來源：投資家

作者 |?王滿華

并購熱潮之下，國資也加入了“買買買”的行列，并且目標直指上市公司。

前不久，一則并購交易在創投圈引起了廣泛討論，主角是中藥創新藥頭部上市公司天士力。該公司發布公告稱，其控股股東天士力生物醫藥產業集團有限公司及其一致行動人將以62.12億元的對價，向華潤三九轉讓28%公司股份。

華潤三九是一家國有控股企業，其實際控制人為中國華潤，中國華潤由國資委直接持股90.0222%。也就是說，若此次交易順利完成，天士力將正式由國資控股。

無獨有偶，7月中旬，主營汽車零件的上市公司光洋股份，其實控人富海光洋基金與黃山富海基金簽訂股權轉讓協議，后者受讓光洋控股81.667%股權，交易總價款為11.57億元。本次交易完成后，公司實際控制人將由富海光洋基金變更為黃山市國資委。

上述案例還只是冰山一角，小飯桌發現，國資“入主”上市公司儼然已經成為當下創投圈的一個新趨勢。提供并購交易服務的劉學義（化名）表示，過去兩年，國資對A股上市公司的收購熱情一直在穩步上升。不少投資人也在交流中透露，許多地方國資正在籌劃或已經實施了對上市公司的收購，其中以湖北、廣東、山東等省份最為活躍。

數據更能說明問題，據媒體不完全統計，光是剛剛過去的7月，就已經發生了12起地方國資收購上市公司的交易，熱情可見一斑。

作為一級市場的最大資金來源，地方國資為何突然將關注點投向二級市場？這一行為背后又釋放出怎樣的信號？

1個月12起，國資密集收購上市公司

嚴格來講，國資收購上市公司的熱潮并非近兩年才有，而是已經歷經了多次演變。

早在2018年前后，受突如其來的金融系統降杠桿影響，市場上有一批上市公司實控人的股票質押爆倉，陷入流動性危機，當時為了紓困解難，國資開始批量入場收購A股上市公司。

隨后2019年-2020年，資本市場“借殼上市”風起，許多國資開始大規模收購“殼公司”，以注入自身的優質資產。

而自去年開始，國資收購上市公司的熱情再度被點燃，特別是地方國資，更是逐漸成為A股上市公司控制權交易的重要“買家”。

根據Wind數據顯示，2023年，A股市場約有108家上市公司籌劃控制權變更，其中超過三成的實控人之位由地方國資或地方政府新進摘得。

其中較為轟動的當屬國內最大家居連鎖運營商美凱龍“賣身”廈門市國資委。

2023年6月，廈門市國資委旗下的建發股份發布公告稱，建發股份擬向紅星控股支付現金購買其持有的美凱龍29.95%的股份，交易金額高達62.86億元。交易完成后，建發股份持有美凱龍10.43億股股份，占美凱龍總股本的23.95%。

此外，派林生物、齊翔騰達、黃山膠囊、步步高等上市公司，也在去年紛紛將實控權轉讓給了各地方國資。

時間進入2024年，這一趨勢仍在持續。據上海證券報不完全統計，年初至今，已有超過20家上市公司已經或將“易主”地方國資。

5月1日，科創板上市公司瑞聯新材發布公告，企業控制權將發生重大變更：公司前三大股東擬通過協議轉讓方式，向青島開發區投資建設集團有限公司轉讓其所持公司部分股份，交易完成后，青島開投集團將成為公司第一大股東，青島西海岸新區國資局將成為公司實控人。

值得一提的是，這也是近4年來，青島國資實控企業開展的第14宗上市公司的控制權收購。

而在剛剛過去的7月，地方國資更是通過12起交易活動，成功掀起了一輪收購的小高潮。

僅7月8日一天，就有世運電路、光洋股份和ST步森三家上市公司發生“易主”，對應的新實控人分別是佛山市順德區國資局、黃山市建設投資集團有限公司以及寶雞市財政局。

另一種形式的招商引資

交流下來，小飯桌發現，區別于前兩波以紓困和“買殼”為目的收購，現下國資下場“入主”上市公司，更多是基于對當地產業整合升級的考量，帶有濃厚的“招商引資”色彩。

“地方國資收購上市公司，核心目的無非就是稅收、就業、GDP。此外，地方上多了一家上市公司，能夠產生‘虹吸效應’，吸引來更多的鏈上企業，有利于完善本地的產業鏈布局。”華北某地方國資投資人David（化名）對小飯桌分析稱。

青島就是一個典型例子。透過近幾年青島國資的動作可以看出，其投資控股的上市公司，幾乎都涉及國家大力發展的新興產業，且能與城市現有產業結合。

比如誠志股份，該公司的業務以清潔能源為核心主體，以半導體顯示材料和生命醫療為“兩翼”。其中子公司石家莊誠志永華為全球最大的TN/STN混合液晶材料供應商、大中華地區最大的混合液晶材料供應商及OLED材料新銳供應商。

