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　　獨(dú)家 | 專訪余永定：繼續(xù)堅(jiān)持匯率市場化改革，未來更應(yīng)加強(qiáng)匯率彈性

　　6.8，6.75，6.71，6.68……2月25日，人民幣跳空大漲200點(diǎn)，近120天內(nèi)漲近3000點(diǎn)。美聯(lián)儲暫停加息、貿(mào)易摩擦緩解等外部因素加上市場交易行為推動了人民幣不斷走強(qiáng)。此時，各界更為關(guān)注，中國央行是否需要在未來維持人民幣對美元或一籃子貨幣穩(wěn)定？

　　“中國可以對國際社會承諾，不會通過直接干預(yù)匯市的方法來使得人民幣人為低估、從而獲得出口競爭力，但對于長期維持人民幣穩(wěn)定則需要謹(jǐn)慎。對中國而言，更重要的事情在于，在任何情況下都應(yīng)該繼續(xù)堅(jiān)持匯率市場化改革，人民幣匯率的彈性應(yīng)該加強(qiáng)而不是削弱。”中國社科院學(xué)部委員、原央行貨幣政策委員會委員余永定在接受第一財(cái)經(jīng)記者獨(dú)家專訪時表示。

　　他也表示，2018年外部不確定性導(dǎo)致外匯市場震蕩，人民幣也出現(xiàn)大幅波動。最近一年多以來，央行逐漸停止了對外匯市場的常態(tài)化干預(yù)，中國的匯率制度已經(jīng)具有越來越明顯的浮動匯率的特征。

　　貨幣低估、貿(mào)易順差無益經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展

　　多年來，美國政府一直擔(dān)心中國通過貨幣貶值的方式來獲得出口競爭力，不過余永定認(rèn)為，這種擔(dān)心完全不必要。

　　在他看來，人民幣多年來被低估，這在過去支撐了中國的貿(mào)易順差。“在一段時期內(nèi)，貿(mào)易順差在某些方面有益，但對中國經(jīng)濟(jì)的長期可持續(xù)發(fā)展，對資源的跨境、跨時配置，對中國國民財(cái)富的積累并不一定有利。”

　　從1993年開始，當(dāng)時中國人均GDP僅400美元，中國一直對美國保持貿(mào)易順差。同時，中國也在吸引著大量外商直接投資。余永定表示，“出口導(dǎo)向型創(chuàng)匯經(jīng)濟(jì)”的主要問題是導(dǎo)致了一個“畸形”的海外資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。由于長期維持“雙順差”，盡管中國擁有近2萬億美元的海外凈資產(chǎn)，但因負(fù)債（主要是外商直接投資）回報(bào)率較高，資產(chǎn)（主要是以美國國債為主的外匯儲備）回報(bào)率較低，因此，盡管中國是全球其他國家的最大債權(quán)人，但中國在近十年來投資收入都為逆差。

　　2005年7月21日，央行宣布人民幣與美元脫鉤、小幅升值，實(shí)行參考一籃子貨幣的“有管理的浮動匯率”制度。到2013年，人民幣對美元升幅總計(jì)35%。同年，中國經(jīng)常賬戶順差占GDP比重從2007年的峰值10.1%降至2%。至此，中國的國際收支不平衡基本得到糾正。

　　從2014年開始，中國國際收支平衡出現(xiàn)新的重大變化。余永定提及，由于資本管控的變化，中國資本賬戶對于國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)狀況的反應(yīng)更為敏銳。隨著國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢的變化，自2014年二季度開始，中國資本賬戶時而會出現(xiàn)大幅逆差。在一些季度中，由于資本賬戶逆差大幅上升，盡管依然保持貿(mào)易賬戶順差，中國卻出現(xiàn)了國際收支逆差，人民幣貶值預(yù)期開始出現(xiàn)。

　　匯改并非人為推動貶值

　　2015年8月11日，中國央行宣布對人民幣中間價報(bào)價機(jī)制進(jìn)行改革。

　　余永定一直對8月11日的匯率改革持肯定態(tài)度。他認(rèn)為，匯改是出于多重考量：推動人民幣國際化，滿足國際貨幣基金組織（IMF）所設(shè)定的將人民幣納入特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子的標(biāo)準(zhǔn)，更重要的原因則是央行要推動人民幣向更自由浮動的匯率機(jī)制轉(zhuǎn)型。

　　在境外媒體的一次采訪中，美聯(lián)儲前主席耶倫提及，2015年夏天中國決定要以貨幣貶值的方式，來部分抵消此前人民幣被動升值的壓力。

　　“我認(rèn)為，耶倫對中國央行2015年匯改的意圖描述是不準(zhǔn)確的。真相是，人民幣大幅貶值只是結(jié)果，而觸發(fā)因素在于，時機(jī)不巧的匯改強(qiáng)化了本來并不強(qiáng)烈的人民幣貶值預(yù)期，而貶值預(yù)期導(dǎo)致資本外流。”他稱，匯改之前，多數(shù)人預(yù)期年內(nèi)人民幣匯率可能貶值2%或3%。但出乎預(yù)料的是，匯改之后，市場對人民幣貶值預(yù)期普遍飆升至7%~8%，個別機(jī)構(gòu)甚至高達(dá)10%、20%。貶值預(yù)期導(dǎo)致資本外流增加，反過來加大貶值壓力。

