本年度

聯(lián)合研究成果豐富

文章回顧了信用評級行業(yè)在過去30余年的發(fā)展歷程中，在助力實體經(jīng)濟直接融資、服務國家戰(zhàn)略、有效防范信用風險、支持信用風險定價、推動資本市場對外開放等方面發(fā)揮的重要作用，并從行業(yè)整體觀、歷史觀角度首次披露了多項關(guān)鍵數(shù)據(jù)。文章指出，黨和政府對信用評級行業(yè)的殷切希望是行業(yè)發(fā)展的信心之源。在世界百年變局加速演變、中國式現(xiàn)代化建設(shè)持續(xù)推進的背景下，評級機構(gòu)應站在維護國家金融安全與穩(wěn)定的全局和戰(zhàn)略高度，以建設(shè)“具有全球話語權(quán)、具有國際競爭力的信用評級機構(gòu)”為目標，以建立中國特色信用評級理論和評級體系為中心，以布局非評級業(yè)務和國際化發(fā)展為戰(zhàn)略方向，堅定不移地推動信用評級行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

聯(lián)合總結(jié)過去二十年的從業(yè)經(jīng)驗，通過積極探索與創(chuàng)新，在業(yè)內(nèi)率先提出具有前瞻性的“3C”信用評級理論，勇做破局者，打破了傳統(tǒng)“經(jīng)營風險+財務風險”的二維結(jié)構(gòu)，構(gòu)建了“經(jīng)營能力+財務能力+可持續(xù)發(fā)展能力”的三維信用分析框架，全方位評估企業(yè)信用。在“3C”分析框架下，全樣本評級結(jié)果分布分散、利差檢驗結(jié)果優(yōu)良、違約檢驗情況可對標國際評級機構(gòu)，模型違約預警能力強。

2023年3月企業(yè)債券發(fā)行審核職責由發(fā)改委劃入證監(jiān)會，引發(fā)了市場對下一步企業(yè)債監(jiān)管動向的關(guān)注。文章通過對企業(yè)債歷史表現(xiàn)的回溯研究，論證了企業(yè)債在我國債券市場的重要地位與主要特征，提出堅持企業(yè)債與項目掛鉤的特色、探索與REITs緊密聯(lián)動共同發(fā)展、減少信息不對稱等三方面的發(fā)展建議。

自債券市場全面取消強制信用評級以來，無評級債券占比逐年攀升，2023年統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示已超50%。在取消強制評級三周年之后，進行回顧與總結(jié)具有積極現(xiàn)實意義。本文先對無評級債券發(fā)行情況進行梳理，接著對債券市場信用風險新特點進行評價，揭示無信用評級并不代表無信用風險，并在此基礎(chǔ)上對無評級債券信用資質(zhì)進行分析，最后對評級行業(yè)未來發(fā)展提出建議。

收入分成融資（Revenue Based Financing，即RBF）是近年來新興的一種資產(chǎn)類型。在中國地區(qū)，RBF的代表性資產(chǎn)為每日收入分成憑證（Daily Revenue Obligation, 即DRO）。本研究以滴灌通集團運營的DRO為分析案例，介紹了DRO作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化的信用分析框架，主要包含DRO資產(chǎn)現(xiàn)金流預測方法和證券化信用評級思路。旨在幫助投資人與相關(guān)參與方理解聯(lián)合資信對DRO資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的評級思路，并對未來其他RBF類資產(chǎn)進行證券化評級提供參考。

聯(lián)合一般債券估值方法體系

債券市場存在交易活躍度較低、非市場化交易現(xiàn)象嚴重，隱含評級風險揭示作用較弱等。本研究推動基于信用評級的債券估值方法和高區(qū)分度評級體系在債券估值中的應用，有利于完善債券市場估值機制，推動第三方估值機構(gòu)市場化發(fā)展，引導債券價格回歸價值，完善交易體制改革，探索建立中國特色債券估值體系等。

隨著財政部印發(fā)的《企業(yè)數(shù)據(jù)資源會計處理暫行規(guī)定》正式實施，城投企業(yè)等各類主體數(shù)據(jù)資產(chǎn)已陸續(xù)入表。中長期來看，數(shù)據(jù)資產(chǎn)入表有助于城投企業(yè)提升盈利能力并降低杠桿水平，推進市場化轉(zhuǎn)型。但同時受限于目前各環(huán)節(jié)進展以及銀行對于數(shù)據(jù)資產(chǎn)整體價值和收益持謹慎態(tài)度，整體數(shù)據(jù)資產(chǎn)入表進度及效果仍有待觀察。

債券市場助力做好養(yǎng)老金融大文章

中央金融工作會議指出做好養(yǎng)老金融等五篇大文章，為當前和今后一個時期的金融工作指明了方向。當前我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展仍存在一定的短板，資金缺口較大，直接融資介入較少，我國現(xiàn)已擁有世界第二大債券市場，加強債券市場對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的支持作用對于做好養(yǎng)老金融大文章具有重要意義。當前市場上對于如何發(fā)揮債券市場作用，做好養(yǎng)老金融大文章的研究較為空白，本文認為應進一步支持養(yǎng)老債券發(fā)行，引導養(yǎng)老債券投資，加強養(yǎng)老債券信用風險管控，助力養(yǎng)老金融高質(zhì)量發(fā)展。

