一瑜中的
文/華創證券研究所所長助理、首席宏觀分析師：張瑜
事項
美國1月新增非農就業人數51.7萬，好于彭博預期18.8萬，12月數據上修為26萬；1月失業率3.4%，彭博預期3.6%，前值3.5%；1月勞動參與率提升至62.4%，好于彭博預期62.3%與前值62.3%；1月非農時薪同比+4.4%，預期+4.3%，前值上修為+4.8%；環比+0.3%，預期+0.3%，前值上修為+0.4%。
主要觀點
1、新增非農大超預期，時薪增速繼續下降
1月新增非農就業人數大幅超出預期。美國1月新增非農就業人數51.7萬，好于彭博預期18.8萬，12月數據上修為26萬。行業結構上，1月新增就業人口主要來源依然是高接觸性服務業，1月高接觸性服務業新增就業33.3萬人，較12月提升13.8萬人。具體來看，新增就業人口主要來源依然是休閑和酒店業、專業和商業服務、教育和保健服務業，1月新增就業人數分別為12.8萬人、8.2萬人、10.5萬人，合計占私人部門新增非農就業總數的61%。
失業率繼續超預期下降，勞動參與率超預期回升，1月勞動參與率提升至62.4%，好于彭博預期62.3%與前值62.3%，其中“黃金年齡”（25-54歲）勞動者參與率繼續回升，1月錄得82.7%，環比12月+0.3個百分點。
1月非農時薪增速繼續下降。分行業看，專業和商業服務、教育和保健服務時薪同比增速相較上月明顯下滑，時薪同比增速4.5%、4.5%，前值5.0%、5.0%。
不過，當前非農職位空缺率仍在高位，時薪回落前景仍有不確定性。12月非農職位空缺率7%，較前值6.7%再度回升。分行業來看，休閑住宿業的職位空缺率較Q3均值再度大幅提升，錄得10.8%，接近歷史最高值水平；而專業和商業服務、醫療保健等服務業的職位空缺率也未見明確回落趨勢。
2、1月非農為何超預期？
就業數據的超預期一則有數據口徑調整的原因。家庭調查數據（Household Survey）方面，2023年美國勞工部對家庭調查數據的樣本進行了調整，影響了1月數據與12月數據的可比性。根據勞工部的數據，如果剔除統計因素，1月新增就業人數僅8.4萬人，勞動參與率與12月持平為62.3%。機構調查數據（Establishment Survey）方面，2023年行業分類方式進行了修訂，由2017年NAICS分類標準修訂為2022年NAICS標準，根據勞工部的估算，分類標準的修訂對零售貿易、制造業、金融活動等行業的新增就業人口數據形成了干擾。二則，政府部門1月新增7.4萬就業人口，集中在地方政府教育領域（新增3.5萬人），主要原因在于前期大學勞工罷工人口返崗。
三則，就業數據本身是經濟的滯后指標，只有當企業明確下游需求回落、訂單下降后才會選擇大幅減少就業人數，而目前需求仍有韌性、特別是服務業需求較強，同時勞動力市場緊張，招工難度大、成本高，服務業企業大概率選擇暫不裁員，且盡可能多招較低成本的員工。因此可以看到，1月新增非農就業人口大增60%以上集中在服務業、同時1月服務業時薪增速也相對偏低。
1月非農數據超預期走強，帶來市場對美聯儲緊縮預期大幅升溫。非農數據發布后，美聯儲加息預期由3月最后加息25bp至5%的終端利率，提升至3月、5月分別加息25bp至5.25%的終端利率。加息預期提升也帶來資產價格此前對政策轉向的預期顯著降溫，標普500收盤下跌1.04%，10Y美債收益率上行13bp至3.53%，美元指數上漲1.23%至102.99。在《美股“搶跑”轉向，警惕后續補跌風險——2月FOMC會議點評》我們提示：年初以來美元資產、特別是美股對美聯儲轉向（Pivot）交易的預期有所“搶跑”，因此需要警惕在目前就業市場韌性仍強背景下，Pivot交易退潮帶來的美股補跌風險。
風險提示：美國通脹回落超預期
報告目錄
報告正文
一、新增非農大超預期，時薪增速繼續下降
1月新增非農就業人數大幅超出預期。美國1月新增非農就業人數51.7萬，好于彭博預期18.8萬，12月數據上修為26萬。1月私人部門新增就業人數44.3萬，好于彭博預期19萬，12月數據上修為26.9萬。
