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play 阿里IPO，華爾街瘋了

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　　文/新浪財(cái)經(jīng)專欄作家 JG Capital分析師郭琪[微博]

　　據(jù)阿里F-1文件披露的信息，我們現(xiàn)在對(duì)其商業(yè)基本面有了更多了解。與此同時(shí)，我們相信阿里管理層如能對(duì)如下10個(gè)問題作出回答，將可以進(jìn)一步幫助投資者理解公司業(yè)務(wù)和近期內(nèi)趨勢(shì)。依據(jù)分類加總分析，我們對(duì)阿里巴巴集團(tuán)的估值為2400億美元，約合每股100美元。9月5日阿里披露IPO定價(jià)區(qū)間是60-66美元。

　　概要

　　多則報(bào)道稱阿里巴巴[微博]集團(tuán)將在9月8日開始的這周啟動(dòng)IPO路演。據(jù)阿里F-1文件披露的信息，我們現(xiàn)在對(duì)該公司的商業(yè)基本面有了更多了解。與此同時(shí)，我們相信阿里管理層如果能對(duì)如下10個(gè)問題作出回答，將可以進(jìn)一步幫助投資者理解公司的業(yè)務(wù)和近期內(nèi)的趨勢(shì)。

　　1. 淘寶GMV(交易額)在6月所在財(cái)季的同比增長(zhǎng)率從2014財(cái)年的100%降至81%。與之相比，淘寶主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：京東6月所在財(cái)季GMV的同比增長(zhǎng)率為107%，明顯超過2013年的71%。雖然我們理解淘寶的增長(zhǎng)建立在相關(guān)數(shù)據(jù)更大的基礎(chǔ)上(6月所在季度淘寶為1590億人民幣，京東680億人民幣)，但京東強(qiáng)勁的GMV增長(zhǎng)勢(shì)頭表明京東正在快速贏得市場(chǎng)份額。那么阿里近期和較長(zhǎng)期內(nèi)針對(duì)淘寶的以保持其在B2C(企業(yè)對(duì)顧客)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的戰(zhàn)略是什么？

　　2. 很明顯，6月所在季度的盈利、營(yíng)收和利潤(rùn)率都受益于一次性的世界杯相關(guān)彩票營(yíng)收。舉個(gè)例子，淘寶今年2季度的傭金比率從去年同期的2.1%提升至2.5%，我們認(rèn)為這部分應(yīng)歸功于彩票營(yíng)收的推動(dòng)。據(jù)我們的估計(jì)，每增加2000萬人民幣的彩票營(yíng)收，應(yīng)該會(huì)推動(dòng)阿里6月所在季度的總傭金營(yíng)收較上年同期增長(zhǎng)1個(gè)百分點(diǎn)。阿里管理層能否披露6月所在財(cái)季彩票營(yíng)收的更多細(xì)節(jié)？

　　3. 移動(dòng)營(yíng)收占比率(指電商公司從移動(dòng)領(lǐng)域成交額中取得收入的比例)在6月所在財(cái)季為1.49%，超過2014財(cái)年的0.91%，我們認(rèn)為這是一個(gè)積極的發(fā)展勢(shì)頭。這一數(shù)據(jù)的改善有助于填補(bǔ)GMV增長(zhǎng)和營(yíng)收增長(zhǎng)之間的差距，在6月所在財(cái)季，阿里GMV總額和中國(guó)商業(yè)營(yíng)收同比均增長(zhǎng)45%，而在3月所在財(cái)季，阿里GMV總額和中國(guó)商業(yè)營(yíng)收的同比增長(zhǎng)率依次為46%、38%。阿里管理層能否提供是什么因素推動(dòng)移動(dòng)營(yíng)收占比率如此強(qiáng)勁增長(zhǎng)的更多細(xì)節(jié)？

　　4. 雖然線上營(yíng)銷業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)潛力受到移動(dòng)廣告庫存有限的限制，但我們注意到阿里已增加從淘寶網(wǎng)[微博]到天貓[微博]平臺(tái)的導(dǎo)流。緊接著前面那個(gè)有關(guān)移動(dòng)營(yíng)收占比率的問題，鑒于移動(dòng)在淘寶和天貓用戶使用百分占比的比例進(jìn)一步提升，阿里在增加移動(dòng)營(yíng)收占比率方面的最重要策略是什么？

　　5. 我們看到，6月所在財(cái)季的國(guó)際批發(fā)商務(wù)(阿里巴巴網(wǎng)站)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁的加速增長(zhǎng)，全季營(yíng)收同比增18.4%，明顯超過2013財(cái)年的6.4%和2014財(cái)年的3.8%。考慮到出口環(huán)境的挑戰(zhàn)性和人民幣持續(xù)走強(qiáng)，我們認(rèn)為這一業(yè)務(wù)的發(fā)展勢(shì)頭令人欣慰。雖然迄今參與會(huì)員數(shù)量的增長(zhǎng)一直是這一業(yè)務(wù)的驅(qū)動(dòng)因素，但我們希望知道每用戶平均營(yíng)收(ARPU)的長(zhǎng)期潛力，其中包括會(huì)員定價(jià)上漲及增值服務(wù)的潛力。(新浪編譯)

