來源：華泰策略

　　3月經濟數據回暖+社融總量超預期且結構改善，企業盈利預期或將進一步改善。另外，近期不可忽視的一大變量是國企混改的預期升溫，股市估值回升至歷史中樞是國企混改實施的基礎，而混改實施又將進一步降低風險溢價、推動估值修復。我們預計市場將延續4月以來偏大盤的風格，行業配置從信貸社融的總量和結構出發關注銀行股+消費股，主題推薦國企混改和長三角。

　　正文

　　市場有望邁出糾結期，配置銀行股、消費股、混改主題

　　3月以來，我們指出A股的估值修復邏輯發生轉變：從流動性充裕帶來的無風險利率和風險溢價雙下行，轉為盈利預期改善帶來的風險溢價進一步下行。3月經濟數據回暖+社融總量超預期且結構改善，企業盈利預期或將進一步改善。另外，近期不可忽視的一大變量是國企混改的預期升溫，股市估值回升至歷史中樞是國企混改實施的基礎，而混改實施又將進一步降低風險溢價、推動估值修復。我們預計市場將延續4月以來偏大盤的風格，行業配置從信貸社融的總量和結構出發關注銀行股+消費股，TMT和中游設備的核心資產繼續作為中長期戰略性配置，主題推薦國企混改和長三角。

　　宏觀高頻：經濟、金融數據均超預期，企業盈利底可期

　　經濟數據方面，出口和消費均邊際改善。出口：3月出口按照人民幣計價增長21.3%，雖有春節因素影響，但仍然屬于超預期范疇；消費：3月國內汽車銷量同比下降5.2%，降幅比前兩個月顯著收窄，中汽協預計4、5月份有望繼續回暖。金融數據方面，3月社融總量超預期+結構顯著改善。總量：3月社融增量2.86萬億人民幣，超市場預期的1.85萬億，考慮2018年的基數因素，我們預計后續社融規模增速有望繼續回升；結構：一季度企業短期貸款增速75.4%，反映中小微企業的短期融資環境改善明顯。社融底通常領先于企業盈利底約半年左右，我們預計未來企業盈利底可期。

　　估值與改革：A股估值回升至歷史中樞是國企混改實施的必要基礎

　　當前上證50、滬深300的PE（TTM）處于十年歷史中樞位，而國企多為權重股，在上證50、滬深300中占比高。股票估值回升至歷史中樞位，是國企混改實施的必要基礎—避免國有資產流失風險；反過來，國企混改又將改善國企經營效率預期、降低股票風險溢價，從而進一步推動股票估值修復。今年政府工作報告定調“加快”國資改革，國務院的國企“雙百行動”也處于落實的關鍵一年，近期電力和軍工兩大壟斷性領域的資產注入案例也進一步驗證混改在加快實施。我們認為站在A股估值的歷史中樞位，除流動性和經濟預期外，股權改革也需要作為估值預判的重要考量因素。

　　風格研判：利率回升+盈利預期改善，市場風格或將繼續偏大中盤

　　今年以來，市場風格在流動性和盈利兩條主線的交替驅動下，反復切換：1月偏大，2月偏小，3月相對偏小、4月相對偏大。隨著3月份經濟、金融數據的超預期，短期內貨幣政策進一步寬松的必要性降低，風格上流動性邏輯偏弱、中小盤股的相對收益或偏弱；M1、M2剪刀差的連續回升，對PPI同比、企業盈利增速有領先性，3月PPI同比已企穩回升至0.4%，我們預計后續企業盈利增速逐步迎來拐點，風格上盈利邏輯較強，大中盤股的相對收益或較強。此外，國企混改預期升溫的加持，也將推動A股風格進一步偏向大中盤。

　　行業配置：信貸結構指向的消費股和“量升價穩估值低”的銀行股

　　社融總量超預期，對應A股大勢或將邁出“糾結期”；而信貸及社融結構的改善，則對應消費股和銀行股的相對收益機會更扎實。從一季度的信貸結構來看：（1）企業短期貸款增速較高，與PMI中小企業景氣度顯著回升之間可相互印證；（2）居民中長期貸款增速底部回升，這兩個結構分別對應：就業→消費、地產銷售→消費兩個傳導鏈條的預期改善或會更顯著，行業配置關注信貸結構指向的消費股+“量升價穩估值低”的銀行股。此外，TMT和中游設備的核心資產，建議繼續作為中長期戰略性配置。主題方面繼續推薦政策或事件不斷催化的國企混改主題和長三角再升級主題。

　　風險提示：市場上行風險來自理財和保險資金對權益的配置比例快速提升，貿易談判向好超預期；市場下行風險包括美國等外圍市場波動、業績暴雷、產業資本大幅減持等。

　　周度策略重要數據

　　風險提示：市場上行風險來自理財和保險資金對權益的配置比例快速提升，貿易談判向好超預期；下行風險包括美國等外圍市場波動、業績暴雷、產業資本大幅減持等。

責任編輯：張海營