新浪財經訊 7月18日，2018華夏基金養老高峰論壇在北京舉行。在養老目標基金即將誕生之際，業內大咖齊聚一堂，共話養老大計。富達投資高級研究顧問鄭任遠發表了主題演講《海外養老金投資趨勢和富達的實踐》。

　　鄭任遠以美國養老金第三支柱為例，重點闡述了默認機制的重要性，主要凸顯在兩方面。

　　第一，針對投資者和退休人群，基金產品選擇太多，使得投資者選擇困難，并且民眾參與率越低，且平均投資回報越低。

　　第二，多數投資者和雇主，最大的問題在于人的惰性，民眾不主動參與養老投資規劃，很多工作人口沒有主動存退休金。

　　隨后，對于普通民眾投資選擇難、賺錢難問題，目標風險基金隨之出現。投資的本質還是風險報酬的互換，投資目標風險基金，投資者只要選擇自己希望承擔的風險，投資決策就可以交給基金經理。

　　針對人的惰性，2006年美國出臺了《養老金保護法案》，其中最重要的是設立了“三自動”：自動參加、自動投資、隨著時間推移自動增加投資額度。1996年10月富達推出了目標日期基金，在目標日期基金中，風險將隨著時間的推移自動減少，這一產品廣受歡迎，成為當前養老金投資的主流產品。

　　鄭任遠特別指出，“惰性本是缺點，但通過產品結構設計，目標日期基金的風險將隨著時間的推移自動減少，把人類行為中的缺點變成了優點，這一點，在中國市場也非常重要。”

　　以下是文字實錄：

　　鄭任遠：海外養老金投資趨勢和富達的實踐

　　各位嘉賓，謝謝你們給我這個機會分享。

　　長話短說以發達國家養老金的發展程度來講，無疑美國目標日期基金的成功及演進，為人們承擔養老金的責任。

　　它的制度是世界上最完善的，美國養老金制度過去40年也經歷了無數的風風雨雨，犯了無數的重大錯誤。終于吸取教訓，在2006年把制度化的養老金變成國策，寫入法律，基本上吸取了以前所有的錯誤，把它改進，修成正果。

　　今天我要講得也是這段故事，中國第三支柱不只是個人養老金的問題，是國家的百年大計。中國將來經濟持續發展，一定要靠這個。我基本希望是美國人犯的錯誤，就別犯了。不犯錯，動得就快。犯了錯，你看著辦。現代養老金的基石，它整個法律的規制是在1974年立法，在立法里面確定了一二三線支柱各個的地位。在1974年時，美國你問任何人養老金是什么意思？第一支柱。換句話說，老大哥照顧你，你別著急。這個時候在第一支柱獨大情況下，投資的責任不在于個人，在于專家和老大哥。但是在1974年立法里面，有識之士已經意識到美國人口逐漸老齡化的趨勢，所以它在第一支柱旁邊又設立了二三支柱。二支柱是非常有名的企業年金，三支柱是鼎鼎大名的IRA。換句話說二三支柱是個人帳戶、個人投資的概念。當初立法的用意一支柱是主菜，二三支柱是小菜補充性的東西。當時也許沒有意識到一個基本問題，二三支柱所謂個人化支柱的意義，就是投資的責任下放，從專家老大哥層面下放到個人的層面。誰的帳戶誰管，換句話說？關鍵問題是一般老百姓有沒有能力和紀律管理自己長期養老的投資呢？誰也不知道。經過幾年慢慢整個系統和法律其他細節順了，在1979年左右二三支柱正式落地，開始營運。因為從來沒有人做過，你要把這個法律制度規章搞起來，一定要做一些基本的假設，在產觀學三界不約而同做了基本的假設，這些基本假設主導了未來將近二三十年整個二三支柱的發展。這個假設是什么呢？人是理性的，人是因為理性所以喜歡選擇，選擇越多樣性越好。一個餐館菜單上如果只有一個菜，生意肯定是不好的，所以要多種選擇，而且是個人帳戶，而且政府用法律給了極大的稅優。所以一般老百姓都會積極參與，為自己的養老金存錢。一般老百姓不懂投資怎么辦？業界愿意去教育老百姓，這是美國二三支柱當時基于理性假設之上設立的。慢慢開始有數據，在80年末、90年初時比如說富達北美公司，那個時候在美國二季度的占有率90%，有大量個人客戶投資的數據，現在叫大數據，那個時候沒有這個名字。那個時候從數據上研究，開始意識到當初所謂的理性假設完全是癡人說夢，現在叫行為科學，那個時候還沒有這個詞。基本的問題在哪里呢，在這種假設之上制度導致的扭曲是什么？

