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　　不必對(duì)短期人民幣匯率下跌過(guò)度反應(yīng)

　　王勇

　　7月3日，在中國(guó)央行官員打破對(duì)近期人民幣貶值走勢(shì)的沉默相繼發(fā)聲后，人民幣迅速回升并收復(fù)重要心理關(guān)口，離岸人民幣在紐約交易時(shí)段一度錄得逾三個(gè)月來(lái)最大漲幅。市場(chǎng)普遍關(guān)心的是，今年下半年人民幣匯率究竟會(huì)怎么走？筆者以為，盯市不如盯勢(shì)，這個(gè)勢(shì)就是宏觀基本面。只要緊盯宏觀基本面這個(gè)大勢(shì)，對(duì)下半年人民幣匯率的走勢(shì)就不難作出判斷。

　　回顧今年上半年人民幣匯率走勢(shì)，我們看到，自年初至今，人民幣兌美元匯率中間價(jià)呈現(xiàn)出一波三折的走勢(shì)。年初至2月上旬，人民幣兌美元匯率中間價(jià)由6.50左右快速升值至6.28左右，升值了大約3.4%；2月中旬至4月中旬，人民幣兌美元匯率中間價(jià)圍繞6.30上下持續(xù)盤(pán)整；4月下旬至6月底，人民幣兌美元匯率中間價(jià)由6.28左右貶值至6.61左右，貶值了大約5.3%。再看在岸人民幣兌美元匯率走勢(shì)，也是先升后貶，1月10日至2月7日，在岸人民幣兌美元即期匯率大漲4%。但自4月20日啟動(dòng)貶值以來(lái)，在岸匯價(jià)累計(jì)跌幅已接近5%，不僅回吐了年初的所有漲幅，到6月底已累計(jì)下跌約1.2%。然而，與中間價(jià)以及在岸價(jià)走勢(shì)形成鮮明對(duì)比的是，年初至今，人民幣兌CFETS貨幣籃子卻呈現(xiàn)出持續(xù)升值態(tài)勢(shì)。具體而言，人民幣兌CFETS貨幣籃子匯率指數(shù)由今年初的94.9左右顯著上升至6月初的97.3左右，升值了大約2.5%。事實(shí)上，如果不考慮6月上旬以來(lái)人民幣兌CFETS貨幣籃子匯率指數(shù)的小幅貶值，今年1至5月人民幣兌CFEST貨幣籃子的升值幅度最高曾經(jīng)達(dá)到過(guò)3.3%。

　　之所以出現(xiàn)這樣的背離，正如平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張明所言，自年初至今，人民幣兌美元匯率中間價(jià)的走勢(shì)，基本上受到美元指數(shù)走勢(shì)的影響。當(dāng)美元指數(shù)下跌時(shí)，人民幣兌美元匯率大致會(huì)升值；當(dāng)美元指數(shù)盤(pán)整時(shí)，人民幣兌美元匯率也處于盤(pán)整狀態(tài)；當(dāng)美元指數(shù)上升時(shí)，人民幣兌美元匯率大致會(huì)貶值。除此之外，筆者認(rèn)為，人民幣兌美元匯率中間價(jià)波動(dòng)，還伴隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好和外匯供求力量變化的推波助瀾。而人民幣兌CFETS籃子匯率從今年年初至今的持續(xù)升值，主要是由于今年上半年美元兌一些新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣的升值幅度較大，而由于人民幣兌美元匯率依然維持了相對(duì)穩(wěn)定，導(dǎo)致人民幣兌這些新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣的升值幅度較大所導(dǎo)致的。換言之，今年上半年，人民幣兌主要發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣僅輕微升值，但由于人民幣兌一些新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣升值幅度較大，最終導(dǎo)致人民幣兌CFETS貨幣籃子顯著升值。

　　展望下半年，理論上分析，中美貨幣政策分化態(tài)勢(shì)的持續(xù)，或?qū)θ嗣駧艆R率造成一定的壓力。而美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息周期，引致美元升值，的確可以達(dá)到讓全球美元回流美國(guó)的目的，進(jìn)而推動(dòng)美元指數(shù)繼續(xù)上漲。但現(xiàn)實(shí)情況往往可能與理論相去甚遠(yuǎn)。比如，美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)增加美國(guó)聯(lián)邦政府和民間償債負(fù)擔(dān)，如果任其發(fā)展下去，會(huì)形成嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。到那時(shí)，美元指數(shù)就不是上漲而是調(diào)頭向下，這種可能性無(wú)論如何都是存在的。反觀中國(guó)，今年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行內(nèi)在穩(wěn)定性協(xié)調(diào)性增強(qiáng)，轉(zhuǎn)型升級(jí)成效突出，新動(dòng)能茁壯成長(zhǎng)，質(zhì)量效益持續(xù)改善，經(jīng)濟(jì)邁向高質(zhì)量發(fā)展起步良好。中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)6月官方制造業(yè)PMI 51.50，官方非制造業(yè)PMI 55，官方綜合PMI 54.40。這表明中國(guó)6月制造業(yè)PMI持續(xù)在擴(kuò)張區(qū)間運(yùn)行。展望未來(lái)，在制造業(yè)領(lǐng)域，由于完備的上下游產(chǎn)業(yè)鏈以及勤勞智慧守紀(jì)律的勞動(dòng)力隊(duì)伍，中國(guó)仍然是最有競(jìng)爭(zhēng)力的經(jīng)濟(jì)體。只要這個(gè)根基沒(méi)有動(dòng)搖，人民幣匯率就不存在大幅度貶值的基礎(chǔ)。而且，2018年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入開(kāi)放新時(shí)代。6月28日，國(guó)家發(fā)展改革委、商務(wù)部發(fā)布了《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2018年版）》，在22個(gè)領(lǐng)域推出新一輪開(kāi)放措施。其中包括金融領(lǐng)域，取消銀行業(yè)外資股比限制，將證券公司、基金管理公司、期貨公司、壽險(xiǎn)公司的外資股比限制放寬至51%，2021年取消金融領(lǐng)域所有外資股比限制。同時(shí)，中國(guó)將進(jìn)一步發(fā)展和完善外匯市場(chǎng)，增加外匯市場(chǎng)深度。堅(jiān)持“本幣優(yōu)先”，推動(dòng)人民幣跨境使用，推動(dòng)人民幣國(guó)際化行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

　　更重要的是，美聯(lián)儲(chǔ)加息后，中國(guó)央行并未跟隨加息，反而在近日推出了定向降準(zhǔn)，以支持債轉(zhuǎn)股與小微企業(yè)，預(yù)計(jì)釋放7000億流動(dòng)性。可以看出，與2016年人民幣貶值時(shí)期相比，中國(guó)政策重心已由外部均衡轉(zhuǎn)向內(nèi)部均衡，即央行將利用各類(lèi)貨幣政策工具適當(dāng)釋放流動(dòng)性，發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)的功能以對(duì)沖國(guó)內(nèi)外基本面的變化，妥善應(yīng)對(duì)信用與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)，避免去杠桿過(guò)程引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為重點(diǎn)，繼續(xù)實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制，不斷增強(qiáng)人民幣匯率彈性，這本身也是穩(wěn)健中性貨幣政策的應(yīng)有之義。

　　只要在了解了這些宏觀大勢(shì)之后，對(duì)下半年人民幣匯率走勢(shì)就一定會(huì)胸有成竹了，而不必對(duì)短期內(nèi)人民幣匯率的下跌過(guò)度反應(yīng)。

責(zé)任編輯：李鋒