專題：2023基金行業(yè)年終大盤點(diǎn)：誰(shuí)最終勝出？

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2024年A股總體有望迎來(lái)慢牛回升。A股信用將處于上行尾聲并維持震蕩，通脹依然在低位有望迎來(lái)上行趨勢(shì)，疊加美債收益率在周期高點(diǎn)，自上而下結(jié)論A股相對(duì)樂(lè)觀。估值與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)目前逐步向上脫離中樞并接近上邊界，多數(shù)指數(shù)PE分位數(shù)整體在低位，尤其大中小與創(chuàng)業(yè)板指全面處于PE分位數(shù)低位。

摘 要

擇時(shí)展望：1.從信用通脹的宏觀角度，估值、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、情緒等微觀視角觀察，2024年A股總體有望迎來(lái)慢牛回升。2.A股信用將處于上行尾聲并維持震蕩，通脹依然在低位有望迎來(lái)上行趨勢(shì)，疊加美債收益率在周期高點(diǎn)，自上而下結(jié)論A股相對(duì)樂(lè)觀。3.估值與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)目前逐步向上脫離中樞并接近上邊界，多數(shù)指數(shù)PE分位數(shù)整體在低位，尤其大中小與創(chuàng)業(yè)板指全面處于PE分位數(shù)低位。4.情緒指標(biāo)看，滬深300指數(shù)的長(zhǎng)期均線以上占比仍在低位，說(shuō)明滬深300指數(shù)仍然在底部。5.超跌情況看，中小板指及創(chuàng)業(yè)板指超跌比2018年底更甚，行業(yè)上有色、美容、電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、地產(chǎn)及商貿(mào)等超跌。6.長(zhǎng)周期看技術(shù)面，關(guān)注深100指數(shù)底部向上周期的可能。

風(fēng)格與行業(yè)配置展望：1.聚焦宏觀環(huán)境變化，挖掘利好風(fēng)格及板塊。從宏觀環(huán)境看，2024年可能迎來(lái)的新變化是PPI上行趨勢(shì)，杠桿率處于高位階段。建議繼續(xù)關(guān)注小盤成長(zhǎng)風(fēng)格，寬基指數(shù)對(duì)應(yīng)中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)，大類板塊對(duì)應(yīng)消費(fèi)及成長(zhǎng)，行業(yè)推薦：社服、美容、電力設(shè)備、醫(yī)藥及電子等。2.挖掘相對(duì)估值偏低，利潤(rùn)增速預(yù)期靠前標(biāo)的。相對(duì)PE處于低位，且2024年預(yù)期EPS同比靠前的指數(shù)中，寬基指數(shù)以創(chuàng)業(yè)板指為代表，風(fēng)格方面對(duì)應(yīng)小盤及成長(zhǎng)風(fēng)格。從申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)看，建議關(guān)注社服、美容、電力設(shè)備、傳媒、環(huán)保、汽車及軍工等，上述行業(yè)相對(duì)估值較低，且預(yù)期EPS同比增速靠前。3.北向資金流分化，關(guān)注2023下半年北上資金流入。下半年北上資金持倉(cāng)占市值比例增長(zhǎng)靠前的為：家電、食品、電力設(shè)備、美容護(hù)理、傳媒及醫(yī)藥等。4.分析風(fēng)格及行業(yè)日歷效應(yīng)，把握配置節(jié)奏。中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)及成長(zhǎng)風(fēng)格最佳配置時(shí)間分別為2、5、7及11月；消費(fèi)板塊風(fēng)格最佳配置時(shí)間則為2、4、5、11及12月。

報(bào)告中的結(jié)論由歷史數(shù)據(jù)回測(cè)得到，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)及交易行為的改變可能使得策略失效。因?yàn)榱炕Ｐ偷牟煌緢?bào)告提出的觀點(diǎn)可能與其他量化模型得出的結(jié)論存在差異。

注：未特別說(shuō)明，報(bào)告數(shù)據(jù)來(lái)自wind。

正 文

一、2023年市場(chǎng)回顧

（一）A股市場(chǎng)表現(xiàn)回顧

2023年全球大類資產(chǎn)呈現(xiàn)分化特征，發(fā)達(dá)國(guó)家整體表現(xiàn)好于新興市場(chǎng)。A股在俄烏沖突、美元加息周期、房主不炒及疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢等綜合因素影響下，表現(xiàn)相對(duì)疲軟，截至2012.11.24，其中滬深300指數(shù)下跌8.6%。風(fēng)格上也出現(xiàn)較大分化。

