財(cái)熵

　　導(dǎo)讀：6月1日，威馬汽車向港交所提交上市申請(qǐng)書，中國造車新勢(shì)力IPO角逐再度升溫。威馬曾是造車新勢(shì)力頭部企業(yè)，但如今已排不進(jìn)前五名，令人唏噓。財(cái)熵梳理發(fā)現(xiàn)，無論是基于現(xiàn)金流還是公司發(fā)展，一級(jí)市場(chǎng)融資已滿足不了威馬的需求，上市對(duì)于它而言，是迫在眉睫的事情。

　　威馬汽車創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)沈暉  圖源網(wǎng)絡(luò)

　　作者|曾錦泉

　　主編|谷越

　　版式|凌風(fēng)

　　6月1日，在這個(gè)歡樂喜慶的日子，威馬汽車向港交所提交上市申請(qǐng)書。繼零跑汽車后，國內(nèi)又一個(gè)造車新勢(shì)力對(duì)登陸港交所躍躍欲試，造車新勢(shì)力IPO角逐再度升溫。

　　事實(shí)上，早在2021年年初，威馬就向科創(chuàng)板發(fā)起過IPO沖擊，但在申請(qǐng)受理僅2個(gè)月后，上市流程就被暫緩，原因可能是與科創(chuàng)板對(duì)企業(yè)“科技屬性”的審核要求收緊有關(guān)。

　　威馬沖擊科創(chuàng)板遇阻后轉(zhuǎn)戰(zhàn)港交所，也在情理之中。根據(jù)威馬的招股說明書，2021年公司的銷量為44152輛，同比增長(zhǎng)愈一倍；實(shí)現(xiàn)營(yíng)收47.72億元，同比增長(zhǎng)78.6%。但扣除股權(quán)激勵(lì)、公允價(jià)值等，經(jīng)調(diào)整后凈虧損為53.62億元，相比2020年凈虧損42.25億元，虧損擴(kuò)大了27%，可謂愈賣愈虧。公司近三年凈虧損合計(jì)高達(dá)136億元。

　　“和零跑汽車一樣，威馬汽車達(dá)不到科創(chuàng)板上市的要求，科創(chuàng)板還是要求硬科技。”北京全聯(lián)車商投資管理有限公司董事長(zhǎng)曹鶴對(duì)財(cái)熵表示。在他看來，威馬和零跑一樣，都想上科創(chuàng)板，但達(dá)不到科創(chuàng)板的上市條件，無奈只能去港交所IPO。

　　財(cái)熵梳理發(fā)現(xiàn)，無論是基于現(xiàn)金流，還是公司發(fā)展，一級(jí)市場(chǎng)已滿足不了威馬的需求，上市融資對(duì)于它是迫在眉睫的事情。

　　從“冠軍相”一步步掉隊(duì)

　　目前，在中國的造車新勢(shì)力中，威馬的存在感似乎并不強(qiáng)。不過，曾經(jīng)的威馬可是一線選手——2020年之前，業(yè)內(nèi)公認(rèn)的造車新勢(shì)力第一梯隊(duì)是：蔚來（09866.HK）、小鵬（09868.HK）、威馬。

　　在新勢(shì)力車企中，2019年威馬的銷量?jī)H次于蔚來，排名第二，被小鵬緊咬著；2020年，理想汽車（02015.HK）崛起，威馬退居第四；2021年，哪吒汽車則把威馬擠到了第五名；而到了2022年一季度，新勢(shì)力前五名已經(jīng)沒有威馬的身影了。公開數(shù)據(jù)顯示，2022年Q1，威馬在新勢(shì)力中排名第六。

　　2019年-2022Q1造車新勢(shì)力銷量前五

　　頗具玩味的是，一步步掉隊(duì)的威馬，卻是資本市場(chǎng)的寵兒。據(jù)天眼查顯示，自2016年8月開始第一筆融資至今，威馬共完成了12筆融資，累計(jì)融資超300億元人民幣，遠(yuǎn)超零跑汽車IPO前的118億元。

