中誠信證評結構融資部總經理鄧大為

　　3月10日，由中誠信國際信用評級有限責任公司、中誠信證券評估有限公司共同舉辦的“2018年亞布力金融風險論壇：資產證券化行業發展與解析”專題研討會在黑龍江亞布力舉行。中誠信證評結構融資部總經理鄧大為出席并以“2018企業資產證券化回顧與展望”為題發表演講。

　　鄧大為認為，在金融降杠桿的大背景下，2017年債券市場環境發生明顯變化，監管機構對于大資管行業的監管進一步加強，市場利率維持高位盤整態勢，主體信用債市場規模大幅萎縮，而企業資產證券化憑借政策紅利和“資產出表”功能呈現逆勢增長態勢。

　　從不同基礎資產類型的發行規模來看，消費金融類、信托受益權類產品規模高速增長，地產類產品規模明顯上升。基礎資產類型與2016年相比，大類趨勢趨同，細分類型分化；而計劃管理人集中度與2016年相比進一步提高。從AAA評級產品的發行利率變化趨勢來看，隨著2017年債券市場整體利率走高，企業ABS產品各期限利率中樞亦不斷上升，其中長期限產品上升最快，而由于利率傳導周期、發行人預期轉變、以及消費金融資產形成特點影響，2017年產品發行主要集中在下半年。從監管政策來看，監管政策呈現兩大類功能：（1）促進資產證券化產品規范化、標準化；（2）依據宏觀導向，引導基礎資產演變。

　　鄧大為表示，進入2018年，風險事件的出現促使各方對存續期管理職能進一步重視；而2018 年ABS產品將進入兌付高峰期，集中償付壓力明顯升高。同時，近期密集出臺的監管政策有待消化，在經濟降杠桿、強調脫虛入實的大背景下，市場利率大概率保持高位徘徊。未來跨市場統一監管趨勢明顯，需要依據政策導向與市場導向尋找大類資產，主要包括：類金融資產、房地產相關資產、應收賬款類等。此外，應挖掘資產識別能力，基于合理的大類資產、整合各方資源、挖掘創新投行能力、展現資產管理能力。

　　以下為演講實錄：

　　我來給大家分享一下我們對于2017年企業資產證券化業務的回顧以及2018年的展望。

　　2017年債券市場跟2016年比，尤其在交易所市場，發生了一個非常大的變化。信用債市場的發行規模大幅度下降，但資產證券化的產品規模反而逆勢增長，我覺得逆勢增長原因有兩個，一個是政策紅利。確實ABS市場處于發展的初期，2014年備案制以來，到2017年才發展3年，在宏觀政策制訂過程中都會考慮到這個產品是發展初期，而且同時有很多的可能信用債不能發揮的功能，所以我們在政策制定的時候往往會包容這個產品。一些很強勢的監管政策，往往會回避資產證券化產品。

　　另外一個就是我們資產證券化的功能，這個金融工具獨一無二的功能就是資產出表，這是其他債務性融資工具里面沒有任何一個產品可以比擬的。資產出表，對企業資產負債表的調整或者對商業模式的改變和影響，是獨一無二的。所以這兩個因素是我們2017年資產證券化整個發行規模逆勢增長非常重要的原因。

　　再看一下這個市場上主要的基礎資產類型。

　　第一，2017年最大的特點就是消費金融逆勢增長，我看到整個9000多億規模里有將近2800億是消費金融類，消費金融資產呈現了爆發式的增長，這是由于宏觀政策引導促進消費升級，包括要鼓勵或者是支持消費產業的發展，所以在整個消費資產形成過程當中，在產業的前端，資產形成端已獲得了很好的環境，資產形成之后，借助于資產證券化的工具，使得這樣一個非常好的資產提高周轉率，讓整個消費金融運營主體獲得了一個非常好的環境。

　　第二，信托受益權，信托受益權主要涉及銀行非標轉標業務，在將近1000億規模里面，80%都是銀行非標轉標產品構成，由于最新的監管政策對于銀行包括表外資產管理和MPA考核，促進銀行對于非標資產通過周轉的方式要進行一個標準化的處理，使得這一類資產在2017年也獲得了大幅的增長。