在外部環(huán)境不確定性和風險性持續(xù)增加的背景下，著力發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力是國家面對世界百年大變局和建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系的破題方向，也是我國經(jīng)濟實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的解題關(guān)鍵。化學工業(yè)作為我國國民經(jīng)濟的基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)，關(guān)乎各行各業(yè)的長遠發(fā)展，發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力面臨著諸多機遇與挑戰(zhàn)。

IDC行業(yè)2024年研究報告

本研究選取IDC行業(yè)各個梯隊具有代表性的企業(yè)為樣本，得出影響IDC運營商競爭力的主要因素為資源稟賦、資金實力和運營技術(shù)的結(jié)論：第一梯隊企業(yè)在資源規(guī)模與資金實力方面具備優(yōu)勢，但在資源質(zhì)量與運營技術(shù)方面存在劣勢；第二梯隊企業(yè)積累了一定資源規(guī)模優(yōu)勢與運營技術(shù)優(yōu)勢，但債務負擔重且期間費用率較高，扣非凈利潤持續(xù)虧損；第三梯隊企業(yè)存在的優(yōu)勢包括股東背景、資源稟賦、細分領(lǐng)域運營經(jīng)驗與技術(shù)等，存在的風險包括儲備項目上架率不達預期、互聯(lián)網(wǎng)客戶降價、客戶集中度高、短期償債壓力大等。

截至2024年6月末，全國高新技術(shù)企業(yè)貸款余額15.3萬億元，同比增長19.5%，高于同期8.8%各項貸款增速。我國圍繞金融支持科技創(chuàng)新，不斷強化政策指引，優(yōu)化科技金融政策環(huán)境，一系列支持科技創(chuàng)新的金融舉措加速落地。在經(jīng)濟增速換擋、金融業(yè)持續(xù)大力支持實體經(jīng)濟的背景下，金融行業(yè)既要站位高，積極響應政策號召支持實體經(jīng)濟，又要扭轉(zhuǎn)凈息差下行趨勢，維持穩(wěn)定發(fā)展。兩難之間的破局之路就在于主動發(fā)力擁抱高科技企業(yè)。

新能源裝機容量迅猛擴張加劇電網(wǎng)輸配穩(wěn)定性及限電風險，進而萌生儲能需求。但由于儲能市場交易制度及充放電調(diào)度落實等方面仍存在欠缺，當前儲能單體項目仍處于虧損狀態(tài)。長遠看，“配有有效儲能”有助于新能源發(fā)電企業(yè)平穩(wěn)并網(wǎng)、減少限電、并帶來正收益，可一定程度降低新能源發(fā)電企業(yè)的信用風險。

近年來，隨著高峰期發(fā)行的可轉(zhuǎn)債陸續(xù)進入到期兌付階段，部分可轉(zhuǎn)債信用風險暴露，但較信用債而言，可轉(zhuǎn)債的股性為其降低信用風險提供更多途徑。可轉(zhuǎn)債兼具債性和股性，且具有不同于信用債的特殊條款，在信用資質(zhì)下降時可以通過轉(zhuǎn)股的方式降低償付壓力。

2024年，化債提速，城投企業(yè)流動性風險邊際下降，但短期債務規(guī)模仍較大，化解債務仍是城投企業(yè)重要工作；但化債資源有限，短期內(nèi)城投債兌付安全性較高，但非標債務重組、打折、逾期等難以避免。

本報告對中央和地方層面的部分城投轉(zhuǎn)型政策進行了梳理，并對2015年以來我國城投企業(yè)轉(zhuǎn)型情況進行了定量分析，然后選取6家轉(zhuǎn)型表現(xiàn)較好的城投企業(yè)對不同地區(qū)、不同行政層級以及不同主體信用級別的城投企業(yè)涉及的轉(zhuǎn)型要素進行了歸納和對比分析，在此基礎(chǔ)上對未來城投轉(zhuǎn)型發(fā)展趨勢進行了展望。

新保險合同準則規(guī)定在境內(nèi)外同時上市的企業(yè)以及在境外上市并采用國際財務報告準則或企業(yè)會計準則編制財務報表的企業(yè)，自2023年1月1日起執(zhí)行；其他執(zhí)行企業(yè)會計準則的企業(yè)自2026年1月1日起執(zhí)行。同時，允許企業(yè)提前執(zhí)行。本次準則修訂繼續(xù)堅持我國企業(yè)會計準則編制和國際財務報告準則趨同的原則，預計將對我國保險行業(yè)今后一段時間的發(fā)展產(chǎn)生較為深遠的影響。

在類REITs產(chǎn)品設(shè)計時，可將長期運營和資產(chǎn)轉(zhuǎn)型作為目標，參考公募REITs標準篩選資產(chǎn)、評估原始權(quán)益人能力并設(shè)計交易結(jié)構(gòu)。待資產(chǎn)成功培育和規(guī)范后，可成為公募REITs或其擴募的儲備資產(chǎn)。本文重點分析了類REITs和公募REITs在底層資產(chǎn)、專業(yè)參與機構(gòu)、交易結(jié)構(gòu)等方面的政策要求和實操安排的異同點，對比了兩者的量化分析，對市場上已有的案例進行驗證分析，最終對類REITs直接對接公募REITs實現(xiàn)退出的難點提出相關(guān)建議。