　　威馬超強(qiáng)的融資能力，離不開其創(chuàng)始人沈暉。或許很多人不知道沈暉這個(gè)名字，但他并非素人，其在汽車界可是響當(dāng)當(dāng)?shù)娜宋铩?/p>

　　沈暉本科畢業(yè)于華南理工大學(xué)工程力學(xué)專業(yè)，碩士畢業(yè)于美國加利福尼亞大學(xué)洛杉磯分校結(jié)構(gòu)工程專業(yè)。

　　他曾任汽車零部件巨頭博格華納集團(tuán)中國區(qū)總裁，這是在中國區(qū)所能達(dá)到的最高職位。在加入吉利汽車（00175.HK）后，沈暉帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)完成了中國汽車工業(yè)史上最大一筆海外并購——收購瑞典汽車巨頭沃爾沃，并負(fù)責(zé)重組沃爾沃全球的治理架構(gòu)。沈暉也因此被譽(yù)為“中國汽車工業(yè)全球化第一人”。沈暉所擔(dān)任的吉利控股集團(tuán)副總裁、沃爾沃全球高級(jí)副總裁兼中國區(qū)董事長(zhǎng)的職位，是當(dāng)時(shí)國內(nèi)最大汽車民營(yíng)企業(yè)里，職位最高的職業(yè)經(jīng)理人。

　　由于沈暉在業(yè)內(nèi)的地位與聲望，很多汽車公司都來邀請(qǐng)他加盟。或許是厭倦了打工生涯，沈暉對(duì)這些邀請(qǐng)都沒有接受。2014年年底，沈暉正式從吉利和沃爾沃辭職，告別了打工生涯。

　　2015年，沈暉收購了德國一家電動(dòng)車企業(yè)。這個(gè)企業(yè)的創(chuàng)始人成為了新公司的董事，他建議用德語的“Weltmeister”作為新公司名字，意思是“世界冠軍”，而“威馬”，則是根據(jù)其諧音起的中文名。由此可見，沈暉看似低調(diào)，但心里卻很想干一件大事。

　　無獨(dú)有偶，威馬成立的這一年，造車新勢(shì)力“蔚小理”不約而同先后成立。可以說，威馬和“蔚小理”幾乎是在同一起跑線上。而以沈暉的經(jīng)驗(yàn)和背景，威馬在造車新勢(shì)力中是比較有希望成為真正的冠軍的。

　　不過，“蔚小理”的創(chuàng)始人也不遑多讓——蔚來董事長(zhǎng)李斌，26歲就開始創(chuàng)業(yè)，40歲開始造車；小鵬董事長(zhǎng)何小鵬，27歲開始創(chuàng)業(yè)，37歲開始造車；理想董事長(zhǎng)李想，20歲左右開始創(chuàng)業(yè)，34歲開始造車。而沈暉創(chuàng)立威馬時(shí)，已經(jīng)45歲。

　　李斌、李想、何小鵬不僅是互聯(lián)網(wǎng)老兵，還是優(yōu)秀的產(chǎn)品經(jīng)理，都把公司成功地從0做到1，并且都很擅長(zhǎng)互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷；沈暉則是傳統(tǒng)車企出身，作為理工男，低調(diào)、務(wù)實(shí)是他的優(yōu)點(diǎn)，缺點(diǎn)則是不擅長(zhǎng)品牌打造和營(yíng)銷推廣。

　　創(chuàng)始人背景的不同，也造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)方式上的差異。不同于“蔚小理”的直營(yíng)店銷售模式，威馬采取傳統(tǒng)的經(jīng)銷商銷售模式。威馬招股說明書顯示，2021年公司前五大客戶的銷售占總營(yíng)收的43.4%。

