作者 | 魯政委 郭于瑋 蔣冬英 宋彥辰 蔡琦晟 張勵涵

經濟預測

2024年12月的主要宏觀數據將在2025年1月10日前后陸續發布。我們在此對相關宏觀數據進行前瞻，并以此為基礎對2025年1月的政策情況給出研判。

數字格局：“搶出口”推升出口，置換債壓低信貸。在增長方面，“搶出口”效應之下，12月出口同比或繼續上升；以舊換新政策效應繼續顯現，社零同比或小幅上升。得益于股市與房地產市場好轉，第四季度第三產業GDP有望改善，GDP同比可能在5%左右，在物價方面，預計12月CPI同比小幅回落，PPI同比降幅有所收窄。在融資方面，樓市熱度延續，支持居民信貸，但債務置換或壓低新增信貸讀數，社融與信貸延續分化態勢。

情緒預期：情緒謹慎。1月是業績預告集中發布的時間，且特朗普將正式就職，市場可能出現避險情緒。

政策預期：能早則早、抓緊抓實。2024年12月中央經濟工作會議要求“各項工作能早則早、抓緊抓實”。從繳準、MLF回籠、國債買賣推算，1月累計流動性缺口預計超過1萬億，法定存款準備金率可能下調。為實現經濟良好開局，有條件的項目將加快推進，助力開年固定資產投資。

GDP同比：5.0%，較上季度上升0.4個百分點

9月下旬以來，增量政策密集出臺，對產需兩側均有提振。供給端，從已發布的10月和11月數據看，工業增加值和服務業生產指數同比中樞均較上季度抬升，其中服務業生產指數或錄得全年最高值，第二、第三產業GDP當季同比向上修復。需求端，得益于“搶出口”效應以及兩新政策，出口、投資、消費（以社會消費品零售衡量）三駕馬車第四季度同比增速較三季度亦有所提升，內外需回暖。預計第四季度GDP同比錄得5.0%，完成全年5%左右的增長目標。

工業增加值同比：5.5%，較上月上升0.1個百分點

高頻數據方面，12月粗鋼產量同比增速較上月提高，苯乙烯開工率、全鋼胎開工率同比分別時隔13個月和8個月轉正，建筑用鋼成交量、石油瀝青裝置開工率、水泥發運率同比跌幅收窄，指示生產活動轉暖。工作日天數方面，2024年12月共有22個工作日，比2023年12月多一天。

出口同比：9.0%，較上月上升2.3個百分點

進口同比：-1.0%，較上月上升2.9個百分點

在出口方面，“搶出口”效應或助推12月出口同比讀數較前月回升。特朗普將于1月20日宣誓就任美國總統，企業“搶出口”或助推出口同比讀數回升。從美國港口數據看，12月美國洛杉磯入境船只港口?？恐笖党竟澬陨闲校?1月的72.9上升至12月的74.9，折射關稅風險影響下美國進口商“搶進口”意愿較強。從中國港口數據看，12月我國港口集裝箱吞吐量同比較前月上行3.7個百分點至12.9%，為2024年3月有數據以來的最高值。

在進口方面，從進口價格看，受大宗商品價格回升影響，12月進口同比讀數降幅或收窄。12月CRB現貨指數同比較前月回升4.0個百分點至4.3%，為2022年12月以來的最高值。從進口需求看，12月制造業PMI進口指數較前月回升2.0個百分點至49.3%，為2024年3月以來的最高值，折射進口需求亦有改善。

固定資產投資同比：3.3%，與上月持平

12月固定資產投資累計同比預計錄得3.3%?；ǚ矫妫?2月天氣轉冷后，石油瀝青、水泥發運率等施工表征數據季節性下降，但同比跌幅較11月進一步收窄，預計12月基建投資仍將保持韌性。房地產投資方面，截至12月30日，30城商品房銷售同比錄得15.5%，較上月下降4.3個百分點。在年內“白名單”擴圍增效的推動下，房地產資金來源持續改善，12月建筑業PMI亦重回擴張區間，12月房地產投資當月降幅或進一步小幅收窄。制造業投資方面，臨近年末，企業或等待“兩新”政策來年接續擴容，同時工業企業庫存同比仍延續回落，12月制造業投資或小幅回落。

