文/新浪財經專欄作家 肖磊
QE的退出，留給黃金市場的懸疑，并不是對黃金價格的影響不可預知，而是當QE退出后，黃金將如何“享受”歷史賦予的平淡，然后“旁觀”和“見證”，關于全球各類資產和貨幣市場翻江倒海式的變遷。
QE退出后留下四大懸疑一、美聯儲負債表
2008年次貸危機爆發之后，美聯儲通過多種手段向金融機構及其它市場注入資金，但美聯儲資產負債表的擴大，另一個主要原因是美聯儲為了壓低市場利率，從緊急救助計劃變為購買美國國債、地產抵押證券(MBS)以及政府機構債券，從“救急”變成了市場的主導者，通過多輪量化寬松刺激借貸和經濟增長。至此，美聯儲資產負債表已經擴張到了超過4.5萬億美元，而次貸危機之前這一數字還不到1萬億美元。
在這超過4.5萬億美元的資產負債表中，2.5萬億是長期國債(扭轉操作之后，拋售了短債買入了長債)，1.8萬億是抵押貸款支持證券。美聯儲已經變成了一個實實在在的大投行基金。作為一個既負債印鈔票，又可以無限量購買資產的機構，對美國和世界意味著什么？
美國雖然有非常廣泛的權力制約機制，但沒有一個機構，包括美聯儲在內，會主動降低自身的作用。QE實際上從一定程度上提升了美聯儲的地位。如果美國、乃至全球市場依然將目前美國就業市場、股票市場，以及整個經濟信心層面的回暖歸結于美聯儲QE功勞，美聯儲是很愿意接受的。
隨著美國經濟對寬松貨幣政策依賴度的提高，整個市場對退出QE和加息的承受力在減弱。今年上半年市場熱議的美聯儲加息問題已經隨著債券市場利率的攀升、股市的調整，以及實際利率的上升而偃旗息鼓。短時間內美聯儲拋售持有的資產，或收縮流動性的概率已不是很大。美聯儲降低資產負債表的任務是極其漫長的，甚至是不可能完成的。
有專家認為，美聯儲內部都是大名鼎鼎的世界級經濟學家，其投資也好、印鈔也罷，都有其嚴密的邏輯和目標性，但問題是經濟學并沒有對美元幣值做任何保證，也沒有發明一種可以預測金融危機的公式。十多年來，美聯儲既沒能阻止美元的持續貶值，也沒有防止互聯網泡沫、房地產泡沫、次貸危機等相繼發生。
美聯儲資產負債表就像神秘的美聯儲一樣，未來何去何從，將是一個懸疑。
二、美國債務
自從QE推出以來，美國政府的赤字狀況確實在好轉，2014年美國政府財政赤字將下降到4920億美元，相當于GDP的2.8%。美國政府財政赤字曾在2009財年達到創紀錄的1.4萬億美元。但QE并沒有降低美國的總負債，美國政府的總債務已經接近18萬億美元，相比2008年前的10萬億美元總債務，不到六年的時間里總債務增加了80%。美國自建國以來的232年間，平均每年負債430億，但最近6年平均負債1.33萬億。
從歷史來看，無論如何負債，美國政府在維持主權信用方面好像總能“化險為夷”。這讓人不得不回想起美國建國之初的一段往事。
1783年美國獨立戰爭正式結束時，美國的內外債總額達到5400萬美元，這種局面嚴重影響了人們對美國未來的信心，國內外債主怨聲載道(跟目前情況差不多)，可以說債務問題正挑戰著這個年輕國家的命運。
1790 年1月，時任財政部長的漢密爾頓向國會遞交了一份債務重組計劃。首先，財政部發行新貨幣。手持舊貨幣的人可按票面價格進行1：1的兌換。這樣，舊幣退出市場，取而代之的是信譽良好的新幣。之后，財政部發行新債，而新債只能用新幣購買(這一點夠狠吧)。
新國債投向了華爾街，經紀人們使國債的價格不斷攀升，年輕的華爾街顯露出了它控制資本的力量。1794 年，美國的債券在歐洲獲得了最高的信用等級。從此歐洲的資本開始漂洋過海，流入了這個年輕的國家(這跟目前新興國家資本流入美國道理類似)。這樣，新幣又回流到財政部。最后，財政部再利用新幣償還了戰爭期間的所有債券和借條(用舊幣不能買新債，但用新幣可以還舊債)。至此，政府用新債代替舊債，保住了國家信用。此乃著名的“債務旋轉門”計劃。
2011年8月，在美國債務上限談判之際，標普下調了美國主權信用評級，但其結果是，包括伯南克、奧巴馬、巴菲特等人在內，都歇斯底里的站出來維護美國主權信用。因下調美國主權信用評級，時任標普評級公司母公司總裁的麥格勞-希爾公遭到各方“聲討”，之后被迫離職。對比美國三大評級機構在歐債危機期間對歐洲國家主權信用的“輕松”調降，讓人不得不佩服這些企業的“愛國主義”精神。
