文/新浪財經專欄作家 朱蕾

　　當前中國股市這種逆向選擇的機制不改變的話，我想即使股神巴菲特到中國股市來投資，也是賺不到錢的。中國投資者把時間和精力可能大都放到打聽內幕消息上：誰在背后圈錢、誰在做莊？我覺得關鍵是當前資本市場沒有給投資者一個最起碼的誠信。

走出中國熊市的第一步：改變“逆向選擇”。

　　最近在做一些中國股市的研究，研究主題很有意思：為什么中國有最牛的經濟，卻有最熊的股市？研究中的一個現象讓我大跌眼鏡。我們研究了國內公司上市前后幾年資產回報率，發現上市公司在上市前四年，資產回報率基本穩定在12%；但在上市前一年，資產回報率來了一個大跳水，直接從12% 跌到一年后的6%——與此同時非上市的同行業公司卻一直保持在12% 左右。這告訴我們國內上市制度太不合理，為什么？因為門檻太高。

　　過高的上市門檻直接引發一個被經濟學家叫做“逆向選擇”的問題：一方面一些潛力大的好公司，因為當前沒有盈利而被拒之門外；另一方面那些善于財務包裝，甚至通過做假賬讓當前業績亮麗的公司獲得了上市機會。

　　最近在美國上市的京東，就是體現前者的一個最好例子。翻看京東招股書，不少人會驚嘆京東在過去的年度虧損之巨。但是京東在納斯達克[微博]上市后，開盤第一天市值達到近300億美元，也讓創始人頓時身價百倍。美國投資者看中它什么了？看中了它將來強大的發展潛力。這就是成熟資本市場和當前中國股市的區別。在任何一個成熟的資本市場上，股價主要是反映一個公司將來的發展潛力，而不是看現在盈利狀況。

　　逆向選擇反過來又使一些為了圈錢的公司把自己裝扮得漂漂亮亮，紅紅火火地上市。這些公司為了能夠跨過高上市門檻，往往去做一些犧牲長期效益的投資，更甚的是有些公司為了達到上市門檻，不惜做假賬。云南綠大地，云南單板業績豐收，證監會[微博]一查一大堆壞賬，一大堆的假公章。萬福生科董事長在被查出財務作假時說：“我們不想給投資者留下不好的印象嘛，雖然也不想這么做(財務造假)。我們前景是好的，后續發展也是好的�！�

　　這些公司為什么可以這么肆無忌憚地造假？因為現在我們的監管部門對這些公司造假行為的處罰太松。比如說南紡股份，連續5年報了超過3億假利潤，而證監會對南紡股份開出的罰單僅僅50萬元。從2006年至2011年連續6年虧損，南紡股份本應退市，卻憑借造假躲過此劫，涉及造假的12名高管也僅是被予以警告處分。如果通過造假又能圈錢，又不會受到嚴厲處罰，那自然很多公司就會肆無忌憚地這么做。

　　像美國這種成熟的資本市場對公司做假賬的處罰就非常嚴厲。過去十年中最大的一個造假案就是2001年的安然事件。我當時在波士頓的咨詢公司工作，也參與了對案件財務方面的咨詢。

　　安然鉆的是會計上很多灰色地帶的空子，而且他們的造假手段還非常高明，從會計上某一方面來說是可以站得住腳的，但結果呢？一個30多歲、沒有任何政治后臺的年輕檢察官，愣是把安然的董事長打進大牢。那個董事長是誰？他是當時在任美國總統小布什的哥們。

　　這一造假丑聞引起極其嚴重的后果：多人入獄，安然公司破產；受此牽連，負責審計業務的當時全球五大會計師事務所之一的安達信也就此倒閉。美國的資本市場真正做到了法律面前人人平等、違法必究。我想如果中國造假的那些上市公司老總知道可能會受到這樣的懲罰，也許他們在造假前就會三思了。

　　當前中國股市這種逆向選擇的機制不改變的話，我想即使股神巴菲特到中國股市來投資，也是賺不到錢的。巴菲特說過他的最基本的一個投資理念就是看不懂的東西他不投。巴菲特在投資的時候，時間精力都放在研究公司的報表上，而中國投資者把時間和精力可能大都放到打聽內幕消息上：誰在背后圈錢、誰在做莊？我覺得關鍵是當前資本市場沒有給投資者一個最起碼的誠信。

　　中國有一句老話：一手交錢，一手交貨。但資本市場的本質是跨期交易，只能一手交錢，一手等待。我們的資本市場應該具備的基本條件就是要讓投資者知道，這個“貨”好不好、值不值錢，最起碼要保證不是假貨，不是“金玉其外、敗絮其中”。

　　怎么才能保證這一點？就是對一切假貨和造假行為施予嚴懲。你要上市可以，但你的財務記錄要貨真價實，不能欺騙別人，不能偷錢。你一欺騙別人一偷錢就得下大牢，永遠不得翻身。要想發財你就要有誠信，好好的披露，披露完了好好的為股民創造財富。這不就雙贏了嗎？

　　我很喜歡一個著名的做空基金經理Jim Chanos說的一句話。曾經有記者問他，中國股市現在2000點，是不是可以抄底了？他回答說：There is never enough discount for stealing. 意思是說，如果一家上市公司是在造假，為了偷你的錢的話，它的股價再低都不算是在打折扣的抄底價。所以我認為中國股市要走出熊市，首先要解決逆向選擇的問題，一個建議舉措是放低上市門檻，但前提必須是對造假進行嚴懲。

　　(本文作者介紹：美國哥倫比亞大學商學院博士。上海交通大學高級金融學院教授、波士頓大學管理學院教授。曾任波士頓著名咨詢公司經理。)

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