社會消費品零售同比：3.2%，較上月上升0.2個百分點

“雙十一”錯期擾動退去，年末消費品以舊換新需求集中釋放，12月社零讀數或小幅回升。

餐飲收入方面，各地消費券從餐飲向文娛領域擴容，對服務消費拉動作用增強。出行方面，12月國內執行航班（不含港澳臺）平均架次同比錄得4.4%，略高于上月同比增速4.2%。電影票房方面，12月日均票房約相當于2019年同期的51%，持平于上月水平。

商品零售方面，以舊換新補貼申請截止，年末換新需求集中釋放對商品零售形成支撐。根據乘聯會，12月乘用車零售約達270萬輛，同比增長14.8%。物流數據顯示，12月郵政快遞攬收量同比增長34.0%，高于11月的24.8%和10月的33.8%。

PPI同比：-2.3%，較上月上升0.2百分點

CPI同比：0.1%，較上月下降0.1百分點

工業品方面，12月主要工業品價格環比以回落為主。截至12月30日，原油價格環比同上月基本持平；黑色系商品價格繼續回落，焦煤、焦炭、螺紋環比-11.5%、-8.0%、-1.8%；有色金屬價格亦有回落，銅、鋁環比-1.5%、-1.7%；南華工業品指數環比下降-0.4%，環比跌幅較上月收窄?？紤]到基數影響，12月PPI同比預計錄得-2.3%。

消費品方面，12月多數消費品價格延續環比下降。12月豬肉價格繼續回落，豬肉價格12月環比-4.1%；蔬菜價格回落趨勢逐步穩定，12月環比-0.7%。汽油價格回升，環比4.7%。綜合考慮，預期12月CPI同比錄得0.1%。

新增人民幣貸款：0.40萬億，較上月減少0.18萬億

新增社融規模：2.31萬億，較上月減少0.02萬億

信貸方面，12月信貸增速預計繼續回落。從居民信貸來看，12月房地產交易仍然保持較高的活躍度，我們估算的一、二手房成交面積同比錄得37.7%，較上月上行13.2個百分點，預計居民信貸投放將進一步改善。從企業貸款來看，11月滾動12個月利潤計算的工業企業資產回報率錄得4.1%，較10月下降0.1個百分點，企業盈利進一步下行，預計企業貸款維持低位。同時，地方債務置換也將拖累信貸讀數。綜合來看，12月新增貸款規模預計為4000億元，對應的貸款同比增速為7.4%。

社融方面，12月社融增速或保持穩定。從政府債券來看，11月至12月期間，年內“置換存量隱性債務”的2萬億元地方政府再融資專項債券發行任務已經完成，12月政府債凈融資規模將超過萬億，預計12月政府債繼續同比多增。結合信貸規模來看，12月新增社融預計為2.31萬億元，對應的社融增速為7.8%。

M1：-0.6%，較上月上行3.1個百分點

M2：7.3%，較上月上行0.2個百分點

M1方面，12月30大中城市商品房成交面積同比錄得17.1%，新房交易延續11月時的活躍度，12月M1繼續受新房交易回暖提振。同時，化債政策也將帶動M1上行。根據金融時報報道[1]，市場機構調研，融資平臺等主體拿到專項債資金后，大部分會在10-20天左右歸還債務，其中絕大部分為貸款，以免債券和貸款“兩頭付息”，估計11月全國約完成近2500億元地方債務置換，12月還將有更大規模的債務置換。M2方面，11月M1受財政支出較慢拖累小幅回落，預計隨著財政支出，企業與居民流動性將有所改善，12月M2或小幅反彈。

1月DR007：1.63%，較上月下行5bp

1月NCD 1Y到期收益率：1.57%，較上月下行11bp

2025年1月資金面預計整體平穩。一方面，在非銀同業存款利率自律管理的倡議下，以理財、貨基為代表的對流動性要求較高的非銀機構或繼續將存放同業的存款轉配NCD、在市場上融出或增配短債。另一方面，根據繳準規模以及MLF操作規模計算，截至2024年12月底，中長期流動性缺口已超過萬億。同時，為呵護跨春節流動性，2025年1月或是降準的合適窗口。預計2025年1月DR007和NCD利率進一步下行。

注：

[1]資料來源：金融時報，《央行公布最新數據！》，（2024/12/30），[2024/12/13]，網頁鏈接

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