市值分層看，中小盤強(qiáng)于大盤股，滬深300指數(shù)在去年下跌基礎(chǔ)上，繼續(xù)大幅下跌，而中證500與中證1000跌幅相對(duì)小于滬深300。

個(gè)股層面看A股漲跌分布，截至11月24日，已上市且非ST的滬深個(gè)股樣本數(shù)有4724只，其中有40.1%的股票下跌，跌幅超過(guò)10%的占25.8%，漲幅超過(guò)10%的占比42.7%，整體中位數(shù)上漲5.7%，其中2月15日，中位數(shù)下跌達(dá)到12%。

（二）風(fēng)格及行業(yè)回顧：先漲后跌，小盤價(jià)值優(yōu)勢(shì)凸顯

1．風(fēng)格回顧：大盤藍(lán)籌領(lǐng)跌，小盤價(jià)值風(fēng)格上漲

截至 2023年11月28日，市場(chǎng)整體下跌但風(fēng)格則出現(xiàn)較大分化。從全年不同指數(shù)表現(xiàn)對(duì)比看，小盤及價(jià)值風(fēng)格跌幅相對(duì)較小，其中小盤價(jià)值指數(shù)先漲后跌，全年漲跌持平。成長(zhǎng)風(fēng)格則一路走低，其中大盤成長(zhǎng)及中盤成長(zhǎng)指數(shù)全年分別下跌17.4%和17.7%。寬基指數(shù)中，中證1000指數(shù)下跌2.2%，上證50則下跌9.4%。

2．行業(yè)回顧：TMT領(lǐng)跌，周期相對(duì)安全

截至 2023年11月28日，全年多數(shù)行業(yè)指數(shù)仍有上漲，但分化較大。其中通信、傳媒及計(jì)算機(jī)行業(yè)漲幅分別為26.1%、21.8%和13.3%。而美容、商貿(mào)及電力社保等領(lǐng)跌。

二、2024年擇時(shí)展望

我們將從宏觀與微觀兩個(gè)視角觀察權(quán)益市場(chǎng)，宏觀主要利用信用通脹周期進(jìn)行分析，微觀視角自下而上，估值、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、情緒、超買超賣、技術(shù)面等等。

（一）信用與通脹框架下的權(quán)益市場(chǎng)

信用周期與通脹周期是經(jīng)濟(jì)最重要的兩個(gè)周期觀察指標(biāo)，其中信用周期通常提前通脹周期9個(gè)月，也就是延遲9個(gè)月的信用周期會(huì)與通脹周期基本重疊，我們從M1同比增速與PPI走勢(shì)基本可以得到這個(gè)結(jié)論。

信用是先行指標(biāo)，通脹是滯后指標(biāo)，信用擴(kuò)張周期可以拉動(dòng)需求，提振市場(chǎng)信心，通常權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)好，特別是在信用向上拐點(diǎn)的初期，反之則權(quán)益資產(chǎn)有所調(diào)整。將信用與通脹兩個(gè)周期自然疊加，可以將時(shí)空分為四個(gè)周期，即復(fù)蘇繁榮衰退蕭條，基本結(jié)論是在復(fù)蘇期權(quán)益市場(chǎng)處于提升估值階段，行情最激烈，壓抑已久的情緒開(kāi)始集中爆發(fā)，比如2019年一季度，在蕭條期時(shí)期，也就是信用與通脹雙下行階段市場(chǎng)普遍悲觀，債券類資產(chǎn)表現(xiàn)好，比如2018年，而在繁榮與衰退期，權(quán)益市場(chǎng)最佳時(shí)點(diǎn)已過(guò)，繁榮與衰退期對(duì)應(yīng)整個(gè)通脹周期，即PPI上行周期，而通脹周期雖然有利于上市公司業(yè)績(jī)，但估值開(kāi)始受到壓制，整體并沒(méi)有趨勢(shì)行情。

為了更精確的刻畫(huà)信用周期，我們用宏觀經(jīng)濟(jì)體杠桿率同比增速來(lái)做總量指標(biāo)，宏觀杠桿率分子端為經(jīng)濟(jì)體總債務(wù)，包括居民、企業(yè)與政府三個(gè)大類部門，分母端為經(jīng)濟(jì)體名義GDP，分母端我們用WIND一致預(yù)期，按照支出法拆解將下一季度預(yù)期值拆解至月度值，分子端，我們社融以及央行月度金融信貸數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行估算。

