，“心里有一點(diǎn)小小的激動(dòng)”。在他看來，公募基金這些年來取得了長足發(fā)展，也獲得了很多投資者的信任，但從客戶角度看，一直存有“基金賺錢持有人不賺錢”的詬病。他希望這只創(chuàng)新型基金產(chǎn)品，能讓客戶有一些與過往不同的感受。

　　“我們一直在想用什么方式能實(shí)現(xiàn)和客戶共贏。提出賺錢才收管理費(fèi)、多賺不多收，就是跟客戶利益保持高度一致。”

　　《投資時(shí)報(bào)》記者注意到，南方瑞合采用發(fā)起式基金的運(yùn)作模式，引入“公司發(fā)起，高管領(lǐng)投，員工跟投”的模式，將基金管理人與投資者的利益深度捆綁，與投資者共進(jìn)退。

　　史博透露，高管領(lǐng)投，首先表明南方基金整體非常重視也非常看好這只基金產(chǎn)品，相信能幫助投資者實(shí)現(xiàn)共贏；其次也彰顯了南方基金的自信。在A股市場低位之際推出這一產(chǎn)品，既表明南方基金堅(jiān)定看好中國資本市場，也體現(xiàn)了南方基金為投資者創(chuàng)造價(jià)值的目標(biāo)和決心。

　　史博透露，南方瑞合有三年鎖定期，更利于基金經(jīng)理用長線思維進(jìn)行投資。“我們之所以感到迷惑，投資方向無所適從，是因?yàn)槲覀冄蜎]在頭緒繁雜的‘萬念’之中。如果我們站在周期的‘一念’高地，讓歷史回答未來，投資中的很多困惑，都會(huì)迎刃而解。”

　　注：南方瑞合基金管理費(fèi)每日計(jì)算，逐日累計(jì)至每個(gè)封閉期的最后一日。經(jīng)基金管理人與基金托管人雙方核對(duì)無誤后，在每個(gè)封閉期的最后一日，若基金份額的期末凈值小于或等于期初凈值，則該封閉期及前一開放期（若有）內(nèi)的管理費(fèi)全額返還至基金資產(chǎn)。基金凈值增長的計(jì)算不包括持有人認(rèn)購或交易基金的各項(xiàng)費(fèi)用。

責(zé)任編輯：常福強(qiáng)