　　兩種模式各有優(yōu)劣，但長(zhǎng)期來看，似乎劣勢(shì)更加明顯——

　　一方面，經(jīng)銷商模式的好處是，在建設(shè)渠道時(shí)可以減少公司的資金壓力，更有利于迅速鋪開渠道。但經(jīng)銷商模式也給威馬帶來了不小的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，根據(jù)威馬招股說明書，2019-2021年，公司給經(jīng)銷商的銷售返利及店鋪裝修金額合計(jì)分別為3.48億元、7.74億元、16.21億元，占到總營(yíng)收的比例分別高達(dá)19.7%，28.9%，34.1%。

　　另一方面，直營(yíng)和經(jīng)銷商模式，意味著對(duì)渠道的把控程度不同。“蔚小理”的直營(yíng)店模式，可以較大程度地發(fā)揮公司的銷售策略，并且具有較高的靈活性；而威馬的傳統(tǒng)經(jīng)銷商模式，則把希望寄托于經(jīng)銷商。

　　招股說明書顯示，截至2021年年底，威馬共有621家合作伙伴門店，單店平均銷量?jī)H為71輛，遠(yuǎn)低于蔚來的255輛、小鵬的275輛、理想的439輛。

　　2021年“蔚小理”及威馬汽車單店銷量

　　電動(dòng)化、自動(dòng)駕駛“雙輸”

　　與蔚來、理想從高端車型入手不同，威馬一開始定位就是要做新能源智能電動(dòng)車的普及者，定價(jià)位于15萬-25萬元這個(gè)大眾購車最集中的價(jià)位區(qū)間。

　　2018年3月，威馬首款車型威馬EX5量產(chǎn)車正式試裝下線，9月上市交付。這是一款純電動(dòng)SUV車型，綜合補(bǔ)貼后（國補(bǔ)+地補(bǔ)）售價(jià)為11.23-16.48萬元。高性價(jià)比讓EX5一炮而紅，2019年全年交付了16876輛，在造車新勢(shì)力中排名第二。

　　在EX5之后，威馬推出EX6、W6、E5（包括E5Pro）。但很遺憾，威馬沒有推出一款“能打”的車型，有種“出道即巔峰”的感覺。而隨著其他新勢(shì)力車型的上市，EX5的競(jìng)爭(zhēng)力也日漸衰退，威馬逐漸被擠出新勢(shì)力前列。

　　銷量是競(jìng)爭(zhēng)力的最終指標(biāo)。威馬從2018年開始交付至2021年年底，累計(jì)銷售8.35萬輛，而“蔚小理”在2021年的銷量均超過9萬輛。

　　事實(shí)上，在車輛制造方面，沈暉還是比較有遠(yuǎn)見的。當(dāng)外界戲稱造車新勢(shì)力為“PPT造車”時(shí)，沈暉便已采用自建工廠的方式。事后看，這條路是對(duì)的，“蔚小理”開始造車時(shí)采用代工模式，后來均不約而同自建工廠。

　　此外，沈暉堅(jiān)持做C2M模式，也迫使威馬不得不采取自建工廠的模式。所謂C2M，就是由用戶定制化地提出需求，選擇不同的功能，工廠再針對(duì)性地進(jìn)行生產(chǎn)。沈暉希望通過這種方式，能更好地滿足用戶的個(gè)性化需求。

　　威馬自建工廠及C2M模式，還是比較有前瞻性的。但擺在其面前的是一步步掉隊(duì)的殘酷現(xiàn)實(shí)。營(yíng)銷是其中一個(gè)因素，但說到底，更多的是威馬自身不夠“硬”——財(cái)熵發(fā)現(xiàn)，威馬在電動(dòng)化方面沒有競(jìng)爭(zhēng)力，而自動(dòng)駕駛方面又受制于人。

　　買新能源汽車，安全性和續(xù)航里程，是車主最為重視的兩大指標(biāo)。財(cái)熵注意到，在黑貓投訴【投訴入口】平臺(tái)，不少車主反映威馬的續(xù)航里程嚴(yán)重虛高，比如續(xù)航400公里，實(shí)際里程只有200公里左右。

