12月10日，根據21世紀經濟報道、財聯社、新浪財經等多家媒體報道，金融監管部門下發通知給各家銀行理財子公司，要求該類機構不得違規通過收盤價、平滑估值、自建估值模型等方式調整產品凈值波動。該通知要求銀行理財子公司將產生正偏離的收益有序返還原客戶，并要求30天內反饋整改報告。

整體來看，本次整改是對資管新規的貫徹執行，謹防真凈值化開倒車。從整改范圍看，目前媒體報道涉及的三種行為都與資產估值相關。從對理財產品影響范圍看，大概是收盤價＞平滑信托＞自建估值模型。而從整改落地方向上看，可能順序會是先整改自建估值，自建估值在前段時間被市場討論的較多，需要明確清晰的監管制度進行約束，對不同資管產品進行統一規范，對同類產品應拉齊監管標準，防止監管套利和違背凈值化的行為出現。從后續的影響上看，短期1個月內可能會根據與監管溝通來確定具體整改方案，期間影響相對有限，待方案具體確認后，可能會對市場造成一定擾動，長期來看，理財產品的波動將會變大，加速銀行理財產品真凈值化轉型。

影響范圍有多大？從對理財產品影響范圍看，大概是收盤價＞平滑估值＞自建估值模型。收盤價估值涉及的資產主要是一些上交所的非活躍債券，主要包含非公開發行債券。目前，除了通過信托SPV約定收盤價估值外，部分理財公司自己投資時也有此類操作。從涉及產品規?？?，根據普益標準數據，截止2024年Q3，在全市場理財前十大持倉中，上交所非公開發行公司債券（含企業債券）規模約占11.6%，按照2024Q3全市場理財規模29.49萬億推算，截至2024年Q3，理財產品非公開發行債券持有規模約3.42萬億元。平滑估值在6月份已開始整改，因此相對影響范圍相對可控。自建估值模型目前主要是理財通過信托投資的債券（以二永債為主），不使用中債、中證估值等第三方估值，而使用如審計公司提供的自建估值模型進行估值，如過去3個月或6個月這只債券的平均價格，以此熨平凈值波動。自建估值模型模式運作時間相對較短，規模影響目前也相對有限。

如何實現返還“原客戶”可能是一個難題。由于開放式理財產品客戶留存是不確定的，若客戶已贖回理財產品，如何返還正偏離的收益是一個難題。但可以預見的是，本次整改之后，能夠更好的保護投資者的投資合法權益。

影響哪些理財產品？整改期間，目前大多數理財機構選擇不再新增這三類估值方式的使用規模，在收益返回給原客戶的過程中，理財產品凈值相對較穩。后續需要結合監管和理財公司制定的整改方案判斷對市場的影響，若整改落地，那么對于以下產品影響較大：（1）短期開放型產品：日開非現金管理等短期理財產品，通過收盤價等方式，做到了收益高于現金管理，同時幾乎沒有回撤。后續此類產品若想降低波動，那么產品收益將會下降，若想維持相對高收益，可能產品凈值波動就會變大（2）現金管理類產品：過去可能通過信托側袋進行收益提取，而通過新產品進行收益釋放，達到攬新上量的效果，但是高收益只能維持很短時間，通常一周以內，產品的7日年化收益就會回落至市場平均水平。整改后，現金管理類理財產品階段性高收益沖量上規模，或者發新產品上量的這種現象將會大幅減少。

投資者如何應對？監管整改的本質是為了讓無風險收益率更真實的體現，避免通過各種監管套利、違規操作而使得產品收益高于底層資產投資收益的倒掛現象。今年以來，隨著存款利率下調， 部分存款用戶搬家到理財，通過投資貨基、現金管理類、日開固收類銀行理財產品替代了過去存款存單，獲得了較好的投資體驗。但流動性、高收益和低風險是不可能同時存在的，隨著監管政策的不斷完善， 投資者可選擇的超低波風險收益特征的產品收益將進一步下降。

