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※【宏觀】美聯儲大幅降息50bp的背后

對外發布時間: 2024年09月19日

美聯儲降息50bp，略超市場預期，但鮑威爾講話偏鷹派，同時下調了經濟和就業預測，點陣圖顯示年內再降50bp。會議過后，市場降息預期變化不大，目前仍預期年內大概率再降75bp。結合歷史規律和本次會議后的市場表現來看，本次大幅降息可能進一步強化市場的衰退預期，疊加美國大選臨近，預計短期內市場仍將維持risk-off；待大選結束后，若衰退預期被證偽，則風險資產有望迎來修復。

風險提示：美國經濟與通脹、美聯儲貨幣政策、地緣沖突等持續超預期。

劉新宇（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680521030002? ?liuxinyu@gszq.com

※【固定收益】新房二手房銷售均回落

對外發布時間: 2024年09月19日

本期國盛基本面高頻指數持平至122.0點（前值為121.9點），當周（9月7日-9月13日，以下簡稱當周）同比增長3.8%（前值為增長3.9%），同比漲幅回落。利率債多空信號為多頭，信號因子回落至2.4%（前值為2.5%）。

風險提示：地產行業不確定性；估計結果可能有偏差；經濟規律可能失效。

朱帥? ?研究助理? ?S0680123030002? ?zhushuai1@gszq.com

※【固定收益】央行新增的5000億政府債權，可能是什么？

對外發布時間: 2024年09月19日

不論是那種情況，將央行和一級交易商合并來看，這些操作并未改變其總體持有的長債籌碼，而結合當前收益率曲線形態，監管對長債的管控力或有所減弱。由于借券是針對一級交易商，而央行通過公開市場買券也是針對一級交易商。因此，將一級交易商和央行合并來看，央行操作并未改變總體債券持倉。而大行在二級市場持續賣出長債，買入短債，結果來看是減少了央行和大行合并的長債持倉，增加了短債持倉，同時提升了期限利差。這一方面降低了監管對長債的管控力，另一方面，增加了市場機構對長債的配置力度。進一步提升了長債性價比，建議繼續保持長債倉位。

風險提示：貨幣政策超預期，金融監管超預期，海外衰退超預期，測算過程存在誤差。

朱帥? ?研究助理? ?S0680123030002? ?zhushuai1@gszq.com

※【建筑】房屋養老金系列深度一：詳解政策框架及定期體檢制度

對外發布時間: 2024年09月19日

8月住建副部長于國新辦發布會表示將研究建立房屋養老金、定期體檢、安全保險三項房屋安全管理長效機制，有望帶動存量房檢測鑒定、保險評估等需求放量。如若后續全國出臺房屋定期體檢政策，我們測算未來五年存量房檢測市場年均需求約214億，考慮存量房排查以政府為主，且技術難度較大，承接方預計多為區域龍頭，建議重點關注：1）房屋檢測龍頭國檢集團（2023年存量房檢測收入規模約1.3億，24年PE16X）、上海建科（上海國資房屋檢測鑒定龍頭，2023年上海收入占比58%）、建科股份等；2）第三方工程質量評估龍頭深圳瑞捷（多次參與全國自建房安全專項核查工作，與人保、平安等多家財險龍頭建立IDI-TIS業務合作）。

風險提示：房屋養老金資金籌集不及預期、定期體檢政策落地不及預期、測算存在誤差風險等。

何亞軒（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680518030004? ?heyaxuan@gszq.com

程龍戈（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680518010003? ?chenglongge@gszq.com

李楓婷? ?分析師? ?S0680524060001? ?lifengting3@gszq.com

※【通信】“合成數據+強化學習”：大模型進化的新范式

對外發布時間: 2024年09月19日

投資建議：根據OpenAI，o1模型訓練和測試階段在美國奧林匹克數學競賽（AIME）的表現隨著訓練和測試計算量的增長而變得更好，這表明o1“推理時，在響應用戶前，思考更多”有助于讓o1表現更好，這正是推理Scaling Law。我們認為，這有助于打破投資界過往的擔憂，即“推理需要的算力比訓練少，當大模型的進化轉向推理，算力板塊承壓”；相反，推理Scaling Law仍將利好算力板塊。建議關注：1）光模塊產業鏈：中際旭創、新易盛、天孚通信、太辰光、光迅科技、華工科技、騰景科技等；2）液冷服務商：英維克；3）PCB服務商：滬電股份等；4）AIDC：潤澤科技等。