自上而下債務(wù)周期視角看，2023年10月份宏觀杠桿率同比增速為14.3%，Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)顯示，按照支出法拆解至月度，2023年10月份TTMGDP同比增速預(yù)計(jì)5.0%，分子端總債務(wù)預(yù)計(jì)11.6%，政府端杠桿率同比增速由3.6%提升至4.4%，居民端杠桿率同比增速由1.4%降低至1.1%，企業(yè)端杠桿率同比增速由9.3%降低至8.9%，從歷史周期看，杠桿率上行周期通常為20個(gè)月，由于本輪杠桿率上行主要為債務(wù)穩(wěn)定，產(chǎn)出走弱，不同于以往，在見(jiàn)到產(chǎn)出走強(qiáng)之前，寬松周期將維持，PPI10月份為-2.6%，由6月份最低-5.4%有所回升，而經(jīng)驗(yàn)看PPI與TTM名義GDP增速高度相關(guān)，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)正在進(jìn)行時(shí)，自上而下看，權(quán)益市場(chǎng)上行彈性更大。

為什么說(shuō)信用周期往往是40個(gè)月，單邊上下行20個(gè)月呢？我們用三個(gè)數(shù)據(jù)驗(yàn)證，分別是M1、利率、社融同比。

M1同比數(shù)據(jù)具有典型的周期性特征，2008年之前幾乎為標(biāo)準(zhǔn)的正弦曲線，1998至2008，10年3輪周期，每輪40個(gè)月，上下行持續(xù)時(shí)間20個(gè)月，2015年至2019年周期同樣符合20個(gè)月單邊周期特征，2018下行周期與2019年開(kāi)始的本輪上行周期分別對(duì)應(yīng)權(quán)益市場(chǎng)熊市與牛市。

10年期國(guó)債收益率同樣具備明顯的周期性特征，2003至2020共192個(gè)月，經(jīng)歷完整5輪周期，平均每輪38個(gè)月，單邊上行下行持續(xù)時(shí)間19個(gè)月，與M1同比數(shù)據(jù)結(jié)論基本一致，同時(shí)整體成中樞下移趨勢(shì)，周期高點(diǎn)與低點(diǎn)不斷下移。

社融當(dāng)月同比增加額的20個(gè)月均值曲線，幾乎為標(biāo)準(zhǔn)的正弦曲線，自2008年7月至2019年7月總共120個(gè)月，經(jīng)歷3輪周期，平均每輪40個(gè)月，單邊上行或下行周期持續(xù)平均20個(gè)月，但上行時(shí)間略長(zhǎng)于下行時(shí)間。

（二）多維度視角下的市場(chǎng)

先說(shuō)估值定義算法，各板塊按照交易市場(chǎng)劃分與按照市值分層劃分，剔除掉ST、上市時(shí)間小于180個(gè)交易日的，總市值除以板塊TTM凈利潤(rùn)總額，下表中MIN表示歷史最低PE，10%代表歷史10%分位數(shù)，其他百分比意義類似，MAX表示歷史高位估值，NEW表示當(dāng)前估值，NEW%表示當(dāng)前估值在歷史縱向中的分位數(shù)位置。

估值水平，截止20231128，中證全指PETTM分位數(shù)29.7%，上證50與滬深300分別為28.6%、17%，創(chuàng)業(yè)板指1.6%，中證500與中證1000分別為15%、53%，市場(chǎng)靜態(tài)估值相對(duì)歷史處于較低水平。

風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)角度，中證全指靜態(tài)PE的倒數(shù)EP減去十年期國(guó)債收益率，權(quán)益與債券資產(chǎn)隱含收益率對(duì)比，歷史數(shù)次極端底部該數(shù)據(jù)均處在均值上兩倍標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)域，比如2012/2018/2020（疫情突發(fā)），20220426達(dá)到4.17%，上邊界4.27%，幾乎觸及了上邊界，今年二季度以來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平繼續(xù)走高，20221028，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)再次上升到4.08%，市場(chǎng)迅速反彈，截止到11月24日為3.69%，逐漸偏離中樞位置往上邊界靠近，權(quán)益資產(chǎn)配置性價(jià)比有所提升。