　　第三，融資租賃在2015年、2016年都是大類資產排名第一的類型，2017年它排到第三位，同比規模而是下降的。在整體的規模逆勢增長過程中，融資租賃資產反而是下降了。說明在投資人偏好上發生了一定的變化，原因可能包括融資租賃資產本身質量的下沉，導致在產品形成層面和投資人決策層面，對產品本身投資有一些影響。

　　第四，保理債權，這類資產很大程度上是圍繞房地產金融形成的，房地產公司發行信用債的時候受到很多監管的影響，那么資產證券化產品對房地產公司來說非常重要。供應鏈金融雖然不是直接為房地產公司融資的，但是也是解決了它自身對供應商的流行性需求，所以說這一類資產在交易所也是同比2016年非常大的增長。

　　這是我們前面的四大類的資產。

　　我們再對比一下，2016年和2017年基礎資產的構成對比，依據資產證券化金融工具的特點把它分為三大類：

　　第一大類是類信貸資產，從國外經驗來看，90%的資產構成都是類信貸資產。ABS是類信貸資產運營企業來說是非常好的提高資產周轉率和運用率的一個工具。我們看到2016年和2017年，同比占比趨同，2016年類信貸資產占比基本是51%，2017年占比在58%，略有增長，整體比例是一直呈現一個上升的趨勢。

　　但是在結構上，在類信貸資產構成里面我們看到發生了很多變化，2017年個人消費占據了很大的占比，在類信貸資產占比超過50%，也就是說它已經形成了在類信貸資產里非常主流的位置，領頭羊的位置。

　　第二大類是我們房地產資產相關的大類資產。我們看到它是在2016年發行規模里占比18%，2017年20%，略有增長，但是總體來說占比保持相對穩定。從它的構成來說整個結構也發生了一些變化。我們看到在整個房地產相關的資產里面供應鏈金融占比最高，CMBS、REITs這兩大類關于不動產融資的資產證券化工具體現形式也是有很大的增長幅度。這是我們對基礎資產類型的對比。

　　第二個分析是說我們對于管理人的集中度做了一個分析，我們根據備案口徑做了一個統計，發現從前5大管理人，或者前15、20、25，30，他們規模占比都是提高的。2017年整個前30大的管理員人的管理規模已經超過了整個市場80%。2016年的時候這個市場是70%，集中度提高了10%，這就意味著有更多的資產整合能力以及創新投行能力的這些大型的管理人越來越對這個市場具有優勢。

　　我們再來看看發行以及利率的情況，我們大家會很深刻的感受到2017年從年頭開始到12月份，利率中樞一直是持續上升的過程。從發行量來看，大部分發行量是在下半年，為什么有這樣的趨勢，有兩方面的原因，第一個方面的原因是說，年初的時候利率一直朝上走，或者是保持高位盤整狀態的時候，很多發行人很難有這樣一個很準確的預期說下半年會越來越高。反而是說有一定的期望下半年或者在年中，或者下半年有一個窗口期，利率有一定的下降趨勢，走到一個窗口期會有一個很好的成本。

　　但是，經過上半年持續穩定的上升趨勢之后，利率傳導機制逐漸生效，使得很多發行人已經接受了高利率盤整的態勢，所以最重要的是流動性的問題，一定要拿到錢。

　　所以下半年，發行規模遠超上半年，這是一個很重要的原因。第二個原因，消費金融的網商的一些活動，都在下半年，6.18、雙11、雙12等等，這些大量消費的集中也導致我們下半年很多消費金融資產的上升。

　　接下來我們對于2017年監管政策的一個回顧和梳理。我們發現監管的政策出臺往往指導我們證券化發展有兩個功能。

　　第一個功能是促進資產證券化產品的規范化和標準化，尤其交易所層面出臺了很多掛牌的問題指南，包括各類基礎資產類型的標準。現在已經發布了應收帳款、融資租賃，未來肯定是每一個大類金融資產類型都會發一個標準的問答形式的掛牌要求。其實是促進我們產品本身，第一個是控風險，第二個是要把產品往標準化路程推，產品一旦標準化有助于我們在二級市場的銷售量，一二級市場互相刺激或者互相支持的局面才有可能形成。

