原標(biāo)題：貨幣政策已回歸常態(tài) 下半年或是穩(wěn)貨幣、緊信用組合
來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道
作者：楊志錦
綜合來(lái)看，下半年貨幣政策進(jìn)一步收緊的概率并不大，仍在偏寬松的通道上。但央行進(jìn)一步降準(zhǔn)降息以及幅度有多大，市場(chǎng)仍存在分歧。
按照慣例，7月下旬中共中央政治局將召開會(huì)議，分析研究經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。其中，市場(chǎng)高度關(guān)注貨幣政策是否會(huì)出現(xiàn)微調(diào)。
Wind數(shù)據(jù)顯示，近期DR007利率維持在2.2%左右，和央行政策利率大體相當(dāng)，相比3-5月間的平均水平已上升70BP。這意味著貨幣政策已從應(yīng)對(duì)疫情期間的超寬松狀態(tài)回歸至常態(tài)化水平。
下半年的貨幣政策操作面臨著正反兩方面的平衡：一方面宏觀經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀，要求貨幣政策放松支持，同時(shí)通脹走低使得貨幣政策具備寬松的空間。另一方面，抑制空轉(zhuǎn)套利、杠桿激增、房?jī)r(jià)上漲壓力則要求貨幣政策適度收緊。
記者采訪了解到，央行退出超寬松貨幣政策的原因在于宏觀經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)。往后看，下半年貨幣政策進(jìn)一步收緊的概率并不大，仍在偏寬松的通道上。但央行進(jìn)一步降準(zhǔn)降息以及幅度有多大，市場(chǎng)仍存在分歧。
“年內(nèi)貨幣政策最寬松的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去。目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)邊際改善的跡象，貨幣政策操作應(yīng)該與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的情況相適應(yīng)，因此貨幣政策將進(jìn)入觀察期，下半年寬松節(jié)奏將明顯放緩，降準(zhǔn)降息操作將更趨謹(jǐn)慎。”財(cái)信研究院副院長(zhǎng)伍超明對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。
中信證券首席固收分析師明明表示，貨幣政策已經(jīng)退出了疫情期間的超寬松狀態(tài)。而當(dāng)貨幣政策回歸常態(tài)后，信用也將向貨幣靠攏，寬信用節(jié)奏可能放緩或進(jìn)入拐點(diǎn)。下半年將呈現(xiàn)穩(wěn)貨幣、緊信用的組合。
從超寬松到常態(tài)化
今年1月份，因春節(jié)季節(jié)性因素、專項(xiàng)債大規(guī)模發(fā)行影響，央行在1月初降準(zhǔn)，向市場(chǎng)投放8000多億流動(dòng)性。新冠肺炎疫情出現(xiàn)后，央行寬松步伐加快：相繼于3月、4月宣布新的降準(zhǔn)措施。
利率方面，7天逆回購(gòu)利率由1月的2.5%降至3月的2.2%，調(diào)降了30BP，一年期MLF利率也相應(yīng)調(diào)降了30BP。可供對(duì)比的是，2019年全年二者利率僅調(diào)低了5BP。此外，今年央行還采取結(jié)構(gòu)性措施，增加再貸款再貼現(xiàn)額度合計(jì)1.8萬(wàn)億，時(shí)隔12年將超額存款準(zhǔn)備金利率由0.72%下調(diào)至0.35%，下調(diào)了37個(gè)BP。
上述措施的推出對(duì)穩(wěn)定金融市場(chǎng)、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了積極作用。“今年的貨幣政策是對(duì)沖性質(zhì)的，而不是刺激性的政策。”伍超明評(píng)價(jià)稱。但由于短時(shí)間大規(guī)模的流動(dòng)性投放及利率調(diào)整，市場(chǎng)利率快速下降。
Wind數(shù)據(jù)顯示，3-5月間隔夜利率一度連續(xù)多個(gè)交易日低于1%，最低時(shí)僅0.66%，套利交易明顯增加。“3、4月資金面寬松，債券收益率低，加杠桿套利成為很多機(jī)構(gòu)的策略。”北京地區(qū)某大型券商債券交易員表示。他說(shuō)的套利交易結(jié)構(gòu)為，金融機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)融入資金之后購(gòu)買債券，以獲取票息與回購(gòu)成本之間價(jià)差的行為。
隨著市場(chǎng)利率持續(xù)走低，債券發(fā)行利率、票據(jù)融資利率也明顯下行，部分企業(yè)相應(yīng)通過(guò)票據(jù)、發(fā)債甚至貸款融資后，購(gòu)買結(jié)構(gòu)性存款，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)套利。央行數(shù)據(jù)顯示，4月結(jié)構(gòu)性存款余額升至12.1萬(wàn)億，再創(chuàng)歷史新高。套利交易成為推升結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模的重要原因。
前述套利交易也引起央行的關(guān)注。從5月下旬開始，由于月末因素的影響，銀行間市場(chǎng)資金面驟然趨緊，DR001由前期的不到1%迅速攀升并突破2%。跨月后，央行收緊流動(dòng)性投放，6月、7月資金面并未出現(xiàn)改善跡象，資金利率依然高企。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至7月23日，6-7月DR007平均利率水平為1.79%，相比3-5月上升了60BP，前述兩類套利交易模式退潮；6-7月間日均質(zhì)押式回購(gòu)成交規(guī)模為3.5萬(wàn)億，相比3-5月回落了1萬(wàn)億；6月結(jié)構(gòu)性存款余額驟降1萬(wàn)億。
“貨幣政策打擊套利已有成效，繼續(xù)收緊的必要性不大。”前述券商債券交易員表示。