　　第一，在二三支柱里所謂的參加率，真正設立二三支柱帳戶的人÷有資格設立帳戶的人，這個參加率在50%左右。為什么有40、50%人不設立個人帳戶為自己存錢呢？而且在90年中之后，一支柱在美國慢慢開始，因為公司實在沒這個錢玩這兒，二三支柱從小菜變主菜。你不存退休金，將來你退休了算誰的？

　　不是我們不教育，從80年末和2000年初，光是富達、北美（音），每年花在投資者教育上的錢2億美金。后來我們算一算，有一大部分打水漂。參加率毫無影響，我們注意到一個事實，到了90年代中期在美國一個公司的企業年金選項未來越多，到了90年代末期從幾十個到兩三百個，并不是很奇特的事情。從數據上發現，一般從個人帳戶的報酬率角度來看，401K的基金選項越多，個人報酬越低，為什么會這樣？是行為的問題，不是投資的問題。

　　換句話說，到90年代中開始了解到，整個制度有嚴重的短板、歪曲。基金產品選擇太多，絕大部分的投資者不是投資專業，這是參加率低的一個原因。

　　第二，長錢當短錢干，后來發現行為經濟學里面主要的發現因素，人類對短期的損失非常在意，換句話說長錢當短錢干。如果是專業投資的基金經理做了這種事就是罪大惡極，對于一般民眾來說看到的太多太多。長錢當短錢干的結果是犧牲了長期穩定增值報酬率，像剛才李總所說的，換句話說退休的資產跟負債之間有極大的誤差，這個是很糟糕的事情。

　　我剛剛說參與率，怎么樣做都動不了，中位數還是50%左右。一個理想的401k投資計劃，最重要的因素是長錢。隨著年齡的上升，整個個人帳戶的退休風險要逐步降低。你年紀越大離退休越近，時間越短，萬一市場崩盤你可以恢復的時間越來越少，時間越短，風險越低，利用大數據看不到這個行為。當時90年代大概40%的投資人，不分年齡，把所有的錢押于股票。另外有三分之一的投資人，不分年齡，對于短期化的產品看得太重，把所有的錢放在期貨市場里面，換句話說錢越來越不夠，換句話說資產配置整個大規模的結構差距。

　　針對雇主來說，因為參加率太低，有一半的員工在你這兒做一輩子，沒有養老金。這是美國，不要忘了，退休沒有錢，員工可以告你，長期潛在的法律責任不得了。

　　從1994年北美富達把我招進去想辦法解決這個問題，我花了幾個月看了剛才講得那些數據。我發現這個問題不在于投資問題，北美富達是相當強的投資公司，我們的基金非常有名。投資工具足夠，是行為的問題，換句話是惰性跟人類的行為。因為在制度上我們相信人是理性的，整個制度從這上面發展。當初政府設定了401K和IRA計劃的制度，如果你在公司做事，有資格參加的401K和IRA計劃話才可以參加，否則就沒有資格參加，你怎么參加呢？去人事部填表，填一大堆之后才能參加。所以，很多人說今天忙明天再去，就像戒煙一樣。我從數據上看到很多人40歲、50歲沒有存錢，不是他不想，是他沒有干。

　　這是一個3維空間圖，橫軸是在你退休金二三支柱你的股票權益型、高風險的比例所占的權重，風險從左向右遞降。另外Y軸是大數據里面各個投資人的年齡，從25歲到75歲都有數據。

　　在平面上任何一點表示的是年齡跟風險的結合，中間黃色的是對角線，這是我們計算以后的結果。你的風險報酬如果落在黃帶上面基本達標沒有什么大問題，有改進空間，但是你死不了。