　　“8·11”匯改的大方向是完全正確的，彼時，經(jīng)過2015年5月股票市場的暴跌，投資者信心不足。人民幣匯率下跌導(dǎo)致投資者轉(zhuǎn)向美元資產(chǎn)。”余永定稱。面對突然上升的貶值壓力，央行可以有三種選擇：通過干預(yù)外匯市場維持人民幣匯率穩(wěn)定，并最終打消貶值預(yù)期；加強(qiáng)資本管控，堵住資本外流的通道；讓匯率貶值，直至市場認(rèn)為人民幣不會進(jìn)一步貶值。余永定和世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所團(tuán)隊(duì)主張后兩者的結(jié)合。

　　經(jīng)歷了2016年、2017年，央行通過預(yù)期管理、引入逆周期因子來穩(wěn)定匯市后，2017年下半年開始，人民幣最終企穩(wěn)，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)生了變化，美元指數(shù)也開始下行。

　　余永定也表示，最近一年多以來，央行逐漸停止了對匯市的常態(tài)化干預(yù)，中國的匯率制度已經(jīng)具有越來越明顯的浮動匯率的特征。盡管2018年的貿(mào)易不確定性導(dǎo)致人民幣大幅波動，但是，更多原因則是因?yàn)槭袌鼋灰仔袨樗拢胰嗣駧艑γ涝牡孕∮诒姸嘈屡d市場貨幣。

　　未來更應(yīng)加強(qiáng)匯率彈性

　　2018年下半年以來，央行通過一系列預(yù)期管理手段來避免人民幣大幅貶值。在市場企穩(wěn)后，未來人民幣是否應(yīng)該對美元保持穩(wěn)定？匯改應(yīng)該如何推進(jìn)？

　　余永定認(rèn)為，首先應(yīng)該澄清，“對美元保持穩(wěn)定”的確切含義是什么？最自然的理解是：人民幣盯住美元，但有一定的波動區(qū)間。這種波動區(qū)間不會很大。如果是這樣，余永定認(rèn)為必須想清楚以下幾點(diǎn)。

　　第一，這與中國始終堅(jiān)持推行的市場化改革相悖，匯改方向是增加匯率的彈性。匯改的理想模式是世界上絕大多數(shù)國家采取的浮動匯率制度。即便是采取盯住一籃子貨幣的模式，美元不可能對籃子貨幣中的其他貨幣匯率保持不變，人民幣也不能保證對美元維持穩(wěn)定。

　　第二，選擇哪一種匯率形成機(jī)制涉及國家主權(quán)。一國的匯率政策不能違反IMF和WTO等國際組織的規(guī)則和已做出的國際承諾，但在虛心傾聽國際社會聲音的同時，對于主權(quán)的堅(jiān)持不能含糊。

　　第三，如果由于某種原因，人民幣對美元出現(xiàn)貶值壓力，為維持對美元匯率的穩(wěn)定，中國只能做三件事：一是改變國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策，二是資本管制，三是動用外匯儲備干預(yù)外匯市場。如果前兩條難以實(shí)行，剩下的就是動用外匯儲備了。如果未來人民幣再度面臨貶值壓力，中國有多少外匯儲備可以使用？

　　事實(shí)上，在余永定看來，中美經(jīng)濟(jì)周期和貨幣政策周期并不同步，當(dāng)美聯(lián)儲加息時，中國可能需要降息。因此，資本外流就會對人民幣產(chǎn)生貶值壓力。因而人民幣對美元匯率發(fā)生波動是難以避免的。在這一情況下，中國應(yīng)該怎么做？

　　第四，美元和人民幣之間的關(guān)系并不僅僅是雙邊的，目前中國貿(mào)易順差基本平衡，而貿(mào)易順差主要來自于美國，中國已表示要降低對美貿(mào)易順差。如果美元指數(shù)上升，人民幣跟著美元對其他國家貨幣升值，在這種情況下，中國經(jīng)常賬戶必將出現(xiàn)逆差，屆時中國應(yīng)該怎么做？

　　余永定對第一財(cái)經(jīng)記者表示，中國可以承諾，不會通過直接干預(yù)匯市的方法來使得人民幣人為低估從而獲得出口競爭力。但在“維持人民幣對美元穩(wěn)定”的問題上需要謹(jǐn)慎。對中國而言，重要的是“繼續(xù)堅(jiān)持匯率形成機(jī)制的市場化改革”，人民幣匯率的彈性應(yīng)該加強(qiáng)而不是削弱。

責(zé)任編輯：郭建