滬深300指數(shù)成分股，股價(jià)處于200日均線以上的個(gè)股占總體的比例，反應(yīng)市場(chǎng)高低熱度，在經(jīng)歷了一季度反彈，該指標(biāo)一度沖高之后逐漸回落，目前處于較低的區(qū)域。

不同板塊技術(shù)面超跌對(duì)比，KD超跌較2018年底更甚者為中小盤、創(chuàng)業(yè)板指，行業(yè)上為有色、美容、電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、地產(chǎn)及商貿(mào)等，從KD指標(biāo)可以看市場(chǎng)與極端低位時(shí)點(diǎn)在內(nèi)在結(jié)構(gòu)上的差異。

長(zhǎng)周期看深100指數(shù)技術(shù)面，深100技術(shù)面每隔3年一輪熊市，之后是牛市，比如2012/2015/2018/2021年，每次下行幅度在40%至45%之間，本輪始于2021年一季度的調(diào)整無(wú)論時(shí)間與空間看都比較充足，關(guān)注底部向上周期的可能。

（三）擇時(shí)觀點(diǎn)總結(jié)

1.從信用通脹的宏觀角度，估值、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、情緒等微觀視角觀察，2024年A股總體有望迎來(lái)慢牛回升。

2.A股信用將處于上行尾聲并維持震蕩，通脹依然在低位有望迎來(lái)上行趨勢(shì)，疊加美債收益率在周期高點(diǎn)，自上而下結(jié)論A股相對(duì)樂(lè)觀。

3.估值與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)目前逐步向上脫離中樞并接近上邊界，多數(shù)指數(shù)PE分位數(shù)整體在低位，尤其大中小與創(chuàng)業(yè)板指全面處于PE分位數(shù)低位。

4.情緒指標(biāo)看，滬深300指數(shù)的長(zhǎng)期均線以上占比仍在低位，說(shuō)明滬深300指數(shù)仍然在底部。

5.超跌情況看，中小板指及創(chuàng)業(yè)板指超跌比2018年底更甚，行業(yè)上有色、美容、電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、地產(chǎn)及商貿(mào)等超跌。

6.長(zhǎng)周期看技術(shù)面，關(guān)注深100指數(shù)底部向上周期的可能。

三、2024年風(fēng)格與行業(yè)配置展望

（一）2024宏觀環(huán)境前瞻：穩(wěn)信用、通脹上行

信貸政策的調(diào)整及通脹格局的變化，依然是當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)明年宏觀環(huán)境主要聚焦問(wèn)題。

1．PPI預(yù)期上行趨勢(shì)，關(guān)注小盤成長(zhǎng)風(fēng)格

聚焦2024年宏觀環(huán)境可能迎來(lái)的新變化，其中最受關(guān)注的問(wèn)題之一是通脹的變化。

從數(shù)據(jù)看，回看2023年，年初我們認(rèn)為A股信用周期向上的趨勢(shì)不變，且PPI為代表的通脹進(jìn)入筑底階段的判斷基本得到驗(yàn)證。截至今年四季度，信用周期上行階段持續(xù)時(shí)間約20個(gè)月，與歷史上行周期持續(xù)平均時(shí)間相近，展望2024年，明年信用或?qū)⒏呶徽鹗帲瑖?guó)內(nèi)進(jìn)入“穩(wěn)信用”階段。PPI方面，經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)一年的低位震蕩，明年將可能迎來(lái)通脹的上行趨勢(shì)。

回顧過(guò)去20年，尋找PPI完成筑底后進(jìn)入上行趨勢(shì)的區(qū)間階段，分別為：2002年2月至2003年1月、2009年7月至2010年6月、2015年2月至2016年1月以及2020年5月至2021年4月。我們統(tǒng)計(jì)了上述四個(gè)階段中， A股風(fēng)格及行業(yè)的表現(xiàn)規(guī)律如下所示：

在上述PPI上行趨勢(shì)對(duì)應(yīng)的歷史日期樣本內(nèi)，我們對(duì)不同指數(shù)的平均月度漲跌幅進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果，寬基及風(fēng)格指數(shù)在PPI上行趨勢(shì)階段，小市值成長(zhǎng)風(fēng)格表現(xiàn)明顯占優(yōu)，其中中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)平均月度漲幅分別為1.29%及1.52%，從市值風(fēng)格指數(shù)看，申萬(wàn)小盤指數(shù)風(fēng)格表現(xiàn)最佳，指數(shù)月平均漲幅1.38%。