　　威馬被投訴續(xù)航里程與實(shí)際不符  圖源黑貓投訴網(wǎng)

　　此外，威馬在電池方面的安全問題也不容小覷。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2020年至今，威馬已發(fā)生超10起自燃事故。其中，2021年12月，在4天之內(nèi)發(fā)生了3 起自燃事件；2022年前4個(gè)月，威馬也發(fā)生了3次自燃事件。自燃事故頻繁發(fā)生，無疑會(huì)對(duì)威馬的品牌造成損害。

　　因?yàn)殡姵乩m(xù)航問題，威馬還登上了2022年廣東省315晚會(huì)——1月以來，多位車主反饋?zhàn)约旱耐R汽車經(jīng)過保養(yǎng)升級(jí)后出現(xiàn)電池續(xù)航能力縮減、充電速度慢等問題。車主們懷疑廠商通過OTA升級(jí)的方式對(duì)車輛進(jìn)行了“鎖電”操作，而這么做的目的，或許是為了避免汽車自燃。（注：“鎖電”，意思是鎖住電池的電力，以限制電池的充電量和用電量，續(xù)航里程將打折扣）

　　針對(duì)“鎖電門”，威馬官方在3月回應(yīng)稱：公司并沒有鎖電的行為，電動(dòng)汽車?yán)m(xù)航里程冬季皆會(huì)有所衰減。

　　若鎖電，則威馬信譽(yù)受損；若不鎖電，續(xù)航里程實(shí)際只有200公里左右。對(duì)比現(xiàn)在蔚來、小鵬的續(xù)航可以達(dá)到600公里左右、理想甚至可以達(dá)到1000公里左右，威馬可以說是沒有競(jìng)爭(zhēng)力的。

　　而在自動(dòng)駕駛方面，威馬依托的是百度（09888.HK）。二者的緣分，可追溯到2017年12月，百度參與威馬的10億美元B輪融資，隨后又在C輪、D輪加碼投資。百度不僅給威馬帶來了資金，也帶來了自動(dòng)駕駛。

　　威馬采用百度的自動(dòng)駕駛技術(shù)，這一方式雖然省事，但這也意味著，它在這一核心領(lǐng)域?qū)⑹苤朴谌恕?/p>

　　百度創(chuàng)始人李彥宏曾表示：百度不會(huì)自己造車，但在今年6月8日，百度和吉利聯(lián)合創(chuàng)立的集度汽車發(fā)布了首款概念車“ROBO-01”。

　　對(duì)此，不知威馬慌不慌？

　　招股說明書上，威馬表示會(huì)自研自動(dòng)駕駛，同時(shí)會(huì)聚焦三電系統(tǒng)、智能座艙等顛覆性核心技術(shù)的研發(fā)。但財(cái)熵梳理發(fā)現(xiàn)，無論是研發(fā)投入、研發(fā)人員數(shù)量還是專利信息，威馬與“蔚小理”均相差甚遠(yuǎn)。

　　“蔚小理”、威馬汽車研發(fā)及專利

　　可以發(fā)現(xiàn)，從研發(fā)和專利數(shù)據(jù)看，曾經(jīng)和“蔚小理”站在一個(gè)起跑線上的威馬，如今已被甩開很遠(yuǎn)了。

　　缺技術(shù)，更缺錢

　　前文說到，威馬成立至今共進(jìn)行了12筆融資，金額超過300億元。除百度外，威馬還吸引了騰訊（00700）、上汽（600104.SH）、電訊盈科（00008.HK）、紅杉中國等豪門。但即便如此，威馬還是很缺錢。

　　招股說明書顯示，威馬在2019-2021年，經(jīng)調(diào)整后凈虧損分別為40.43億元、42.25億元、53.62億元，合計(jì)高達(dá)136.3億元。2021年，威馬經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-31.86億元，投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-9.92億元，二者合計(jì)-41.78億元，公司能活下來，很大程度上依靠當(dāng)年融資所得凈額64.9億元。