風險提示：大模型算法進展不及預期，大模型應用落地不及預期， 全球宏觀經濟下行風險。

宋嘉吉（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680519010002? ?songjiaji@gszq.com

孫爽（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680521050001? ?sunshuang@gszq.com

※【汽車】財報總結：板塊Q2彰顯盈利韌性，全球化布局超預期貢獻利潤

對外發布時間: 2024年09月19日

行業復盤：板塊估值處于較低水平，以舊換新帶動需求向上。零部件板塊主要圍繞下游銷量、原材料/運費成本等因素波動。復盤汽零指數：1）2023H1，車企降價拉動銷量增長，疊加規模效應+匯兌收益，零部件企業業績超預期。汽車零部件指數漲幅9%;2）2023H2，賽力斯M7訂單超預期，帶動供應鏈出貨量增長，但原材料、運費等成本提升，企業盈利能力有所承壓，指數跌幅2%;3）2024H1，原材料、運費價格上漲+終端降價傳導，零部件企業盈利能力有所承壓，指數跌幅15%;4）2024年7-9月份，以舊換新補貼政策效果開始顯現，截至9月14日零時，汽車報廢更新補貼申請突破100萬份，同時運費、原材料價格出現回落趨勢。估值方面，截至2024年9月13日，汽車零部件II.（中信）指數市盈率TTM為25.3，分位點為23%，處于較低位置，未來隨國內需求增長+海外市場潛力釋放，板塊彈性充足。

板塊回顧：爆款車型帶動供應鏈增長，原材料及運費漲價加大成本端壓力。新能源滲透率高企背景下，出海+綁定爆款車型成為突破口。1）收入：2024H1，乘用車/新能源車零售983/412萬輛，同比+3%/+33%，其中Q2零售500/235萬臺，同比-5%/+32%，環比+4%/+32%。頭部新能源車企陸續降價促銷，疊加問界、小米、比亞迪等熱門車型上市，行業增長顯著。國內多數車企銷量實現較高的同比增速，比亞迪、蔚來、理想實現同比增長28%/60%/38%，帶動供應鏈出貨量增長。2）成本：終端降價傳導帶來降本壓力，同時原材料、運費價格上漲，H1經營壓力上升。2024H1，鋁價/塑料城價格指數/鋼價/INE集運指數（歐線）期貨結算價漲幅分別+4%/+6%/-12%/+173%。目前原材料、運費價格已開始呈回落跡象。零部件企業已和客戶建立有效的價格聯動機制，可有效緩解成本壓力，考慮到有時間滯后性，有望Q3開始在表觀有所體現，降低盈利壓力。

財務回顧：自主份額提升帶來結構性亮點，全球化布局超預期貢獻利潤。1）收入：2024H1，自主品牌份額快速提升，達到57%，相較23年52%提升5pct，其中H1問界銷量達18.2萬輛，帶動供應鏈增長;特斯拉全球交付 83萬輛，同比-6%，供應鏈需要憑借海外市場供應份額提升+多元化客戶結構對沖終端影響。2）盈利能力：終端競爭加劇，車企向上傳導，疊加原材料、運費價格上漲，板塊毛利率承壓。具備客戶好、管理好的企業通過規模效應+降本控費實現凈利率穩健或略增。此外，部分企業在客戶引導下于23年進行海外布局，24H1均實現海外收入、利潤大幅增長，海外盈利超預期。3）展望H2，我們預計整車價格戰邊際緩解，新車涌現+以舊換新政策帶動需求增長，零部件企業向內有望受益于智能化+機器人帶來的產業鏈新機遇，向外有望憑借高效管理+自動化生產+成本低+響應快等競爭優勢挖掘全球市場空間潛力。

投資建議：受益于客戶訂單放量，相關供應鏈企業2024H1收入增長較快。展望2024H2，零部件企業有望受益于下游客戶放量+品類開拓+海外產能釋放等實現收入增長，同時通過規模效應+降本增效+價格聯動機制消化大宗、運費等成本端上漲，進一步增強盈利能力。建議關注：1）龍頭車企供應鏈：【拓普集團】、【新泉股份】、【福耀玻璃】、【雙環傳動】、【星宇股份】、【博俊科技】、【滬光股份】、【銀輪股份】;2）機器人供應鏈：【拓普集團】【三花智控】【北特科技（維權）】【貝斯特】【斯菱股份】;3）智能駕駛：【德賽西威】、【經緯恒潤】、【伯特利】、【中國汽研】、【華陽集團】等。

