周一（12月10日）紐市盤中，油價跌幅擴大，美油一度跌逾2%刷新日內低點至51.26美元/桶，布油刷新日內低點至60.47美元/桶。盡管此次OPEC+達成減產協議，但從供給競爭角度分析，原油市場供給是否能有效實現增速放緩，根本上取決于美國頁巖油的增產步伐。

　　美國總統特朗普已多次表態不希望看到油價過快上漲。因為油價過高會帶來通脹壓力，從而加快美聯儲加息的節奏，或將令美國經濟前景以及美國政府債務負擔進一步承壓。此外，俄羅斯、沙特產量均已處于相當高位，減產協議是否能得到有效執行，實際上仍將取決于沙特、俄羅斯對于維持全球市場份額和穩定油價的綜合考慮。考慮到14 年以來，更多看到的是在美國原油產量高增的時期，沙特和俄羅斯以增產維持全球份額，減產協議難以支撐油價大幅上行。

　　從需求角度看，全球原油需求增長前景則仍然低迷。一方面，美國經濟在19 年面臨著貨幣緊縮對投資和消費的抑制作用、以及今年以來美元走強對凈出口的負面影響，減稅對消費的促進也將邊際弱化。另一方面，中國經濟面臨地產及相關行業進一步走弱、出口下行壓力。總體看，原油需求增長將放緩。而前期油價大跌已至少部分反映了需求趨弱的影響。

　　因此，盡管OPEC+達成減產協議令短期油價進一步下跌的趨勢得到遏制，但考慮到19年美國頁巖油持續增產、全球需求增長放緩的趨勢，預計油價仍缺乏大幅上行的動力。

　　本輪減產庫存去化速度或有限

　　從原油供應來看，盡管受OPEC+新一輪減產制約，原油供應快速增長勢頭放緩，但并不會再現2016年前一輪減產時那么快的庫存去化速度。

　　當前決定全球油價的關鍵變量已發生變化，2014年之前，主要是由OPEC原油產量和需求決定；此后，由于美國頁巖油產出崛起以及美國原油出口占全球原油貿易比重上升，美國頁巖油產量、成本和出口才是原油的決定性變量。

　　美國頁巖油產量2019年的增量足以對沖OPEC+的新一輪減產的量。2018年8月，美國原油產量飆升至創紀錄的1134.6萬桶/日，同比大增200萬桶/日，2019年則有望突破1200萬桶/日的大關。除非WTI原油長時間跌破45美元/桶大關，否則美國頁巖油企業很難減產。

　　從需求來看，全球原油需求會減速。未來幾年之后，隨著產出缺口閉合，貨幣政策繼續回歸正常，預計多數發達經濟體的增長率將下降到潛在水平——遠遠低于十年前全球金融危機爆發前達到的平均增長率。勞動年齡人口增長減緩，生產率增長預計乏力，是中期增長率下降的主要驅動因素。

　　如國際油價持續處于60美金的中樞位置，美國頁巖油或繼續增產以及加大出口

　　美國頁巖油企業對于油價的敏感程度完全不如沙、俄兩國，因其完全市場化的運作和對利潤的追求，也并不承擔穩定國際原油價格的責任，在其盈虧平衡點之上，油價高企時，可以使用原油期貨提前賣出未來的產量，從而制定長期的生產計劃，這使得頁巖油企業在油價大跌時，仍能以相對較高的價格賣出，油價大跌對其產量的影響有限。

　　根據EIA的統計，在2014-2016年國際原油大跌期間，美國7大油氣區的鉆井數量和完井數量最多下降約70%，而已鉆未完井（DUC，又稱庫存井）增加了超30%，7大油氣區的產量最多下降約14%，Permian盆地的產量甚至一直在增長。在16-17年油價回暖后，庫存井被迅速喚醒，美國頁巖油企業在過去的這一波原油景氣周期卯足馬力生產，甚至于觸及管輸瓶頸。在今年11月Sunrise管道提前運行，50萬桶/日的運力緩解了產油盆地的燃眉之急，也使得美國原油庫存的累庫速度達到五年最高，為油價跌勢推波助瀾。

　　上周EIA數據顯示美國庫存大降723萬桶，但汽油庫存仍小幅攀升，目前汽油庫存仍處于5年均值水平之上，反應了美國個人消費疲軟的現象，經濟有所放緩，因此如果美國自身難以消耗大量的原油及成品油，便會加大能源產品的出口量。

　　美國二疊紀盆地富含大量的頁巖油，目前二疊紀產量約為390萬桶/日，由于成熟的水平壓裂技術導致頁巖油產量爆發式增長，目前仍處于上產階段，如果油價穩定在50美元/桶之上，該地區的產量很難下降，甚至還會不斷創新高。

　　貝克休斯數據顯示，截止12月7日，美國在線鉆探油井數量877座，比前周減少10座。近期油價暴跌的確對上游造成了一定影響，但目前影響不是很大，鉆機數整體還處于高位，活躍鉆機數的反饋通常滯后油價下跌兩個月左右。如果國際油價持續處于60美金的中樞位置，對美國頁巖油生產商而言是一次大利好，頁巖油公司不僅可以利用這個時間窗口，對原油進行賣保，還可以繼續增大產量以及加大出口，這或壓制油價的進一步反彈。

責任編輯：吳化章