從大類板塊看，消費(fèi)及成長(zhǎng)板塊表現(xiàn)領(lǐng)先，其中，中信消費(fèi)及中信成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)，區(qū)間月平均漲幅分別為1.58%和1.45%。

PPI上行周期中，表現(xiàn)最佳的一級(jí)行業(yè)有：社服、美容、電力設(shè)備、醫(yī)藥及電子等。

2．杠桿率高位震蕩，挖掘消費(fèi)及成長(zhǎng)

宏觀杠桿率同比增速?gòu)?023年繼續(xù)回升，截至11月份共持續(xù)了約20個(gè)月的信用寬松，與歷史上行周期持續(xù)平均時(shí)間相近，2024信用或?qū)⒊掷m(xù)在高位，并進(jìn)入“穩(wěn)信用”階段。

依據(jù)宏觀杠桿率同比變動(dòng)幅度的走勢(shì)劃分，2007年以來(lái)杠桿率高位區(qū)間分別為：2009 年底、2013年二季度、2016年二季度以及2020年三季度。

從寬基指數(shù)看，杠桿率高位階段中，中小指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)較好；從風(fēng)格表現(xiàn)看，中小盤風(fēng)格表現(xiàn)最佳；從大類板塊看，周期與成長(zhǎng)交錯(cuò)領(lǐng)先。

杠桿率高位階段中，表現(xiàn)最佳的一級(jí)行業(yè)有：電力設(shè)備、煤炭、鋼鐵、有色、電子及家電等。

（二）關(guān)注相對(duì)估值與盈利預(yù)期，布局底部機(jī)會(huì)

2023市場(chǎng)整體震蕩分化，10月底以來(lái)，隨著指數(shù)探底回升，市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)分化，其中部分板塊估值（PE_TTM）處于歷史低位，哪些標(biāo)的將迎來(lái)估值修復(fù)也成為市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)之一。通過(guò)對(duì)比不同板塊的五年估值百分位，同時(shí)結(jié)合市場(chǎng)對(duì)2024年預(yù)期盈利同比增速，挖掘同時(shí)具備“估值相對(duì)低位” 與“預(yù)期改善”特征的風(fēng)格及板塊進(jìn)行中長(zhǎng)線布局。

下圖顯示，相對(duì)PE處于低位，且2024年預(yù)期EPS同比靠前的指數(shù)中，寬基指數(shù)以創(chuàng)業(yè)板指為代表，風(fēng)格方面對(duì)應(yīng)小盤及成長(zhǎng)風(fēng)格。

從申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)看，建議關(guān)注社服、美容、電力設(shè)備、傳媒、環(huán)保、汽車及軍工等，上述行業(yè)相對(duì)估值較低，且預(yù)期EPS同比增速靠前。

（三）資金面回暖，關(guān)注下半年北上資金流入板塊

長(zhǎng)期以來(lái)，通過(guò)觀察個(gè)股及指數(shù)的北上資金流入比指標(biāo)（北上資金持有行業(yè)占市值比率變化），對(duì)相應(yīng)標(biāo)的采取趨勢(shì)跟隨操作，發(fā)現(xiàn)北上資金流入比，在周、月、季頻等不同頻率都有顯著的動(dòng)量效應(yīng)。

然而近兩年以來(lái)，隨著行業(yè)板塊輪動(dòng)加快，資金流在行業(yè)配置中起到的動(dòng)量領(lǐng)先效應(yīng)也減弱。展望2024年我們A股依然可能處于資金流入相對(duì)有限的存量博弈狀態(tài)，行業(yè)輪動(dòng)的短期把握依然較難，建議關(guān)注中長(zhǎng)期的北上資金流入效應(yīng)。

截至11月底，A股2023北上資金流向分化較大，其中電子、汽車、傳媒、家電及醫(yī)藥資金流入占市值比例排名最前，而電力設(shè)備、商貿(mào)、建材及銀行等則排名靠后。

展望2024年行業(yè)配置機(jī)會(huì)，建議參考下半年以來(lái)的北上資金配置方向，關(guān)注北上資金持倉(cāng)占比顯著提升的板塊。