如今的美國，其債務負擔不亞于1790年漢密爾頓時期，就算所有的評級機構一致確認美國的最高信用評級，無法實現的財政盈余導致美國的債務擴張將是一個無限持續的現實，而美國政府每年的國債利息支出就高達五千億美元，占到GDP的3%。十年后，美國的利息支出將會上升到1.1萬億美元，占到GDP的4.8%以上，按照現在的GDP增速來看(目前美國GDP增速不足4%)，利息支出將會吞噬掉美國GDP的增量，當GDP增量不夠支付債務利息的時候，美國將面臨永遠還不了欠款的尷尬境地。
不久的將來，美國是否會啟動更大規模的QE，或者說再來一次漢密爾頓的“旋轉門”計劃，廢掉現有美元，發行新美元來解決債務問題？這將是一個更大的懸疑。
三、美國股市
倫敦商學院和瑞信集團匯編的通脹因素調整后數據顯示，1990年以來的平均年度股市投資回報率為6%。自2009年3月以來(美聯儲推出QE之后)，標普500指數的平均年度增幅為26%。
美國股票市場的總市值已經超過21萬億美元，但美國整個GDP規模目前只有16.8萬億美元，美股總市值占美國GDP比率達到125%，在2008年QE推出之前，這一比率是70%。從整個美國股市半個多世紀的數據來看，美股總市值跟美國GDP的合理比率大概是62%。
美國股票市場幾次大跌周期，就是在這一比率遠遠高于62%的情況下發生的，比如1930年、1936年、1968年、1987年等。2000年時，美國市場這一比率達到了180%，而后互聯網泡沫破裂，美股重挫；2006年時，這一比例達到143%，而后發生了次貸危機，美股大幅下跌。
股神巴菲特常說，在任何時候衡量股市估值水平的最佳單一指標，很可能就是股市總市值與國民生產總值(GNP)的比率(GNP和GDP之間的實際差異極小)。
在幾輪QE之后，美國資本市場的池子越來越大，股市市值跟GDP之間62%的平均比率可能會被逐步推升，但如果一個國家的股市總市值與一國經濟中生產的商品與服務總價值的比率持續高于100%，這似乎就需要承擔更多的未知風險，但縱觀如今的美國股票市場，投資者又那么的自信滿滿。QE留給美股市場的，或許另個一個懸疑。
四、黃金市場
自美聯儲推出QE以來，黃金市場發生了重大變化，從首輪QE推出時的不到900美元每盎司，漲到了2011年第二輪QE結束時的1900美元每盎司。不過第三輪和第四輪的QE均沒有繼續推升黃金價格，金價反而從三年前的1900美元一直下跌至目前的1200美元附近。
實際上黃金對時事的敏感并沒有體現在事件本身，而是事件本身是否是突發的或難以預料的。連續四輪的QE，只有前兩輪對黃金的影響比較明顯，這說明前兩輪QE期間，整個市場是茫然的，是恐懼的，尤其是第一輪QE跟第二輪QE之間還發生了標普下調美國信用評級的情況，黃金剛好能滿足這種避險需求。等到第三輪和第四輪QE的時候，投資者對QE已經有了接受度，更多的投資者愿意利用QE去做股票、外匯和債券市場的博弈，而不是買入黃金避險。
QE的退出，對于黃金市場來說也不是突發因素，全球所面臨的，是QE退出之后可能回歸的“常態”，這種常態是指投資者面對各國央行[微博]各類寬松政策的平常心態，就像市場不得不接受QE的到來，又不得不接受QE的離去一樣，進入了一個既沒有QE，又想念QE的階段。這一階段，黃金將回歸真實價值的穩定性。
自美聯儲宣布準備退出QE以來，黃金價格并沒有創出新低，一直保持在2013年6月份1180美元的階段性底部上方，這期間不僅經歷了美聯儲退出QE操作，還經歷了美元指數走強，以及如潮水般的看漲美元浪潮。要知道在此期間，其他大宗商品市場早已一地雞毛，發展中國家的貨幣和經濟出現了持續下滑，就連中國也出現了經濟增長持續放緩和人民幣大幅走軟的階段。
當投資者對股市的狂熱、匯市的貪婪和債市的追逐慢慢轉為冷靜時，會回過頭來重新審視自身的資產配置。當發現一只股票一個月就能跌去50%、一種貨幣半年不到就會貶值20%、一套房子三年還賣不出去時，就不會覺得兩年多下跌25%的黃金不值得投資了。
QE的退出，留給黃金市場的懸疑，并不是對黃金價格的影響不可預知，而是當QE退出后，黃金將如何“享受”歷史賦予的平淡，然后“旁觀”和“見證”，關于全球各類資產和貨幣市場翻江倒海式的變遷。
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