風險提示：行業需求不及預期;原材料價格波動風險;匯率波動風險。

丁逸朦? ?分析師? ?S0680521120002? ?dingyimeng@gszq.com

江瑩? ?分析師? ?S0680524040005? ?jiangying1@gszq.com

研究視點

※【農林牧漁】出欄同比微增，靜待旺季發力——2024年8月生豬銷售跟蹤

對外發布時間: 2024年09月19日

18家上市生豬養殖企業2024年8月合計出欄量1293.5萬頭，同比增加1.5%，1-8月累計出欄10002萬頭，同比增加2.0%；立華股份、東瑞股份同比增速較高，分別達到66.1%、64.5%。2024年8月，我們測算牧原股份、溫氏股份、立華股份商品豬出欄平均體重分別為125kg、122kg、121kg，環比分別-1.3%、0.4%、1.7%，2024年8月16省市白條豬肉宰后均重91.34公斤，與7月相比略降0.10%。價格方面，絕大部分公司商品豬售價已超過19.5元/公斤，最高價為東瑞股份21.72元/公斤，最低價為天康生物19.03元/公斤。行業價格情況與上市公司表現基本一致，2024年8月全國生豬均價20.31元/公斤，環比上漲7.6%。

風險提示：豬價波動風險、疫病風險、消費需求風險、測算偏差風險等。

張斌梅? ?分析師? ?S0680523070007? ?zhangbinmei@gszq.com

樊嘉敏? ?分析師? ?S0680523070008? ?fanjiamin@gszq.com

※【商貿零售】8月社零同比增長2.1%，基本符合預期

對外發布時間: 2024年09月19日

投資建議：2024年以來，社服零售基本面維持整體平穩復蘇，但各行業性價比趨勢有所增強。參考后續行業景氣度及當前基本面、估值情況，我們當前：1）重點推薦增長潛力較大、估值穩健的板塊龍頭，名創優品、安克創新、小商品城、青木科技、蘇美達、孩子王、重慶百貨等；2）看好旅游beta，重點關注九華旅游、峨眉山、長白山、西域旅游、三特索道（維權）、宋城演藝、黃山旅游、麗江股份等；3）重點關注跨境板塊，細分標的賽維時代、華凱易佰、三態股份等；4）酒店及免稅板塊當前估值，具備一定配置價值，重點推薦華住集團、錦江酒店、首旅酒店、君亭酒店、金陵飯店、中國中免、王府井；5）餐飲當前位置仍值得密切跟蹤，其中百勝中國、海底撈、同慶樓行穩質優，且分紅穩健，九毛九、海倫司、奈雪的茶、廣州酒家、全聚德積極調整提效；6）同時，關注美團、米奧會展、愛施德、天音控股、富森美、永輝超市、華致酒行、值得買、天目湖、中青旅、百聯股份、吉宏股份等板塊細分龍頭的積極變化。

風險提示：消費需求整體疲軟；行業競爭大幅加劇或龍頭擴張、迭代不及預期；上市公司營銷、創新、展店投入明顯增大。

杜玥瑩? ?分析師? ?S0680520080008? ?duyueying@gszq.com

※【社會服務】旅游整體相對穩定，消費活力持續釋放

對外發布時間: 2024年09月19日

投資建議：2024年以來，社服零售基本面維持整體平穩復蘇，但各行業性價比趨勢有所增強。參考后續行業景氣度及當前基本面、估值情況，我們當前：1）重點推薦增長潛力較大、估值相對穩健的板塊龍頭，名創優品、安克創新、小商品城、青木科技、蘇美達、孩子王、重慶百貨等；2）看好旅游β，重點關注九華旅游、峨眉山A、長白山、西域旅游、三特索道、宋城演藝、黃山旅游、麗江股份等；3）重點關注跨境板塊，細分標的賽維時代、華凱易佰、三態股份等；4）酒店及免稅板塊當前估值，具備一定配置價值，重點推薦華住集團、錦江酒店、首旅酒店、君亭酒店、金陵飯店、中國中免、王府井；5）餐飲當前位置仍值得密切跟蹤，其中百勝中國、海底撈、同慶樓行穩質優，且分紅穩健，九毛九、海倫司、奈雪的茶、廣州酒家、全聚德積極調整提效；6）同時，關注美團、米奧會展、愛施德、天音控股、富森美、永輝超市、華致酒行、值得買、天目湖、中青旅、百聯股份、吉宏股份等板塊細分龍頭的積極變化。