截至11月28日，下半年北上資金持倉(cāng)占市值比例增長(zhǎng)靠前的為：家電、食品、電力設(shè)備、美容護(hù)理、傳媒及醫(yī)藥等。上述行業(yè)明年可重點(diǎn)關(guān)注，具體配置時(shí)機(jī)可進(jìn)一步參考各行業(yè)配置的日歷效應(yīng)。

（四）從日歷效應(yīng)看2024年配置節(jié)奏

A股在歲末年初的風(fēng)格切換總讓人記憶猶新，下面我們對(duì)近20年A股的風(fēng)格及行業(yè)的日歷效應(yīng)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，一方面分析得到2024年不同階段最佳配置品種的規(guī)律；另一方面為上述看好風(fēng)格及板塊的最佳配置時(shí)點(diǎn)提供參考。

1．日歷效應(yīng)看風(fēng)格：小盤成長(zhǎng)最佳配置期2月份

近20年來(lái)，A股日歷效應(yīng)顯著，其中2月及12月市場(chǎng)表現(xiàn)最佳，寬基指數(shù)中前文推薦關(guān)注的中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)及成長(zhǎng)風(fēng)格最佳配置時(shí)間分別為2、5、7及11月；消費(fèi)板塊風(fēng)格最佳配置時(shí)間則為2、4、5、11及12月。

2．日歷效應(yīng)看行業(yè)：2、5月關(guān)注科技，4月及年末關(guān)注消費(fèi)

行業(yè)板塊方面，前文推薦關(guān)注的科技及消費(fèi)行業(yè)中，最佳配置時(shí)期分別如下。

電子及傳媒最佳配置時(shí)間分別為2、5及11月；公用、社服及美容護(hù)理最佳配置時(shí)間分別為2、4、11及12月；汽車及電力設(shè)備最佳配置時(shí)間分別為2、5、7及11月；環(huán)保最佳配置時(shí)間分別為2及11月。

（五）風(fēng)格與行業(yè)配置觀點(diǎn)總結(jié)

1.聚焦宏觀環(huán)境變化，挖掘利好風(fēng)格及板塊。從宏觀環(huán)境看，2024年可能迎來(lái)的新變化是PPI上行趨勢(shì)，杠桿率處于高位階段。

PPI上行趨勢(shì)階段，小市值成長(zhǎng)風(fēng)格表現(xiàn)明顯占優(yōu)，其中中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)平均月度漲幅分別為1.29%及1.52%，從市值風(fēng)格指數(shù)看，申萬(wàn)小盤指數(shù)風(fēng)格表現(xiàn)最佳，指數(shù)月平均漲幅1.38%。從大類板塊看，消費(fèi)及成長(zhǎng)板塊表現(xiàn)領(lǐng)先，其中，中信消費(fèi)及中信成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)，區(qū)間月平均漲幅分別為1.58%和1.45%。PPI上行周期中，表現(xiàn)最佳的一級(jí)行業(yè)有：社服、美容、電力設(shè)備、醫(yī)藥及電子等。

杠桿率高位震蕩期，從寬基指數(shù)看，杠桿率高位階段中，中小指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)較好；從風(fēng)格表現(xiàn)看，中小盤風(fēng)格表現(xiàn)最佳；從大類板塊看，周期與成長(zhǎng)交錯(cuò)領(lǐng)先。杠桿率高位階段中，表現(xiàn)最佳的一級(jí)行業(yè)有：電力設(shè)備、煤炭、鋼鐵、有色、電子及家電等。

2.挖掘相對(duì)估值偏低，利潤(rùn)增速預(yù)期靠前標(biāo)的。相對(duì)PE處于低位，且2024年預(yù)期EPS同比靠前的指數(shù)中，寬基指數(shù)以創(chuàng)業(yè)板指為代表，風(fēng)格方面對(duì)應(yīng)小盤及成長(zhǎng)風(fēng)格。從申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)看，建議關(guān)注社服、美容、電力設(shè)備、傳媒、環(huán)保、汽車及軍工等，上述行業(yè)相對(duì)估值較低，且預(yù)期EPS同比增速靠前。

3.北向資金流分化，關(guān)注2023下半年北上資金流入。下半年北上資金持倉(cāng)占市值比例增長(zhǎng)靠前的為：家電、食品、電力設(shè)備、美容護(hù)理、傳媒及醫(yī)藥等。