對于投資者而言，需要轉變過去理財類剛性兌付的投資觀念，逐步適應銀行理財產品凈值化轉型后產品凈值出現波動回撤的特點，根據個人的風險偏好和資金風險屬性合理進行投資選擇。

若希望有更穩定的投資體驗，或者更高的投資收益，可以拉長投資期限——選擇長期限封閉式固收理財，或通過多資產的配置——選擇含有多資產的固收增強型產品、混合類理財或更高風險的權益類理財進行投資。

理財產品收益周度表現：

現金管理類理財產品近7日年化收益率1.66%。截止2024年12月8日，現金管理類理財產品近7日年化收益率為1.66%，與前一周持平。貨幣基金7日年化收益率為1.54%，較前一周提升3BP，現金管理類理財和貨幣基金的收益差距12BP，較前一周縮小3BP。

統計由理財公司發行的理財產品收益表現，數據截止2024年12月8日。

日開固收非現金理財產品近1月年化收益率2.88%，較前一周提升14BP。

封閉6-12個月固收理財產品近6月年化收益率3.36%，較前一周提升5BP。

封閉1-3年固收理財產品近1年年化收益率3.83%，較前一周提升4BP。

2024.12.2-2024.12.8，理財公司到期產品規模2617.67億元，平均達標率為74%，較前一周提升6個百分點。其中達標100%的理財公司為渤銀理財、高盛工銀理財和法巴農銀理財。數據顯示，理財公司封閉運作的產品達標率表現較優，封閉式產品平均達標率為79%，優于整體達標率。

風險提示：本報告所載數據為市場不完全統計數據，旨在反應市場趨勢而非準確數量，所載任何意見及推測僅反映于本報告發布當日的判斷。

01

監管出手整改理財產品估值方式，

加速理財真凈值化

? ? ?12月10日，根據21世紀經濟報道、財聯社、新浪財經等多家媒體報道，金融監管部門下發通知給各家銀行理財子公司，要求該類機構不得違規通過收盤價、平滑估值、自建估值模型等方式調整產品凈值波動。該通知要求銀行理財子公司將產生正偏離的收益有序返還原客戶，并要求30天內反饋整改報告。

? ? 估值問題在此前早已被監管關注，本次監管出手整改涉及三方面：

一是收盤價估值。本次監管要求應當采用中債、中證、外匯交易中心提供的當日估值，資管計劃應穿透管理，確保資管產品與公司對同類資產的估值原則、政策、技術、方法一致。此前，今年7月，華北金融監管部門通知部分信托公司，禁止信托公司在與銀行理財合作的過程中提供“收盤價估值”服務。監管指出，此類模式存在隱匿債券風險、估值操縱、監管套利等風險，部分理財公司可能借助信托收盤價估值法平滑理財產品凈值，規避凈值化管理的監管要求。

二是平滑估值。近兩年理財公司采用信托作為通道，多只理財產品申購同一個信托SPV，將產品累積的超額收益劃入信托計劃，形成側袋，當市場波動變大時，釋放側袋收益，在不同理財產品之間進行收益調節，以豐補欠，達到了平滑產品凈值波動的效果。該類問題在今年6月已經引發監管關注，6月14日廣東金融監管局向轄內信托公司發布《關于進一步加強信托公司與理財公司合作業務合規管理的通知》中明確指出此類問題，相關業務模式使理財產品凈值未充分反映底層資產的風險收益波動情況，違反資管新規關于凈值化管理有關要求，涉嫌不公平對待投資者，要求整改。

