《財經(jīng)》：人民幣匯率風(fēng)云辨(3)

　　調(diào)整時機(jī)如何選擇

　　《財經(jīng)》：既然在人民幣升值預(yù)期比較強(qiáng)的情況下進(jìn)行匯率調(diào)整有可能引起較大的匯率超調(diào)，那么是否有可能等外界期望值降下來再進(jìn)行調(diào)整？

　　胡祖六：這怎么可能呢？只有當(dāng)經(jīng)濟(jì)基本面或政策趨向發(fā)生變化，市場預(yù)期才會相應(yīng)調(diào)整。如果中國的經(jīng)常賬戶順差和外匯儲備持續(xù)越來越多，通脹率越來越高，預(yù)期就不會消失。

　　中國已經(jīng)不是計劃經(jīng)濟(jì)時代，現(xiàn)在市場的作用已經(jīng)越來越大，政府只能根據(jù)市場的發(fā)展趨勢確定一個比較好的窗口。

　　《財經(jīng)》：時機(jī)的選擇還是非常重要的吧？

　　哈繼銘：對。所以我覺得首先還是要具備前述的三個條件。

　　胡祖六：關(guān)鍵是怎么評估風(fēng)險的程度及其對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的負(fù)面影響。不排除匯率超調(diào)的可能，但是我相信人民幣升值壓力比較輕微，可能的區(qū)間是10％-15％——這對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面作用有多大？是不是要等到經(jīng)濟(jì)基本面發(fā)生一定變化以至于人民幣完全沒有升值的必要，甚至還會貶值的情況下調(diào)整對中國更加有利？我的看法是否定的。全球過去30年所有固定匯率制度最后被放棄都是被迫的，最后的結(jié)果幾乎都是貶值。由于他們等得太晚，基本面進(jìn)一步惡化，最后都被投機(jī)的襲擊沖垮了。

　　《財經(jīng)》：現(xiàn)在許多人都希望等升值預(yù)期有一定降低時再去動匯率，但往往當(dāng)沒有壓力的時候，沒有一個政府愿意去動匯率。從國際宏觀變化的時機(jī)來講，是不是美元觸底反彈，并且美元利率恢復(fù)到3.5％到4％的水平時，我們調(diào)整的壓力會小一些？

　　胡祖六：美元利率達(dá)到我們希望的水平是好事情，但還需要具體分析。

　　首先，我們還不知道美元匯率本身相對于歐元日元匯率會怎么變化；其次，也不知道人民幣國內(nèi)的利率會怎么變化。也許宏觀調(diào)控已經(jīng)大功告成了，利率再不要動了。如果宏觀經(jīng)濟(jì)還有很多失衡的問題存在，那么人民幣國內(nèi)利率還需調(diào)整，就不能單看美元匯率的變化了。總之，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大勢與國際收支變化趨勢才是最需要關(guān)注的。

　　謝國忠：美元見底時情況會發(fā)生逆轉(zhuǎn)。亞洲金融危機(jī)時就是因?yàn)槊涝�見底回升，有泡沫的地方壓力變大，最后成金融危機(jī)。中國經(jīng)濟(jì)2005年在美元還沒見底的情況下，可能還會比較熱。

　　《財經(jīng)》：中國調(diào)整匯率對世界會有什么影響？比如說，會不會影響人們對美元資產(chǎn)的信心，以至于導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)波動？

　　胡祖六：這個影響比較小。東亞經(jīng)濟(jì)增長都很強(qiáng)勁，與亞洲金融危機(jī)時不一樣。現(xiàn)在升值既符合我們的利益，也不會損害亞洲。韓幣、新幣和日元也會因此繼續(xù)升值，所以按貿(mào)易權(quán)重計算，人民幣匯率不見得會升值很多，對中國出口應(yīng)該沒什么負(fù)面影響。

　　匯率改革可與銀行改革同步

　　《財經(jīng)》：進(jìn)一步的問題是，如果匯率浮動，是否會影響中國金融穩(wěn)定？還是會增大了中國金融機(jī)構(gòu)改革的壓力？

　　胡祖六：匯率調(diào)整不需要等銀行改革非常徹底以后再做，而可以同步進(jìn)行。匯率機(jī)制的調(diào)整類似于利率市場化。事實(shí)上，中國銀行體系的問題都是在利率管制下發(fā)生的，而利率放開可幫助銀行更有效地“風(fēng)險定價”，從而改善資產(chǎn)質(zhì)量，所以對銀行改革反而有促進(jìn)。

　　匯率改革也是一樣。現(xiàn)在維持固定匯率，導(dǎo)致很多資本流入，結(jié)果銀行流動性過多，就拼命給房地產(chǎn)之類亂放貸款，以致投資過熱，通脹上升。如果匯率也有一定靈活性，貨幣控制更有效，也會促使銀行更有審慎意識。在現(xiàn)行的匯率制度下，發(fā)生的資產(chǎn)損失都是政府來承擔(dān)的，以后必須讓金融機(jī)構(gòu)與市場來分散化。所以即使考慮到銀行改革的長期性與艱難性，匯率的調(diào)整還是越早越好，否則有可能會導(dǎo)致一個大泡沫，加劇金融不穩(wěn)定的風(fēng)險。