　　第二大功能是它是依據我們的宏觀導向引導我們的基礎市場的變化。我們發現今年為什么供應鏈金融的產品這么多，消費金融的量也很大，下半年的時候尤其是關于長租產品大量的申報，都是我們在監管政策層面，不管是交易所層面還是證監會層面還是央行層面，甚至國務院層面，有一些宏觀文件指導和引導我們去尋找那些符合政策導向的一些大類的資產類型，這是我們對監管政策的梳理。

　　最后一個對于2017年的回顧落腳點是對于產品的存續期管理，因為資產證券化本身金融工具和其他的融資工具最大的區別是說，最開始市場考驗的是投行能力，但是最終這個產品另外一個很重要的就是資管能力，尤其上一周我們看到基金業協會發布的2017年資產證券化年報里很重要的是它發現了我們在產品存續期間很多的一些風險事件。

　　從年報披露這個事情，確實從監管層面有一個很清晰的信號，就是說在我們做好資產證券化管理人的時候，我們的資管能力和全局管理能力非常的重要。

　　兌付方面，2018年有近4700億資產證券化產品要到期，現在累計發行規模是1.6萬億，存續規模1.1萬億，這些當中2018年有4700億要到期，這個數據已經超越了2015、2016年兩年的總和，這是一個非常大的償付壓力。

　　以上就是我們的關于2017年資產證券化市場主要回顧，規模逆勢增長，整個資產演變過程中受到哪些影響，同時在2018年整個存續期管理里面我們需要應對哪些風險以及會出現哪些問題。

　　接下來是展望一下2018年整個市場的發展，首先梳理一下監管政策對于我們2018年整個市場的影響。我們想強調的是，明年市場利率是怎么樣的一個發展趨勢？像M2增速的減緩，整個銀行表面資產回表等等，一系列的監管措施，以及大資管新規的出臺等等。其實2018年對于投資端的壓力，從企業角度來說，拿到更多的流動性的支持這個壓力是比2017年更要大。

　　所以從資金價格角度來看，2018年可能會比2017年更高，或者說它不可能比2017年更低，這是非常大概率的事件。從這個角度來說，以及整個市場預期來說，要去普及這個預期，之后要能更好的防范一些流動性的風險，或者不要錯過一些融資的機會。

　　最后就是我們對于大類資產的展望。從整體的利率判斷，到結合我們資產證券化工具的特點，我們怎么樣去判斷2018年整個證券市場環境的有哪些大類資產？我們把它分為類金融或者類信貸資產，房地產相關、應收帳款。為什么？因為第一個，類信貸資產對于相對高的利率有一個適度的容忍的功能，它其實是有一定的應對能力的，因為金融資產收益要跟資金成本匹配。所以它具有一定的資產收益的調整功能，所以面臨很高發行成本的時候是有一定的韌性的。所以信貸金融資產仍然是2018年非常大的一點。

　　第二個是跟房地產相關，現在也有很多政策導向，包括供應鏈金融，包括長租等等，很多政策導向會促使房地產公司發起資產證券化產品進行融資，因為其他市場沒有那么多的政策支持，另外對于2018年、2019年、2020年來說，房地產公司可能面臨著比較大的流動性的需求。因為過去前三年發行一些公司產品面臨著到期，這個壓力對他們來說非常大，他們急需要從市場上獲取更多的流動性，資產證券化這個工具本身對他來說是一個非常好的選擇。本身房地產公司又有一定的承受能力，所以這類資產應該能夠在2018年獲得一個很的規模。

　　第三類是應收帳款，應收帳款本身是資產的收益和成本可以調節的，發行人去做資產證券化，做應收帳款資產證券化產品，融資不是目的，調表是最重要的目的，調表愿意付出多大成本也是非常關鍵的，所以這類資產對融資需求或者對我融資目的和調表目的是非常剛性的需求。

　　所以我們覺得2018年企業資產的仍然圍繞著類信貸、消費金融以及房地產相關的，包括應收帳款，仍然是2018年的三大資產，而且這些資產可能會超過80%。

責任編輯：梁斌 SF055