三是自建估值模型。自建估值模型此前并未有監管發文，因此市場存在對特殊債券品種或此類估值方法合理性的討論，而本次監管正式干預此類業務模式，后續此類業務將迎來規范。

? ? ?整體來看，本次整改是對資管新規的貫徹執行，謹防真凈值化開倒車。從整改范圍看，目前媒體報道涉及的三種行為都與資產估值相關。從對理財產品影響范圍看，大概是收盤價＞平滑信托＞自建估值模型。而從整改落地方向上看，可能順序會是先整改自建估值，自建估值在前段時間被市場討論的較多，需要明確清晰的監管制度進行約束，對不同資管產品進行統一規范，對同類產品應拉齊監管標準，防止監管套利和違背凈值化的行為出現。從后續的影響上看，短期1個月內可能會根據與監管溝通來確定具體整改方案，期間影響相對有限，待方案具體確認后，可能會對市場造成一定擾動，長期來看，理財產品的波動將會變大，加速銀行理財產品真凈值化轉型。

1.1. 影響范圍有多大？

? ? ?從對理財產品影響范圍看，大概是收盤價＞平滑估值＞自建估值模型。

? ? ?收盤價估值涉及的資產主要是一些上交所的非活躍債券，主要是非公開發行債券。根據《理財產品估值操作指南》，“對于交易量和交易頻率不足以反應公允價值的情況下，可采用地方估值機構提供的價格數據或其他估值技術確認公允價值”。但由于成交不活躍，上交所部分債券的收盤價長期不變，使得上交所收盤價估值和中證估值可能存在偏差，若選擇收盤價估值，則可變相為理財產品投資拉久期+下沉，隱藏了真實凈值波動后，做到高收益+低波動，成為了理財產品借道信托進行估值平滑的手段。目前，除了通過信托SPV約定收盤價估值外，部分理財公司自己投資時也有此類操作。從涉及產品規?？?，根據普益標準數據，截止2024年Q3，在全市場理財前十大持倉中，上交所非公開發行公司債券（含企業債券）規模約占11.6%，按照2024Q3全市場理財規模29.49萬億推算，截至2024年Q3，理財產品非公開發行債券持有規模約3.42萬億元。

? ? ?平滑估值在6月份已開始整改，根據監管要求，各信托公司應于6月30日前完成自查并報送自查報告。各機構嚴禁新增違規業務模式，存量問題應通過要求相關理財產品贖回、拋售相關底層資產、協商修改合作協議或信托合同等方式盡快完成整改，因此影響范圍相對可控。

? ? ?自建估值模型目前主要是理財通過信托投資的債券（以二永債為主），不使用中債、中證估值等第三方估值，而使用如合作審計公司提供的自建估值模型進行估值，如過去3個月或6個月這只債券的平均價格，以此熨平凈值波動。此類估值模式運作時間相對較短，規模影響目前也相對有限。

? ? ?值得一提的是，本次監管要求銀行理財子公司將產生正偏離的收益有序返還原客戶，但是由于開放式理財產品客戶留存是不確定的，若投資者已經贖回產品，如何實現正收益返還“原客戶”可能是一個難題。但可以預見的是，本次整改之后，能夠更好的保護投資者的投資合法權益。

1.2. 影響哪些理財產品？

? ? ?要想厘清此次監管整改后對哪些類型的理財產品影響較大，其實就是要明白理財公司為什么要使用這類估值手段，以及主要被運用在了哪類理財產品中。

? ? ?2022年11月，由于債券市場調整帶來銀行理財市場的贖回潮，理財投資者風險偏好也持續保持低位。在此背景下，部分代銷渠道對理財產品仍然要求接近零回撤，理財公司被迫需要強化理財產品“低波穩健”的屬性。除了在資產配置層面提升存款等無波動風險資產配置占比外，這些估值方法有助于優化理財產品凈值表現，對抗債市波動，穩定產品凈值表現。

? ? ?由于封閉式產品本身是可以在監管許可條件下使用攤余成本法估值的，因此違規使用估值方式主要是運用在短期、開放式理財產品中。因為只有通過凈值的穩定，才能避免產品在開放期間，因債市波動而產品對客戶贖回的擾動，起到穩定產品規模的作用。