自2018年開始，山東率先啟動“新舊動能轉換”的變革，構成了“十強產業”集群的產業結構主體，其中新能源新材料赫然在列，而新材料更是青島的優勢主導產業之一。

在收購誠志股份時，青島海控金控新區也坦言，其目的就是實現產業園與誠志股份的深度協同，助力青島西海岸新區持續發力光電半導體產業，有效吸引重大項目進入新區落地。

值得一提的是，該并購完成僅3個月后，誠志股份就在西海岸新區注冊成立資本金為10億元的青島誠志華青新材料有限公司，計劃打造千億級新材料產業鏈。

地方政府通過投資新興產業實現招商引資，推動地方產業落地，早已不是新鮮事，但過去大家的關注點主要聚焦在一級市場，國資也更多是以LP的身份參與投資。

在劉學義看來，地方國資通過收購上市公司進入二級市場，從投資角度來說，或許是一種更穩妥、且更加高效的投資方式。

根據自媒體「并購小豬」統計數據顯示，近半年來地方國資在選擇收購目標時，普遍偏好的上市公司特征是：市值不超過50億元人民幣、市凈率低于3倍，同時擁有較高的營業收入和利潤。

換句話說，地方國資更傾向于將目光投向那些市值小但具備穩定收入來源和巨大成長潛力的公司。

“相較于一級市場的初創企業來說，這些上市公司的價格雖然更高，但未來發展的確定性更強，一定程度上也為投資加上了一層安全墊，而且上市公司可以被當作是一個平臺，注入更多的優質資產，更能滿足地方國資的產業整合訴求。”劉學義表示。

此外，長三角某地方政府投資平臺投資人趙亮（化名）則指出，比起基金招商，直接收購上市公司更有助于擴展國資企業的融資渠道。“國資LP背后的資金來源主要是地方城投，城投大部分是不具備造血能力的，而收購上市公司，一定程度上拓寬了城投公司的直接融資渠道。”

“對于城投公司來說，第一生命線一定是融資。”趙亮強調。

有錢買，還得會運營

通過收購上市公司來提升國有資產的證券化率、拓展融資渠道，同時促進地方稅收、就業機會以及產業的轉型升級，這些愿景都無可厚非，但理性地看，國資在收購上市公司時也需要關注潛在風險。

“收購不是終點，關鍵在于上市公司的后續運營，做不好賠錢的也不少。”David表示。

今年5月28日，上交所曾發布公告稱，因2022年度經審計的凈利潤為負值，且扣除與主營業務無關的業務收入和不具備商業實質的收入后的營業收入低于1億元，經上海證券交易所上市審核委員會審議，決定終止碳元科技股份有限公司股票上市。

碳元科技背后，站的正是漣源國資。

根據公告顯示，2022年11月，漣源市人民政府曾通過德盛四季從碳元科技原控股股東、實際控制人徐世中手中收購了碳元科技1200萬股股份，交易價格合計1.5億元。而隨著該支股票進入退市整理期， 1.5億元的投資大概率將血本無歸。

“地方國資收購上市公司并非時單純的資本運作，更重要的是能否為企業提供充足的資源支持，以及是否具備強大的經營能力來促進企業的持續成長和發展。這才是衡量收購成功與否的關鍵因素。目前來看，部分國資的經營運作經驗依然有限。”專注于并購服務的律師張越（化名）向小飯桌分析稱。

經驗教訓在前，為了降低風險，地方國資也在求變。比如在交易方式上，轉讓+定增+表決權委托的組合方式，正在成為主流。

剛剛“賣身”給十堰國資的久量股份就是其中代表。前不久，久量股份的實控人卓楚光家族與十堰中達匯享企業管理合伙企業（有限合伙）簽署協議，后者將從卓楚光家族獲得久量股份11.42%的股份及49.47%的表決權，成為公司的控股股東，十堰市國資委成為公司實控人。

“從國資的角度來看，通過這種組合式交易既可以用更少的成本實際控制一家上市公司，并且還能較大程度保留原有管理團隊，彌補新實控人的運營短板。”張越表示。

總體而言，國資通過收購具有良好技術或市場前景的上市公司，有助于推動地方產業結構的優化升級，同時更好地調控地方經濟，促進經濟穩定增長。被收購企業則可通過資源整合獲得更廣闊的發展空間。

值得一提的是，政策層面上，國家也在積極鼓勵國資企業通過并購重組將優質資產注入上市公司，提升公司質量。

前不久，臺州市國資委發布的《關于加快臺州國資國企高質量發展的意見》中，也明確提出鼓勵國有企業投資入股上市公司、擬上市企業和高新技術企業等，以促進地方經濟的高質量發展。

可以預見的是，在政策的推動下，國資與上市公司之間的“雙向奔赴”還將持續上演。

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