光大證券首席銀行業(yè)分析師王一峰表示，政府工作報(bào)告寫入防止資金空轉(zhuǎn)套利后，央行采取“兩手抓”策略，即管住貨幣供給“總閘門”抬升短端資金利率、定向窗口指導(dǎo)銀行結(jié)構(gòu)性存款“壓量控價(jià)”堵住套利通道，金融市場(chǎng)經(jīng)歷了“加杠桿”到“拆杠桿”的過(guò)程。
下半年貨幣政策前瞻
回頭來(lái)看，央行從5月份收緊貨幣政策有兩方面的原因：一是打擊空轉(zhuǎn)套利，二是中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)改善企穩(wěn)的跡象，而后者更為重要。
國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，二季度GDP增速為3.2%。分行業(yè)看，二季度除住宿和餐飲業(yè)、租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)以及其他服務(wù)業(yè)仍在逐漸恢復(fù)外，其他行業(yè)增加值均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，整體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯。
伍超明表示，隨著上半年應(yīng)對(duì)疫情期間推出的貨幣政策、財(cái)政政策生效，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將會(huì)進(jìn)一步提升，四季度經(jīng)濟(jì)增速將超過(guò)去年同期（6%），高于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平，因此不能把應(yīng)對(duì)疫情的貨幣政策常態(tài)化。
“雖然經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了邊際改善，導(dǎo)致央行貨幣政策的邊際變化，流動(dòng)性不再過(guò)度寬松，但是目前經(jīng)濟(jì)仍面臨內(nèi)外部的眾多壓力，所以貨幣政策也只是邊際變化，還談不上明顯的轉(zhuǎn)向甚至是收緊。”江海證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家屈慶認(rèn)為。
站在半年度的關(guān)口，市場(chǎng)也在預(yù)計(jì)央行下半年的貨幣政策走勢(shì)。綜合來(lái)看，下半年貨幣政策進(jìn)一步收緊的概率并不大，仍在偏寬松的通道上。但央行進(jìn)一步降準(zhǔn)降息以及幅度有多大，市場(chǎng)仍存在分歧。
明明認(rèn)為，雖然仍有金融向?qū)嶓w讓利、地方政府債券發(fā)行的壓力在，但貨幣政策后續(xù)轉(zhuǎn)向大幅寬松的可能性也不大，預(yù)計(jì)后續(xù)大概率維持當(dāng)前的貨幣政策大方向不變，以穩(wěn)為主，寬信用節(jié)奏可能放緩或進(jìn)入拐點(diǎn)。
央行數(shù)據(jù)顯示，上半年人民幣貸款增加12.09萬(wàn)億元，同比多增2.42萬(wàn)億元。央行行長(zhǎng)易綱6月18日在陸家嘴論壇上表示，全年預(yù)計(jì)新增信貸20萬(wàn)億。按此計(jì)算，上半年已完成全年任務(wù)的60%，下半年信貸投放力度會(huì)有所減弱。
民生銀行首席研究員溫彬認(rèn)為，降成本仍然是下階段貨幣政策的核心。因此，傳統(tǒng)的降準(zhǔn)降息政策仍然有必要，下半年降準(zhǔn)降息仍然存在一定概率。東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青表示，下半年經(jīng)濟(jì)修復(fù)勢(shì)頭有可能從二季度的超預(yù)期轉(zhuǎn)向弱于預(yù)期，需要宏觀政策保持高度靈活性。隨著CPI回落，三季度MLF降息有望重啟。
央行數(shù)據(jù)顯示，目前7天逆回購(gòu)利率為2.2%，一年期MLF利率為2.95%。存準(zhǔn)率方面，2020年5月末，金融機(jī)構(gòu)平均法定存款準(zhǔn)備金率為9.4%，較2018年初已降低5.5個(gè)百分點(diǎn)。其中，大型銀行、中型銀行存款準(zhǔn)備金率分別為11%、9%。超過(guò)4000家的中小銀行存款準(zhǔn)備金率已降至6%，處于較低的水平。
“下半年貨幣政策會(huì)增加防風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)重考量。如果不發(fā)生大的沖擊，降準(zhǔn)降息的概率不大，貨幣政策需要留有空間來(lái)應(yīng)對(duì)未來(lái)的不確定性。”伍超明表示。
在前期超寬松的政策作用下，今年上半年宏觀杠桿率快速攀升、熱點(diǎn)城市房?jī)r(jià)反彈，這些也是央行政策決策時(shí)需要考量的因素。“如果今年房地產(chǎn)銷售增速為負(fù)，貨幣政策并沒有趨勢(shì)性收緊的基礎(chǔ)，但是房?jī)r(jià)上漲確實(shí)會(huì)限制貨幣政策的寬松。”前述券商債券交易員稱。
明明認(rèn)為，杠桿率抬升、資產(chǎn)價(jià)格上漲可能也會(huì)成為進(jìn)一步寬信用的約束。后續(xù)市場(chǎng)將在穩(wěn)貨幣、緊信用的環(huán)境下運(yùn)行，不應(yīng)對(duì)債市太悲觀。
Wind數(shù)據(jù)顯示，今年初以來(lái)至4月末，10年期國(guó)債收益率整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，由3.15%下行至4月末的2.5%，下行65BP，債市走牛。5月以來(lái)，10年期國(guó)債收益率整體呈現(xiàn)上行趨勢(shì)，由4月末的2.5%回升至7月初的3%以上，兩個(gè)月上行了50BP，債市走熊。
責(zé)任編輯：張緣成
熱門推薦
收起
24小時(shí)滾動(dòng)播報(bào)最新的財(cái)經(jīng)資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關(guān)注（sinafinance）