　　Z軸的高度，有多少百分比的人有這種報酬與風險的結合。這是公元2000年的數據，絕大部分的人把所有資產放在權益型股票上，公元2002年出了一個大事科技股泡沫崩盤60%-70%的損失。這么多人在那個時候心情絕對不好，因為他的退休金少了一大半，那好玩嗎？

　　另外還有一堵墻比較矮，那是不分年齡，全部把錢放在貨幣市場基金里面，沒有損失，但是到你退休之后錢不夠的。30%-40%的一堵墻在股票這兒，30%-40%一堵墻在中債這兒，幾乎沒有人在黃帶上。不是我們不教育，每年2億的錢去教育，花了10多年都打水漂。1994年10月左右研究這些數據以后我試了很多方法都不管用，我忽然有一個概念，能不能把物理學上各種的守恒率基本概念移到這上面來，什么意思呢？如果要讓二三個人帳戶的投資成功，有哪些手段行動一定要做的，誰做先不管，非做不可。有幾個方面：

　　1、資產多樣化，適當的分散。

　　2、定期監測，因為市場變化很快，你不看的話很危險。

　　3、市場變以后要調整投資組合，換句話說非常重要風控的核心圍條（音）。

　　從數據里面看到有85%-90%每年都一樣，個人帳戶從來不微調。

　　4、最重要的是隨著時間的遞增，投資組合的風險遞減，用某一種方式遞減。

　　5、參與度。

　　6、定期、定量、定存。因為養老金甚至財富的積累不過是時間推移，定期、定量、定存，但是做的人是鳳毛麟角。

　　如果我可以做一個基金、公募，這支基金風險隨著時間自動減少。換句話講，一位投資人只要按照自己退休的年齡，買一個產品以后，所有該做的事情就守恒了，就不需要自己做任何的事情，你不是從來不動從來不微調嘛。你別動了，我替你動，該做的事都給你做了，唯一你做的是參與放錢進來，這種方式慢慢被市場接受。

　　對于客戶來講，只要他買了一個風控良好跟他退休日匹配的目標基金，從他退休以后，他退休金的風險永遠是他可以客觀接受的，自動承擔他客觀可以接受的風險。當然客觀接受的風險隨年齡遞降，這件事我都幫他做了。這件事過了大概四五年才被廣泛接受。

　　風險等價，這是一個很麻煩的數學問題，風險是時間的函數，這個東西搞了我兩三年，最后搞出來了北美富達在1996年10月17日發展了第一支真正精確現代化的目標基金，這個是給美國人設立的，它是美元基金。（…不清晰）黃色底端是現在非常有名的滑降曲線，風險隨著年齡而降，怎么降？這是一個長期的問題。我們慢慢開始理解到TDF是一個革命性的概念，對于投資人來講我們把一個很復雜的問題變成極簡單的問題。在TDF出現以前，我們教育投資者怎么怎么樣，不管怎么樣，誰有精神學這個東西。而且學了是半桶水，挺可怕的。所以有知易行難的問題，絕大部分人不干。我們把二三十年解決不了的問題，把它倒過來變成極簡單的問題。那些復雜性你不需要知道，只要正確使用TDF，只要知道一件事就可以了。你多大？什么時候退休？這個就可以了。使用的界面從極復雜變成極簡單。

　　一旦你進去，正確進入TDF，通過滑降路線跟風險控制、模型計算，你永遠有適合你年齡的風險，表現在退休基金二三支柱里面，這個是多好的辦法。一個產品解決了行為和投資上絕大部分的問題。我今天說的簡單，但是這個東西過了四五年才慢慢了解到它的意義跟重要性，沒有人從一開始就知道。

　　投資問題解決了，還有參與率的大問題，參與率還是50%，他不參加沒用。從參與率上意識到一件極為重要的事情，知易行難的問題。人是理性的，但是他知道該做什么事？但是他未必去做。人不會自動的去做正確的事，這件事對他好，他不會去做，這是傳統架構里面極大的盲點。假設他知道好的去做了，沒這個事情，你不相信看數據。