風險提示：消費需求整體疲軟；行業競爭大幅加劇或龍頭擴張、迭代不及預期；上市公司營銷、創新、展店投入明顯增大。

杜玥瑩? ?分析師? ?S0680520080008? ?duyueying@gszq.com

陳天明? ?研究助理? ?S0680123110020? ?chentianming@gszq.com

※【房地產】1-8月統計局數據點評：新房銷售額同比-23.6%，開發投資額同比-10.2%

對外發布時間: 2024年09月19日

1-8月統計局數據點評:新房銷售額同比-23.6%，開發投資額同比-10.2%

投資建議：維持行業“增持”評級。我們認為重點關注房地產相關股票有以下理由：1、政策受基本面倒逼進入深水區，如我們2022、2023年在報告中反復闡述，認為本輪最終政策力度超過2008、2014年，而現在尚在途中。2、地產作為早周期指標，具備指向性作用，配置地產相當于配置經濟風向標。3、行業競爭格局改善邏輯依舊適用，拿地和銷售表現優異的依然是頭部國央企和少量混合所有制及民企，品質房企有望在未來的格局中更加受益。4、我們在上年提出的“只看好一線+2/3二線+極少量城市”依然奏效，這個城市組合在銷售前期偶爾反彈時表現更好也得到了印證。5、供給側政策，收儲、妥善處置閑置土地等政策成為下一階段觀察落地最重要的方向，且可以預見，一二線仍然更受益。基于以上的配置邏輯，在股票層面我們推薦幾個維度：1）開發：A股的招商蛇口、濱江集團、保利發展、華發股份、建發股份；H股的綠城中國、越秀地產、華潤置地、中國海外發展、建發國際集團等；2）物業：A股關注招商積余；H股關注華潤萬象生活、中海物業、保利物業、萬物云、綠城服務等；3）中介：貝殼；4）地方城投承擔更多保交房、保障房等的任務，利好主要地方城投企業。

風險提示：政策落地不及預期、需求復蘇不及預期、房企出險風險蔓延。

金晶（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680522030001? ?jinjing3@gszq.com

夏陶? ?分析師? ?S0680524070006? ?xiatao@gszq.com

※【通信】太辰光（300570.SZ）-AI驅動下業績及盈利能力持續優化

對外發布時間: 2024年09月19日

事件：公司發布2024年半年度報告，實現營收5.1億元，同比增長30.6%；歸母凈利潤7951萬元，同比增長11%；扣非歸母凈利潤7186萬元，同比增長14%。24Q2單季度實現營收2.9億元，同比增長44%，環比增長29%；歸母凈利潤4777萬元，同比增長11%，環比增長50%；扣非歸母凈利潤4584萬元，同比增長17%，環比增長76%。AI驅動下光器件營收及毛利率雙向增長，擴充產能加速進軍海外。持續投入研發的同時注重費用管控。投資建議：公司2023年業績表現相對平淡，主要是AI需求暫未釋放，而傳統云計算則受到客戶調整出現一定程度回調。進入到2024年，隨著海外科技巨頭紛紛加碼AI，光連接相關需求將確定性釋放，我們結合公司2023年業績及當前產業背景，預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別為2.5/3.3/4.0億元，對應2024-2026年PE分別為24/18/15倍，AI時代公司有望厚積薄發，維持“買入”評級。

風險提示：新品拓展不達預期；市場競爭加劇；AI算力發展不及預期。

宋嘉吉? ?分析師? ?S0680519010002? ?songjiaji@gszq.com

黃瀚（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680519050002? ?huanghan@gszq.com