? ? ?整改期間，目前大多數理財機構選擇不再新增這三類估值方式的使用規模，在收益返回給原客戶的過程中，理財產品凈值相對較穩。后續需要結合監管和理財公司制定的整改方案判斷對市場的影響，若整改落地，那么對于以下產品影響較大：

? （1）短期開放型產品：日開非現金管理等短期理財產品，通過收盤價等方式，做到了收益高于現金管理，同時幾乎沒有回撤。如日開型理財、最短持有期較短的理財產品，后續此類產品若想降低波動，那么產品收益將會下降，若想維持相對高收益，可能產品凈值波動就會變大。

（2）現金管理類產品：過去可能通過老產品側袋進行收益提取，而通過新產品進行收益釋放，達到攬新上量的效果，但是高收益只能維持很短時間，通常一周以內，產品的7日年化收益就會回落至市場平均水平。整改后，現金管理類理財產品階段性高收益沖量上規模，或者發新產品上量的這種現象將會大幅減少。

1.3. 投資者如何應對？

? ? ?無論是本次監管調整，還是上周我們分享的關于同業存款利率的規范，其本質都是為了讓無風險收益率更真實的體現，避免通過各種監管套利、違規操作而使得產品收益高于底層資產投資收益的倒掛現象。

? ? ?今年以來，隨著存款利率下調， 部分存款用戶搬家到理財，通過投資貨基、現金管理類、日開固收類銀行理財產品替代了過去存款存單，獲得了較好的投資體驗。但高流動性、高收益和低風險是不可能同時存在的，隨著監管政策的不斷完善， 投資者可選擇的有超低波風險收益屬性的產品收益將進一步下降。

? ? ?對于投資者而言，需要轉變過去理財類剛性兌付的投資觀念，逐步適應銀行理財產品凈值化轉型后產品凈值出現波動回撤的特點，根據個人的風險偏好和資金風險屬性合理進行投資選擇。

? ? ?若希望有更穩定的投資體驗，或者更高的投資收益，可以拉長投資期限——選擇長期限封閉式固收理財，或通過多資產的配置——選擇含有多資產的固收增強型產品、混合類理財或更高風險的權益類理財進行投資。

02

現金管理類產品7日年化收益

截止2024年12月8日，現金管理類理財產品近7日年化收益率為1.66%，與前一周持平。貨幣基金7日年化收益率為1.54%，較前一周提升3BP，現金管理類理財和貨幣基金的收益差距12BP，較前一周縮小3BP。

02

理財公司產品業績表現周度回顧

統計由理財公司發行的理財產品收益表現，數據截止2024年12月8日。

日開固收非現金理財產品近1月年化收益率2.88%，較前一周提升14BP。

封閉6-12個月固收理財產品近6月年化收益率3.36%，較前一周提升5BP。

封閉1-3年固收理財產品近1年年化收益率3.83%，較前一周提升4BP。

03

理財到期及達標情況

2024.12.2-2024.12.8，理財公司到期產品規模2617.67億元，平均達標率為74%，較前一周提升6個百分點。其中達標100%的理財公司為渤銀理財、高盛工銀理財和法巴農銀理財。數據顯示，理財公司封閉運作的產品達標率表現較優，封閉式產品平均達標率為79%，優于整體達標率。

注：統計達標情況時，僅對業績比較基準為絕對數值或區間型且有到期收益率的產品進行計算，達標產品數量計算樣本范圍為實際參與達標率計算的產品數量，其中整體達標率包含了封閉式、定開式及持有期型產品，在分類展示時，我們重點展示封閉式和定開式達標率情況。

04

本報告部分數據基于數據供應商，可能為市場不完全統計數據，旨在反應市場趨勢而非準確數量，所載任何意見及推測僅反映于本報告發布當日的判斷。理財產品業績比較基準及過往業績并不預示其未來表現，亦不構成投資建議。

（轉自：華寶財富魔方）

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