行業結構上，高接觸性服務業與批發零售業新增就業人口大幅回升。1月高接觸性服務業新增就業33.3萬人，較12月提升13.8萬人。具體來看，新增就業人口主要來源依然是休閑和酒店業、專業和商業服務、教育和保健服務業，1月新增就業人數分別為12.8萬人、8.2萬人、10.5萬人，較前值回升6.4萬人、4.3萬人、2.9萬人，合計占私人部門新增非農就業總數的61%。另外，1月批發和零售業新增就業人數也有顯著回升，1月新增就業人數分別為3萬人、1.1萬人，較前值回升2.9、0.1萬人。
失業率繼續超預期下降。1月失業率3.4%，彭博預期3.6%，前值3.5%，失業率降至上世紀70年代以來最低值。從失業人口結構看，失去工作以及結束臨時工作的人口繼續減少，1月為252.9萬人，前值262.9萬人，同時失業人口中離職者、再就業者小幅回升，就業市場樂觀程度仍相對較高。勞動參與率超預期回升，1月勞動參與率提升至62.4%，好于彭博預期62.3%與前值62.3%，其中按年齡結構看，“黃金年齡”（25-54歲）勞動者參與率繼續回升，1月錄得82.7%，環比12月+0.3個百分點。
1月非農時薪增速繼續下降。1月非農時薪同比+4.4%，預期+4.3%，前值上修為+4.8%；環比+0.3%，預期+0.3%，前值上修為+0.4%。分行業看，專業和商業服務、教育和保健服務時薪同比增速相較上月明顯下滑，1月時薪同比增速4.5%、4.5%，前值5.0%、5.0%，另外運輸倉儲業時薪繼續下滑，1月時薪同比增速3.1%，前值3.4%，連續4個月呈回落趨勢。不過，休閑酒店業、其他服務業時薪則仍有提升，1月時薪同比增速7%、4.1%，前值6.5%、3.7%。
不過，當前非農職位空缺率仍在高位，時薪回落前景仍有不確定性。12月非農職位空缺率7%，較前值6.7%再度回升。分行業來看，休閑住宿業的職位空缺率較Q3均值再度大幅提升，錄得10.8%，接近歷史最高值水平；而專業和商業服務、醫療保健等服務業的職位空缺率也未見明確回落趨勢。當前就業市場，特別是服務業就業市場的勞動力供需不匹配問題仍然嚴峻，時薪回落前景仍有不確定性。
二、1月非農為何超預期？
就業數據的超預期一則有數據口徑調整的原因。家庭調查數據（Household Survey）方面，2023年美國勞工部對家庭調查數據的樣本進行了調整，影響了1月數據與12月數據的可比性。根據勞工部的數據，如果剔除統計因素，1月新增就業人數僅8.4萬人，勞動參與率與12月持平為62.3%。機構調查數據（Establishment Survey）方面，2023年行業分類方式進行了修訂，由2017年NAICS分類標準修訂為2022年NAICS標準，根據勞工部的估算，分類標準的修訂對零售貿易、制造業、金融活動等行業的新增就業人口數據形成了干擾。二則，政府部門1月新增7.4萬就業人口，集中在地方政府教育領域（新增3.5萬人），主要原因在于前期大學勞工罷工人口返崗。
三則，就業數據本身是經濟的滯后指標，只有當企業明確下游需求回落、訂單下降后才會選擇大幅減少就業人數，而在目前需求仍有韌性、特別是服務業需求較強，同時勞動力市場緊張程度高，招工難度大、成本高的背景下，服務業企業大概率選擇暫不裁員，且盡可能多招較低成本的員工。因此可以看到，1月新增非農就業人口大增主要集中在服務業、同時1月服務業時薪增速也相對偏低。
1月非農數據超預期走強，帶來市場對美聯儲緊縮預期大幅升溫。非農數據發布后，美聯儲加息預期由3月最后加息25bp至5%的終端利率，提升至3月、5月分別加息25bp至5.25%的終端利率。加息預期提升也帶來資產價格此前對政策轉向的預期顯著降溫，標普500收盤下跌1.04%，10Y美債收益率上行13bp至3.53%，美元指數上漲1.23%至102.99。在《美股“搶跑”轉向，警惕后續補跌風險——2月FOMC會議點評》我們提示：年初以來美元資產、特別是美股對美聯儲轉向（Pivot）交易的預期有所“搶跑”，因此需要警惕在目前就業市場韌性仍強背景下，Pivot交易退潮帶來的美股補跌風險。
責任編輯：郭建
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