[ 俄烏沖突繼續升級在供給端沖擊全球貿易。制造業強國德國在今年5月出現自兩德統一以來的首次月度貿易逆差；日本今年8月的貿易逆差達2.82萬億日元，創下歷史新高；2022年前八個月越南的進口和出口貿易實現兩位數的增長，但是在外需收縮下，當前越南的紡織、制鞋、家具等行業已出現因部分市場消費需求緊縮而訂單缺乏的情況。 ]

　　[ 美聯儲議息會議后，美國股市和債市出現震蕩，10年期美債收益率沖高至3.63%后回落，但仍在3.5%以上。 ]

　　9月21日，美聯儲宣布將聯邦基金利率上調75個基點至3%~3.25%區間，這是今年以來美聯儲第5次加息，同時也是第三次加息75個基點。盡管9月加息75個基點符合市場預期，但美聯儲公布的經濟預測數據遠超市場預期。美聯儲下調了美國的經濟增速預期，2022年的經濟增速從1.7%下調至0.2%，同時上調了PCE通脹預期，2022年的PCE通脹率從5.2%上調至5.4%；至2022年底，美國的失業率預計將達3.8%，2023年預計升至4.4%。此外，美聯儲公布的點陣圖顯示美聯儲大幅上調了2022年、2023年的利率預期，其中2022年的利率預計將達4.4%，這意味著未來美聯儲的兩次會議加息將共計125個基點。

　　美聯儲議息會議后，美國股市和債市出現震蕩，10年期美債收益率沖高至3.63%后回落，但仍在3.5%以上。美股在消化美聯儲的緊縮信號后深度收跌，美股三大指數單日跌幅均超過1.7%。美元指數持續走強，突破111.6，以今年1月初的最低點88.95計算，漲幅已超25%。

　　一直以來，美聯儲在通脹和增長之間尋求平衡，但美國工資-價格螺旋和利潤-價格螺旋驅動的通脹并未因美聯儲的強勢加息緊縮而應聲回落，8月國際能源價格下降對美國通脹的緩解微乎其微。美聯儲主席鮑威爾在8月杰克遜霍爾年會上的發言明確表示，要將美國通脹控制在2%的長期目標水平附近，鮑威爾在聯邦公開市場委員會會議后的新聞發布會上表示，隨著激進加息的推進，經濟軟著陸的可能性在降低，不確定是否會造成經濟衰退。結合9月議息會議的內容，利率預測、經濟增速預測、失業率預測、鮑威爾的相關講話均體現了美聯儲抗擊通脹的決心，美聯儲對衰退的容忍度在增加，市場對美聯儲政策轉向的預期破滅。

　　年內美聯儲的加息節奏仍會持續，美聯儲仍將按原有計劃繼續縮表，9月縮減持有國債和MBS規模上限分別提高至600億和350億美元。美聯儲激進收縮美元流動性對國際金融市場的擾動主要體現在以下幾個方面：

　　一是非美貨幣貶值壓力上升，國際投機資本虎視眈眈。

　　韓元對美元匯率跌破1400的關口，創下2009年3月31日以來的最低紀錄，日元對美元跌破145關口。受能源危機、高通脹、經濟衰退等多重因素影響，今年以來歐元對美元匯率下跌已超12%。短期內美元走勢的強勁得益于美聯儲的緊縮政策和美元的避險屬性，但長期來看，匯率取決于兩國經濟的基本面，美國欲以實質性的衰退換取通脹的回落，因此美元長期強勢的基礎并不牢固。

　　但短期內非美貨幣匯率的急劇變化為國際資本提供了投機的土壤，韓元正遭國際資本的做空。韓國交易所披露的數據顯示，截至8月29日，今年韓國K0SPI的賣空交易中外國投資占比約72%，韓國央行已打響了“韓元保衛戰”。國際資本也在做空日元，基于國內的經濟形勢，日本央行一直保持寬松的貨幣政策，這進一步加劇了日元的貶值走勢。

　　二是非美經濟體內外政策難以協調，緊跟美聯儲步伐或將惡化國內經濟。

　　根據克魯格曼的不可能三角理論，在金融政策方面，資本自由流動、匯率穩定和貨幣政策獨立性三者不可兼得。全球的美元流動性收縮，新興經濟體面臨資本外流的困境，為減少資本外流、輸入性通脹和本幣大幅貶值，新興經濟體或也緊跟美國加息步伐，這提高了新興經濟體的融資成本，讓在新冠疫情下本就增長乏力的各國經濟雪上加霜。

　　歐元區面臨著經濟低迷且高通脹的困境，歐央行的表態與美聯儲相似，欲以經濟衰退來換取通脹的回落，9月初歐央行加息75個基點，市場預期歐洲央行在10月將加息50個基點或75個基點。考慮到美聯儲加息的外溢效應，歐元區或將以更大的代價來實現降通脹的目標。

　　三是全球債務危機風險加劇。

　　回顧歷史，每輪美元加息周期都伴隨著或大或小的金融危機，包括上世紀80年代的拉美債務危機、90年代初中國臺灣地產泡沫的破滅、1997年的東南亞金融危機以及2008年的次貸危機，這些無一不是美元加息和美元升值帶來的沖擊，只不過2004~2006年的美元加息直接引爆了美國本身的危機。

　　債務危機已在本輪美元加息中初露端倪，飛漲的國際油價和糧價、高額的外債讓斯里蘭卡不堪重負。今年7月初，斯里蘭卡宣告“國家已經破產”，總統、總理接連辭職，國家進入緊急狀態。2022年和2023年是新興經濟體償債高峰期，高債務尤其是短期債務占比高的新興市場風險較大。

　　四是全球貿易周期下行的環境下，沒有國家可以獨善其身。

　　歐美加速收緊貨幣政策，海外基本面持續收縮，海外需求下行壓制全球貿易增速。此外俄烏沖突繼續升級在供給端沖擊全球貿易。制造業強國德國在今年5月出現自兩德統一以來的首次月度貿易逆差，日本今年8月的貿易逆差達2.82萬億日元，創下歷史新高，盡管2022年前八個月越南的進口和出口貿易實現兩位數的增長，但是在外需收縮下，當前越南的紡織、制鞋、家具等行業已出現因部分市場消費需求緊縮而訂單缺乏的情況。

　　中國經濟處于結構轉型中，構建以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局的路徑仍在探索之中，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱的三重壓力仍在顯現，盡管目前出口對于中國國內GDP的貢獻在降低，但出口景氣對制造業的拉動作用仍很明顯。海外需求收縮對出口有直接的負效應，若未來出口繼續下滑，國內制造業和投資或將面臨下行壓力。

　　（譚小芬系中央財經大學教授，羅嘉寧系中央財經大學金融學院碩士研究生）

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責任編輯：周唯