　　6. 六月所在財(cái)季的非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(Non-GAAP)運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率同比下降380個(gè)基點(diǎn)，環(huán)比下降280個(gè)基點(diǎn)，這與大力向研發(fā)和銷售/營(yíng)銷進(jìn)行投資有關(guān)。研發(fā)相關(guān)開支同比增92%，銷售/營(yíng)銷開支同比升70%。與此同時(shí)，在積極的一面我們也看到，這一模式具有強(qiáng)大的杠桿作用，并購相關(guān)開支對(duì)營(yíng)收總額之比為6%，明顯好于上年同期的8%。展望未來，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，我們相信積極投資于移動(dòng)和其他促進(jìn)增長(zhǎng)的項(xiàng)目應(yīng)會(huì)繼續(xù)壓制阿里的利潤(rùn)率。管理層能否向投資者分享未來季度的利潤(rùn)率發(fā)展趨勢(shì)呢？

　　7. 在6月所在財(cái)季，阿里的資本開支總計(jì)13.07億人民幣，明顯高于3月所在財(cái)季的4.4億人民幣。過去兩個(gè)財(cái)年中，資本開支對(duì)營(yíng)收總額之比依次為7.3%、9.1%。因此，2014財(cái)年的自由現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)率從2013財(cái)年的126%降至63%。為了幫助我們更好地預(yù)測(cè)未來幾年的自由現(xiàn)金流，阿里管理層能否分享一下對(duì)未來1或2年資本開支的預(yù)期呢？

　　8. 過去的幾年中，阿里巴巴集團(tuán)一直在積極進(jìn)行并購，其中的重大投資行動(dòng)包括投資移動(dòng)公司優(yōu)視動(dòng)景(UCWeb)和高德導(dǎo)航，網(wǎng)絡(luò)傳媒公司優(yōu)酷/土豆、文化中國(guó)傳播集團(tuán)、華數(shù)數(shù)字電視傳媒，美國(guó)公司ShopRunner和Tango。因此我們希望阿里管理層回答，在把并購作為未來促進(jìn)增長(zhǎng)戰(zhàn)略的問題上，阿里是如何考慮的？

　　9. 雖然近年來阿里巴巴已采取行動(dòng)來打擊淘寶平臺(tái)上的假冒產(chǎn)品，但我們認(rèn)為直到目前，淘寶上依然有很大一部分商品的定價(jià)“好得(低得)讓人難以相信它們是真貨”。我們想知道，未來阿里繼續(xù)打擊假冒商品的計(jì)劃和戰(zhàn)略是什么？

　　10. 如果阿里巴巴未來幾年向國(guó)際市場(chǎng)擴(kuò)張我們不會(huì)感到驚訝。我們想問的是，阿里的國(guó)際市場(chǎng)計(jì)劃是什么？如何隨著時(shí)間的推移增加國(guó)際用戶數(shù)量，以及如何提升國(guó)際用戶的盈利？

　　估價(jià)

　　整體而言，我們對(duì)阿里巴巴集團(tuán)的業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭持積極看法，我們相信它將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)自己在中國(guó)電商市場(chǎng)的統(tǒng)治性地位，這主要得益于它的強(qiáng)大品牌和龐大用戶群，與支付寶[微博]及后者母公司阿里小微金融服務(wù)集團(tuán)的戰(zhàn)略伙伴關(guān)系，以及近年來公司對(duì)移動(dòng)、傳媒和遞送物流領(lǐng)域的投資。

　　我們對(duì)阿里巴巴集團(tuán)的估值為2400億美元，其依據(jù)是我們的分類加總分析。具體來說，我們對(duì)淘寶、天貓、聚劃算和1688.com的估值為1500億美元，阿里巴巴網(wǎng)站和速賣通的估值為150億美元，云計(jì)算和互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的估價(jià)為50億美元。此外，我們對(duì)阿里巴巴集團(tuán)在小微金融服務(wù)集團(tuán)中股份的估值為400億美元，對(duì)阿里的戰(zhàn)略投資加現(xiàn)金的估值為300億美元。以上總計(jì)是2400億美元。

　　阿里巴巴集團(tuán)的估值為2400億美元，約合每股100美元，后者相當(dāng)于基于我們2016財(cái)年非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則(Non-GAAP)每股利潤(rùn)預(yù)期給出30倍的動(dòng)態(tài)市盈率，或者說基于我們2015財(cái)年非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則每股利潤(rùn)預(yù)期給出38倍的動(dòng)態(tài)市盈率。(新浪 立悟/編譯)

　　(本文作者介紹：JG Capital投資機(jī)構(gòu)分析師，專注于分析中概股在美國(guó)市場(chǎng)的表現(xiàn)。)

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