4.分析風(fēng)格及行業(yè)日歷效應(yīng)，把握配置節(jié)奏。寬基指數(shù)中前文推薦關(guān)注的中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)及成長(zhǎng)風(fēng)格最佳配置時(shí)間分別為2、5、7及11月；消費(fèi)板塊風(fēng)格最佳配置時(shí)間則為2、4、5、11及12月。

四、結(jié)論

（一）擇時(shí)觀點(diǎn)

1.從信用通脹的宏觀角度，估值、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、情緒等微觀視角觀察，2024年A股總體有望迎來(lái)慢牛回升。

2.A股信用將處于上行尾聲并維持震蕩，通脹依然在低位有望迎來(lái)上行趨勢(shì)，疊加美債收益率在周期高點(diǎn)，自上而下結(jié)論A股相對(duì)樂(lè)觀。

3.估值與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)目前逐步向上脫離中樞并接近上邊界，多數(shù)指數(shù)PE分位數(shù)整體在低位，尤其大中小與創(chuàng)業(yè)板指全面處于PE分位數(shù)低位。

4.情緒指標(biāo)看，滬深300指數(shù)的長(zhǎng)期均線以上占比仍在低位，說(shuō)明滬深300指數(shù)仍然在底部。

5.超跌情況看，中小板指及創(chuàng)業(yè)板指超跌比2018年底更甚，行業(yè)上有色、美容、電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、地產(chǎn)及商貿(mào)等超跌。

6.長(zhǎng)周期看技術(shù)面，關(guān)注深100指數(shù)底部向上周期的可能。

（二）風(fēng)格與行業(yè)配置觀點(diǎn)

1.聚焦宏觀環(huán)境變化，挖掘利好風(fēng)格及板塊。從宏觀環(huán)境看，2024年可能迎來(lái)的新變化是PPI上行趨勢(shì)，杠桿率處于高位階段。

PPI上行趨勢(shì)階段，小市值成長(zhǎng)風(fēng)格表現(xiàn)明顯占優(yōu)，其中中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)平均月度漲幅分別為1.29%及1.52%，從市值風(fēng)格指數(shù)看，申萬(wàn)小盤指數(shù)風(fēng)格表現(xiàn)最佳，指數(shù)月平均漲幅1.38%。從大類板塊看，消費(fèi)及成長(zhǎng)板塊表現(xiàn)領(lǐng)先，其中，中信消費(fèi)及中信成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)，區(qū)間月平均漲幅分別為1.58%和1.45%。PPI上行周期中，表現(xiàn)最佳的一級(jí)行業(yè)有：社服、美容、電力設(shè)備、醫(yī)藥及電子等。

杠桿率高位震蕩期，從寬基指數(shù)看，杠桿率高位階段中，中小指數(shù)表現(xiàn)相對(duì)較好；從風(fēng)格表現(xiàn)看，中小盤風(fēng)格表現(xiàn)最佳；從大類板塊看，周期與成長(zhǎng)交錯(cuò)領(lǐng)先。杠桿率高位階段中，表現(xiàn)最佳的一級(jí)行業(yè)有：電力設(shè)備、煤炭、鋼鐵、有色、電子及家電等。

2.挖掘相對(duì)估值偏低，利潤(rùn)增速預(yù)期靠前標(biāo)的。相對(duì)PE處于低位，且2024年預(yù)期EPS同比靠前的指數(shù)中，寬基指數(shù)以創(chuàng)業(yè)板指為代表，風(fēng)格方面對(duì)應(yīng)小盤及成長(zhǎng)風(fēng)格。從申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)指數(shù)看，建議關(guān)注社服、美容、電力設(shè)備、傳媒、環(huán)保、汽車及軍工等，上述行業(yè)相對(duì)估值較低，且預(yù)期EPS同比增速靠前。

3.北向資金流分化，關(guān)注2023下半年北上資金流入。下半年北上資金持倉(cāng)占市值比例增長(zhǎng)靠前的為：家電、食品、電力設(shè)備、美容護(hù)理、傳媒及醫(yī)藥等。

4.分析風(fēng)格及行業(yè)日歷效應(yīng)，把握配置節(jié)奏。寬基指數(shù)中前文推薦關(guān)注的中證1000及創(chuàng)業(yè)板指數(shù)及成長(zhǎng)風(fēng)格最佳配置時(shí)間分別為2、5、7及11月；消費(fèi)板塊風(fēng)格最佳配置時(shí)間則為2、4、5、11及12月。

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