石瑜捷（金麒麟分析師）? ?分析師? ?S0680523070001? ?shiyujie@gszq.com

※【通信】美格智能（002881.SZ）-營收穩步增長，車載業務持續發力

對外發布時間: 2024年09月19日

事件：公司發布 2024年半年報，實現營收13.1億元，同比增長27.6%，歸母凈利潤0.33億元，同比下滑31%，扣非凈利潤 0.32億元，同比增長 32%；2023年Q2單季度，公司實現營收7.3億元，同比增長26%，歸母凈利潤 0.27億元，同比下滑11.5%，扣非凈利潤 0.27億元，同比增長139.3%（非經常損益大幅減少）。Q2營收創歷史新高，海外營收快速增長。毛利短期承壓，逐季度修復。持續投入研發和銷售費用，加大高算力產品推廣。投資建議：海外IOT復蘇勢頭逐步顯現，公司有望憑借優異的制造能力和產品結構在海外市場獲得突破，同時公司高算力模組也有望受益端側AI 進展。我們預測公司2024/2025/2026年收入27/34/41億元，歸母凈利潤0.96/1.5/1.9億元，PE分別為54/35/27，受到國內IOT復蘇乏力及競爭加劇影響，收入預測有所下修，但隨著海外 IOT 進入復蘇周期，公司業務有望憑借海外恢復較快增長，重現物聯網“黑馬”增長，維持“買入”評級。

風險提示：海外業務擴展不及預期、全球IOT需求不及預期，國內IOT降價壓力持續。

宋嘉吉? ?分析師? ?S0680519010002? ?songjiaji@gszq.com

黃瀚? ?分析師? ?S0680519050002? ?huanghan@gszq.com

石瑜捷? ?分析師? ?S0680523070001? ?shiyujie@gszq.com

※【通信】亨通光電（600487.SH）-業績持續增長，在手訂單充沛

對外發布時間: 2024年09月19日

事件：公司發布2024年半年報，實現營業收入266億元，同比增長15%，歸母凈利潤16億元，同比增長29%，扣非歸母凈利潤15億元，同比增長26%；24Q2單季度實現營收148億元，同比增長20%，歸母凈利潤 11億元，同比增長28%，扣非歸母凈利潤11億元，同比增長31%；專注通信網絡與能源互聯兩大核心主業，在手訂單持續充盈，截至半年報，公司擁有海底電纜、海洋工程及陸纜產品等能源互聯領域在手訂單金額約 210 億元；盈利能力穩定，費用管控能力提升；投資建議：公司是國內光電纜龍頭，海纜業務逐步恢復，同時公司布局智能電網與光通信業務，多點布局享受行業成長紅利。我們預計24-26年營收為541/609/658億元，歸母凈利潤 28/34/40億元，對應PE分別為13/11/9倍，維持“買入”評級。

風險提示：海風發展不及預期，海外客戶拓展不及預期，光通信發展不及預期。

宋嘉吉? ?分析師? ?S0680519010002? ?songjiaji@gszq.com

黃瀚? ?分析師? ?S0680519050002? ?huanghan@gszq.com

石瑜捷? ?分析師? ?S0680523070001? ?shiyujie@gszq.com

※【美妝】丸美股份（603983.SH）-雙品牌表現亮眼，大單品驅動盈利上行

對外發布時間: 2024年09月19日

公司上半年業績亮眼，營收/歸母凈利同增28%/35%。丸美聚焦核心大單品提升品牌粘性，多種自研原料賦能長期發展。分品牌看，主品牌丸美上半年實現營收9.3億元（yoy+25.87%）,上半年丸美天貓旗艦店TOP5核心單品銷售占比69%，產品集中度進一步提升，且會員成交金額同比增長55%，品牌粘性持續攀升。公司子品牌PL戀火上半年實現營收4.17億元（yoy+35.83%），延續增長勢能且仍然保持了較好的盈利能力。公司重點投入膠原蛋白研發以賦能產品成長空間。基于公司上半年經營表現，我們調整預測公司2024-2026年收入分別28.88/36.10/43.95億元，同增分別29.8%/25.0%/21.7%，歸母凈利潤分別為3.67/4.66/5.69億元，同增分別41.7%/26.8%/22.1%。當前對應2024年PE為23X，維持“增持”評級。

風險提示：行業競爭加劇，新品推廣及渠道轉型不及預期，市場戰略執行不及預期。

蕭靈? ?分析師? ?S0680523060002? ?xiaoling@gszq.com

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