　　2021年末，威馬的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為41.55億元。也就是說，在不融資的情況下，保持2021年的資金消耗速度，威馬也會(huì)把賬上現(xiàn)金消耗殆盡。

　　威馬汽車現(xiàn)金流  圖源招股說明書

　　另外，根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表，威馬在2021年的借款總額高達(dá)100億元。借來的錢終究是要還的，即使不考慮經(jīng)營(yíng)方面的現(xiàn)金流出，就目前威馬賬上的資金儲(chǔ)備，也不足以還債。

　　屋漏偏逢連夜雨，威馬在招股說明書中提到，吉利集團(tuán)認(rèn)為威馬侵犯其商業(yè)秘密，向上海高院提起訴訟，索賠21億元。另外，在向上海知識(shí)產(chǎn)權(quán)提起的其余訴訟中，吉利主張威馬持有的27項(xiàng)注冊(cè)專利及兩項(xiàng)專利申請(qǐng)的所有權(quán)，并申請(qǐng)賠償1.16億元。

　　目前，上述兩起案件均已完成一審，但判決結(jié)果還沒出來。威馬表示，在2021年的財(cái)報(bào)中，已就兩起案件作出6100余萬元撥備。

　　無論是應(yīng)對(duì)糟糕的財(cái)務(wù)狀況，還是可能的敗訴，威馬都需要大量的資金。更何況，若與吉利的官司敗訴，威馬將耗費(fèi)大量資金去研究或者采購新技術(shù)。

　　面對(duì)如此巨額的資金缺口，一級(jí)市場(chǎng)融資已經(jīng)難以滿足威馬的胃口，上市融資成了迫在眉睫的事情。

　　另外，即便是上市了，威馬還是可能遭遇現(xiàn)金流緊張的問題。財(cái)熵注意到，在招股說明書中，威馬于2021年9月進(jìn)行過股權(quán)架構(gòu)重組，參與2019年C+輪投資的6名行業(yè)投資者（共投資58億元）和5名財(cái)務(wù)投資者（共投資27億元）享有特別回購權(quán)。

　　根據(jù)協(xié)議，上市滿一年后的四年內(nèi)，行業(yè)投資者每年有權(quán)要求威馬回購25%的股份，回購時(shí)在原價(jià)基礎(chǔ)上加上每年初始投資金額12%的利息；財(cái)務(wù)投資者則可以在上市滿一年后，隨時(shí)要求威馬回購，而且比例不限。利息按初始投資的每年8.5%計(jì)算。

　　招股說明書表示，目前行業(yè)投資者和財(cái)務(wù)投資者未買回的投資額合計(jì)為85億元。

　　威馬現(xiàn)在面臨的困境，一方面缺錢；另一方面缺技術(shù)、缺爆款車型。此外，2021年威馬的車輛毛利率為-54.6%，賣一輛虧一輛，盈利能力亟待提高。

　　根據(jù)規(guī)劃，威馬的新車“M7”將于2022年下半年上市。M7是一款科技含量比較高的純電轎車，它是全球首搭載3顆自主變焦高精超視固態(tài)激光雷達(dá)的車型，也是全球首批搭載4顆Orin-X頂級(jí)自動(dòng)駕駛芯片的車型，最大算力高達(dá)1016TOPS。根據(jù)招股說明書，自動(dòng)駕駛級(jí)別方面，2023年M7將搭載專有L4級(jí)功能。

　　科技感滿滿的M7，似乎成了威馬的破釜沉舟之作。財(cái)熵向威馬官方了解到，目前M7只是亮相，還未正式上市，因此尚沒有價(jià)格、續(xù)航里程等數(shù)據(jù)。

　　幾乎成了救命稻草的M7，能帶領(lǐng)威馬打一場(chǎng)翻身仗嗎？

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責(zé)任編輯：梁斌 SF055