　　怎么樣讓絕大部分的人們做正確、對他有意義的事情，政府要透過政策、法律、機制的力量，讓做好事變得很容易、很安全，不費吹灰之力，絕大部分的人們就做好事了，否則為什么戒煙、減重這么困難。

　　換句話講：在90年代末期，在北美富達終于了解到，一個自動預設加上TDF是極其有威力的制度，來解決美國所謂的退休危機。在90年代末期開始，就有我們的機構開始問我們，根據這種概念，能不能把（英文）做成401k的預設呢？任何三支柱一定有預設的。那個時候最普遍的預設市場幾乎90%以上是貨幣市場基金，這個是雇主的自我保護。什么叫預設？如果員工存了錢沒有告訴我怎么投資？我就把錢放在預設里。如果把錢放在貨幣市場基金里面，它永遠不會賠錢，所以你永遠不要告訴我，自我保護如此而已。有一些公司開始想，雖然法無明文規定，我能不能把預設基金放在目標預期基金，果然有很多人去去做。過了幾年以后，在2004年左右，全國這么大的二支柱平臺里，發現只要預設進去的人到TDF里的人有90%左右，會在里面不出來。我們當時也嚇了一跳，這就是惰性。我們用制度產品把人性上的缺點變成優點，這是非常重要的教訓，這對于中國非常重要。你不能給老百姓一攬子基金，那樣絕對會出問題。

　　2004年開始富達帶頭業界到美國國會去游說，那個時候美國人都意識到退休危機，天天喊。我們終于用了真實的數據和科學上的數據，說服了美國國會。最后一個數據器官捐贈人，器官捐贈人是非常好的事情，根據聯合國的資料，在世界各個發達國家里成年人頭里面，有多少人是器官捐贈。特別有趣的是德國跟奧地利，同人種同文化不同的制度兩個國家。德國有12%人做器官捐贈，奧地利是90%。德國人心如鐵石，后來仔細一看制度的問題，在德國如果自愿變成器官捐贈人怎么辦？你要移架到當地的市政府、紅十字會、警察局填表，就做好事了。奧地利是做預設，你只要成年想做捐贈，過兩年接到市政府發給你的器官捐贈卡。經過各種的數據，美國國會在2006年通過了一個革命性的養老金改革發，叫做2006年年金保護法。在保護法里面吸取了過去所有的錯誤，行為上、假設上、制度上的錯誤，把它改正過來修成正果。最核心的是設立了所謂三自動，自動參加、預設參加，你有資格就加入奧地利的器官捐贈人。加入以后投資的話進入跟你TDF相匹配的里面，第一年預設進去時薪水每年3%；第二年自動提高3.25或者是3.5，公司決定，什么叫預設？我也不跟你講，我就自動給你加了，你不高興沒有關系，到人事處簽掉，但是法律上我要給你加，每一年都會提高，而且給了雇主法律上的保障，免責權。你只要用有資格，有風控能力的資管公司它的TDF和TRF做預設，即使短期市場崩盤，員工損失了錢告不贏的。從這兒以后，做好事變成了非常簡單，世界就變了。

　　怎么變呢？我給大家看看數據。這張圖片上顯示的2000年問題很大，2001年基本上改善，中間的黃檔慢慢增加。2001年資管經過四年我一點以后，已經到200多億美金，不是小錢了，但是在整個的系統里面來看是滄海一粟，沒有大的實質性影響。雖然教育、宣傳搞成交率，沒有大的影響。2003年微速增長，我們了解到退休二三個人帳戶最重要的東西不是投資的問題，是在于法律問題、制度問題、頂層設計一定要對，業界才能有效的為民眾造福。沒有這個制度，真得是連事半功倍都算不上。

　　2005年當時已經900多億美金了，還是九牛一毛。但是2006年法案通過了，做好事簡單了，爆升一下。2007年、2008年、2009年、2010年是漸進式、爆發式。2012年、2013年到2015年還在升。換句話說美國人犯的錯在哪里？30年，從政府到業界把二三支柱，特別是三支柱的問題當成一個單純的投資問題來處理，大錯特錯。沒有上頂層設計，沒有用法案規章讓做好事容易，就很難做到的。

責任編輯：常福強