　　謝國忠：是否要改變匯率機(jī)制，取決于是否能夠轉(zhuǎn)換現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)增長方式。中國現(xiàn)在消費(fèi)、出口這一段是市場經(jīng)濟(jì)，效率很高；投資、金融體系這一段仍然由政府操控，大量資金投入，只有很低的回報率，從而積累大量壞賬。這一對財富的毀滅靠的就是低匯率支持的出口來補(bǔ)償?shù)摹?/p>

　　中國的貿(mào)易順差看似不大，但整個經(jīng)濟(jì)以出口的錢投資，再變成進(jìn)口，中國的發(fā)展就是一個依靠出口的進(jìn)程。在考慮匯率機(jī)制的改革時，要考慮這個體制特點(diǎn)。如果不完成這個改革就進(jìn)行匯率市場化，人民幣匯率會大幅度上升，中國現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)就無法正常運(yùn)轉(zhuǎn)。從這個角度看，現(xiàn)行的匯率制度是根本不可能動的。

　　中國還有一個很特殊的現(xiàn)象：現(xiàn)行的匯率對長三角、珠三角來說是低了，對于其他地區(qū)則是高了。那么匯率是考慮江浙和廣東的情況，還是考慮兩湖、四川情況呢？要知道，中國的經(jīng)濟(jì)決策受政治影響非常大。

　　胡祖六：現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)和政治的生態(tài)環(huán)境跟過去完全不一樣。日本、韓國、臺灣等地區(qū)能夠靠廉價貨幣出口拉動型經(jīng)濟(jì)，是因?yàn)槔鋺?zhàn)時代很特殊的時機(jī)。今天國際政治經(jīng)濟(jì)的生態(tài)環(huán)境意味著美國不可能去容忍“第二個日本”的崛起，何況中國的潛在規(guī)模比日本還大。如果中國一再推遲必要的、也完全符合自身利益的匯率調(diào)整，將會引起許多貿(mào)易伙伴國的不滿，客觀上導(dǎo)致國際上保護(hù)主義勢力抬頭。最后受傷害的是我們自己。

　　人民幣也不是一直被低估的，因?yàn)槊涝�也不是一直像現(xiàn)在這么疲弱。過去十年中，大多數(shù)時候人民幣匯率變動對外貿(mào)出口并沒有什么幫助，甚至是負(fù)面的。從1994年到1997年，名義匯率升值，真實(shí)匯率也升值，因?yàn)槲覀兊耐�脹率高于貿(mào)易伙伴。1997年到1999年人民幣緊跟著美元一直漲，中國就吃虧了，只有過去兩年因美元走弱才稍稍撈了一點(diǎn)便宜。中國其實(shí)有內(nèi)在的競爭力，但跟匯率的因素關(guān)系非常小。

　　在可預(yù)期的將來，美元還可能繼續(xù)走弱，但不會在中長期一直走弱，因?yàn)槊绹��?jīng)濟(jì)增長仍然比歐元區(qū)和日本強(qiáng)得多。如果繼續(xù)釘住美元，那么美元止跌回升的時候，人民幣還要跟著美元漲，豈不是很痛苦？

　　謝國忠：固定匯率長期來說當(dāng)然不行，但問題在于是否要冒如此大的風(fēng)險作調(diào)整。如果集中精力把金融改革搞好了，匯率就可以完全開放、浮動；如果真的下決心要換一個發(fā)展模式，那就徹底改革，把金融體系全部民營化，獨(dú)立于政治體系，那時匯率就可以浮動了，中國就變成了正常的市場經(jīng)濟(jì)了。

　　另一個方法是一下子把幣值升上去，然后再改革。現(xiàn)在敢走這條路嗎？現(xiàn)在的模式是想在這兩個模式中找一個“灰色地帶”，但這是不行的，總是泡沫來一陣就壓一壓，再來一個泡沫再壓一壓。這種發(fā)展經(jīng)濟(jì)的模式中國已經(jīng)走了20多年了。

　　麥金農(nóng)：大多數(shù)情況下，匯率改革和國內(nèi)的金融體制改革之間不存在明確的關(guān)聯(lián)。但是如果中國可以在其匯率機(jī)制中引入有限的靈活性，以8.28元人民幣∶1美元為中心伴有窄幅波動區(qū)間(上下1％)，這將有利于外匯市場的分散經(jīng)營。央行可以從每日的國際支付清算中抽身而出，將這一業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移給商業(yè)銀行。商業(yè)銀行也可以從中獲利，并且進(jìn)一步組織遠(yuǎn)期外匯及套期保值的期權(quán)市場。

　　但是，要保證分散經(jīng)營的外匯市場能夠正常運(yùn)作，8.28的中心匯率需要保持不變，并具有很強(qiáng)的可信度。■

　　此次專家有關(guān)“匯率機(jī)制改革與資本賬戶開放”關(guān)系的討論，見《財經(jīng)》網(wǎng)絡(luò)版

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